基于現金流視角的財務預警文獻綜述

龐明 王夢鴿

[提要] 有關現金流對企業財務管理影響的研究日益受到學術界重視。本文基于現金流的企業財務管理研究的評述肯定了現金流在企業財務管理中的重要作用，指出企業普遍輕視現金流及現金流管理的問題;基于現金流的企業財務風險與危機預警研究的評述強調了現金流在企業財務風險預警中的相關性與準確性，指出企業在實際財務分析中重利潤指標而輕現金流指標的問題?；谝陨蠈鴥韧馕墨I的梳理與評述，以期為今后的研究提供借鑒并指明方向。

關鍵詞：現金流;財務風險;財務危機預警

中圖分類號：F23 文獻標識碼：A

收錄日期：2015年12月13日

引言

根據2011～2014年68家和76家中央企業年度風險管理報告可以看出，現金流風險已連續四年位列前三。在財務風險中，現金流風險占有重要的地位。諸多公司運營管理的成功經驗和失敗教訓告訴我們，現金流是關系企業興衰存亡的核心因素之一，現金流也是企業最真實狀況的根本反映。企業的持續性經營、運行層面直接依靠充足的現金流。本文試圖從基于現金流及現金流管理角度的企業財務管理以及基于現金流的企業財務風險與危機預警這兩個方面研究進行一個較為系統的綜述與評論，以期對我國學術界和實務界關于現金流風險及管理起到啟示和幫助作用。

一、基于現金流及現金流管理角度的企業財務管理研究

現金流是企業現代理財學中的一個非常重要的概念，是指在某個特定的會計期間內按照收付實現制，通過一定的經濟活動而產生的現金流入、現金流出及其總流量的總稱。企業現金流的大小不僅反映了企業的運營狀況及支付能力，同時還決定了企業抵御風險的能力。

現金流管理是指以現金流量作為管理的重心，兼顧收益，圍繞企業經營活動、投資活動和籌資活動而構筑的管理體系，是對當前或未來一定時期內的現金流在數量和時間安排方面所做的預測與計劃、執行與控制、信息傳遞與報告以及分析與評價?，F金流管理是一種系統、全面的財務管理活動，其總體和終極目標是實現企業價值最大化。

有關現金流的研究受到了學術界的重視，現金流方面的國外研究主要有：影響現金流的因素分析研究，主要研究企業內外和企業營運對現金流產生的影響，代表性的是丹尼森關于銷售增長和通貨膨脹壓力對現金短缺誘導效應的研究;現金流量指標在企業財務分析評價中的作用研究，代表性的是瓦爾特的現金流指標與危機預警的財務分析;現金流與投融資活動關系、投資決策和融資決策及股利支付行為與現金流關系的研究，主要以Jensen（1986）的自由現金流理論和梅耶斯等的啄食順序理論為代表;Eugene Fama、Jensen（1986）等人的現金流信息對外部市場有效性影響的研究;基于現金流的價值評估的研究等。尼爾森和梅里切爾（1973）發現當收購公司的現金流量較大而被收購公司的現金流量較小時，支付給被收購公司的作為兼并收購近似值的溢價也較高。同時，國外學者的研究成果證實了現金持有對并購對價方式選擇具有重要影響。Jensen（1986）認為有大量自由現金流的企業在并購中會選擇現金對價方式。Martin（1996）在研究并購對價方式時提出了可利用現金假設，指出持有大量現金，或擁有高現金流，或有足夠的負債能力的企業投資時更傾向使用現金。

而國內學者則在基于國外學者研究的基礎上對現金流及現金流管理方面作出了如下研究：陳志斌（2002）指出現金流管理應是財務管理的基本而重要的內容，他們基于價值創造探討企業如何進行現金流管理。郭水河（2010）、劉惠麗（2012）分析了現金流管理的意義及目前存在的問題，并提出了相應企業如何做好現金流管理的對策和建議，期望能對企業的現金流管理起到一定的作用。杜汝芳（2012）指出現金的充裕與否直接影響企業的可持續發展，企業應當正確認識現金與利潤之間的關系，提出了現金流管理的建議供參考。李小燕（2006）運用組織循環理論提出對企業組織循環效率具有顯著表征能力的現金流類財務指標，并據此構建基于現金流信息結構的企業組織循環效率評價的神經網絡模型，力圖解決評價模型在實踐操作層面上的應用問題。黃輝（2007）提出用現金流而不是利潤來進行本量利分析。劉斌紅（2008）研究了現金流對于公司價值創造的影響作用。宛玲羽（2010）以價值鏈的理念為背景，以現金流為貫穿線，探討了公司理財的目標。國內學術界關于投資-現金流敏感性的研究至今沒有形成統一的認識（屈文洲等，2011）。有文從內部自由現金流的角度研究投資—現金流敏感性（馮巍，1999;楊華軍等，2007），也有從融資約束角度研究二者敏感性（辛清泉，2006;羅琦等，2007;屈文洲等，2011）。連玉君等（2008）以Almeida的研究為基礎，從現金-現金流敏感性角度檢驗了融資約束假說在中國的適用性，并從模型設定、衡量偏誤、內生性偏誤等角度重新審視了現金-現金流敏感性是否能檢驗融資約束假說，答案是肯定的。陳敏等（2011）以金融危機為背景，結合我國資本市場的實際情況，實證檢驗金融危機發生前后公司投資-金流敏感性影響的變化。汪?。?013）檢驗了采用新會計準則前后，上市公司提供的會計信息對投資-現金流敏感性的影響程度。李春霞等（2014）采集了1998～2011年滬深A股上市公司的微觀數據，采用廣義矩估計等方法，研究表明融資約束公司的正現金-現金流敏感性由信息不對稱所致，非融資約束公司的負現金-現金流敏感性由收入不確定所致。劉淑蓮等（2014）研究了在不同融資約束下，企業現金流波動性對并購行為中對價方式選擇的影響。

綜上所述，國內外學者近年來越來越關注現金流在企業營運中的作用。有的學者通過理論與實證分析指出企業在現金流及現金流管理方面存在著諸多問題，同時企業又經常容易忽視在現金流管理方面出現的問題，并過分強調利潤指標在企業財務分析中的作用，從而忽視了更能清楚體現企業財務狀況的現金流指標。對此，學者們也提出了可行的應對策略，作為企業今后對現金流管理的參考。有的學者以現金流管理或現金流指標為基礎，通過采用管理理論中諸如生命周期理論、價值鏈理論等理論、本量利分析和財務分析以及Logistic回歸模型或神經網絡模型等來對企業的價值創造和企業的財務管理進行研究，并提供企業發展戰略和戰術上的指導，為企業發展貢獻積極作用。有的學者則以企業現金流指標為基礎，通過對企業現金流的財務分析，并以現金-現金流敏感性為視角來研究企業的投資決策、融資決策和企業并購行為等是否可行，現金流對企業在經營、投資、融資和并購的決策上是否具有相關性?，F金流作為在可信度和及時性等方面優于利潤的指標，在研究中越來越受到學者的關注與重視，這必將為今后學者進行相關的財務風險預測、財務危機預警以及企業未來發展的研究提供更加有效的方法。

但現如今關于現金流的研究大都集中在以現金流為基礎，結合其他理論、模型進行的企業價值、發展、決策選擇等研究，真正關于現金流重要性、敏感性以及對企業財務風險的預測指導等方面的理論研究較少。雖然有強調對企業現金流管理重要性的研究文獻的出現，但大都各成一家，各執己見，并不能很好的融為一個體系。同時，如何將學者們的理論與實證研究的結果融入企業日常的生產經營管理活動中也是一個不容忽視的問題。例如，學者們的研究已經一再強調現金流對企業未來發展的重要性，但實際上在現行會計準則的條件下，企業仍然重視利潤指標的分析而忽視現金指標的作用。有些企業在進行年度預算時忽略了現金預算，或者即使進行了現金預算也并不全面，并不能持續不斷地根據企業自身的營運情況展開動態的現金預算。最后，企業的現金流管理是一個復雜而繁重的工作，它不僅僅是一個財務管理問題，也是資源配置、戰略管理、公司治理、組織結構與權力分配，涉及財務學、會計學、經濟學、管理學、金融學、社會學與倫理學等多學科交叉的問題。尤其是對我國中央企業、地方國有企業的母公司的現金流管理更是浩大繁瑣，同時影響深遠，因此選擇適合本行業或本企業的現金流管理方法也十分重要。

二、基于現金流的企業財務風險與危機預警研究

對于現金流量與財務危機的關系，國外學者進行了大量的研究。Blum（1974）構建了現金流量模型，以流動性、獲利性和變異性三類指標來構建模型，發現在流動資產減少，經營性支出增加，流動資產流入和流出量發生異常變動以及企業所處的行業不景氣，有逐漸衰敗的趨勢時，企業發生財務危機的概率增大。Largay和Stickney（1980）、Combola和Ketz（1983）、Combola（1983）認為，現金流量具有較強的預警功能，而Casey和Bartczak、Gentry等（1985）、Rajeswararao（1985）則認為，現金流量沒有預警功能。Mossman、Bell和Swarts（1998）對前人研究的破產預警模型進行了比較，即將財務指標類、現金流量類和市場收益信息類模型進行比較分析后發現，不存在令人完全滿意的破產預警模型，現金流量類模型在企業破產前兩三年的預測能力最為穩定，而財務指標類模型在破產前一年的判斷能力最強。

國內學者也在國外學者研究的基礎上，結合我國企業自身的特點進行了如下研究：蔡基棟（2004）驗證了現金流量信息對于評估公司價值的重要作用。王萍（2008）在闡述財務風險與現金流關系的基礎上，建立了基于現金流的財務風險控制框架，并提出財務風險控制策略與方案。饒育蕾（2009）設計了基于現金流的盈利指標并通過實證研究表明：相比應計制盈利指標，基于現金流的盈利指標與公司的價值相關性更強，具有更高的信息質量。聶麗潔（2011）在引入傳統財務預警指標設計的基礎上，構建了基于現金流的危機預警指標體系。實證表明：構建的現金流指標體系有能力單獨進行財務危機預警。李露（2011）主要分析了經營活動現金流量存在的虛假現象，并提出了提高經營活動現金流量財務分析質量的對策。張華倫（2005）、李珊（2013）、郭晶（2014）基于現金流量的視角提出企業財務危機預警的指標體系（償債能力指標設計、收益質量指標設計、財務彈性指標設計、現金流量結構指標設計以及創新發展能力指標設計），在此基礎上增加傳統的輔助性預警指標，最終構建企業財務預警指標體系。加強企業形成以價值創造為導向的現金流量管理思想，努力實現企業對現金流量財務預警的動態管理。武曉玲（2013）從我國上市公司融資約束下資金籌集的角度出發，發現經營活動現金流量的充足性、穩定性、結構合理性和成長性對財務危機的影響顯著，并據此給我國上市公司在經營、投資和財務監督等方面從現金流的視角提出了建議。張超（2013）、曹金臣（2013）、秦圣（2014）從現金流量出發，分析現金流與企業財務風險的關系，以及現金流量對財務風險預警的作用，介紹如何通過現金流量識別財務風險，最后提出防范財務風險的相應措施。

綜上所述，我國學者在國外學者基于現金流的企業財務風險與危機預警研究的基礎上，結合我國企業的財務現狀，進行了進一步的研究分析。近年來，學者們已經不再單純的以利潤指標來進行企業財務風險的判定與預測，而是更多的基于現金流指標，輔以利潤指標來進行相關財務風險的判定與預測，并試圖以現金流指標為基礎來進行企業可能出現的財務危機預警，以此來對企業未來財務管理發展指明方向并使企業在財務方面做好應對策略。有的學者在現金流的基礎上通過運用多元回歸模型、Logistic模型、CFaR模型等模型，并以企業的現金流指標為樣本，通過SPASS或Excel等統計軟件進行分析，并通過實證研究證明了上述指標與企業財務風險或危機之間的顯著相關性，以及該財務預警模型對企業財務風險或危機的預警是較為準確的。有的學者則從現金流與企業財務風險、財務危機之間的關系入手，并從經營、投資、籌資活動產生的凈現金流與零的關系來進行企業現金流量的分析，通過分析來進行相關的經營、投資、籌資的相關財務風險、危機的識別與預測，并找到企業在遇到相關財務風險或危機時的應對策略。學者們在研究中不斷的用理論與實證結果表明，現金流與企業財務風險關系密切，現金流指標對企業財務風險的預測和財務危機的預警具有重要的作用。企業要加強自身的現金流管理，這樣才能對本企業的財務狀況有一個更加準確與清晰的認知，清楚企業的資金流動方向，及時發現現金管理中可能存在的問題，采取積極有效的措施予以解決，從而降低企業財務風險，對財務危機進行預警。

雖然國內外學者在現金流與財務風險、危機預警以及財務質量的關系等方面的研究為企業今后的財務管理指明了方向，但是由于學術研究與企業的營運實際有一定的差異。因此，能否將學者們的相關研究結果應用于實際還需要更多的努力。由于我國會計準則是在權責發生制的基礎上建立起來的，企業現如今對利潤指標的財務分析程度還是要高于對現金流指標的財務分析程度，或者根本就不進行現金流指標的財務分析。但學術研究表明，現金流指標比利潤指標在財務風險預測與財務危機預警上準確性更強，因此我們應該從根本上改變企業的財務分析理念，使企業意識到現金流指標分析的重要性，并加強企業的現金流管理?？梢圆捎脴嫿ê捅３趾侠淼默F金流量組織結構，在財務分析指標體系中引入現金流量指標，建立和完善現金流信息系統，加強現金流管理的信息化建設，建立現金流風險預警系統等措施來加強企業的現金流管理。

三、結論

通過對國內外學者有關基于現金流及現金流管理角度的企業財務管理以及基于現金流的有關企業財務風險與危機預警的研究，從這兩方面文獻的綜述可以看出近年來學術界對企業現金流的重視程度直線上升。本文也試圖從兩方面研究的文獻綜述中理清脈絡，找出現如今研究中的熱點問題，發現現金流研究方面的欠缺，并希望通過對其評述為今后現金流領域的研究指明方向。

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