PPP產業基金運作模式淺析

邊葉，劉哲奇

（1、浙江樹人大學，浙江杭州310015 2、浙江省基礎建設投資集團股份有限公司，浙江杭州310006）

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PPP產業基金運作模式淺析

邊葉1，劉哲奇2

（1、浙江樹人大學，浙江杭州310015 2、浙江省基礎建設投資集團股份有限公司，浙江杭州310006）

摘要：興起于英國的PPP模式，隨著我國經濟新常態化下，國家治理結構的改變，為提升公共產品和公共服務水平，PPP模式熱潮再次興起。然而，PPP項目融資難成為PPP發展的巨大阻力，PPP產業基金作為解決這一難題方式之一。本文對PPP產業基金的概念、必要性、運作模式、風險分析及政策建議等進行了分析。

關鍵詞：PPP產業基金；PPP項目；融資

一、PPP產業基金概述

根據《產業投資基金管理暫行辦法》，產業投資基金是指對未上市企業進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度，即通過向投資者發行基金份額設立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產，委托基金托管人托管基金資產。按照產業基金投資領域不同可以分為從事創業投資、企業重組投資和基礎設施投資等領域。

二、實施PPP產業基金的必要性

1、緩解地方財政缺口

在經濟發展進入“新常態”、財政收入增速放緩、城鎮化發展增加財政支出剛性需求的背景下，地方政府債務壓力會進一步加大。PPP模式一方面吸引了民間投資，一定程度上改變了政府建設項目的單一財政投資主體的問題，通過吸引盤活社會資本存量在客觀上起到了減輕地方政府財政壓力、分散化解地方政府債務風險、拓寬城鎮化建設融資渠道的效果。

2、拓展PPP項目融資渠道

PPP項目融資渠道以股權融資和債務融資為主。股權融資是指企業為獲得可供長期或永久使用的資金而采取的融資方式，所融資金直接構成了企業的資本。股權融資可實現投資風險的分擔，但成本較昂貴，由于股利是對企業稅后利潤的直接分享，如果股權融資比例過大，會影響企業自有資金的投資收益率，同時股權的稀釋對公司的控制力也有所影響。債權融資是指企業通過信用方式取得資金，并選預先規定的利率支付報酬的融資方式，融資者必須在規定的期限內使用資金，同時要按期付息。但項目公司一般自有資金有限，很難達到商業貸款的基本要求，并且過高的杠桿比例容易使公司產生財務風險，負債過高一旦反應在資產負債表上，導致項目公司難以籌集到新的資金。與傳統銀行融資項目，PPP產業投資基金具有門檻低、效率高、資金量充裕等特點。PPP產業投資基金無需反應在項目發起人的資產負債表上，能夠優化項目資本結構。與一般股權融資項目相比，產業投資基金可以通過股權回購、轉讓及證券化等方式退出，具有較好的流通性，降低投資者風險。

3、發揮專業團隊管理優勢，實現專業化服務

引入社會資本參與公用事業和基礎設施建設，不僅在于通過少量財政資金撬動社會資本，更在于社會資本能調動其專業能力以更有效率的方式提供更高質量的服務產品。因此，參與PPP項目的社會資本方，需要挑選具有比較優勢的專業機構。一方面，行業中的龍頭企業抵御風險能力更強，降低項目失敗的概率。另一方面，技術領先的企業也可以降低成本，減少使用者和政府部門的支付費用。

三、PPP產業基金運作模式

1、PPP產業基金的主要模式

在各地不斷涌現的PPP產業投資基金中，根據基金發起人的不同，產業投資基金的模式主要可以分為以下三種。

模式一：由省級政府層面出資成立引導基金，再以此吸引金融機構資金，合作成立產業基金母基金。各地申報的項目，經過金融機構審核后，由地方財政做劣后級，母基金做優先級，杠桿比例大多為1∶4。地方政府做劣后，承擔主要風險，項目需要通過省政府審核（如圖1所示）。

模式二：由金融機構聯合地方城投公司發起成立有限合伙基金，一般由金融機構做LP優先級，地方國企或平臺公司做LP的次級，金融機構指定的股權投資管理人做GP。這種模式下整個融資結構是以金融機構為主導的（如圖2所示）。

圖1　省政府主導的PPP產業基金

圖2　金融機構主導PPP產業基金

圖3　產業資本發起的PPP產業基金

模式三：有建設運營能力的產業資本發起成立PPP產業基金，產業資本一般都具有建設運營的資質和能力，在與政府達成框架協議后，通過聯合銀行等金融機構成立有限合伙基金運營項目。產業資本與金融機構合資成立產業基金管理公司擔任GP，金融機構作為LP優先A，地方政府指定的國企為LP優先B，產業資本還可以擔任LP劣后級，成立有限合伙形式的產業投資基金，以股權的形式投資項目公司。項目公司與業主方（政府）簽訂相應的財政補貼協議，對項目的回報模式進行約定，業主方根據協議約定支付相關款項并提供擔保措施（如圖3所示）。

2、PPP模式下產業投資基金的退出方式

產業投資基金通常都有一定的期限，以5-10年為主，而PPP項目的全生命周期在10-30年，即PPP模式的產業基金與PPP項目的期限存在錯配。為此，為保證參與PPP模式的產業投資基金獲得合理回報，目前基金的退出方式主要有以下四種類型。

（1）股權退出是指PPP產業基金投資于具體PPP項目公司后，在項目全生命周期結束（或階段性投資任務后）后，由政府進行股權溢價回購；或將股權以上市或非上市形式轉讓給其他投資人，獲取投資收益。

（2）項目清算是指PPP產業基金投資于具體PPP項目公司后，在項目項目全生命周期結束后，通過PPP項目公司清算方式，返還產業投資基金應當獲取的股權收益，實現投資退出。

（3）資產證券化是指PPP產業基金投資于具體PPP項目公司后，在項目運營成熟后，通過將PPP項目公司以資產重組形式歸并于上市公司、以PPP項目公司的收益權為基礎資產發行資產證券化產品等資產證券化方式，獲得投資收益退出。

四、PPP產業基金風險分析

PPP產業基金所投資的項目收益的實現依賴于建成后的實際運營情況，PPP項目受到當地經濟發展水平、當地使用者付費偏好、項目運營效率、競爭性程度等因素影響，實際收益可能低于預期的投資收益，使PPP產業基金面臨項目收益風險。地方政府財政收入狀況的變化以及國家相關政策方向的調整，也可能改變地方政府對產業投資基金的支持能力和力度，尤其是一些涉及地方政府“保底承諾”的基金的投資者更需要充分考慮。此外，基建類項目規模大、時間長的特點決定了產業投資基金都具有很長的投資期限，投資者可能面臨一定的期限錯配風險。

參考文獻

［1］國家發展計劃委員會：產業投資基金管理暫行辦法［Z］．2006-06-01

［2］全國人民代表大會常務委員會：中華人民共和國合伙企業法［Z］．1997-02-23

［3］馮珂：新型城鎮化背景下的PPP產業基金設立及運作模式探析［J］．建筑經濟，2015（5）．

［4］陳志敏：中國的PPP實踐：發展、模式、困境與出路［J］．國際經濟評論，2015（6）．

［5］劉曉凱：全球視角下的PPP：內涵、模式、實踐與問題［J］．國際經濟評論，2015（4）．

（責任編輯：劉彤）

基金項目：2015年浙江省教育廳項目，ppp項目資本結構分析、選擇及實證研究，編號：Y201534561。