中國創業板與納斯達克信息披露的比較研究

劉笑妍

摘要：近期我國創業板上市公司信息披露暴露出許多嚴重問題，反映我國創業板信息披露制度存在多方面缺陷。美國納斯達克市場具有較為完善的信息披露制度，對我國創業板建設有很大的借鑒意義。文章將我國創業板與納斯達克的信息披露制度從制度內容、形式、監管機構、懲處機制進行對比，分析我國創業板信息披露存在的問題，并對信息披露制度建設與實施提出相關建議。

關鍵詞：信息披露；創業板；納斯達克

一、納斯達克信息披露制度的特征

納斯達克是發展較為成熟的美國創業板市場。根據美國的《1933年證券法》和《1934年證券交易法》，美國證券交易委員會（Securities and Exchange Commission， 簡稱SEC）規定了有關證券市場信息披露的各種法律規則和規范條例，主要包括《S-X條例》和《S-K條例》以及一些其他的解釋性公告作為二者的補充。納斯達克市場的信息披露可以分為初次披露和持續披露。初次披露的主要內容與形式是注冊登記說明書。持續披露的年度報告包含了公司目標和經營情況、公司財務狀況、高管和董事的報酬及持股情況還有財務報告與審計報告。除了在各個上市公司的官方網站查找有關財務報告等信息，美國SEC還開發了EDGAR①允許公眾通過SEC官方網站非常方便地查詢到上市公司的相關信息。

納斯達克市場信息披露的監管體系是由政府監管為主，市場監管為輔的模式構成。政府監管的主體為SEC，它對美國的證券市場有規則制定權、調查執行權和裁定權，這些權力的行使使得納斯達克市場信息披露的監管效率極大提高。納斯達克的法律法規也相對完善，二者相互作用，保證了信息披露違規行為懲處機制的高效執行。

二、中國創業板信息披露制度的特征

2009年10月，中國創業板于深圳證券交易所開板成立。《深圳證券交易所創業板股票上市規則》對中國創業板上市公司信息披露的基本原則和一般通用性規定進行了詳細說明。中國創業板的信息披露也可以分為預先披露和持續披露。預先披露主要通過招股說明書和申請文件②進行。持續披露則主要是通過上市公司的定期報告和臨時報告的形式進行的。我國創業板市場實行的是以國務院證券監督管理機構即中國證監會為主導，深圳證券交易所輔助監管，社會機構輔助監督的監管模式。我國創業板信息披露的違法違規懲戒依據包括由《證券法》、《公司法》以及《刑法》等法律法規，證監會出臺的各種暫行辦法和管理條例，還有交易所以及有關部門制定的信息披露違規處罰規章。中國證監會和證券交易所有權對上市公司隱瞞重要應披露的信息、未及時披露、財務造假等多種違規披露行為對上市公司及相關責任人進行行政處罰，其處罰手段主要有通報批評、警告、罰款等；還有權依據暫停上市、和退市制度處罰信息披露違規的上市公司。

三、中國創業板信息披露存在的問題

（一）信息披露的內容不充分

我國創業板上市公司披露的信息并不全面，通過對比華誼兄弟和博納影業這兩家分別在中國創業板和納斯達克上市的中國民營影視公司的信息披露實際情況可以明顯發現，兩者年報中對風險的披露差距較大。在博納影業公司2013年度的年報中，第三節“重要信息”詳述了公司可能遇到的各類風險及其原因和影響，除此之外，其年報中專門有獨立的一節陳述對市場風險的定性和定量分析，詳細說明了匯率變化風險和利率變化風險的歷史變化、變化原因、對公司財務報表的影響及風險預期。而在華誼兄弟公司的年報中，除了在對公司未來發展趨勢進行分析時對可能遇到的風險做出羅列說明外并沒有詳細分析，也沒有對風險等進行定量分析，投資者無法估計風險對公司的經營情況以及企業未來發展狀況所造成的影響程度。

（二）信息披露的形式不規范

與納斯達克相比，中國創業板信息披露更為嚴重的問題是信息披露的形式不規范，這主要表現在年度報告披露時間與渠道以及股權變更等臨時報告的格式上。美國SEC的 EDGAR系統對信息的收集、處理和檢索提高了信息申報的時效性，投資者可以非常方便地查閱上市公司的全部信息。由于各種定期報告、收購交易等臨時報告都有相應的標準化表格，上市公司的信息披露更為規范。尤其是每一份臨時報告所涉及的交易相關文件都會一同發布，信息披露非常全面詳細。我國創業板上市公司的臨時報告則一般以公告的形式披露在深圳交易所網站、公司網站以及指定媒體上，并且沒有統一的報告格式，也沒有披露相關交易文件。

（三）信息披露的監管不高效

我國創業板信息披露的監管問題主要表現在監管部門失職、懲處機制不完善、中介機構執業水平低下、公眾監督作用低效這幾個方面。監管法規的頒布，仍然無法阻止一些企業披露虛假財務信息、隱瞞重大事項，除了企業本身內部控制存在嚴重問題外，監管部門也未能履行其職，及時發現問題。首先，中國證監會雖然對創業板上市公司的信息披露有著絕對的監管權力，但是其有限的人力物力無法滿足所有上市公司的審查，初次披露審查的不嚴密導致一些造假企業上市；其次，在持續披露時，證監會也難以進行直接監管，創業板上市公司的定期報告交由深圳證券交易所審核，但是交易所的權力和能力有限，上市公司的違規行為難以被發現。

（四）違規披露的懲處機制不健全

上市公司的違規披露問題愈發嚴重不僅暴露出我國創業板市場監管體系的漏洞，還有一個更為重要的原因則是違規成本低廉，處罰力度太弱。以萬福生科股份有限公司財務造假為例，該公司上市前就存在財務數據造假行為，上市后的年報、半年報也出現嚴重虛增收入、重大漏報等問題。即使《證券法》中有對重大違法行為暫停上市的相關規定，但是對于像萬福生科這樣信息披露嚴重違法違規的企業卻幾乎沒有受到任何影響，依舊活躍在創業板市場中。通過將萬福生科和已被納斯達克退市的大連綠諾環境工程科技有限公司信息披露違規處罰的對比，可以看出中國創業板和納斯達克在違規披露問題上處罰力度和執行效果的差距。相比之下，納斯達克關于違規披露行為的處罰力度大很多。（見表1）

四、納斯達克信息披露制度對中國創業板的啟示

（一）完善信息披露的內容

針對我國創業板信息披露的內容不充分的問題，中國證監會應進一步完善信息披露制度，明確要求在招股說明書和年度報告等定期報告中對創業板上市公司無法實現經營目標、無法按預期實現發展計劃的各種風險因素進行詳細說明，并對公司經營情況、發展趨勢可能產生的影響做出評估；其次，強調定量具體分析市場風險的重要性，在年度報告中單獨列出需要定量分析的市場風險，比如匯率變化風險、利率變化風險等，并對市場風險可能對公司造成的影響詳細分析陳述。

（二）規范信息披露的形式

中國證監會可以學習美國SEC的經驗，將上市公司按照規模和對市場影響力由大到小，分成不同的幾個級別，以年報披露時限由短到長區別對待，并從整體上縮短年報披露時限。其次，應該加大網站技術和宣傳的投入，建立完善的信息查詢處理系統，將各公司的年報、臨時報告等分類整理匯總。證監會應該對各種臨時報告的格式加以分類統一，還應將收購交易、股權變動等臨時報告涉及的相應文件都進行披露，提高信息的透明度，減少信息造假、誤報的可能性。

（三）明確并落實監管責任

為了改善我國創業板上市公司信息披露的監管體系，政府監管部門、中介機構、社會公眾都可以借鑒納斯達克相關經驗。政府監管部門之間應該劃分清楚監管責任，遵從提高監管效率的原則，將證監會對信息披露的監管權力部分下放給各證券交易所，比如將對創業板上市公司信息披露違法違規行為的調查權和處罰權，還有對公司上市前招股說明書、申請文件的部分實際審查工作交給深圳證券交易所。

除了政府監管部門，提高中介機構的執業水平也至關重要。會計師事務所應該關注對審計人員的繼續教育與實踐能力培養，完善事務所內部管理，保證審計的獨立性；中國注冊會計師協會也應加強對注冊會計師的勝任能力、職業道德與素養進行教育。保薦機構則應加強其對上市公司信息披露真實性、準確性的擔保責任，落實對相關信息的審查核實。

（四）健全違規披露懲處機制

要落實信息披露的各種法規制度，關鍵應當盡快完善違規披露的懲處機制，并將懲戒辦法與退市制度對接。對于頻繁出現的信息披露問題，如披露不及時、信息前后矛盾等應加大處罰力度，不能僅僅是通報批評或者公開譴責，而應采取相應罰款并且記錄在案，若上市公司屢犯不改，則可依據處罰記錄超過一定次數或罰款累計達到一定金額，暫停或者終止上市。對于偽造財務信息、造假上市、隱瞞重大事項的上市公司也要加大處罰力度。這里可以借鑒美國的做法，對造假金額或比重達到一定數額的上市公司，直接暫停其上市或強制退市。對參與造假、違規披露的上市公司責任人和中介機構負責人采取行業禁入、行政罰款等處罰措施，情節嚴重的甚至可以移交給司法部門進行刑事處罰。同時還要完善相關法律中對責任人刑事處罰的具體措施以及民事賠償的具體辦法，由中國證監會或交易所成立專門委員會對違法披露的上市公司提起民事訴訟，并建立起民事訴訟的法律環境，保護投資人，提高違規披露成本，更嚴格地懲戒上市公司違法行為。

五、結語

本文通過對比我國創業板和納斯達克市場信息披露的制度與現狀，研究我國創業板信息披露制度存在的問題，得出以下結論：（1）我國創業板信息披露的內容不夠充分；（2）信息披露的形式不規范；（3）信息披露的監管機制效率低；（4）違規披露的懲處機制不健全。通過借鑒納斯達克市場相關經驗，并結合我國創業板發展的實際情況，本文提出以下改進建議：（1）完善信息披露的內容；（2）規范信息披露的形式；（3）明確并落實信息披露的監管責任；（4）健全違規披露的懲處機制。要完善并落實創業板信息披露制度，才能提高信息披露的質量與時效，保證中國創業板積極健康地發展。

注釋：

①EDGAR（Electronic Data Gathe-ring，Analysis，and Retrieval System），即電子化數據收集、分析及檢索系統。1996年，美國SEC規定所有的信息披露義務人（美國上市公司）都必須進行電子化入檔。

②申請文件是指除了招股說明書以外的發行公告、授權文件、保薦人和證券服務機構文件。

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（作者單位：中南財經政法大學會計學院）