樓市冷，股市熱？

謝九

在新一輪調控打壓之下，樓市的投資預期開始出現轉變，積弱已久的股市是否會迎來機會？

國慶期間，20多個大中城市先后實施限購限貸，樓市的政策蜜月期暫時告一段落，“抑制資產泡沫”開始正式付諸行動。

新一輪的調控剛剛開始，效果就已經迅速顯現。以北京為例，“9·30”新政出臺之后，無論新房還是二手房的成交量都斷崖式下跌，市場中介機構的統計數據顯示，10月1日至10日，北京新建商品住宅共網簽560套，與上月同期相比大幅下跌68.7%，全市二手住宅共網簽2810套，與上月同期相比大幅下跌65.7%。上海、深圳等一線城市的樓市成交量也出現不同程度的下跌。在此期間，買家毀約、賣家降價的新聞也頻頻傳出，和國慶之前的火爆場景相比幾乎是一夜變天。

雖然現在就此斷言樓市將迎來歷史性拐點還為時過早，不過從短期來看，始于今年初的這一輪樓市上漲周期已經基本上終結。本輪樓市大漲主要有四大原因：一是供求關系緊張，二是資產荒背景下人們對資產保值增值的追求，三是寬松貨幣支撐，四是樓市“去庫存”的政策大背景刺激。在經過了將近一年的大漲，以及政策環境的變化之后，支撐樓市大漲的四大因素已經大幅弱化。

從供求關系來看，一線城市的供求是一個長期存在的矛盾，不過從短期來看，在經過了將近一年的成交井噴之后，潛在的需求已經得到了極大的釋放，供求緊張的局面得到了一定的緩解。考慮到一線城市較高的限購門檻，下一波大規模的真實需求，可能還需要數年時間才能重新培養起來。

從資產保值增值的角度來看，在本輪樓市啟動之前，樓市已經沉寂了大概兩年時間，在去年股市泡沫破滅之后，大量流動性無處可去，樓市成為相對的價格洼地。而樓市一旦開始上漲，帶來的財富效應吸引了更多的資金進場，于是最終形成了這一輪暴漲。目前樓市價格在經過大幅上漲之后，和其他資產相比，已經成為價格高地，從投資的角度來看，即使仍有長期投資價值，短期之內也會讓很多資金選擇觀望。

從貨幣環境來看，這一輪樓市上漲，貨幣因素起到了極大的推動作用。首先是利率降到了史無前例的新低，以首套房八五折利率來看，利率只有4%，低利率刺激了購房者的高杠桿，導致下半年的新增人民幣貸款幾乎全部流向住房貸款。除了利率極低之外，銀行對房貸大開方便之門，購房者獲得房貸的便利性之高也是前所未有的，這也在很大程度上刺激了樓市的成交。大概在2013年前后，銀行對房貸審批極嚴，購房者最終獲批房貸需要很長的周期，但現在獲得貸款極其容易。在“北上深”等一線城市，很多購房者都是“以小換大”，3套甚至4套房形成連環單的案例非常普遍，現在銀行放貸的便利性，使得即使3套甚至4套以上的連環換房，也可以很順利地實施。如果銀行開始重新執行較嚴的放貸標準，拉長房貸周期，二手房市場的很多連環單將無法成交，這將對“北上深”等一線城市的成交帶來很大打擊。

最后，政策層面對樓市的態度轉變，可能是樓市短期之內面臨的最大風險。去年11月的中央財經領導小組第11次會議提出“要化解房地產庫存，促進房地產業持續發展”，去庫存成為房地產市場的主旋律，這就使得政策層面對樓市以鼓勵和刺激居多。不過隨著越來越多的城市樓市進入高燒模式，政策層面開始發生微妙變化。今年7月份的政治局會議，罕見提出了“抑制資產泡沫”，雖然并未直接點名房地產，但劍指何處市場均是心知肚明。

不過令人意外的是，在政治局會議提及抑制資產泡沫之后，并沒有出臺明確相關的具體措施，樓市在經過短暫驚嚇之后，在最近兩個月又開始新一輪上漲，這就使得國慶期間20多個城市紛紛出臺限購限貸政策，政治局會議提及的抑制資產泡沫，終于開始落到實處。以此來看，這一次20多個城市的調控顯然并非偶然，而是和7月份的政治局會議一脈相承，如果這一輪調控效果不理想，不排除還會有進一步的調控措施出臺。從過去十幾年房地產市場的歷史來看，基本上都是延續著“上漲、調控、冷卻、放松、上漲、調控”的模式，現在顯然是來到了新一輪調控周期之中。

在20多個城市宣布限購限貸之后，預計還會有更多的城市加入進來，短期來看，這一輪樓市的高燒模式將基本終結。在樓市的投資預期發生逆轉之后，大量的流動性將不得不重新做出選擇，樓市之外，股市是否會成為下一個目的地？

從去年6月份股市泡沫破滅之后，股市已經在熊市里沉寂了一年多時間，無論從回調的深度還是時間長度來看，都可算充分。從估值水平來看，目前A股市場仍然呈現出強烈的分化格局，以大盤藍籌為主的上海市場市盈率較低，只有15倍左右，深市主板市盈率稍高，大約26倍左右，深市中小板市盈率51倍，創業板78倍，即使在經過了大幅下跌之后，中小板和創業板的估值依然保持在很高的水平線上。不過對于A股市場而言，估值從來不是困擾市場上漲的最主要因素，資金推動和投資者信心才是最主要的引擎。

在樓市遇冷之后，資金向股市轉移還是具有較高的概率。目前中國實體經濟的回報率較低，未來很長一段時間里，資金脫實入虛的趨勢都難以有實質性改變，加之資產配置荒的壓力在未來有增無減，大量資金依然在尋求保值增值的途徑。在2016年的大部分時間里，樓市成為承接流動性的主要場所，如果資金從樓市撤出，可以選擇的去處其實相當有限。在人民幣貶值和美元升值的預期下，部分資金會選擇兌換美元，但這只是少數高凈值人群的選擇，更多的資金還是會在國內尋求回報。債券市場是一個選擇，不過債券市場的牛市已經持續了很長時間，未來的回報空間已經越來越小，放眼國內其他大類資產，股市成為不多的選擇之一。

去年轟轟烈烈的“國家牛市”雖然最終以泡沫破滅收場，但從中國經濟的角度而言，終究還是需要一輪牛市的支持。如果政策層面能夠給予股市東風，就有可能成為樓市資金轉戰股市的催化劑。作為供給側改革的重要內容，企業降杠桿開始提上改革日程。10月上旬，國務院發布《關于積極穩妥降低企業杠桿率的意見》，除了近期關注度極高的債轉股之外，發展股權融資被列為降杠桿的重要途徑。意見指出，要“拓寬股權融資資金來源，鼓勵保險資金、年金、基本養老保險基金等長期性資金按相關規定進行股權投資，有序引導儲蓄轉化為股本投資，積極有效引進國外直接投資和國外創業投資資金”。

近期宏觀經濟出現回暖態勢，也為股市提供了一定的基本面支撐。尤其是9月份的PPI數據結束了54個月的負增長，同比上漲0.1%，成為近期中國經濟數據中的最大亮點。雖然現在斷言中國經濟已經企穩還為時尚早，不過對于股市而言，這已經可算是相當積極的信號。