外匯衍生品交易對商業銀行匯率風險暴露的影響

□文/劉蕊（中國人民銀行烏魯木齊中心支行　新疆·烏魯木齊）

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外匯衍生品交易對商業銀行匯率風險暴露的影響

□文/劉蕊
（中國人民銀行烏魯木齊中心支行新疆·烏魯木齊）

［提要］在人民幣升值和人民幣匯率波動幅度增加的背景下，我國企業尤其是商業銀行面臨日益增強的外匯風險。我國金融體系與發達成熟的經濟體存在著巨大差異，國內資本市場尚處于初級發展階段，銀行在整個金融體系中占據主導地位，在金融資源配置上扮演核心角色。因此，對于我國商業銀行交易外匯衍生品是否對其面臨的匯率風險暴露產生顯著影響的研究具有非常重要的現實意義。

關鍵詞：外匯衍生品；套期保值；銀行匯率

收錄日期：2016年3月12日

一、研究背景

1976年的國際金融貨幣體系改革會議，宣布布雷頓森林體系的崩潰和新體系（牙買加體系）的開始。新體系正式提出浮動匯率制度，匯率波動更多地由市場決定。但是浮動匯率制度下，匯率有時會出現大幅持續的波動，不利于貿易和投資，同時也會導致過度的外匯投機交易，從而使匯率進一步失衡，導致國際金融市場變得更動蕩。在東南亞金融危機中，亞洲各國的經濟遭受了巨大損失。這次金融危機，進一步加深了我國政府對外匯市場和匯率風險控制的警惕和關注。

2005年7月21日中國政府宣布正式啟動人民幣匯率形成機制改革，實行以市場供求為基礎的、參考一攬子貨幣進行調節的、有管理的浮動匯率制度。當日，人民幣兌美元匯率一次性調高了2％。自匯改以來，人民幣匯率波動頻率逐步加大，根據最新統計，從匯改至2013年末人民幣對美元累計升值35％。對于持有大量外匯敞口頭寸的商業銀行來說，匯率變動導致的匯率風險將成為一項重要的市場風險。為應對人民幣匯率波動，中國人民銀行依托全國銀行間市場逐步建立起了外匯衍生品市場，2005年8月首次推出遠期外匯業務，隨后依次開放人民幣外幣掉期交易、人民幣外匯貨幣掉期業務和人民幣對外匯的期權產品，合約品種日益豐富，為國內各類經濟主體管理匯率風險提供了便捷有效的金融工具。根據外匯交易中心的統計，外匯衍生品市場交易量從2006年的649.17億美元上升至2013年的3.47萬億美元。而隨著規避匯率風險需求的不斷增加，商業銀行已經成為我國外匯衍生品市場的主要參與者。

二、外匯衍生品交易對商業銀行匯率風險暴露影響的理論實踐

（一）衍生品交易的套期保值理論。套期保值是指為規避風險，指定一項或一項以上套期工具，預期抵消被套期項目全部或部分公允價值或現金流變動，其主要目的是為了規避相應風險。根據風險管理理論，管理風險的方法包括資產負債管理方法和衍生品套期保值管理法，而所謂的衍生品套期保值管理法是指借助于各種衍生工具如期貨、期權、互換等對風險進行對沖，從而實現套期保值。

（二）早期的套期保值理論。早期的套期保值理論就是源自Keynes和Hicks的正常交割延期理論（全額套期保值理論）。該理論認為，套期保值是在現貨市場上的商品生產者回避價格風險的一種行為。該理論強調套期保值的四大交易原則，即交易方向相反、品種相同、數量相等、時間相同或相近。如果投資者遵循了這一原則，則可以對損益金額實現全額套期保值。

（三）基差逐利性套期保值理論。現實中市場存在信息不對稱或者資本市場不完美等，使期貨市場與現貨市場的價格變動并不是完全一致的，即學者們指出的基差風險。與傳統的套期保值理論不同的是價格波動的風險不能被套期保值完全消除，只能被降低。為克服基差風險，Working教授提出了基差逐利性套期保值理論（選擇性套期保值理論）。該理論的核心思想是把套期保值歸類為一種圖利行為。因為套期保值者參與套期的目的是通過尋找基差方面的變化或預期基差的變化來謀取利潤，并不關心他能否消除價格風險，所以在該理論的解釋下，企業的套期保值成了套利行為。

（四）現代組合投資套期保值理論。財務風險管理上說，不要把雞蛋放在一個籃子里，正是所謂的Markowitz提出的組合投資理論。企業要把風險分散管理，套期保值也一樣不能只用一種衍生品或者只對某一種風險進行套期，也就是Johnson、Ederington等提出的現代組合投資套期保值理論。該理論的核心是，參與套期保值者要根據投資組合理論對現貨市場和期貨市場進行投資組合選擇以確定交易頭寸。

三、我國商業銀行匯率風險管理的實踐

（一）我國商業銀行匯率風險管理發展歷程。我國商業銀行中除了中國銀行以外，其他銀行開辦外匯業務的時間最長也就不過20多年，接觸匯率風險的經驗自然也就不足。我國商業銀行匯率風險管理主要經歷了以下兩個階段：一是人民幣匯率制度改革之前，人民幣長期以來單一盯住美元，使得美元兌人民幣匯率長期穩定在8.3上下浮動，央行吸收了幾乎全部匯率波動的風險，商業銀行只是在理論上存在著匯率風險管理的需求，而實踐中對于匯率風險的管理卻缺乏現實的驅動；二是2005年7月21日之后，為了配合人民幣匯率形成機制的改革，人民銀行、外匯管理局和銀監會在很短的一段時間內相繼出臺了擴大即期外匯市場交易主體范圍、引入詢價交易方式和做市商制度、擴大遠期結售匯范圍以及允許掉期交易等一系列改革舉措。這些舉措在完善我國匯率形成機制和外匯市場建設的同時，也加快了我國商業銀行匯率風險管理的規范化進程與發展步伐。之后，我國各商業銀行依次開始開辦不涉及利率掉期的人民幣與外幣掉期業務進行匯率風險管理、實行結售匯綜合頭寸管理、貴金屬業務匯率敞口外匯管理等。

以人民幣匯率改革為界線的這兩個階段，表明了我國商業銀行匯率風險管理逐漸由表內管理法走向表外管理法，由傳統工具和業務操作走向金融和商品衍生品的趨勢。表外管理法中的金融衍生工具管理已經成為當前我國商業銀行匯率風險管理的主流。

表1我國上市商業銀行匯率風險管理方法

（二）我國商業銀行匯率風險管理現狀。匯率風險是匯率水平的不利變動使銀行財務狀況受影響的風險。匯率風險主要源于本集團持有的非人民幣計價的資產負債在幣種間的錯配，以及金融市場做市而持有的頭寸。監管層面上各政府監管機構通過頒發法規條例的形式從宏觀上控制匯率風險外，在微觀層面上，國內各家商業銀廳也紛紛采取了相應的匯率風險管理措施，具體各商業銀行的匯率風險管理方法如表1所示。（表1）

目前我國上市銀行基本上都能綜合使用表內管理法和表外管理法管理匯率風險。首先，可以明顯看出，大型商業銀行在最傳統的外匯敞口限額基礎上，已經建立了比較成熟的VaR計量方法來計量部分交易賬戶的匯率風險，小型商業銀行也在逐步建立中；其次，最重要的是，幾乎全部商業銀行都已經把金融衍生工具對沖作為匯率風險管理方法的重要組成部分，并且有個別銀行根據自身經營策略和風險承擔能力等特有特征補充壓力測試等管理方法。總體來講，目前我國商業銀行匯率風險管理正在逐步朝向更為先進、更為科學的方向發展，但是對于金融衍生工具的對沖策略仍然持比較謹慎的態度，本文就是從銀行角度出發進行實證研究，希望能為我國商業銀行運用外匯衍生工具進行匯率風險管理提出建議。

四、政策建議

本文得出以下結論：外匯衍生品對銀行的匯率風險暴露系數產生了顯著的正效應，有效緩解了因人民幣升值而帶來的負面沖擊；當外匯衍生品的對沖比例提高1％，銀行匯率風險程度系數平均提高約10％。依據實證研究的結果，并結合我國外匯衍生品市場的發展現狀，本文提出以下政策建議：

第一，穩步推進外匯衍生品市場發展。外匯衍生品能夠有效緩解因人民幣升值而給商業銀行帶來的負面沖擊，這為我國商業銀行在發展外匯衍生品市場的認識上掃清了障礙。與成熟的金融市場相比，我國外匯衍生產品市場還處于開發階段，實際上我國還并不存在真正意義上的衍生金融產品市場，外匯衍生合約的品種偏少，這就使得商業銀行缺乏一個轉移和規避匯率風險的交易平臺。本文建議我國應不斷豐富外匯衍生品，尤其要盡早推出人民幣對美元、歐元和日元的外匯期貨合約，積極促進健全衍生品市場的建立和發展。

第二，健全商業銀行內部控制體系。2012年5月全球知名的摩根大通銀行披露了因過度投機信用衍生品合約而造成巨額虧損，這一事件值得我國銀行業深思和警鐘長鳴。雖然我國的商業銀行都設置有獨立的風險管理部門，但是并沒有能夠獨立的、權威的、有效的管理起商業銀行各個層面上的匯率風險，銀行整體結構上缺乏整體緊密聯系的風險管理體系，同時鑒于銀行的匯率風險計量技術相對落戶，定量分析科學性方面也需要不斷改進。因此，我國商業銀行在努力探索發展衍生品業務的同時，應加快建立一個健全科學、有效的內部控制和匯率風險管理體系。

第三，改善商業銀行外匯衍生品市場。目前，我國外匯衍生品屬于典型的在銀行間市場交易的場外合約，合約的日常交易缺乏透明度。根據本文選取的代表商業銀行特征的控制變量的回歸結果顯示，我國應該努力改善銀行業壟斷現狀，增加商業銀行之間的競爭性。同時，在市場監管方面，根據不同資產規模、流動性、收益水平對不同的商業銀行進行政策引導和市場監督。

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