中國(guó)遠(yuǎn)洋套期保值問題探究

屈莉娜

【摘 要】套期保值是在金融市場(chǎng)上作為轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的方式。本文集中闡述了套期保值與投機(jī)的差異，分析了中國(guó)遠(yuǎn)洋使用套期保值工具的具體情況。2012年中國(guó)遠(yuǎn)洋成為了虧損最大的公司，并且連續(xù)兩年的巨大虧損使得中國(guó)遠(yuǎn)洋不得不戴上了ST的帽子。我國(guó)國(guó)企由于存在監(jiān)管不嚴(yán)、對(duì)衍生工具使用不熟、法律市場(chǎng)不健全等一些原因，在套期保值工具的使用上存在一些問題。

【關(guān)鍵詞】套期保值；投機(jī)；FFA；中國(guó)遠(yuǎn)洋

中國(guó)遠(yuǎn)洋2012年年報(bào)顯示，公司虧損95.6億元，成為中國(guó)A股虧損最多的企業(yè)。市場(chǎng)的不景氣，航運(yùn)業(yè)低迷，戰(zhàn)略判斷失誤等等這些都是中國(guó)遠(yuǎn)洋巨虧的原因。但是分析年報(bào)可知，中國(guó)遠(yuǎn)洋虧損最大的板塊是干散貨業(yè)務(wù)，中國(guó)遠(yuǎn)洋董事長(zhǎng)在致辭里稱：2012年，干散貨航運(yùn)業(yè)務(wù)完成貨運(yùn)量22 456萬(wàn)噸，同比下降14.55%，貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量1.13萬(wàn)億噸海里，同比下降14.31%。實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入人民幣161億元，同比下降31.1%，干散貨航運(yùn)業(yè)務(wù)成為影響公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)的主要因素，其毛利潤(rùn)為-27.9%，其業(yè)務(wù)虧損總共占到了利潤(rùn)虧損總額的47%。干散貨業(yè)務(wù)是中國(guó)遠(yuǎn)洋最主要的業(yè)務(wù)之一，中國(guó)遠(yuǎn)洋靠運(yùn)輸干散貨來賺取運(yùn)費(fèi)，它的營(yíng)業(yè)收入的波動(dòng)主要受運(yùn)費(fèi)價(jià)格與市場(chǎng)供求的影響，這使得經(jīng)營(yíng)者必須承擔(dān)極大的風(fēng)險(xiǎn)。為了鎖定干散貨未來的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)遠(yuǎn)洋從2007年起就開始對(duì)干散貨業(yè)務(wù)進(jìn)行套期保值來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。但又是什么原因?qū)е乱呀?jīng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的中國(guó)遠(yuǎn)洋面臨全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變動(dòng)的巨大風(fēng)險(xiǎn)呢？

中國(guó)遠(yuǎn)洋從2007年就開始利用FFA做套期保值，當(dāng)年中國(guó)遠(yuǎn)洋就FFA實(shí)現(xiàn)了約25.1億元的盈利，但是2008年情況就開始出現(xiàn)大反轉(zhuǎn)，上半年FFA還為中國(guó)遠(yuǎn)洋帶來約12.1億的高額凈收益，而下半年，F(xiàn)FA產(chǎn)生浮動(dòng)凈損失就高達(dá)約41億元。從2008年之后，中國(guó)遠(yuǎn)洋就開始減少FFA的持有量，2009年中國(guó)遠(yuǎn)洋基本上沒有再增加FFA資產(chǎn)，當(dāng)年FFA產(chǎn)生凈收益金額為989 205 793.73元是以前沒有結(jié)算完的FFA工具帶來的收益。2010年FFA凈收益金額35 269 062.97元和2011年FFA凈損失金額為人民幣4 838 058.88元也都是2008年后沒有結(jié)算完的FFA。2012年開始所持有遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議（FFA）交割結(jié)算完畢，此后，中國(guó)遠(yuǎn)洋再?zèng)]有使用FFA繼續(xù)進(jìn)行套期保值。

干散貨業(yè)務(wù)是中國(guó)遠(yuǎn)洋非常重要的一項(xiàng)業(yè)務(wù)，它的凈損益占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的比重非常大。2007年和2008年是中國(guó)遠(yuǎn)洋主要使用FFA工具的兩年，就單數(shù)據(jù)上看，2007年FFA合約的凈損益與干散貨凈損益方向相同，2008年時(shí)FFA虧損而干散貨業(yè)務(wù)盈利。根據(jù)套期保值的定義，在衍生金融工具上虧損在現(xiàn)貨市場(chǎng)上就要盈利才符合套期保值，這樣中國(guó)遠(yuǎn)洋就不是在進(jìn)行套期保值而是在投機(jī)。要具體分析中國(guó)遠(yuǎn)洋使用FFA工具是否是在進(jìn)行投機(jī)，還要看從中國(guó)遠(yuǎn)洋是否持有產(chǎn)品、交易方向、交易規(guī)模和交易期限四個(gè)方面具體分析。

一、中國(guó)遠(yuǎn)洋巨虧與套期保值的關(guān)系

中國(guó)遠(yuǎn)洋從2007年就開始利用FFA做套期保值，當(dāng)年中國(guó)遠(yuǎn)洋就FFA實(shí)現(xiàn)了約25.1億元的盈利，但是2008年情況就開始出現(xiàn)大反轉(zhuǎn)，上半年FFA還為中國(guó)遠(yuǎn)洋帶來約12.1億的高額凈收益，而下半年，F(xiàn)FA產(chǎn)生浮動(dòng)凈損失就高達(dá)約41億元。從2008年之后，中國(guó)遠(yuǎn)洋就開始減少FFA的持有量，2009年中國(guó)遠(yuǎn)洋基本上沒有再增加FFA資產(chǎn)，當(dāng)年FFA產(chǎn)生凈收益金額為989 205 793.73元是以前沒有結(jié)算完的FFA工具帶來的收益。2010年FFA凈收益金額35 269 062.97 元和2011年FFA凈損失金額為人民幣4 838 058.88元也都是2008年后沒有結(jié)算完的FFA。2012年開始所持有遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議（FFA）交割結(jié)算完畢，此后，中國(guó)遠(yuǎn)洋再?zèng)]有使用FFA繼續(xù)進(jìn)行套期保值。

（一）中國(guó)遠(yuǎn)洋參與FFA的具體情況。

中國(guó)遠(yuǎn)洋最初引入FFA的目的是為了規(guī)避運(yùn)費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)，并且中國(guó)遠(yuǎn)洋也有自己的艦隊(duì)，因此中國(guó)遠(yuǎn)洋是持有產(chǎn)品的。至于交易方向，則需要結(jié)合BDI指數(shù)來進(jìn)行具體分析，2007年BDI指數(shù)上漲，中國(guó)遠(yuǎn)洋FFA收益為正，2008年上半年BDI指數(shù)上漲，中國(guó)遠(yuǎn)洋收益仍為正，但在2008年下半年BDI指數(shù)劇烈下跌，中國(guó)遠(yuǎn)洋FFA產(chǎn)生了巨大的虧損，因此可以推斷出中國(guó)遠(yuǎn)洋一直在做多頭。從交易規(guī)模來分析，中國(guó)遠(yuǎn)洋進(jìn)行交易的FFA資產(chǎn)一直都大于符合套期保值的資產(chǎn)，2007年FFA資產(chǎn)為21億元，但是符合套期保值資產(chǎn)的只有3.3億元。最后分析中國(guó)遠(yuǎn)洋FFA的交易期限，要從交易期限分析中國(guó)遠(yuǎn)洋是不是在進(jìn)行投機(jī)是不易的，因?yàn)檫€要根據(jù)中國(guó)遠(yuǎn)洋的具體運(yùn)輸情況，具體訂單情況來進(jìn)行分析，但是我們知道在2008年以后中國(guó)遠(yuǎn)洋就沒有繼續(xù)再增加新的FFA資產(chǎn)，已有的FFA資產(chǎn)直到2011年才全部結(jié)算完畢，其中跨越了四年的時(shí)間。套期保值工具要四年才能結(jié)清，并且中途不能隨時(shí)對(duì)沖，在運(yùn)費(fèi)變化快速的國(guó)際市場(chǎng)上，這種長(zhǎng)時(shí)間簽訂的交易明顯有巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）中國(guó)遠(yuǎn)洋是否在進(jìn)行投機(jī)分析。

中國(guó)遠(yuǎn)洋干散貨業(yè)務(wù)的船隊(duì)除了自有船隊(duì)之外還有租入的船隊(duì)。中國(guó)遠(yuǎn)洋干散貨業(yè)務(wù)船隊(duì)中自有船隊(duì)與租入船隊(duì)幾乎各占一半，但總體趨勢(shì)是自有船隊(duì)逐年增加，租入船隊(duì)逐年減少。按此船隊(duì)增長(zhǎng)趨勢(shì)，中國(guó)遠(yuǎn)洋更多應(yīng)該考慮未來運(yùn)費(fèi)下跌的可能性，因此應(yīng)做空頭。

分析中國(guó)遠(yuǎn)洋干散貨船舶租賃與干散貨業(yè)務(wù)的收入成本可以發(fā)現(xiàn)，除了2007年外，其余年份干散貨船舶租賃均占了很大的比重，從2008年一直到2012年，干散貨船舶租賃業(yè)務(wù)一直超過了干散貨業(yè)務(wù)的50%。如果從套期保值的目的來看，中國(guó)遠(yuǎn)洋在2007年應(yīng)該考慮自有船的風(fēng)險(xiǎn)，即未來運(yùn)費(fèi)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)樵谠撃旮缮⒇洿白赓U只占很小的比重。而在2008年到后來，當(dāng)干散貨船舶租賃占很大比重之后，中國(guó)遠(yuǎn)洋則應(yīng)考慮到船舶租賃的成本，應(yīng)該對(duì)船舶租賃的成本進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，2007年年報(bào)中所報(bào)道，考慮未來擴(kuò)大船舶租賃業(yè)務(wù)，想做多頭來規(guī)避船舶租賃成本有一定道理。可是還有一個(gè)不可忽略的因素，那就是在2007年和2008年間，世界航運(yùn)業(yè)一片欣欣向榮，在2007年10月，BDI指數(shù)曾突破11 000點(diǎn)，干散貨船的日租金高的達(dá)到十萬(wàn)美元。在此期間，中國(guó)遠(yuǎn)洋卻簽下了200多條租期在2年到5年的中長(zhǎng)期租入合同，中國(guó)遠(yuǎn)洋與Arlen Maritime和Classic Maritime所簽5年期租賃合同，日租金分別是8.7萬(wàn)美元和8萬(wàn)美元，和邦吉簽所簽的2年期合同，日租金也在3.7萬(wàn)～6.7萬(wàn)美元間。

在2008年中國(guó)遠(yuǎn)洋的租金費(fèi)用就開始大幅上漲，這些合同極有可能是在2007年就簽訂了。在現(xiàn)貨市場(chǎng)已經(jīng)簽訂了遠(yuǎn)期合同，那未來就有租金下跌的風(fēng)險(xiǎn)。至少在2007年年底中國(guó)遠(yuǎn)洋就應(yīng)該開始轉(zhuǎn)為做空頭，來規(guī)避未來租金下跌導(dǎo)致船舶租賃成本過高的風(fēng)險(xiǎn)。而中國(guó)遠(yuǎn)洋一直都是在做多頭，2007年年底仍然是在做多頭，這顯然與套期保值的宗旨不符合。因此可見中國(guó)遠(yuǎn)洋是在進(jìn)行投機(jī)。

二、中國(guó)遠(yuǎn)洋套期保值存在的問題

對(duì)使用FFA金融工具的巨虧，中國(guó)遠(yuǎn)洋自己認(rèn)為是對(duì)市場(chǎng)把握不準(zhǔn)確，對(duì)金融衍生工具使用欠缺認(rèn)知。筆者認(rèn)為該解釋存在一定的道理，但不能掩蓋中國(guó)遠(yuǎn)洋投機(jī)的心理。如果是對(duì)市場(chǎng)判斷錯(cuò)誤，中國(guó)遠(yuǎn)洋只會(huì)簽訂長(zhǎng)期的高租金合約，而不會(huì)同時(shí)進(jìn)行FFA工具的多頭。如果是對(duì)FFA工具把握不準(zhǔn)，中國(guó)遠(yuǎn)洋就不該簽訂如此長(zhǎng)期的租金合約和長(zhǎng)期的不能隨時(shí)對(duì)沖的FFA工具。因此，中國(guó)遠(yuǎn)洋不論是在簽訂長(zhǎng)期合約還是使用FFA工具，都具有很強(qiáng)的投機(jī)心理。經(jīng)過分析，中國(guó)遠(yuǎn)洋FFA協(xié)議的使用中的確存在很多問題。這些問題才是導(dǎo)致中國(guó)遠(yuǎn)洋虧損套期保值使用失敗的原因，也是中國(guó)遠(yuǎn)洋虧損的原因之一。

（一）風(fēng)險(xiǎn)考慮不周全，名為套期保值實(shí)為投機(jī)。

中國(guó)遠(yuǎn)洋的航運(yùn)干散貨業(yè)務(wù)中，有一部分船是自有的，有一部分則是租入的，租入的船通過向別的船東租入船舶后再向貨主租出船舶的方式來運(yùn)營(yíng)，靠賺取中間差價(jià)獲利。對(duì)于自己擁有的船只部分，在市場(chǎng)中只面臨單項(xiàng)的風(fēng)險(xiǎn)，即未來租金下跌可能出現(xiàn)限額損失；對(duì)于租入的船只部分，它承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是雙向的，如果未來運(yùn)費(fèi)上漲，中國(guó)遠(yuǎn)洋在租船市場(chǎng)上就會(huì)面臨租船成本上升的風(fēng)險(xiǎn)，如果未來運(yùn)費(fèi)下跌，中國(guó)遠(yuǎn)洋在運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)上就會(huì)面臨運(yùn)費(fèi)下跌導(dǎo)致營(yíng)業(yè)收入減少的風(fēng)險(xiǎn)。在租賃市場(chǎng)上，中國(guó)遠(yuǎn)洋既是租入方也是租出方：在這種情況下，中國(guó)遠(yuǎn)洋租入船只時(shí)是買方，就要考慮價(jià)格上升的風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)就要先買入FFA合約來鎖定未來租入船只的價(jià)格，控制租船成本；中國(guó)遠(yuǎn)洋將船只出租時(shí)是賣方，就要考慮未來運(yùn)費(fèi)價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)中國(guó)遠(yuǎn)洋就需要賣出FFA合約來鎖定未來的價(jià)格，防止?fàn)I業(yè)現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)。在營(yíng)運(yùn)市場(chǎng)上，中國(guó)遠(yuǎn)洋是賣方，就只要考慮未來價(jià)格下跌的可能性，賣出FFA合約鎖定未來利潤(rùn)。

運(yùn)輸市場(chǎng)上有一點(diǎn)是不可忽略的，就是租賃市場(chǎng)上租賃船的成本一般都是簽訂了遠(yuǎn)期合同，因此租賃船在現(xiàn)貨市場(chǎng)上的成本一般是鎖定的故中國(guó)遠(yuǎn)洋主要的是要考慮未來運(yùn)費(fèi)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。但中國(guó)遠(yuǎn)洋由始至終都沒有進(jìn)行價(jià)格下跌可能性的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。隨著中國(guó)遠(yuǎn)洋的資產(chǎn)不斷發(fā)展壯大，中國(guó)遠(yuǎn)洋的自有船越來越多，自有船的載重量已經(jīng)從2007年底的1 288萬(wàn)噸漲到了2008年底的1 391噸，并且，在這段時(shí)間內(nèi)，BDI又漲到了一萬(wàn)多點(diǎn)。這時(shí)候中國(guó)遠(yuǎn)洋更加應(yīng)該考慮到未來價(jià)格下跌的可能性，考慮到將來運(yùn)費(fèi)的下跌對(duì)營(yíng)業(yè)收入的現(xiàn)金流的影響。但是中國(guó)遠(yuǎn)洋繼續(xù)增持了FFA多頭，從24.3億元到31.9億元，這可以看出中國(guó)遠(yuǎn)洋基本上是在投機(jī)，因?yàn)楫?dāng)危機(jī)出現(xiàn)時(shí)，即使不立即拋掉手上的合約，中國(guó)遠(yuǎn)洋也應(yīng)該做一些相反的FFA來避免繼續(xù)損失，但是中國(guó)遠(yuǎn)洋卻沒有，2008年以后反而一直保持手上的FFA合約，這說明此時(shí)中國(guó)遠(yuǎn)洋已經(jīng)開始投機(jī)，寄希望于未來價(jià)格的重新上升來彌補(bǔ)FFA損失。

（二）風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖不配比。

如果只是為了規(guī)避租賃市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)，那么在2008年的時(shí)候中國(guó)遠(yuǎn)洋就不應(yīng)該再增持FFA合約了。但是，中國(guó)遠(yuǎn)洋的自有船只越來越多，并且在2008年BDI一路飆升的時(shí)候，中國(guó)遠(yuǎn)洋這時(shí)候應(yīng)該要考慮到未來運(yùn)費(fèi)下降的可能性。中國(guó)遠(yuǎn)洋在2008年又增持了FFA協(xié)議多頭，這只能說中國(guó)遠(yuǎn)洋存在很強(qiáng)的投機(jī)心理。截止2007年年底，符合套期保值資產(chǎn)大約只是FFA資產(chǎn)的十分之一，還有大量的FFA合約都是中國(guó)遠(yuǎn)洋用來投機(jī)的。從中國(guó)遠(yuǎn)洋持有FFA的凈損益與干散貨凈損益之比來看，二者根本不匹配，各年度之間差異很大。并且從2009年年底開始這兩者之間的凈損益基本上是同向變動(dòng)的，這也說明中國(guó)遠(yuǎn)洋是在進(jìn)行投機(jī)。從上面的分析來看，中國(guó)遠(yuǎn)洋在2007年一月開始使用FFA進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，到2008年上半年，航運(yùn)市場(chǎng)行情一片大好，BDI持續(xù)上漲，中國(guó)遠(yuǎn)洋在此期間買入的FFA協(xié)議取得了巨額收益。巨額的收益給中國(guó)遠(yuǎn)洋帶來了巨大的投機(jī)心理，2008年上半年中國(guó)遠(yuǎn)洋又增持了大量FFA，這與中國(guó)遠(yuǎn)洋現(xiàn)貨市場(chǎng)上的行情完全不符，中國(guó)遠(yuǎn)洋根本沒有那么多的租賃船只成本要規(guī)避，此時(shí)應(yīng)該規(guī)避的未來價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)遠(yuǎn)洋卻做了完全相反的方向的舉動(dòng)。FFA協(xié)議在時(shí)間或數(shù)量上的合約均與中國(guó)遠(yuǎn)洋的現(xiàn)貨市場(chǎng)存在巨大差異，這充分說明中國(guó)遠(yuǎn)洋FFA和現(xiàn)貨市場(chǎng)上的同時(shí)虧損是中國(guó)遠(yuǎn)洋的巨大的投機(jī)心理作祟。

（三）FFA使用失敗后放棄使用金融衍生工具。

中國(guó)遠(yuǎn)洋的年度報(bào)告中，F(xiàn)FA一直到2011年年底才結(jié)清，但是實(shí)際上2008年金融危機(jī)之后中國(guó)遠(yuǎn)洋FFA的資產(chǎn)就基本上很少了，表中數(shù)據(jù)表示2009年下半年以后，F(xiàn)FA的多項(xiàng)數(shù)據(jù)為0，期間中國(guó)遠(yuǎn)洋也沒有繼續(xù)增持，只是依靠2007年和2008年簽署的FFA來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，沒有根據(jù)具體的情況來繼續(xù)簽署FFA協(xié)議。當(dāng)2011年FFA結(jié)清之后，中國(guó)遠(yuǎn)洋沒有再使用任何金融衍生工具來進(jìn)行套期保值，當(dāng)年?duì)I業(yè)利潤(rùn)達(dá)到了60.1億的虧損。實(shí)際上2008年以后，中國(guó)遠(yuǎn)洋自有船只越來越多，租入船只越來越少。這時(shí)中國(guó)遠(yuǎn)洋應(yīng)該更多的考慮到未來運(yùn)費(fèi)減少給營(yíng)業(yè)收入帶來的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)遠(yuǎn)洋應(yīng)該開始做空頭的FFA，或者是使用其他的金融衍生工具進(jìn)行未來運(yùn)費(fèi)下跌的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。中國(guó)遠(yuǎn)洋沒有使用金融衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，一方面體現(xiàn)了其“一朝被蛇咬，十年怕草繩”的心理，另一方面則反映出了中國(guó)遠(yuǎn)洋在衍生金融工具使用上的運(yùn)營(yíng)和監(jiān)管存在嚴(yán)重的紕漏。

中國(guó)遠(yuǎn)洋內(nèi)部沒有建立一個(gè)完善的衍生金融使用工具的監(jiān)管機(jī)制，衍生金融工具的使用和監(jiān)管基本上處于不透明狀態(tài)，沒有人為衍生金融工具的虧損承擔(dān)責(zé)任。FFA使用失敗后，中國(guó)遠(yuǎn)洋沒有從中吸取經(jīng)驗(yàn)，而選擇放棄使用金融衍生工具，這更加暴露出中國(guó)遠(yuǎn)洋使用FFA根本不是在進(jìn)行套期保值，而是在投機(jī)。如果進(jìn)行套期保值，只要現(xiàn)貨市場(chǎng)上有風(fēng)險(xiǎn)，就應(yīng)該金融市場(chǎng)上使用相應(yīng)的衍生金融工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。中國(guó)遠(yuǎn)洋作為一個(gè)如此龐大的國(guó)際市場(chǎng)上的運(yùn)輸企業(yè)竟然沒有對(duì)航運(yùn)費(fèi)用進(jìn)行任何的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，這是很難想象的。2011年與2012年中國(guó)遠(yuǎn)洋干散貨業(yè)務(wù)的虧損分別達(dá)到了營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的40%和75%，套期保值工具資產(chǎn)總額幾近于零。如果中國(guó)遠(yuǎn)洋能夠在FFA發(fā)生虧損時(shí)進(jìn)行止損并進(jìn)行新的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，那么中國(guó)遠(yuǎn)洋近兩年也不會(huì)每年都造成近百億的虧損。

三、從中國(guó)遠(yuǎn)洋看我國(guó)國(guó)企套期保值的問題

中國(guó)遠(yuǎn)洋的套期保值工具使用出現(xiàn)的問題其實(shí)反映了很多國(guó)有企業(yè)套期保值工具使用的實(shí)際情況。國(guó)有企業(yè)因?yàn)橥獠咳鄙賴?yán)格的監(jiān)控機(jī)制，董事會(huì)的獨(dú)立性低和監(jiān)事會(huì)的功能很小等原因，在公司治理上還存在著很多需要改進(jìn)的地方。我國(guó)1998年才開始逐步引入金融衍生工具的使用，法律制度和監(jiān)管機(jī)制都還很不完善，這給我國(guó)國(guó)企將套期保值工具用于投機(jī)提供了很大的便利。近些年，除了中國(guó)遠(yuǎn)洋外，中航油、東方航空、中國(guó)鋁業(yè)等一系列國(guó)企也被爆出套期保值使用不當(dāng)，導(dǎo)致公司承擔(dān)巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

（一）欠缺金融衍生工具的認(rèn)知。

中國(guó)的金融市場(chǎng)起步比較晚，發(fā)展還不完善，因此我國(guó)在金融衍生工具的認(rèn)知上還不太完善。對(duì)于很多國(guó)有企業(yè)來說，套期保值的工具如期權(quán)期貨等等都不能熟練的駕馭。但是在國(guó)際市場(chǎng)上，經(jīng)濟(jì)情況變動(dòng)不確定，國(guó)有企業(yè)很有必要使用套期保值工具規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。但在本國(guó)市場(chǎng)上，我國(guó)衍生工具極其有限，我國(guó)公司只有到國(guó)際市場(chǎng)上去進(jìn)行套期保值。在國(guó)際市場(chǎng)上，衍生金融工具的設(shè)計(jì)非常復(fù)雜，我國(guó)又缺少實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，因此很難具體把握衍生金融工具的正確使用。衍生金融工具的最重要的三個(gè)方面是套期保值方向、規(guī)模和時(shí)間。其最終目的是為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，但是因?yàn)槲磥淼牟淮_定性及主觀性，衍生金融工具很容易成為投機(jī)的工具。如果套期保值的方向相反，規(guī)模擴(kuò)大或者縮小，期限過長(zhǎng)或者過短，這些都極易使得衍生金融工具失去套期保值的功能。

（二）監(jiān)管不嚴(yán)。

監(jiān)管問題在國(guó)有企業(yè)的管理中一直都是一個(gè)重要的問題，國(guó)有企業(yè)的所有權(quán)屬于國(guó)家導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)關(guān)系極不明確，很多管理者實(shí)際上借著國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)為自己謀福利。國(guó)有企業(yè)的監(jiān)管主要是由國(guó)資委來進(jìn)行，但國(guó)資委精力、時(shí)間和能力有限，不能很好地監(jiān)管國(guó)有企業(yè)中的管理者，對(duì)其“放任自流”，這樣導(dǎo)致很多管理者在面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)完全不考慮后果，只是想到自己的利益最大化，因此就可能做出高風(fēng)險(xiǎn)的選擇，使得原本套期保值規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具變成了滿足個(gè)人欲望的投機(jī)工具。

（三）內(nèi)部控制不完善。

在中國(guó)遠(yuǎn)洋的例子中很好地暴露出國(guó)企內(nèi)部控制極其不完善，在FFA使用過程中，企業(yè)對(duì)于未來可能變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)完全沒有進(jìn)行任何的應(yīng)對(duì)機(jī)制，在金融衍生工具使用出現(xiàn)問題時(shí)也沒有及時(shí)止損，在衍生金融工具帶來虧損時(shí)卻選擇不繼續(xù)進(jìn)行套期保值。這可以看出我國(guó)國(guó)企對(duì)于金融衍生工具完全沒有設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，只是被動(dòng)的運(yùn)用衍生金融工具套期保值，這沒有起到控制企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的作用。

（四）國(guó)企更傾向于把套期保值轉(zhuǎn)為投機(jī)。

很多國(guó)企最開始是以套期保值為目的進(jìn)行衍生金融工具的使用，但后來卻慢慢地偏離了最終的目的，將其變?yōu)橥稒C(jī)。投機(jī)無(wú)疑會(huì)給企業(yè)帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)，但是由于衍生金融工具的特殊屬性使得投資者很難分清企業(yè)到底是套期保值還是投機(jī)，這就給了國(guó)有企業(yè)管理者將股東的資產(chǎn)拿來滿足自己的私欲而無(wú)須負(fù)責(zé)的可能性，產(chǎn)生了代理問題。如果剛開始投機(jī)給管理者帶來巨大收益，將會(huì)更加激發(fā)管理者的投機(jī)心理，因此在后來，國(guó)有企業(yè)的管理者更傾向于把套期保值目的轉(zhuǎn)為投機(jī)目的。

（五）沒有問責(zé)機(jī)制，無(wú)人為股東負(fù)責(zé)。

我國(guó)國(guó)企目前還沒有問責(zé)機(jī)制，國(guó)企巨虧之后無(wú)需要人來承擔(dān)責(zé)任，管理者的去留跟公司業(yè)績(jī)沒有很大的關(guān)系，更多的是跟政府的關(guān)系有關(guān)。在這樣的背景下，管理者在經(jīng)營(yíng)公司時(shí)很少考慮到公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，沒有對(duì)公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，只是盲目的擴(kuò)張和投機(jī)，使得股東的利益得不到保護(hù)。在衍生工具的使用上，因?yàn)樗刑厥庑裕坏┌l(fā)生問題，管理者可將自己的投機(jī)動(dòng)機(jī)歸為套期保值動(dòng)機(jī)，將衍生金融工具的虧損歸為判斷失誤來推卸責(zé)任。所以企業(yè)在使用衍生金融工具時(shí)就很少去考慮企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)了。

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（作者單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）