股票收益、企業風險和研發支出關系的實證研究

張佩璇

股票收益、企業風險和研發支出關系的實證研究

張佩璇

本文選取以2000-2015年為分析期的A股上市公司的股票為研究對象，對于企業風險、研發支出與股票收益之間的關系作了深入的研究。通過實證分析發現，股票收益與企業風險和企業資本化研發支出存在顯著的正向關系，與費用化的研發支出呈現負向關系。本文通過研究，希望深化人們對影響股票收益的因素的認識，發現適應中國國情的研發活動的一些特征，從而有助于投資者進行投資組合的決策。

股票收益；企業風險；費用化研發支出；資本化研發支出

一、引言

中國保監會2013年3月19日公布，2012年中國保險業實現投資收益2085.09億元(人民幣，下同)，投資收益率僅為3.39%，為近年的低點。探究公司股票投資收益降低的原因，可能是公司發展戰略的變化，使原管理團隊不能適應新的運營環境；可能是高管原有的經營理念不能給公司帶來優厚的市場價值，而使公司營業利潤降低，公司利潤大小直接影響到股息、紅利的多少，從而會影響該公司的股票價格。

基于以上分析，本文將研究方向限定在股票投資風險是否會與公司研發投資和投資風險的關系產生影響上。

二、假設提出和相關理論

陸國慶（2011）認為，企業股票收益也可以用企業業績來闡述，因為只有好的業績才能有良好的收益由于研發費用計入的是企業的費用支出，而不是資本，所以費用化研發支出對收益的影響應該是負面的，它作為一個費用化支出影響了企業報表最終收益的數字，造成股票收益的降低，結合以上，本文得到第一個假設：

H1：費用化研發支出會降低企業的股票收益

Eberhart，Maxwell和Siddiqe（2004）一般來說，研發支出在本期的作用并不會很明顯，因為它并不影響當期利潤，而一項新技術從產生到轉化為具體的新產品，最后產生經濟效益存在一段時間的滯后。因此，資本化的研發支出對于股票收益的作用主要體現在后期，作用機制也與費用化的研發支出不盡相同。故而，本文提出第二個假設：

H2:資本化研發支出會提高企業的股票收益

Kotari，Leguerre和Leone（2002）指出只有風險和效益相統一的條件下，即只有當高風險能得到高的股票收益的時候，投資行為才能得到有效的調節。在對企業經濟效益的評估中是對風險的一種補償只有許以高回報率，才會吸引高投資，因此我們提出了第三個假設：

H3：企業承擔的高風險會提高股票收益

三、實證研究模型設計

本文根據Li Dongmei（2011）和Botoson,Plummee,和wen（2011）提出了關于股票收益、研發支出（包括資本化和費用化部分）和企業風險之間的綜合影響模型。

其中，SRi,t代表第t年的股票投資收益，在數據處理時用股票投資收益的對數作為替代變量。我們使用2000年至2011年共11年的數據來研究該模型。RD代表費用化研發支出，我們用研發費用取對數來替代。RD/Ta代表費用化研發支出占總資產的比率，費用化研發支出用費用化的數額代替。RD/Oi代表費用化研發支出占總營業收入的比率，我們使用“研發費用/總營業收入”來計算。以上三項均可作為RDi,t的替代變量。Beta即Beta值，是CAPM模型中的β系數。Ubeta是Ubeta值，用“beta/(1+長期負債/股東總權益）”代替。以上二項均可作為Betai,t的替代變量。

四、實證結果及分析

（一）描述性統計分析

表1展示的是所有樣本數據的統計分析結果。

（二）相關分析

本文在進行相關分析的時候，將有關費用化的研發支出相關分析和資本化的相關分析分別進行，因為資本化研發支出的相關分析與費用化相關分析的變量之間不存在相關分析的必要。

（三）回歸分析

從表4中可以看到，在M1中，RDi,t符號為負，且通過了1%水平下的雙尾檢驗，說明了中國企業股票收益的確定是考慮了費用化研發支出的，費用化研發支出越高，股票收益也就越低，這驗證了假設一。另外，在M1中，

Betai,t的符號顯著為正，通過了1%水平下的雙尾檢驗，說明了投資會給予投資者因為風險而帶來的損失一定的補償，即投資所承擔的風險越高，得到的股票收益就會越高.這驗證了假設三。

表1 ：全樣本描述性統計分析

表2 ：股票收益與費用化研發支出之間的相關分析

注：***為1%顯著性水平通過檢驗（雙尾），**為5%顯著性水平通過檢驗（雙尾），*為10%顯著性水平通過檢驗（雙尾）

表4 ：變量系數回歸表

五、結論及政策建議

（一）結論

本文研究了研發支出、企業風險與股票收益的關系，在研究了股票收益與研發支出、企業風險之間的單變量關系的基礎上又研究了研發支出通過企業風險等因素間接影響股票收益的內容，在此基礎上研究了國有企業與非國有企業對于研發活動的影響，并進一步結合中國的實際情況初步研究了企業資本化與費用化研發支出的性質對于變量之間關系的影響。結果發現：

1.企業的股票收益與企業資本化研發支出存在正向相關關系，說明了資本化研發支出有利于提升企業的績效、聲譽、增長能力等綜合能力，使得企業的估值有了長期基礎，對企業的股票收益將會大大提高。這源于資本化研發支出對企業的經營業績有一定的貢獻，企業對于長期性戰略性投資會給予一定的補償。

2.費用化的研發支出會提高企業的經營風險，其所占的比例越大，對企業的發展越不利。依據數據顯示，費用化的研發支出與企業的股票收益呈現負相關關系，這說明費用化支出影響了企業報表最終收益的數字，造成了股票收益的降低。

3.企業所承擔的高風險會給企業帶來高的股票收益。被投資企業為了吸引更高更多的投資，就許諾了更高的收益率和回報率。這就使得在風險和效益相統一的條件下，即只有當高風險能得到高的股票收益的時候，投資行為才能得到有效的調節。

（二）政策建議

針對本文的研究結果，本文提出以下政策建議：

1.國家應加強對企業研發活動的支持力度，鼓勵企業積極進行研發，提高研發支出占營業收入或總資產的比例。對于高新技術企業更要提高優惠力度。

2.企業不可為了擴大經營規模，提高自身實力而盲目擴張。一般來說，企業的規模越大，實習越雄厚，生產與經營的規模效益越好，發展的穩定性越強，因而股票容易受到股票投資者的親睞。

3.應該進一步強化信息披露，尤其需要滾動、及時、動態的信息披露，加強信息監管，以便投資人評價企業的發展前景，正確進行風險定價，使得風險承受能力低的投資者能遠離高風險的股票投資，風險承受能力高的投資者可適當進行高風險的股票投資，做到高風險和低風險的合理配置。

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（作者單位：青海民族大學工商管理學院)