探析中美股市聯動的經濟基礎和傳染現象

陳子鳴

[摘要]隨著當前我國經濟發展以及加入WTO經濟貿易組織的時間越來越久，全球經濟一體化在我國正逐步成為一個無可規避的事實。伴隨著近五年新型金融市場開放以及互聯網技術的不斷進步，無論是金融信息還是金融風險在全世界傳播的渠道和效率都呈現出不斷上升的趨勢。而這種風險帶來的直接后果就是伴隨著每一個資本市場互相之間的聯系不斷加深而產生明顯的疊加增強的作用。本文主要探索中國股市和美國股市之間是否存在聯動關系，以及這種關系是否可以通過經濟基礎進行解釋，希望本文可以拋磚引玉，給同行提供一些意見。

[關鍵詞]中美股市 聯動 經濟基礎 傳染現象

一、問題提出的背景

股市聯動理論在上個世紀九十年代被提出之后，近年逐漸被學術界普遍承認。1995年，美國學者羅晉和索拉里克利用分段檢驗的方法對全球包括美國在內的七個主要的股票市場進行了相關性的檢驗，所選用的周期是1960年到1990年之間的三十年波動。他們發現，在這三十年時間內，七個主要的市場之間股票的波動都呈現出了相關的波動攀升走勢。蘭格利德在2001年利用動態協整的檢驗思路對三個歐洲發達國家——英國、法國以及德國的40年數據進行了考察和分析，發現這三個市場在1980年之后出現了十分明顯的協整模型構建，而這也意味著從上個世紀八十年代開始，股票之間的聯動就逐步出現了增強的趨勢。對于中國股市的研究，中國學者駝振心在2008年發表論文稱，當中國進行了股權分置改革之后，中國和世界股市之間的協整關系開始變得尤為顯著，而這也意味著股市的聯動性得到了極大的增強，而費兆奇通過對于時變沖擊溢出模型的建立，發現世界因素和亞州本地的區域因素在2008年經濟危機之后對于中國股票市場的影響程度呈現十分明顯的上升趨勢。

二、問題的數據描述

（一）股票市場的聯動關系

為了驗證這個理論的可行性，下表選用了若干個中國以及美國的股票市場指數，并且對于一些個別的行業指數進行了分析和研究。這些數據的樣本區間是從2007年的一月初直持續到2012年的6月底共計66個月的全部每日數據，同時本數據對于那些因為不同節假日而造成錯位的數據進行了刪除。所有的數據都來自于每個交易日的收盤價格，并且以本幣為單位進行處理，數據來源是datastream。如下圖1所示，黑色的實線主要表示美國的相關數據對于中國的相關數據的引導關系，而黑色的虛線則相反，表示中國的股市波動對美國股市波動是否造成影響。

從圖1中我們可以看到，中國對美國的統計曲線數值一直徘徊在0到1之間，因此我們可以斷定在進行檢驗的期間，中國的收盤價對美國股市第二天的收盤價沒有產生引導關系，但是從2007年11月開始，美國股市的變化開始對中國股市的變化產生十分顯著的影響。分析其原因主要在于，首先中國在2005年開始進行了股權分置的改革措施，使得利率進一步市場化，這項措施讓我們國家的股市得到了進一步的全球化推動；另一方面，2007年之后美國的次貸危機直接導致美國的進口逐步萎縮，中國作為最大的出口國之一也受到了出口萎靡的影響，這兩方面因素使得美國股市對中國股市的牽引呈現出增強態勢。

（二）股市聯動的經濟基礎

下圖2為中美兩個經濟實體一周期為單位的引導關系構建。因為我們所擁有的GDP數據僅僅為季度數據過于含混，因此我們可以選用工業生產增長率來作為經濟增長的標志。圖中的黑色實線代表美國經濟自身對于中國的引導情況，而黑色虛線則相反，代表了中國對美國的引導關系。從圖中看到兩條引導方向的線條都在臨界值l的上方波動，說明這種引導關系對于雙方都是明顯的。

從市場經濟的基礎角度對這種情況做出解釋，這種經濟聯動直接導致股市聯動的原因就在于，伴隨著全球經濟一體化的不斷發展，國家的宏觀經濟情況會對這個國家的企業或者是和這個國家相關聯的其他國家的上市公司在未來的企業現金流以及企業產品的折現率帶來十分巨大的影響，這種影響最終會直接造成股票價格的逐步統一性。

（三）股市聯動的傳染現象

所謂的傳染現象指的是在金融危機出現的時候，市場與市場之間并不能通過經濟基礎進行解釋的各種相關性發生。因此在下圖3中，本文使用了動態格蘭杰因果關系檢驗進行探索。黑實線標記的GF統計量代表著種美德經濟如果產生聯動，那么是否可以構建成格蘭杰原因。在這張圖表中我們可以清晰地看到，在這個樣本的絕大多數時間，統計量都大于5%的臨界值，這個階段下，經濟基礎是可以對這兩個國家的股市引導關系進行解釋的，但是2008年10月之后數值暴跌到臨界值的下方并長期在很低的一個界面進行移動，直到2009年2月才回到了臨界值上方，這說明在這段時間美國股市向中國進行了傳染。

傳染現象出現的主要原因是信息的不對稱。在出現經濟危機的時候，國際上的投資者因為沒有掌握全部的信息，經常會因為恐慌而做出大量沒有理性的投資決策，并且這種恐慌很容易形成羊群效應，進而干擾到其他國家對于股票的預期情況。我們國家的股票市場發育相對較晚，市場價格機制跟發達國家相比并沒有處于十分完善的程度，因此這種沖擊就極有可能造成傳染的結果，使得股票之間的非理性聯動成為必然。

三、結語