家庭風險態度對房地產財富效應的影響

紀晗

摘要：本文首次研究了家庭風險態度對我國房地產財富效應的影響。基于家庭微觀調查數據的研究結果表明：經濟社會生活中的不確定性會提高家庭風險厭惡程度；而家庭風險態度對房地產財富效應產生了顯著影響，住房財富對消費的影響隨著風險厭惡程度的增大而減弱，較高的風險厭惡程度顯著削弱了正向的房地產財富效應。這一結論可以為房地產財富效應與微觀主體行為特征間的關系研究提供更多依據，并且預示著提高各項政策的持續性以降低居民面臨的不確定性，可以有效提升房地產正向財富效應，進一步促進居民消費影響。

關鍵詞：家庭風險態度；房地產財富效應；居民消費

中圖分類號：F83248文獻標識碼：A

文章編號：1000176X（2016）05006207

一、引言

我國自1998年全面住房體制改革以來，房地產市場迅速發展，家庭住房擁有率逐年提高，居民持有的住房資產占居民財富的總比率也呈增長態勢。根據中國家庭金融調查（CHFS）發布的數據，截至2014年3月底，我國城鎮家庭自有住房擁有率為890%，遠高于同期美國的652%，也高于其他發達國家以及發展中國家，擁有二套房以上的城鎮家庭比率迅速上升至210%。另外，根據CHFS在2014年1月公布的調查報告結果，在我國家庭資產構成中，城鎮地區房產占家庭總資產的652%，農村地區的房產占比為539%，這表明我國家庭資產中，一半以上的資產以房產的形式存在，住房財富在家庭財富構成中占有最為重要的地位。而且，我國居民消費不足問題由來已久，2002年起，擴大內需一直是國家經濟工作的重點。根據財富效應理論，家庭財富情況會影響家庭消費，而住房作為家庭重要財富，其價值的增加與積累會對居民消費產生深遠影響。因此，在我國經濟依舊面臨消費不足的情況下，如何使房地產市場有效發揮其財富效應，擴大內需以拉動我國經濟發展，依然是政府與學術界關注的重要問題，因此研究我國房地產財富對居民消費的影響具有重要的現實意義。

自2014年以來，我國房地產市場進入調整期，地區間市場分化情況日益凸顯。由于房價在過去長期處于整體上漲態勢，那么當面臨未來房價走勢的不確定性時，居民的心理狀態與主觀態度可能會受到房地產市場下行風險的影響。因此，關注房地產財富效應在不同類別家庭之間的表現特征，尤其是家庭主觀態度對房地產財富效應的影響，是我國房地產市場在當前形勢下的一個重要議題。本文將基于家庭微觀調查數據，對我國房地產財富效應的基本表現以及家庭風險態度對其的影響進行研究，并試圖為如下三個問題的回答提供參考。第一，家庭住房財富在總體上對居民消費產生了怎樣的影響？第二，家庭風險態度主要受哪些因素的影響？第三，不同的家庭風險態度會使得房地產財富效應表現出怎樣的不同？對于上述問題的回答，可以為針對房地產市場的宏觀調控提供理論依據和政策建議，以使房地產在提振國內消費上發揮更好的作用。

二、文獻綜述與理論模型

1文獻綜述

財富效應最早是指實際貨幣余額變動會對消費造成影響，隨著社會的發展，居民家庭所持有的財富逐漸多樣化，財富價值的變化不只來源于貨幣余額的改變，以金融資產和房地產為代表的資產價值的改變也可以帶來個人或家庭財富水平的變動。經濟學家在后續對于消費變動的研究中認為，由于儲蓄和借貸的存在，居民可以根據其全部財富進行消費，那么消費者在進行消費決策時不僅會考慮當前面臨的狀況，還要依據對未來狀況的預期來進行規劃。這些研究以Ando和Modigliani [1]提出的生命周期假說（LCH）以及Friedman [2]提出的持久收入假說（PIH）為主要代表，他們的重要貢獻之一是將家庭財富作為重要變量納入到消費行為分析中。Hall [3]在LCH和PIH的基礎之上進行了修正和擴充，在消費分析中引入理性預期假說和動態優化理論，逐漸發展為多時期最大化方法下的消費決策理論，即“生命周期—持久收入”（LC-PIH）假說，這一假說成為后續大部分財富效應實證研究的理論出發點。自21世紀初互聯網泡沫破滅開始，房地產財富效應受到了西方學術界的廣泛關注，大量相關實證研究在總體上驗證了發達國家正向財富效應的存在，而財富效應在不同國家和地區的表現差異也得到了考察。同時，房地產財富效應在異質性家庭之間有差別，Sinai和Souleles[4]認為，家庭的預期生命跨度、遺產動機、擁有房產套數以及未來住房規模改變計劃等都會對這一效應的發揮產生影響，而通過直接財富效應（消費函數所揭示的消費—財富關系）、流動性約束和預防性儲蓄這三種基本渠道的共同傳導，房地產財富效應在不同類型家庭的最終表現可能存在不確定性。Campbell和Cocco[5] 、Li和Yao[6]以及Gan[7] 基于家庭微觀調查數據從家庭年齡和家庭收入兩個方面進行實證研究，為這一問題提供了更多的經驗證據。

另一方面，少有文獻討論家庭風險態度對房地產財富效應的影響。行為經濟學研究發現，風險態度對人們的決策行為存在顯著影響，那么不同風險厭惡程度的家庭，其消費受房地產財富變動的影響程度可能不同。個體的風險厭惡程度由諾依曼—摩根斯坦效用函數的凹度界定，Pratt[8]、Arrow[9]認為財富的邊際效用彈性的組合（即（-W） u″（W）/u′ （W））可以對相對風險厭惡系數進行度量。房地產由于其價格的波動性，應被歸為風險資產，根據風險的Pratt-Arrow度量，一個具有更高風險厭惡程度的家庭通常有一個更凹的效用函數。那么，具有不同風險厭惡程度（即不同凹度的效用函數）的家庭，從相同的房地產財富增加中能夠獲得的預期邊際效用也不相同，這就導致對于某一家庭的最優跨期消費計劃對其他家庭并不最優。因此，直覺上家庭風險厭惡程度會影響消費決策。Liao等 [10]把風險態度引入到房地產財富效應的研究中，檢驗了家庭不同的風險厭惡程度對房地產財富效應的影響。他們使用美國消費支出調查數據（CEX）檢驗了房地產財富效應與家庭風險態度之間的關系， 在理論上和實證上討論了家庭風險態度的重要性。其結果表明，風險厭惡程度較小的家庭房地產財富效應更為顯著，當家庭風險厭惡程度較強時，消費與住房財富之間的正向關系被削弱。

我國學者對房地產財富效應的研究，早期主要集中于分析房價與消費之間關系的作用機制[16]。后續的實證研究中，駱祚炎[11]、況偉大[12]使用宏觀數據對房地產財富效應的具體存在性進行了檢驗。而近年來隨著微觀家庭調查數據庫的逐漸豐富，針對房地產財富效應在不同類型家庭之間的表現差異，以黃靜和屠梅曾[13]為代表的基于微觀數據的研究也逐漸涌現。總體來講，我國有關房地產財富效應實證研究的文獻并不十分豐富，且基于宏觀數據對房地產財富效應存在性和方向性的檢驗結果存在分歧。另外，基于微觀數據的研究主要集中于對房地產財富效應在不同年齡、收入及所在地區的家庭之間表現差異的探討，缺乏對于家庭風險態度的關注。本文將基于上述兩個問題展開后續的實證研究，通過理論模型改進和基于家庭微觀調查數據的實證研究對我國房地產財富效應進行檢驗，并重點關注家庭風險態度及其對房地產財富效應的影響，使本文的研究結論具有更豐富的現實意義。

2理論模型

近年來，對國內外房地產財富效應的研究中，應用最為廣泛的是Blanchard和Fischer [14]構建的生命周期—持久收入假說（LC-PIH）模型，模型中效用函數被設定為二次型形式，且假定家庭時間偏好率等于資產回報率。這樣的模型設置可以最終推導出簡潔的消費函數形式，并且其中家庭風險態度也不會對資產和收入的彈性系數造成影響。考慮到現實中資本市場并不完全有效，資產回報率可能不會與家庭時間偏好率相等，這里將放松Blanchard和Fischer [14]建立的模型，并以此為基礎研究我國房地產財富效應的基本表現，以及家庭風險態度對房地產財富效應的影響。假設一個家庭可以存續T期。在時期t（0≤t≤T），用β表示不變的家庭時間偏好率，Ct表示家庭消費，At表示家庭財富，Yt表示家庭收入，r表示不變的資產收益率，并將即期效用函數設為常相對風險厭惡系數形式，θ表示其風險厭惡系數，則家庭的效用最大化問題可以表示為：

max E∑Nt=01（1+β）tu（Ct）（1）

stCt+At+1=At（1+r）+Yt

對最大化問題求解，可得消費、資產與收入間的關系如下：

由于篇幅所限，具體模型推導過程沒有列出，可向作者索要。

∑Tt=01+r1+βtθ1（1+r）tC0=A0+∑Tt=0φ1+rtY0（2）

整理可得：

C0=β1A0+β2Y0（3）

其中，資產與收入前系數的具體表達為：

β1=1∑Tt=01+r1+βtθ1（1+r）t，

β2=∑Tt=0φ1+rt∑Tt=01+r1+βtθ1（1+r）t（4）

由式（3）可知，修改后的模型依舊得出了與Blanchard和Fischer [14]模型相似的消費函數表達形式，即消費是資產和收入的函數。此外，根據式（4），當β不等于r時，風險厭惡系數θ會通過影響效用函數，對財富的邊際消費傾向產生影響。當資產回報率大于時間偏好率時，風險厭惡系數越大，資產的消費彈性系數越大，即財富效應在風險厭惡程度較高的家庭表現更明顯；反之，當資產回報率小于時間偏好率時，風險厭惡系數越大，資產的消費彈性系數越小，則財富效應在風險厭惡程度較低的家庭表現更明顯。由于不同類型資產在流動性、其他社會屬性以及所有者對價值變化的敏感性等方面不同。因此，不同類型的財富對家庭消費行為的影響也存在不同。那么對于金融資產和房地產的價值變動，居民消費水平在現實中可能表現出不同的反應，即房產財富和金融財富往往并不具有相同的邊際消費傾向。作為我國家庭的主要財富，與金融資產相比，住房資產兼具消費品和投資品雙重屬性，在價值上具有較強的不可分割性。此外，其流動性較差，變現難度更大且成本高，在交易過程中需承擔更高的稅負，而由于信息不對稱，家庭對于住房財富具體價值及其變動的判斷也不及金融財富準確及時。綜合上述原因，家庭風險態度在住房財富—消費關系中應當發揮了更為重要的作用，也更值得關注。下文將以此為參考，使用微觀調查數據，重點對我國房地產財富效應與家庭風險態度之間的關系進行檢驗，進一步確定風險厭惡系數對我國房地產消費彈性系數的具體影響方向。

三、基于家庭微觀調查數據的經驗分析

1數據來源與指標描述

本文選用中國家庭金融調查（China Household Finance Survey，CHFS）數據庫2011年調查結果作為經驗分析數據來源。CHFS在2011年首次開展，共調查了8 438個家庭的詳細信息，所選樣本覆蓋了我國25個省及直轄市。首先利用調查結果對家庭消費、收入、各類資產價值以及描述家庭特征的人口統計學變量等進行測算和設定。（1）家庭消費，包括食品、日用品、服裝、休閑娛樂支出以及除留學外的教育支出等非耐用品消費以及其他耐用品消費。（2）家庭收入，包括工資收入、經營收入、利息及分紅收入。（3）家庭財富，包括住房財富、金融財富和實物財富。家庭總住房財富價值由被訪者自報；金融財富包括活期存款、定期存款、股票、債券、基金、衍生品、金融理財產品、非人民幣資產、黃金、現金以及借出款；實物財富包括農商業生產資產、車輛以及古玩字畫等有價資產。（4）家庭地理位置屬性，包括經濟地域和城鄉劃分。本文將最終樣本覆蓋的25個省及直轄市分為東、中、西三個地區；按國家統計局對我國經濟區域的劃分，北京、天津、河北、遼寧、上海、江蘇、浙江、山東和廣東屬于東部地區；山西、吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖北和湖南屬于中部地區；重慶、四川、貴州、云南、陜西、廣西、甘肅和青海屬于西部地區。并使用虛擬變量對城市家庭和農村家庭進行區分。（5）家庭人口統計學特征，包括戶主的年齡、性別、工作類型、婚姻狀況、受教育年限以及家庭規模。其中，性別以虛擬變量來區分男女；戶主工作類型分為有工作和無工作兩類；婚姻狀況分為有配偶和無配偶兩類；戶主受教育年限代表了其受教育程度，具體年限設定方法參考了黃靜和屠梅曾 [13]的做法；家庭規模即家庭人口，不包括家庭的暫住人口和外來人口。

剔除包含統計填報錯誤和數據不全的樣本觀測值，表1列示了關鍵指標的描述性統計，在整體上反映了CHFS在2011年的調查樣本中我國居民家庭消費、收入、財富以及其他情況的基本信息。其中“是否擁有住房”和“戶主性別”兩個指標為虛擬變量，前者以擁有住房為1，不擁有為0；后者以男性為1，女性為0。數據顯示家庭總消費與總收入均值分別為3372萬元和5301萬元，家庭擁有平均住房數量為1073套，住房擁有率為0909，住房平均價值為42406萬元，最高值達1 110000萬元。其他類型財富中，金融財富均值為6678萬元，實物財富均值為8040萬元。家庭平均人數為3478人，戶主平均年齡為49798歲，戶主平均受教育年限為9316年，0734比例的家庭為男性戶主。

2家庭風險態度

在風險態度的度量上，由于家庭在風險資產上的投資是可觀察的，而相對風險厭惡系數與家庭向風險資產中的配置份額負相關，因而經驗研究中經常使用家庭資產組合中風險資產的占比來區分家庭風險態度，但實際中有相當大比率的家庭并不擁有風險資產，這給家庭風險態度的度量帶來了難度。這一情況可能是由于股票市場的固定進入成本造成的，在金融學相關文獻中被稱為“有限市場參與”，而是否參與的決策主要由投資者支付固定進入成本的意愿決定，該意愿可以通過使用類似于像年齡和受教育程度等統計人口學變量、收入與風險資產回報以及對于資產的風險意識等變量來預測。Morin和Suarez[15]發現風險資產與總財富的比率顯著地依賴于家庭成員年齡。另外，相當多的研究驗證了家庭風險態度與人口統計學變量之間的關系，這也從另一個側面暗示了家庭人口統計學特征會影響房地產財富效應的大小。Liao等[10]的研究中，由于所用數據并未提供關于家庭風險態度的直接信息，因而他們先使用兩步Heckman校準模型，根據微觀數據中的統計人口學信息和家庭流動資產構成來估計家庭風險態度，再通過估計所得結果對樣本家庭進行分組，對比各組的房地產財富效應系數，以研究房地產財富效應與風險厭惡程度之間的關系。

本文直接以CHFS在2011年調查問卷中關于“如果您有一筆資產，您愿意選擇哪種投資項目”的回答結果來度量家庭風險態度。對該問題的回答有5個選項，包括“高風險高回報”、“略高風險略高回報”、“平均風險平均回報”、“略低風險略低回報”以及“不愿承擔任何風險”，分別被賦值為1—5。即家庭風險態度是一個離散變量，風險厭惡程度隨著其取值的升高而增大。在具體的數值分布上，取值為1—5的家庭分別占總樣本數量的0061、0073、0262、0173以及0431。可見，CHFS在2011年的調查結果整體呈現出我國家庭風險厭惡程度較高，最高風險厭惡等級的家庭占總家庭數的0431，在數量上遠遠超過其他風險等級組別，而風險厭惡程度處于1、2級別的家庭相對較少，一共只占到總樣本的0134。

進一步檢驗人口統計學變量對家庭風險態度的影響，由于家庭風險態度變量為離散變量，這里使用離散選擇模型進行研究。另外，由于風險態度有5個選項，而各選項之間存在排序關系（風險厭惡程度有大小之分），因此，最終選取排序多元Logit模型進行回歸分析，結果如表2所示。

表2的中的系數符號及相應的p值，可解讀各解釋變量對家庭風險態度的影響方向及顯著性。在各解釋變量中，戶主性別、婚姻狀況、工作情況、所在地區以及村居類型為虛擬變量，具體參照組設定為：戶主性別以女性為參照；婚姻狀況以無配偶為參照；工作情況以無工作為參照；所在地區以西部地區為參照；村居類型以城鎮家庭為參照。由表2可知，家庭收入、家庭規模、戶主性別、年齡、受教育年限以及婚姻狀況都會對家庭風險態度產生顯著影響：家庭收入的提高、家庭規模的擴大以及戶主受教育年限的提升會降低家庭風險厭惡程度，而男性戶主比女性戶主具有更低的風險厭惡系數。年長家庭更加厭惡風險，而婚姻生活也會顯著地提高家庭風險厭惡程度。戶主是否有工作對家庭風險態度沒有顯著影響。在家庭的地理分布上，城鄉家庭之間的風險態度無顯著差異，而與西部地區相比，經濟發達程度相對較高的東部地區家庭具有更高的風險厭惡程度。以上結果從總體上說明，當家庭面臨更多經濟生活和家庭生活的不確定性時，其風險厭惡程度通常會提高，當然，一些自然屬性如性別和年齡的差異，也會對家庭風險態度構成影響。

3家庭風險態度對房地產財富效應的影響

根據前述的理論模型推導結果，在家庭消費決策中，財富與收入是影響消費水平的最重要因素，而家庭主要財富分為住房財富、金融財富和實物財富。另外，由于異質家庭之間存在偏好差異，家庭消費水平還受到家庭特征變量的影響。因此，為了考察我國房地產財富效應的具體表現，建立如下基本計量模型：

lnC=α0+α1lnY+α2lnHW+α3lnFW+α4lnMW+∑α5iXi+ε（5）

其中，lnC、lnY、lnHW、lnFW和lnMW分別表示家庭總消費、收入、房地產財富、金融財富和實物財富的對數。Xi表示所控制的家庭人口學特征以及地區和城鄉指標，具體包括：家庭規模、戶主年齡、性別、工作類型、婚姻狀況、受教育年限、地區以及村居類型等。

進一步根據家庭風險態度各取值的統計結果將全部樣本家庭分為三組：將選擇“高風險高回報”和“略高風險略高回報”的家庭劃入低風險厭惡組；將選擇“平均風險平均回報”和“略低風險略低回報”的家庭劃入中等風險厭惡組；將選擇“不愿承擔任何風險”的家庭劃入高風險厭惡組。進而根據這一分組，以高風險厭惡組為參照，設定虛擬變量risk1和risk2，分別代表低風險厭惡組和中等風險厭惡組，與lnHW相乘形成交叉項，以檢驗不同風險厭惡程度的家庭在房地產財富效應方面的表現是否存在差異。在式（5）的基礎上進行修正，計量模型設定如下：

lnC=α0+α1lnY+α2lnHW+α3lnHW×risk1+α4lnHW×risk2+α5lnFW+α6lnMW+∑α7iXi+ε（6）

根據式（5）和式（6），以家庭消費為被解釋變量，以家庭收入、住房財富、金融財富和實物財富為解釋變量，同時控制了家庭人口特征和地區城鄉因素進行分析。為了檢驗橫截面數據可能存在的異方差問題，對微觀數據進行懷特異方差檢驗，結果顯示本文使用的數據存在異方差。因此，使用穩健標準差模型對這一問題進行修正，最終分析結果如表3所示。

從表3可以看出，各模型的最大方差膨脹因子都在3以下，說明各自變量之間均不存在嚴重的多重共線性。從2可知各模型的擬合度較高。家庭收入、住房財富、金融財富以及實物財富等在各模型中的系數均為正，且統計顯著，與理論預期結果相符。在具體結果上，房地產財富的系數為正，在1%顯著性水平下顯著，說明房產價值對消費有正向的提升作用。房地產財富對消費的彈性系數為0082，表明住房價值每增加1%，將導致消費增長0082個百分點，與黃靜和屠梅曾[13]測算的0080接近。同時，金融財富和實物財富的系數也均為正，且在1%水平下顯著，而家庭總收入的消費彈性系數較高且顯著，說明當期收入對當期消費發揮著非常重要的作用。從家庭特征來看，家庭規模對消費具有顯著的正向影響；戶主年齡和受教育年限對消費具有顯著影響，年輕家庭的消費欲和消費力強于年長家庭，而受教育程度越高的家庭對未來收入的預期也越高，家庭消費也會隨之更高；戶主性別和婚姻狀況對家庭消費沒有顯著影響。此外，在城鄉差異方面，城鎮家庭的總消費顯著高于農村家庭，說明我國城鄉消費之間還存在明顯差異，農村家庭消費有待進一步釋放。

在不同家庭風險態度帶來的房地產財富效應差異性方面，由表3回歸結果可知，風險厭惡程度會對房地產財富效應產生顯著影響，不同風險態度組之間的住房財富消費彈性系數不同，隨著風險厭惡程度的增大而降低。對于房地產財富1%的增長，風險厭惡程度最高的家庭，其消費會產生0080個百分點的顯著正向變動；中等風險厭惡組的彈性系數比參照組高出0002，而最低風險厭惡家庭的消費會隨著房地產財富1%的增加上升0089個百分點。兩組家庭對應的交叉項的回歸系數在統計上均是顯著的，說明這兩組家庭與最高風險厭惡家庭之間的房地產財富效應具有顯著差異，家庭風險態度會顯著地影響住房財富—消費關系。這一實證結果與Liao等[10]使用美國微觀數據的檢驗結果相似，且在一定程度上驗證了理論模型中所預示的可能性，即家庭風險態度會在房地產財富效應的發揮中起重要作用。說明在我國，當家庭風險厭惡程度較強時，房地產財富與消費之間的正向關系也會被顯著削弱。

由于我國家庭的風險厭惡程度普遍較高，總樣本中有431%的家庭處于最高風險厭惡等級之中，那么將近一半家庭的房地產財富效應由于過高的風險厭惡程度而受到了抑制。這說明我國住房財富對消費的提振作用還有很大的提升空間，相當大比例家庭基于住房財富的消費潛能有待釋放。除年齡、性別等自然因素外，家庭風險態度顯著受到家庭收入、戶主受教育年限以及家庭面臨經濟生活不確定性等因素的影響。那么，在當前我國處于政治、經濟、文化三重轉型期的背景下，切實提高居民收入、改善教育條件、提高社會經濟政策持續性以及完善社會保障制度等措施可以有效降低家庭面臨的經濟生活不確定性，顯著降低家庭風險厭惡程度，促進房地產財富效應在居民家庭中的有效發揮，為刺激社會消費提供更強的力量。根據前文的理論模型，本文的結果暗示了我國資產回報率在整體上小于居民時間偏好率的可能性，這可能是由于我國投資渠道不足所導致的居民資產回報率較低，也可能源自于我國轉型期社會中，不確定性的增加所導致的居民更為強烈的“人生不耐”心理。

四、結論

本文以放松假設后的LC-PIH模型為理論分析框架，基于微觀調查數據討論了家庭風險態度及其在發揮我國房地產財富效應中的重要性。已有相關文獻通常忽視了家庭風險態度的影響，將家庭風險態度差異引入到我國房地產財富效應的研究中，為房地產財富效應與微觀主體行為特征之間的關系研究提供了新的視角和更多依據。主要得出如下結論：一是家庭風險態度顯著受到家庭特征的影響，當家庭面臨更多經濟生活和家庭生活的不確定性時，其風險厭惡程度通常會提高。二是在總體上，住房財富對居民消費水平有顯著的正向影響，城市家庭的房地產財富效應大于農村家庭；而家庭人口統計學特征如家庭規模、戶主年齡以及受教育程度等也對消費具有顯著影響。三是房地產財富效應在具有不同風險態度的家庭之間存在顯著差異，住房財富對消費的影響隨著風險厭惡程度的增大而減弱，較高的風險厭惡程度顯著削弱了正向的房地產財富效應。

我國正處于三重轉型期，而房改以來快速發展的房地產市場對我國居民消費產生了重要的影響，在當前消費對經濟發展貢獻不足、房地產市場處于調整期的背景下，如何通過房地產市場拉動內需、在保證經濟穩定的前提下促進經濟增長是經濟社會生活中的重要議題。根據本文研究結論，更高的家庭風險厭惡程度會抑制房地產正向財富效應，那么在當前社會轉型的背景下，營造可降低居民風險厭惡程度的經濟社會環境，可以使房地產財富增值更好地發揮促進消費的作用。因此，維護房地產市場及其配套金融制度和金融市場的平穩發展，提高各項政策的持續性，促進居民家庭形成財富穩定增值的預期，并切實提高社會福利，完善社會保障制度，以降低居民在經濟社會生活中面臨的不確定性，進而降低居民的風險厭惡程度，可以提升全社會房地產正向財富效應程度，進而有效釋放潛在消費力，為促進居民消費帶來積極影響。

參考文獻：

[1]Ando，A，Modigliani，FThe ‘Life Cycle Hypothesis of Saving： Aggregate Implications and Tests[J]The American Economic Review，1963，53（3）： 55-84

[2]Friedman，ATheory of the Consumption Function[M]Princeton：Princeton University Press，195720-37

[3]Hall，RStochastic Implications of the Life Cycle-Permanent Income Hypothesis： Theory and Evidence[J]The Journal of Political Economy，1978，86（6）： 971-987

[4]Benjamin，JD，Chinloy，R，Jud，GDReal Estate versus Financial Wealth in Consumption[J]Journal of Real Estate Finance and Economics，2004，29（3）： 341-354

[5]Case，KE，Quigley，JM，Shiller，RWealth Effects Revisited： 1975—2012[R]National Bureau of Economic Research Now18667，2013

[6]Ludwig，A，Slok，TThe Impact of Stock Prices and House Prices on Consumption in OECD Countries[R]IMF Working Paper，2001

[7]Sierminska，E，Takhtamanova，YWealth Effects out of Financial and Housing Wealth： Cross Country and Age Group Comparisons[R]Federal Reserve Bank of San Francisco Working Paper No2007-01，2007

[16]劉建江，楊玉娟，袁冬梅從消費函數理論看房地產財富效應的作用機制[J]消費經濟，2005，（2）：93-96

[20]張大永，曹紅家庭財富與消費： 基于微觀調查數據的分析[J]經濟研究，2012，（S1）：53-65

[21]宋明月，臧旭恒基于微觀數據的我國城鄉房產財富效應檢驗[J]統計與決策，2015，（4）：116-120

[5]Carroll，CD，Dynan，KE，Krane，SD Unemployment Risk and Precautional Wealth： Evidence from Households Balance Sheets[J]Review of Economics and Statistics，2003，85（3）： 586-604

[16]Guiso，L，Jappelli，TAwareness and Stock Market Participation[J]Review of Finance，2003，9（4）： 537-567

[18]Halek，M，Eisenhauer，JGDemography of Risk Aversion[J]Journal of Risk and Insurance，2001，68（1）： 1-24

[4]Sinai，T，Souleles，NSOwner Occupied Housing as a Hedge Against Risk[J]Quarterly Journal of Economics，2005，120（2）： 763-789

[5]Campbell，J，Cocco，JHow do House Prices Affect Consumption？ Evidence from Micro Data[J]Journal of Monetary Economics，2007，54（3）： 91-621

[6]Li，W，Yao，RThe Life-Cycle Effects of House Price Changes[J]Journal of Money，Credit，and Banking，2007，39（6）： 1375-1409

[7]Gan，JHousing Wealth and Consumption Growth：Evidence from a Large Panel of Households[J]The Review of Financial Studies，2010，23 （6）： 2229-2267

[8]Pratt，JWRisk Aversion in the Small and in the Large[J]Econometrica，1964，32（1-2）： 122-136

[9]Arrow，KJAspects of a Theory of Risk Bearing[J]The Journal of Finance，1985，40（5）： 1341-1352

[10]Liao，WC，Zhao，D，Sing，TFRisk Attitude and Housing Wealth Effect[J]The Journal of Real Estate Finance and Economics，2014，48（3）： 467-491

[11]駱祚炎城鎮居民金融資產與不動產財富效應的比較分析[J]數量經濟技術經濟研究，2007，（11）：56-65

[12]況偉大房價變動與中國城市居民消費[J]世界經濟，2011，（10）：21-34

[13]黃靜，屠梅曾房地產財富與消費：來自于家庭微觀調查數據的證據[J]管理世界，2009，（7）：35-45

[14]Blanchard，O，Fischer，SLectures on Macroeconomics[M]Cambridge：The MIT Press，198937-69

[15]Morin，RA，Suarez，AFRisk Aversion Revisited[J]The Journal of Finance，1983，38（4）： 1201-1216

Household Risk Attitude and Its Impact on Housing Wealth Effect

JI Han

（Interdisciplinary Center for Social & Behavioral Studies， Dongbei University of Finance & Economics，

Dalian 116025， China）

Abstract：This article studies the impact of household risk attitude on housing wealth effect at first timeBased on household micro data，empirical results show that the uncertainty of economic and social life will increase the degree of household risk aversionMeanwhile，risk attitude has a significant impact on housing wealth effectThe housing wealth effect on consumption weakens with the increase of the degree of risk aversionThe higher degree of risk aversion significantly weakens the positive housing wealth effectThis conclusion provides a new perspective and more evidence for research of housing wealth effect and its relationship with micro agent behavior characteristicWhats more，it implies that the improvement of policy sustainability can enhance the positive wealth effects of real estate by reducing uncertainty that residents face in the economic and social life，and finally the social consumption will be promoted

Key words： household risk attitude； housing wealth effect； resident consumption

（責任編輯：巴紅靜）