房地產行業融資結構對經營績效的影響研究

胡函

摘要：近年來，我國房地產行業迅猛發展，它在經濟中具有越來越重要的地位。隨著國家宏觀調控的進行以及市場競爭的加劇，房地產公司的發展受到了其融資結構不合理的約束。房地產行業目前面臨的經濟環境及其特殊的經濟地位使得房地產行業融資結構與公司績效的關系具有十分重要的意義。

關鍵詞：房地產行業；融資結構；經營績效

一、房地產企業融資現狀

（一）債務融資比例偏大，呈上升趨勢

債務融資是房地產企業主要依賴的的融資手段，對于資金密集型的房地產企業而言，其資本市場沒有那么繁榮，它的權益融資來源受到了諸多的障礙；房地產企業一般是由銀行貸款和預售收入來支撐項目的開發，有一定的循環規律，債務融資與資金需求的期限性相互適應，因此公司的債務成本就可以通過這種方式來減少。企業的償債能力、發展能力等會因為過高的資產債務率而受到影響，這將對企業的績效產生負面影響。

（二）資產應以流動資產為主

房地產企業有形債務比率已經遠遠超出最合適的數值，且有逐年增加的態勢。房地產開發企業運行方式以筑造、銷售為主，少有房地產企業持有大量物業，因此房地產企業無形資產較多。房地產企業可以相應的增加經營比率更多的流動資產，企業獲取利益的能力也就得到了增強。除此以外，企業的償還債務的能力因為過高的無形資產而降低，會對企業的長久發展起到不利的作用。

（三）長期債務占比較低

房地產企業長期負債占全部資產的比重數值較低，且變動不顯著，這顯示出長期債務融資占比較低，企業對于償還長期債務的能力是比較強大的。這可能是因為長期債務本身的資本成本較高，還包括房地產開發的周期性原因。房地產企業的成本支出在長期債務占比較低時就減少了，也增加了資產的活躍度，這會使企業的金融風險加劇擴大。

二、房地產企業績效受融資結構的影響

（一）利息抵稅效用

債務融資比股權融資會給企業帶來的更大的稅收優惠，這就是其最大的優勢。根據規定，稅前利潤可以通過債務融資利息相抵消產生，企業所支付的所得稅將減少，增加了企業績效。我們可以用以下公式量化債務融資給企業帶來的利息抵稅的影響：利息抵稅效用=債務利率×所得稅稅率×債務額。由計算公式可以看出，已經能夠確定債務利率和所得稅稅率，即融資結構偏向于債務融資，債務額越多，則企業可以在稅前扣除的費用就越多，那么可以得出，企業征稅成本可以因為融資結構而減少，獲取利益的能力也能得到提高，企業績效隨即增強。

（二）財務杠桿效用

企業利用債務的融資方式，也就是債權人擁有了獲得企業固定的現金流量的權利，企業的現金支付義務不受其盈利和虧損的限制，所以債權人只能獲得固定利息費用，按照約定的規定，無論房地產開發企業經營狀況是怎樣的，去除固定利息費用的大部分收益全部歸股東所有，因此可以推進股東的利益。當房地產企業出現虧損時，固定的費用仍要支付，股東的利益隨之降低。下面是計算財務杠桿的公式：財務杠桿效用=債務額×（債務資本利潤率-債務利率）×（1-所得稅稅率）。從此能夠反映出，如果債務資本利潤率高于債務利率，在其他條件既定的情況下，隨著債務融資規模的擴大，更有利于股東創造利潤，企業績效得到了有效的提高；換個角度，如果債務資本利潤率低于債務利率，債務融資擴大其融資量，則股東利潤就降低。因此，融資結構可以通過使用財務杠桿，影響企業獲得利益的能力，影響企業績效。

（三）財務危機成本

企業支付固定金額的本金和利息將由債務融資承擔，因此債務融資給企業增加償債壓力。如果企業無法按時向債權人支付足額相應的費用，企業的財務就會遇到困難，甚至企業會因此而倒閉。出現財務困難的同時也會給企業帶來直接和間接的成本。直接成本是企業在破產清算時付出的一切相關費用，企業償還債務的能力因為融資結構過分地偏向于債務融資而使得其降低，現金流管理難度隨之增加，企業績效就會受到牽連。間接成本意為企業宣布破產清算前，因為過多的債務融資而帶來的隱形成本，包括但不限于企業不得不因此放棄好的投資項目，消費者可能會對企業產生諸多疑慮，員工可能變得消極，合作伙伴可能不再愿意繼續同企業聯系。企業的融資結構更加喜歡債務融資，使財務危機成本加大，從而償債能力、盈利能力、發展能力都受到影響，最終波及企業績效。

（四）針對企業治理的影響

1. 對管理人員的激勵和約束

經營權和所有權相互脫離產生了所有者和經營者之間的代理問題，代理成本由此而生，即由于所有者和經營者站在不同的利益角度，企業的管理者為了獲得自身利益的最大化就會使企業產生損失。債務融資能對管理者產生約束性條件并且與破產相關聯，會在一定程度上，對管理者產生激勵的作用，從而降低代理成本。市場經濟中，管理者最不能夠接受的就是企業破產。企業破產不但會使管理者喪失對公司的控制權，也會使管理者在業界的聲譽受到影響，其發展就會遇到瓶頸。于此同時，企業的自由現金流量將會減少，因為債務融資的固定付款責任，在一定程度上也可以抑制管理者過度的消耗。在約束機制下，企業管理者就會全力以赴的工作，從而提高企業績效。此外，由于負債產生的杠桿效應及合理減少稅費的效應，債務融資因為可能會放大企業的績效，所以管理者就會更喜歡風險更大、收益更多的項目，這樣就會給企業績效帶來巨大影響。因此，融資結構就可以通過限制企業投資風險大的項目、減少自身的現金流、破產壓力等約束和激勵制度限制管理人員的行為，通過影響企業的盈利能力、營運能力、現金發展能力從而影響企業績效。

2. 對股東的激勵和約束

如果企業的融資結構更偏向于債務融資，那么就會促使股東投資風險更大的項目獲得收益。因為，一旦風險大的投資取得好的結果，股東將擁有更高的收入，是由債務融資部分帶來的除固定利息和本金外的額外收入；如果投資沒有成功，這期間產生的負債就會有其他人同他一起分攤。此外，股東也更加希望增加其持股企業資產的同時不減少他對企業的控制的權利，因此企業股東也希望企業增加債務融資，而這不利于債權人的權益，令債權人承擔更多的風險。為了維護自身的權益，債權人會附帶多余的約束性要求，當他向企業借出款項的同時，在一定程度上限制了股東選擇風險高的項目進行投資。并且債權人會在相關條款中進行約束，目的是為了阻止企業持續的發行新債，這會在一定程度上使企業的融資能力得不到充分的體現。據此，債務融資會使企業的融資能力受到限制，提高企業的績效便受到了阻礙。因此，融資結構可以通過限制債務規模、高風險項目投資、債權人對融資的約束等影響企業的盈利能力、償債能力、營運能力、發展能力，企業績效也便會有所波動。

三、優化建議

（一）針對其企業內部的建議

房地產企業在當前的經濟背景下容易受到相關政策的約束，當出現一些不利于企業的變動時，企業的資金鏈便不再穩定，偏高的資產負債率會增加企業償還債務的擔子，所以企業要使資產負債率保持動態平衡，即能夠在一個正常的水平之間浮動，并根據資金流出的去向，使其資本結構更加優化。房地產上市企業融資能力非常強，隨著企業生產的規范化和局部地區經營的加強，在財務成本等方面的模式也會隨著變得強大，企業對地區性風險抵抗的能力會因劃分區域化和全國化變得更有利，在購買土地資源和融資等方面具有更好的聲譽。

（二）針對企業外部環境的建議

1. 拓寬融資渠道

就目前房地產企業融資現狀而言，要依靠自身發展的特點，不斷提高自身的經營管理水平，并拓寬相關的融資渠道，應該使用適合企業狀況的融資方式，從科學的角度使房地產行業的融資渠道更加完善。但在相關政策的調控下，房地產行業的融資渠道遇到了瓶頸，使其越來越不暢通，從長久考慮，拓寬融資渠道是一個企業急需立即解決的問題。目前，房地產開發企業的籌集資金的渠道仍舊是銀行、基金、房地產信托、資產管理計劃，以及海外融資。這些常用的籌集資金的方式中，除了在銀行貸款外，剩下的都可被視為直接融資。從融資成本的角度考慮，從銀行貸款只會獲得較少的資金，而房地產信托的融資成本呈逐年下降的趨勢。企業監督管理部門可通過實施相關可行的政策使融資方式更加合理健全，積極發展其他融資方式，讓房地產企業的融資更加多元化。總而言之，通過完善控制性體制和多種多樣的方式，企業才能根據其特點去采用適合企業的融資政策。

2. 加強債權人的監督約束權利

為了使房地產企業籌集到的資金使用得更有意義，在債務人資金穩定的情形下令其發揮更大的效用，就要相應的加強債務對他們的約束性權利。銀行作為房地產企業的主要債權人，應該對企業的資金使用情況進行控制，一些資金的審批流程必須是健全的、完善的并且合理的，使其能夠自由支配其自身的資源。企業化改造還在試運行階段的國有商業銀行，分別受到了職能部門的擺布，發揮作用的依然是債權軟約束的慣性，這使想打造具有獨立經濟利益的商業銀行舉步維艱。所以，國有商業銀行要進行相關進化，以公司的形式經營，使信貸的更安全，只有這樣銀行才能真正的發揮其效用。銀行應該適當的進行制度的改變，從原本的債權人通過持有房地產企業的股份而變為其股東。這樣，銀行具有了雙重身份，既是房地產企業的債權人，同時也是企業的股東并持有企業的股份，他的地位相當于“準股東"。一旦國家允許銀行可以持有房地產企業的股份，這時才能夠真正的體現其自身的優越性即信息的優越及非常嚴謹的監管能力，這樣銀行通過對企業債權和股權的同時持有而控制企業的經營方向，從而在企業決策中提出合理的建議及意見。

3. 完善債務履約的法律規范

房地產企業破產機制應健全。將企業不能支付的到期債務定為破產的界限，能讓企業充分的認識到自身的缺陷，還有哪些不足之處，用一個嚴謹的態度直面危機。并且最好是企業能夠主動申請破產，目地是為了減少由于破產而產生的一系列費用。法律也應當保護債權人的權利，使其不受到損失，能夠讓其參與到破產清算當中去，從而約束管理者使其具有更加強烈的償還債務的責任感。

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（作者單位：遼寧師范大學）