淺析券商對新三板企業融資的影響

方皓

摘要：隨著國家對“新三板”的大力推廣，“新三板”已經成為我國證券分層市場一個必不可少的板塊。“新三板”為我國中小型企業融資提供了新的途徑及方法，更多的中小型企業選擇掛牌新三板來為企業發展打下基礎。但現階段“新三板”發展并不成熟，仍有許許多多的因素影響著掛牌成功的中小型企業融資，其中最重要的一點就是主辦券商對“新三板”掛牌企業的投入與支持程度。本文對主辦券商及做市商制度對“新三板”掛牌企業融資的影響進行了分析研究。

關鍵詞：新三板 融資 主辦券商 做市商

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1002-5812（2016）07-0069-02

一、新三板發展概述

三板市場起源于2001年“股權代辦轉讓系統”，最早承接兩網公司和退市公司，稱為“舊三板”。2007年，經過國家的相關部門批準，首先在科技園區中的非上市公司中進行“新三板”市場試驗，三板市場又被稱為代辦股份轉讓系統或代辦股權轉讓平臺。2012年，經國務院批準，決定擴大非上市股份公司股份轉讓試點，首批擴大試點新增上海張江高新技術產業開發區、武漢東湖新技術產業開發區和天津濱海高新區。2013年底，新三板方案突破僅在國家高新區的限制，擴展到所有符合新三板條件的企業。

新三板對于申請掛牌上市企業的資產、營業收入、利潤等財務指標沒有明確的要求，這就為那些尚未盈利但具有發展潛力和較強經營能力的中小企業創造了新的融資渠道，使其獲得了更多的融資機會。因此，近些年來，有融資需求且具備一定發展潛力的中小型企業更多的選擇在新三板掛牌上市，以期獲得后續的融資為企業發展提供動力，并適時地尋求主板上市的機會。新三板成為中小微企業與產業資本服務的媒介，其主要作用是為企業發展、資本投入與退出服務，并非以交易為主要目的。

二、新三板掛牌對企業及企業融資的作用

成功掛牌新三板會對企業各方面都產生極大的影響。可以說新三板的成功掛牌可以成為宣傳企業的免費廣告，使得企業不僅能規范經營、樹立品牌，更能獲得廣大投資者的關注。掛牌新三板對企業主要有以下幾個方面的影響：

（一）規范企業財務體系，提升企業品牌價值。新三板雖然對于掛牌企業沒有硬性的財務指標要求，但要求企業經營遵守國家法律法規，財務制度規范自然也包含在合法經營之中，企業會計核算必須嚴格按照法律法規要求開展。很多中小型企業在創建初期由于財務資金等原因，在員工的薪酬以及員工福利待遇等方面與大企業有一定差距，難以吸引優秀的財務人員加入其中，多數企業是由一個會計主管來完成所有的財務工作。并且由于中小微企業現有財務人員專業能力的局限，可能在財務管理制度體系設計的完善與合理性、會計核算的準確與規范性等方面存在一定的缺陷，導致在賬務方面不符合新三板掛牌要求，需要進行大量調整與梳理工作。因此，企業要想在新三板掛牌，會對財務體系進行重新設計，對賬務進行認真梳理，保證企業賬目的真實、完整、連續，這對于企業未來規范、完整的財務體系的建立有著積極的作用。

同時，中小企業在“新三板”市場掛牌之后，由于需要向市場公布企業的相關信息，想要適應不斷發展變化的市場形勢就必須不斷地對企業整體結構進行調整，不斷地提高公司治理水平，不斷加強內部控制水平。同時，在“新三板”市場的信息公示機制和證券行業的監管體制的作用下，不僅能有效地增強企業與潛在投資者之間的了解，更能使二者之間的交易成本有所減少，增加二者之間交易的可能性，從而實現企業品牌的打造與推廣，減少企業宣傳與交易成本，進而提高企業形象。

（二）提升企業股權價值，為轉板IPO奠定基礎。對于掛牌新三板的中小企業來說，新三板掛牌只是企業融資發展的一個過渡環節，企業最終的目標必然是實現主板或創業板的IPO，這也是中小型企業爭上新三板的一個推動力。在新三板上表現優異的中小企業，通過轉板機制，即綠色通道，可以實現主板或新三板IPO。在新三板的掛牌完全可以作為IPO的前期準備，為企業以后主板上市奠定良好基礎。

登陸新三板后的企業，將被作為未上市的公眾公司，股東人數可以突破200人的限制，這樣一來更便于企業為后續發展進行大規模融資。同時，新三板企業均是股份有限公司，其可公開交易的股票也可以作為有市場公允定價的支付手段之一，企業可以開展兼并收購業務。企業新三板掛牌后公司股票便有了公允的價值，這也成為新三板企業被主板上市企業兼并收購、或者新三板企業向創業板進行轉板時的估值基礎，而不再像非上市企業一樣更多依賴凈資產數據。這無形中使得企業的股權增值，增加了企業的價值。

（三）拓寬融資渠道，提高綜合融資能力。在掛牌后，企業通過各種途徑實現股權及債權融資，可選擇向特定對象進行直接融資、債券融資；也可在全國性場外市場通過可轉換債券、公司債券、中小企業私募債等方式進行債券融資；或采取更低成本的銀行貸款方式融資。通過這些融資方式可以幫助企業低成本、迅速、多次地實現直接融資，不僅拓寬了企業的融資渠道，使得企業實現了融資的多元化，也為企業發展提供了源源不斷的動力。同時，新三板掛牌也可以優化企業的股權結構，通過合法轉讓企業股東的股份，實現價值發現與增值功能，使股權流動性增強，加強企業的抗風險能力，為企業的發展注入源源不斷的動力。

掛牌后，企業股權價值的估計會顯著提升，銀行對企業的認知程度和重視程度也會顯著提升，從而使得企業更容易獲得低成本的商業銀行貸款，金融機構也更認可企業在市場上的股權價值，幫助企業獲得股份抵押貸款等融資便利。

三、主辦券商對新三板掛牌企業融資的影響

可以說，中小企業掛牌新三板成功之后獲益良多，如企業知名度提升、企業股權價值提升、融資渠道與能力增強。但是，從我國目前的實際情況來看，中小型企業掛牌新三板之后其融資的成功與否與其主辦券商有著重要聯系，主要體現在以下幾個方面：

（一）掛牌費用較高，融資存在“隱形門檻”。中小企業掛牌新三板需向主辦券商支付一筆昂貴的中介費用，這筆費用可能把一大批中小型企業擋在新三板的大門外。新三板要保證大量企業掛牌，就必須在中介費用上尋找突破口，具體而言，就是通過引入大量中小券商，通過充分競爭，降低中小企業掛牌的中介費用，以此降低費用門檻。

但現實情況是，在新三板掛牌過程中，中介費與主辦券商的規模、聲譽、服務水平等因素密切相關。一般而言，主辦券商的規模越大，收取的費用也越多，100萬元以上司空見慣。大額的中介費用讓一些中小企業望而卻步。但是主辦券商也有難處，中小企業諸多業務不規范，掛牌前需進行大量的賬務梳理以及重整工作，主辦券商以自身信譽擔保，在保證服務質量的前提下，收取較高的中介費用也無可厚非。但這在無形中就形成了一道隱形的“門檻”。

目前中小企業能承擔的中介費用有限，大券商從中收入有限，因此主觀上不愿意接手新三板業務。并且，大券商的業務重點一直在滬深主板市場，從事新三板業務的人數有限，使得新三板業務難以大規模開展。中小企業和主辦券商尚處于磨合階段，還沒有探索出成熟的業務模式，這就使中介費用成為企業在新三板掛牌的一個障礙。

（二）主辦券商入股，輔助中小企業轉板。從實際工作中我們可以了解到，中小型企業在掛牌后能成功融資，大多數與其主辦券商有著協定或者說合作。中小型企業掛牌之前需找有資質的主辦券商來進行掛牌相關工作的準備，中小企業支付相應的中介費用，在掛牌之后主辦券商仍然負責企業相關事務，例如幫助企業尋找融資渠道，保證企業在新三板掛牌后能順利融到更多資金。更有甚者，券商在企業掛牌前以其自有資金注入企業，保證企業能順利在新三板掛牌。企業掛牌之后，主辦券商通過自身資源，通過定向增發、發行債券、擔保借款等方式幫助企業直接或者間接融資，保證企業的良好發展。企業經營過程中券商也不斷入股企業，成為企業股東。之后待企業經營業績指標達到主板或者創業板上市要求后，券商會幫助企業轉板，最終達到上市的目的。

券商通過自有資金的投入成為中小企業的股東，中小企業在主板或創業板上市后，券商會通過賣出公司股票獲取利益，完成獲利、退出。現階段，大多數券商都通過這樣一套流程入股需要掛牌的企業，以保證有發展前景的中小企業在新三板掛牌后可以順利融資，待企業上市之后通過賣出股票方式實現獲利退出，這樣不僅保證了企業的長遠發展，也使自身獲得收益。除受到券商“青睞”的企業以外，多數中小型企業即使掛牌新三板，其后續融資仍然存在障礙，使得企業在付出巨額代價之后仍面臨無法繼續發展的問題。

（三）做市商制度利于企業股權價值增值。做市商制度的推出對于新三板掛牌的中小型企業融資也有著重大意義。做市商承擔做市股票的雙向報價義務，以自有資金承擔做市轉讓股票價格波動的風險，因此做市商在選擇股票時，傾向于盈利能力較強、成長能力較好、有發展潛力的優質企業。這就使做市商能更好地推廣有潛力的新三板掛牌企業，保證企業實現更快的融資以及股權價值的增值。

同時，由于做市商制度的推行，使得新三板市場成交活躍，做市轉讓股票及協議轉讓股票換手率在做市制度推出當月均形成階段性峰值。相對于協議轉讓股票，做市轉讓股票具有更高的流動性，其原因主要有兩個方面：第一，在市場容量較小或市場信息不對稱時，做市商負責推動市場的流動性并保障交易的及時性。因此，做市商制度會有流動性提供方面的優勢以及做市轉讓股票的標簽效應。第二，新三板掛牌的企業在業務規模、盈利能力等方面具有較大差異，這就需要投資者有較高的專業能力以識別企業的發展潛力，但多數投資者并沒有具備相應能力。基于做市商所掌握的信息優勢，做市商對掛牌企業有著更全面、更深層次的了解，同時做市股票的交易量與做市商利益相掛鉤，因此做市商有動力對做市股票進行價值挖掘，從而提高市場認知度。通過做市商，新三板掛牌的中小型企業能獲得更多更優良的被投資機會與融資渠道。

四、對新三板企業融資的建議

（一）規范企業經營，明確發展方向。從企業方面來說，無論新三板掛牌前后，企業的存在目的都是為了持續經營以獲取利潤，因此，企業在新三板掛牌后更應該不斷研發創新，提升企業的內在價值。企業首先應規范財務行為，明確產權關系，不斷完善與加強公司治理的結構與內部控制體系，實現現代企業制度的創新。資本市場是中小企業新三板上市后的最終目標，在全面分析企業內外部環境的前提下，要充分了解企業的優勢與劣勢、機會與威脅，找準自身定位。利用新三板企業不僅可以將股權轉讓，還能分散或集中股權，這樣不僅可以整合更多的社會資源，還能應對股權過于集中等問題，進而實現股權結構優化，完善公司治理結構，推動企業可持續發展。

（二）積極推行做市商制度。從市場來說，通過做市商制度的推行可以使交易雙方及時獲取信息，減少企業與投資者的交易成本。新三板屬于場外交易市場，主要服務的是具有發展潛力的中小型企業，但這些企業又不具備在主板或者創業板上市的條件，因此交易制度就顯得尤為重要。做市商制度能夠避免投資者與企業之間的信息不對稱問題，提高了交易效率，促進了企業股票流動性的提升。做市商通過其專業的知識儲備與豐富的交易經驗來規避可能出現的風險，使得新三板市場交易更加健康、有序、活躍，從而吸引更多的投資者、金融中介、投資機構參與其中，券商也將獲得更多的交易回報。

（三）完善轉板機制，建立退市甄別體系。從證券市場來看，新三板市場已經成為主板市場與創業板市場的“孵化器”，同時也是我國多層次證券市場體系的重要組成部分。在新三板推出后，轉板機制在主板、創業板及三板市場之間搭建是否良好，對中小企業新三板掛牌也至關重要。在轉板機制建立后，還需要進一步豐富和完善我國多層次的證券市場體系。從2010年至今，國家為使上市效率得到提升也做出了不少努力，如在新三板掛牌公司上市后，在向其他板塊進行轉板時，可以通過“綠色通道”簡化審批流程。

最后，新三板應該建立一套嚴格的退市甄別體系，篩選淘汰不合格的企業。這樣的體系的建立不僅有利于優化市場資源配置，還能夠吸引更多優秀企業加入新三板，從而增強新三板的流動性。但是新三板退市不應該僅以財務指標為依據，而應該重點考核企業的成長性與創新性，從而保證新三板企業的可持續發展。

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