高管薪酬差距促進(jìn)企業(yè)戰(zhàn)略變革么？
——基于中國基金行業(yè)的實(shí)證研究

邵劍兵，李 威

(遼寧大學(xué) 商學(xué)院，遼寧 沈陽 110036)

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高管薪酬差距促進(jìn)企業(yè)戰(zhàn)略變革么？
——基于中國基金行業(yè)的實(shí)證研究

邵劍兵，李 威

(遼寧大學(xué) 商學(xué)院，遼寧 沈陽 110036)

高管薪酬差距是公司治理框架下的重要激勵(lì)機(jī)制。利用高階梯隊(duì)理論和企業(yè)行為理論對(duì)高管薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)的作用機(jī)理進(jìn)行研究，從目標(biāo)期望水平與實(shí)際績效比較的角度揭示高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革之間存在的關(guān)聯(lián)。利用中國基金行業(yè)的數(shù)據(jù)展開經(jīng)驗(yàn)分析，發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)及行業(yè)內(nèi)的基金經(jīng)理薪酬差距都會(huì)對(duì)基金投資組合風(fēng)險(xiǎn)程度產(chǎn)生顯著的正向影響，且高管學(xué)歷對(duì)上述關(guān)系存在著顯著的調(diào)節(jié)作用，對(duì)豐富高管薪酬差距激勵(lì)機(jī)理有一定的理論貢獻(xiàn)。

基金行業(yè)；高管人員；薪酬差距；戰(zhàn)略變革

主流的公司治理理論認(rèn)為，高管薪酬差距是不可或缺的激勵(lì)機(jī)制，但大量的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，高管薪酬差距與企業(yè)績效之間卻存在著“霧里看花”的關(guān)系，如由錦標(biāo)賽理論得出的正向影響、由行為理論得出的負(fù)向影響以及上述兩種理論同時(shí)作用下的倒U型關(guān)系等[1-8]。大多數(shù)研究認(rèn)為，高管薪酬差距會(huì)直接影響到他們的努力程度，故必然就會(huì)對(duì)企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生影響。從現(xiàn)實(shí)來看，上述邏輯還存在一個(gè)尚未打開的黑箱，即受到薪酬差距激勵(lì)后的高管提高努力程度之后，究竟會(huì)采取何種類型的行為，僅僅是較以往更加勤懇還是會(huì)采取一些戰(zhàn)略變革。依據(jù)企業(yè)行為理論，當(dāng)目標(biāo)期望水平與實(shí)際績效存在差異的時(shí)候，會(huì)促發(fā)高管實(shí)施變革的內(nèi)在動(dòng)機(jī)，而高管薪酬差距是測量上述落差的一個(gè)重要替代變量。因而，利用薪酬差距研究企業(yè)行為理論框架下戰(zhàn)略變革的形成邏輯具有重要的意義。

本文利用中國基金行業(yè)前20家基金公司的旗下基金為研究樣本，利用中國不同基金管理公司之間基金經(jīng)理的薪酬差距和基金家族內(nèi)部基金經(jīng)理之間的薪酬差距為工具，試圖解釋高管薪酬差距是否會(huì)引發(fā)企業(yè)戰(zhàn)略變革。本文研究發(fā)現(xiàn)，公司內(nèi)薪酬差距和行業(yè)內(nèi)薪酬差距都會(huì)導(dǎo)致組織采取戰(zhàn)略變革，這說明當(dāng)高管薪酬相對(duì)于企業(yè)內(nèi)或行業(yè)內(nèi)其他高管出現(xiàn)差距的時(shí)候，他們都會(huì)試圖采取變革來提升企業(yè)績效，這在一定程度上反映了薪酬差距所帶來的正向激勵(lì)作用。此外，本文還發(fā)現(xiàn)，學(xué)歷對(duì)高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革之間關(guān)系起到了顯著的調(diào)節(jié)作用，這表明學(xué)歷會(huì)影響高管對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，繼而反映在企業(yè)戰(zhàn)略變革行為上。

一、文獻(xiàn)綜述與假設(shè)提出

(一)高管薪酬差距與企業(yè)戰(zhàn)略變革

傳統(tǒng)的錦標(biāo)賽理論認(rèn)為，過大的薪酬差距之所以會(huì)促進(jìn)企業(yè)績效提升，主要原因是職位晉升后報(bào)酬增加的預(yù)期會(huì)激發(fā)低階高管成員的努力程度。那么，低階高管成員究竟會(huì)如何努力呢？一般認(rèn)為，當(dāng)?shù)碗A高管數(shù)量較多且相互差異不明顯的時(shí)候，他們要面臨更加激烈的晉升競爭，這就需要他們獲得突出的業(yè)績以便從眾多候選人中脫穎而出。高風(fēng)險(xiǎn)往往與高收益伴隨，期待獲得突出業(yè)績就需要這些低階高管采取更為冒險(xiǎn)性的經(jīng)營行動(dòng)，即戰(zhàn)略變革。如果保持穩(wěn)健的經(jīng)營戰(zhàn)略，盡管不會(huì)出現(xiàn)大的問題，但也難以在眾多對(duì)手的競爭中取勝。

企業(yè)行為理論認(rèn)為，實(shí)際績效與目標(biāo)期望水平的相對(duì)差距將會(huì)促使企業(yè)實(shí)施冒險(xiǎn)決策[9-10]。連燕玲等(2015)認(rèn)為，這可以理解成當(dāng)組織實(shí)際績效低于“目標(biāo)期望水平”的時(shí)候，有限理性的高管會(huì)認(rèn)為組織處于“損失”狀態(tài)，進(jìn)而會(huì)尋找組織存在的問題并加以解決[11]。卡尼曼和特韋爾斯基(Kahneman & Tversky，1979)則認(rèn)為，實(shí)際績效與目標(biāo)期望水平相差越大(低)，高管認(rèn)為組織處于損失狀態(tài)的惡劣情況就越嚴(yán)重，其下一步行為的冒險(xiǎn)程度也會(huì)加劇，比如企業(yè)會(huì)實(shí)施具有較高風(fēng)險(xiǎn)性且具有創(chuàng)新特征的戰(zhàn)略變革等[12]。對(duì)企業(yè)高管而言，他們每年都會(huì)與董事會(huì)商討經(jīng)營目標(biāo)，并以此為其年終業(yè)績考核的基礎(chǔ)，完成目標(biāo)與否會(huì)直接影響他們所獲薪酬水平的高低。績效薪酬在其總薪酬中所占比例越高，他們對(duì)年度經(jīng)營目標(biāo)完成與否的關(guān)注度也會(huì)越高。如果董事會(huì)在設(shè)定年度經(jīng)營目標(biāo)的時(shí)候，采取企業(yè)內(nèi)部或行業(yè)地位的相對(duì)績效指標(biāo)，這就會(huì)建立起高管薪酬差距和企業(yè)實(shí)際經(jīng)營績效之間的關(guān)聯(lián)。基于高階梯隊(duì)理論和企業(yè)行為理論的分析，本文認(rèn)為高管薪酬差距越大，高管進(jìn)行冒險(xiǎn)性戰(zhàn)略變革的動(dòng)機(jī)也會(huì)越強(qiáng)。這是因?yàn)椋?/p>

第一，如果高管薪酬差距不大，意味著其所負(fù)責(zé)的業(yè)務(wù)單位或所在企業(yè)的績效水平處于相對(duì)靠前的位置，即實(shí)際業(yè)績水平相對(duì)較高。處于經(jīng)營良好狀態(tài)下的組織并不會(huì)主動(dòng)進(jìn)行戰(zhàn)略性變革，而更傾向于相對(duì)穩(wěn)健地延續(xù)已有的戰(zhàn)略措施。第二，較大的高管薪酬差距令董事會(huì)或投資者對(duì)高管的經(jīng)營能力產(chǎn)生質(zhì)疑，這也迫使其不得不采取相應(yīng)的措施來改善績效，否則其所積累的人力資本價(jià)值會(huì)大幅度降低，公司內(nèi)其他低職位的高管也會(huì)向他們提出挑戰(zhàn)[13]。因此，糟糕的業(yè)績使高管不得不面臨可能被解雇的命運(yùn)。在這種境況下，冒險(xiǎn)一搏的戰(zhàn)略性變革成為高管們的優(yōu)先選擇。第三，相對(duì)較小的薪酬差距會(huì)削弱高管進(jìn)行變革的動(dòng)機(jī)，即使打算變革，也需要耗費(fèi)較大的努力來說服董事會(huì)。基尼和威廉姆森(Kini & Williams，2012)認(rèn)為，較大的高管薪酬差距反而會(huì)促使他們采取高風(fēng)險(xiǎn)的措施，也更容易得到董事會(huì)的支持[14]。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：企業(yè)內(nèi)高管薪酬差距越大，高管進(jìn)行戰(zhàn)略變革的程度越高。

職業(yè)經(jīng)理人具有顯著二元?jiǎng)趧?dòng)力的市場特性，即存在著在企業(yè)內(nèi)部由組織承諾作為核心的內(nèi)部晉升制度和企業(yè)外以供給關(guān)系為核心的市場交易制度等兩種不同的運(yùn)行機(jī)制。由于兩種機(jī)制存在著較為明顯的差異，其薪酬水平也會(huì)有所不同。一般來說，同組織承諾相匹配的企業(yè)薪酬方案通常會(huì)低于市場中的現(xiàn)有職業(yè)經(jīng)理人的報(bào)酬水平，這是因?yàn)閮?nèi)部勞動(dòng)力市場的雇傭契約中包含著企業(yè)對(duì)受雇方的隱性承諾。不過，對(duì)于職業(yè)經(jīng)理人流動(dòng)性較大的行業(yè)來說，高管薪酬受市場供求關(guān)系的影響更大，這就會(huì)促使內(nèi)部勞動(dòng)力市場價(jià)格趨近于外部勞動(dòng)力市場價(jià)值，高管進(jìn)行行業(yè)內(nèi)薪酬比較的意愿也更加強(qiáng)烈。

古德曼(Goodman，1974)指出，社會(huì)比較理論認(rèn)為，單個(gè)個(gè)體都會(huì)對(duì)自我進(jìn)行評(píng)價(jià)，當(dāng)不存在客觀的衡量標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，人們往往就轉(zhuǎn)而尋找他人作為可替代的比較尺度對(duì)自我進(jìn)行評(píng)價(jià)，而被選為參照物的客體通常會(huì)和自己具有相似的能力或條件[15]。根據(jù)社會(huì)比較理論，進(jìn)行社會(huì)比較之后的結(jié)果通常會(huì)對(duì)個(gè)體的行為產(chǎn)生相應(yīng)的影響。可以推斷，由于高管薪酬是職業(yè)經(jīng)理人自身價(jià)值的直接體現(xiàn)，行業(yè)內(nèi)不同企業(yè)高管薪酬的差距將會(huì)引發(fā)與此相關(guān)的社會(huì)比較，也必然會(huì)對(duì)這些高管及其所在企業(yè)的經(jīng)營行為產(chǎn)生影響。當(dāng)企業(yè)內(nèi)員工感受到的薪酬水平與行業(yè)平均水平之間存在較大差距時(shí)，往往會(huì)使員工產(chǎn)生負(fù)面情緒，導(dǎo)致其采取一系列降低勞動(dòng)生產(chǎn)率甚至反生產(chǎn)行為，進(jìn)而為組織績效帶來負(fù)面影響，王軍(2014)的實(shí)證研究結(jié)果也支持了這個(gè)結(jié)論[16]。那么，高管是否會(huì)與員工采取類似行為呢？畢竟高管在企業(yè)內(nèi)擁有更大的管理自主權(quán)，他們有能力改變現(xiàn)有的經(jīng)營狀況，也更容易實(shí)現(xiàn)跨企業(yè)的流動(dòng)。從另一方面看，如果他們采取低效率的消極工作行為，最終導(dǎo)致被董事會(huì)解職，將會(huì)給他們的人力資本價(jià)值造成巨大的損失。因此，經(jīng)過比較后采取積極行動(dòng)，很可能是作為有限理性人的高管們的優(yōu)先選擇。特別是將高管薪酬理解為職業(yè)經(jīng)理人內(nèi)在價(jià)值的信號(hào)，行業(yè)內(nèi)薪酬的相對(duì)位置就顯得尤為重要，一旦與行業(yè)高管薪酬的最高值相差加大，高管必然會(huì)采取相應(yīng)行動(dòng)。本文認(rèn)為，行業(yè)內(nèi)高管薪酬差距越大，高管采取戰(zhàn)略變革的程度也會(huì)越高。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：行業(yè)內(nèi)高管薪酬差距越大，高管進(jìn)行戰(zhàn)略變革的程度越高。

(二)高管任職特征的調(diào)節(jié)效應(yīng)

卡彭特等(Carpenter et al.，2004)指出，根據(jù)高階梯隊(duì)理論的觀點(diǎn)，高管成員的人口統(tǒng)計(jì)變量特征是企業(yè)戰(zhàn)略變革的重要前因變量，這些特征因素包括任期、學(xué)歷等[17]。下面將分別從任期和學(xué)歷兩個(gè)視角研究其對(duì)高管薪酬差距、戰(zhàn)略變革與企業(yè)績效之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

1.高管任期的調(diào)節(jié)作用

高管任期是與高管領(lǐng)導(dǎo)力密切相關(guān)的一個(gè)重要外顯性指標(biāo)。對(duì)高管擁有較長任期的含義，可以從三個(gè)方面來理解：第一，高管能夠保持現(xiàn)有的職位，意味著其此前的經(jīng)營行為和企業(yè)績效，包括其個(gè)人能力和素質(zhì)等，都得到了董事會(huì)和投資者的認(rèn)可。任期越長，這種認(rèn)可程度往往也就越高，相應(yīng)的董事會(huì)對(duì)高管的授權(quán)也會(huì)逐漸增加。因此，高管的任期也往往被視作衡量高管權(quán)力大小的重要指標(biāo)。第二，高管在一家企業(yè)的任職行為可以視作是其進(jìn)行人力資本專用性投資的活動(dòng)，即形成了與該企業(yè)較為密切的專用性資產(chǎn)。高闖和邵劍兵(2001)的研究發(fā)現(xiàn)，在一家企業(yè)任職時(shí)間越長，其專用性資產(chǎn)也就越高，這其實(shí)也增加了高管主動(dòng)離職的沉沒成本，對(duì)以知識(shí)密集為特征的高科技企業(yè)尤其如此[18]。第三，根據(jù)總裁認(rèn)知的生命周期，當(dāng)高管的任期逐漸延長，其經(jīng)營風(fēng)格和認(rèn)知模式等也會(huì)變得相對(duì)固化，而以往的成功經(jīng)驗(yàn)進(jìn)一步強(qiáng)化了這一過程。高管一旦形成一定的認(rèn)知模式就很難改變，往往也不會(huì)對(duì)企業(yè)現(xiàn)有的運(yùn)作模式做出調(diào)整，這反而弱化了企業(yè)對(duì)動(dòng)態(tài)環(huán)境的適應(yīng)能力。

當(dāng)然，高管薪酬與任期之間也存在著相關(guān)性，一般隨著高管任期的延長，其薪酬水平也會(huì)隨之提高，高管薪酬與任期相關(guān)的部分也可以被視作對(duì)其忠誠度的獎(jiǎng)勵(lì)。考慮到這部分往往體現(xiàn)在退休金計(jì)劃里，特別是在以績效定薪酬的行業(yè)中，與任期相關(guān)薪酬所帶來的影響可以不考慮在內(nèi)。

假設(shè)3a：高管任期對(duì)企業(yè)內(nèi)高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革的關(guān)系存在著顯著的調(diào)節(jié)作用。

假設(shè)3b：高管任期對(duì)行業(yè)內(nèi)高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革的關(guān)系存在著顯著的調(diào)節(jié)作用。

2.高管學(xué)歷的調(diào)節(jié)作用

高管特征的另一個(gè)重要因素就是學(xué)歷。依據(jù)信號(hào)理論，盡管文憑不一定是能力的絕對(duì)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，而魯倩和賈良定(2009)認(rèn)為，在信息不對(duì)稱的職業(yè)經(jīng)理人市場中卻可以成為能力的象征[19]。高學(xué)歷往往意味著在處理信息、適應(yīng)環(huán)境以及在復(fù)雜動(dòng)態(tài)環(huán)境下的決策能力也會(huì)更強(qiáng)，佟愛琴等(2012)認(rèn)為這些能力都可以幫助提升企業(yè)績效[20]。此外，近年來越來越多的職業(yè)經(jīng)理人接受了MBA教育的理念，也積極通過學(xué)習(xí)來獲得MBA或EMBA學(xué)位，他們所經(jīng)歷的學(xué)歷教育反過來強(qiáng)化了其人際關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，提升其作為高管所需要的社會(huì)資本及個(gè)人能力。尤其是在以量化投資為主的基金行業(yè)中，較高的學(xué)歷有助于高管在紛繁復(fù)雜的動(dòng)態(tài)環(huán)境中準(zhǔn)確地識(shí)別和判斷機(jī)會(huì)，進(jìn)而抓住機(jī)遇，推動(dòng)企業(yè)績效的提升。這有助于理解高管學(xué)歷與戰(zhàn)略變革之間的關(guān)系，但高管學(xué)歷高低是否會(huì)影響高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革之間的關(guān)系呢？

圖1 本文研究模型

當(dāng)高管薪酬差距較大，即其經(jīng)營業(yè)績?cè)谄髽I(yè)內(nèi)或行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)較為嚴(yán)重困境的時(shí)候，高管會(huì)面臨巨大的壓力，這迫使他們不得不采取行動(dòng)。俗話說，“光腳不怕穿鞋的”，高管的學(xué)歷越高，他們對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度也就越謹(jǐn)慎，即使業(yè)績下滑以致出現(xiàn)較大的困境，他們也不會(huì)貿(mào)然采取戰(zhàn)略變革。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)4a：高管學(xué)歷對(duì)企業(yè)內(nèi)高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革的關(guān)系存在著顯著的調(diào)節(jié)作用。

假設(shè)4b：高管學(xué)歷對(duì)行業(yè)內(nèi)高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革的關(guān)系存在著顯著的調(diào)節(jié)作用。

綜上，本文提出的理論模型如圖1所示。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本研究選取了中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的截至2015年9月底中國公募基金規(guī)模排名前20名的基金管理公司，以這20家基金管理公司旗下管理的538只公募基金為樣本進(jìn)行分析，如見表1所示，截取這538支基金在2005—2014年的基金經(jīng)理數(shù)據(jù)及相關(guān)基金業(yè)績數(shù)據(jù)。剔除缺失的數(shù)據(jù)后得到2010個(gè)有效樣本觀測值。本研究的樣本數(shù)據(jù)來源于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫，采用軟件SPSS 19.0進(jìn)行了回歸分析。

表1 公募基金規(guī)模排名

資料來源：中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站。

(二)變量定義(如表2所示)

1.被解釋變量

根據(jù)本文的假設(shè)，將戰(zhàn)略變革作為因變量，用下一期基金的貝塔系數(shù)來衡量。貝塔系數(shù)是衡量某只基金的收益相對(duì)于市場基準(zhǔn)收益的整體波動(dòng)性，某只基金的貝塔系數(shù)越大，則該支基金的收益波動(dòng)性就會(huì)越大，基金的風(fēng)險(xiǎn)也就會(huì)越大。

2.解釋變量

基金經(jīng)理的薪酬差距。目前基金年報(bào)里還未披露基金經(jīng)理取得的薪酬數(shù)額，因而無法獲取相應(yīng)的數(shù)據(jù)來比較基金經(jīng)理之間的薪酬差距。因此，參照已有研究的做法，本文根據(jù)基金管理公司提取的年度報(bào)酬除以基金的規(guī)模來間接衡量基金經(jīng)理取得的薪酬[21]。基金家族內(nèi)部基金經(jīng)理之間薪酬差距(PG1)采用每位基金經(jīng)理的報(bào)酬減去基金家族內(nèi)部全體基金經(jīng)理們的薪酬平均值后除以基金家族內(nèi)部全體基金經(jīng)理的報(bào)酬平均值來衡量，而基金經(jīng)理在行業(yè)內(nèi)的薪酬差距(PG2)采用每位基金經(jīng)理的報(bào)酬減去該行業(yè)內(nèi)全體基金經(jīng)理的薪酬平均值后除以行業(yè)內(nèi)全體基金經(jīng)理的薪酬平均值來衡量。

基金經(jīng)理的證券從業(yè)經(jīng)歷(time)，根據(jù)基金經(jīng)理在證券行業(yè)從事相關(guān)工作的時(shí)間來計(jì)算；基金經(jīng)理的學(xué)歷(degree)，按照基金經(jīng)理取得的最高學(xué)歷，將博士賦值為1，碩士及以下賦值為0。

3.控制變量(Control Variables)

本文的研究引入以下控制變量：上市板塊(plate)，按照基金最初上市的不同板塊進(jìn)行區(qū)分；基金類型(type)，劃分為債券型、混合型、聯(lián)接基金、保本型、股票型、貨幣型和其他型；所屬基金管理公司，根據(jù)基金登記時(shí)的基金管理人的全稱(name)，按照基金管理公司的規(guī)模從大到小進(jìn)行編號(hào)；年份，從2005—2014年。

表2 變量定義

(三)模型構(gòu)建

為驗(yàn)證本文提出的假設(shè)，構(gòu)建了下述模型。模型1用來檢驗(yàn)自變量的變化對(duì)因變量所造成的影響，測量基金經(jīng)理薪酬差距對(duì)于戰(zhàn)略變革是否有顯著的影響及作用方向。模型2引入了time和degree兩個(gè)調(diào)節(jié)變量，檢驗(yàn)自變量對(duì)于因變量β的影響以及time和degree在兩者之間起到的調(diào)節(jié)作用。

模型1：βi+1=α+λ1plate+λ2type+λ3name+λ4time+λ5degree+λ6year+λ7PG+ε

模型2：βi+1= α+λ1plate+λ2type+λ3name+λ4time+λ5degree+λ6year+λ7PG+λ8time×

PG+λ9degree×PG+ε

三、實(shí)證結(jié)果與討論

(一)描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)關(guān)系

表3呈現(xiàn)了本文研究所涉及變量的描述性統(tǒng)計(jì)情況，其中基金的投資風(fēng)險(xiǎn)(β)介于-2.263～2.024，平均投資風(fēng)險(xiǎn)為0.644，標(biāo)準(zhǔn)差為0.349；公司內(nèi)部薪酬差距即基金家族內(nèi)基金經(jīng)理之間的薪酬差距(PG1)介于-1.000～3.000，均值為0.080，標(biāo)準(zhǔn)差為0.549；行業(yè)薪酬差距(PG2)處于-1.000～4.000，均值為0.080，標(biāo)準(zhǔn)差為0.557；基金經(jīng)理的證券從業(yè)時(shí)間time最長的達(dá)到了25年，最短的僅為2年，平均從業(yè)時(shí)間為10.270年，標(biāo)準(zhǔn)差為4.032；基金經(jīng)理的學(xué)歷degree取值為0或1，均值為0.190，標(biāo)準(zhǔn)差為0.390；基金的上市板塊plate賦值為1或者4，均值是3.520，標(biāo)準(zhǔn)差是1.099；基金的類型type賦值為2～8，均值是2.530，標(biāo)準(zhǔn)差是1.352。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

通過表4可以看出，基金的投資風(fēng)險(xiǎn)和基金經(jīng)理的薪酬差距之間存在顯著的關(guān)系，不管是基金家族內(nèi)部基金經(jīng)理之間的薪酬差距還是不同基金家族間基金經(jīng)理的薪酬差距和基金投資風(fēng)險(xiǎn)之間都是顯著的正相關(guān)關(guān)系，說明基金經(jīng)理之間的薪酬差距和戰(zhàn)略變革之間有緊密的關(guān)聯(lián)。

表4 相關(guān)系數(shù)

注：*P<0.1，**P<0.05，***P<0.01。

(二)討論

1.高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革

導(dǎo)致企業(yè)戰(zhàn)略變革的因素，既包括來自于外部環(huán)境的諸多變化或壓力等，也有企業(yè)自身謀求發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)機(jī)。高階梯隊(duì)理論認(rèn)為，高管團(tuán)隊(duì)的認(rèn)知模式會(huì)促使戰(zhàn)略變革，進(jìn)而對(duì)企業(yè)績效產(chǎn)生影響[22，17]。引發(fā)高管認(rèn)知模式的一個(gè)重要因素就是“目標(biāo)期望水平”與“實(shí)際績效”之間的差距，當(dāng)高管發(fā)現(xiàn)組織的實(shí)際績效與目標(biāo)期望水平相差較大的時(shí)候，就會(huì)認(rèn)為組織陷入到困境當(dāng)中，也會(huì)感受到來自于股東、投資者以至于整個(gè)資本市場的巨大壓力，不得不采取變革行為，以謀求變化。從現(xiàn)有的研究看，陳(Chen，2008)和賀小剛(2013)在研究中主要采用歷史經(jīng)營期望落差和行業(yè)經(jīng)營期望落差來測量上述差距[23-24]，這里的績效指標(biāo)主要采用的是總資產(chǎn)回報(bào)率(ROA)。盡管此前文獻(xiàn)研究表明這樣選取指標(biāo)存在著合理性，但考慮到中國當(dāng)前所處轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)階段以及多數(shù)企業(yè)長期高速發(fā)展的實(shí)際情況，采用ROA未必恰當(dāng)。當(dāng)高管薪酬中與企業(yè)績效相關(guān)部分所占比例較高的時(shí)候，采用高管薪酬作為衡量上述落差的代理變量可能是更好的選擇。不可否認(rèn)，由于高管薪酬里還包括與人力資本價(jià)值相關(guān)的內(nèi)容，這會(huì)影響其作為代理變量的效果。

從本文的實(shí)際檢驗(yàn)結(jié)果看，企業(yè)內(nèi)或行業(yè)內(nèi)的高管薪酬差距都與戰(zhàn)略變革存在著顯著的正相關(guān)關(guān)系[25]。表5是數(shù)據(jù)回歸結(jié)果，Model2和Model3檢驗(yàn)了基金家族內(nèi)基金經(jīng)理之間的薪酬差距以及不同基金家族間基金經(jīng)理的薪酬差距和基金投資風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。由回歸結(jié)果可以看出，基金經(jīng)理薪酬差距和基金投資風(fēng)險(xiǎn)之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系(P<0.01)，說明薪酬差距擴(kuò)大會(huì)促使基金經(jīng)理采取更加冒險(xiǎn)的投資策略，以期獲得更高的收益，假設(shè)1和假設(shè)2均得到驗(yàn)證。

2.高管任期、學(xué)歷的調(diào)節(jié)作用

從Model1—Model3可以看到，高管任期同戰(zhàn)略變革之間表現(xiàn)為負(fù)相關(guān)關(guān)系，高管的最終學(xué)歷同戰(zhàn)略變革之間表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系，且二者的顯著性均較高。這表明：第一，當(dāng)高管人員所取得的業(yè)績得到公司內(nèi)更高層級(jí)管理者或董事會(huì)的認(rèn)可后，他們的任期就會(huì)不斷延長，在公司內(nèi)的地位也變得越來越穩(wěn)固。依據(jù)總裁生命周期理論，這些任期較長的高管會(huì)逐漸將其對(duì)公司經(jīng)營運(yùn)作的認(rèn)知模式加以固化下來，他們采取戰(zhàn)略變革的意愿也隨之逐步降低，甚至表現(xiàn)為排斥變革。第二，如本文前面所述，高管擁有較高的學(xué)歷意味著他們可以在高風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境下進(jìn)行更為理性的分析與判斷，而不是貿(mào)然做出決策。當(dāng)然，這并不是說他們就排斥變革，而是在面臨變革時(shí)機(jī)的時(shí)候，他們表現(xiàn)得更為謹(jǐn)慎。一旦遇到機(jī)遇，他們會(huì)憑借其專業(yè)知識(shí)背景和自身良好的綜合分析能力，主動(dòng)地采取變革舉措。在對(duì)專業(yè)知識(shí)背景要求更高的行業(yè)中，高管的高學(xué)歷與戰(zhàn)略變革之間會(huì)表現(xiàn)出明顯的正相關(guān)關(guān)系。

表5 回歸分析

注：*P<0.1，**P<0.05，***P<0.01。

本文利用乘積交叉項(xiàng)分析了高管任期和高管學(xué)歷的調(diào)節(jié)效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)degree存在著顯著的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)(b=0.287，P<0.001；b=0.291，P<0.001)。Model4和Model5檢驗(yàn)了基金經(jīng)理的證券從業(yè)經(jīng)歷對(duì)于基金經(jīng)理的薪酬差距和基金的投資風(fēng)險(xiǎn)二者之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。回歸結(jié)果顯示，基金經(jīng)理證券從業(yè)經(jīng)歷在基金經(jīng)理內(nèi)部薪酬差距及行業(yè)薪酬差距和基金投資風(fēng)險(xiǎn)之間并沒有起到顯著的調(diào)節(jié)作用，假設(shè)3a和3b均被否定。Model6和Model7檢驗(yàn)了基金經(jīng)理的最終學(xué)歷水平對(duì)于基金經(jīng)理的薪酬差距和基金的投資風(fēng)險(xiǎn)二者之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)。由回歸結(jié)果可以看出，基金經(jīng)理的最終學(xué)歷對(duì)于基金經(jīng)理的薪酬差距和基金的投資風(fēng)險(xiǎn)之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)均顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)4a和4b均得到了支持。

上述結(jié)果可以理解為：(1)無論高管任期長短，高管薪酬差距與企業(yè)戰(zhàn)略變革之間的正向關(guān)系并沒有發(fā)生明顯變化。也就是說，任期并沒有對(duì)高管薪酬與戰(zhàn)略變革之間關(guān)系產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用。之所以會(huì)出現(xiàn)上述結(jié)果，本文認(rèn)為，全模型顯示出高管任期與戰(zhàn)略變革之間穩(wěn)健性地存在著顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即高管任期越長，他們進(jìn)行戰(zhàn)略變革的程度也就越低。不過，當(dāng)高管的薪酬差距較大時(shí)，他們還是會(huì)感覺到職業(yè)危機(jī)和人力資本大幅度貶值的風(fēng)險(xiǎn)，這就必然會(huì)促使他們采取戰(zhàn)略變革，即便此時(shí)他們?nèi)纹谳^長。因而，從這里可以發(fā)現(xiàn)，即便那些從業(yè)多年的基金經(jīng)理，他們無法擺脫基金行業(yè)中存在著的激烈職業(yè)競爭。(2)學(xué)歷高低與否對(duì)高管薪酬差距與企業(yè)戰(zhàn)略變革之間的正向關(guān)系有明顯的調(diào)節(jié)效應(yīng)，且方向?yàn)檎８鶕?jù)本文對(duì)高管學(xué)歷變量的設(shè)置，當(dāng)學(xué)歷為本科時(shí)的高管薪酬差距與企業(yè)戰(zhàn)略變革的正相關(guān)關(guān)系要高于學(xué)歷為碩士的樣本。這可以理解為，相比于學(xué)歷較高的高管而言，那些學(xué)歷較低的高管在高管薪酬差距較大的時(shí)候，采取戰(zhàn)略變革的動(dòng)機(jī)會(huì)更強(qiáng)烈。之所以會(huì)發(fā)生這樣的情況，可以借助專用性人力資本來解釋。當(dāng)薪酬差距較大的時(shí)候，高學(xué)歷的高管并不會(huì)貿(mào)然采取戰(zhàn)略變革，這是因?yàn)椋旱谝唬切W(xué)歷相對(duì)較高的高管往往積累了較高的人力資本價(jià)值，這就成為他們采取戰(zhàn)略變革的制約因素，而學(xué)歷較低的高管則受到的約束要小一些。第二，前文討論了高管高學(xué)歷與戰(zhàn)略變革之間的正向關(guān)系，但始終強(qiáng)調(diào)的要點(diǎn)是，高學(xué)歷的高管對(duì)復(fù)雜環(huán)境下的全面綜合分析能力更強(qiáng)，決策也更加理性化，即使當(dāng)高管的薪酬同企業(yè)內(nèi)部或行業(yè)內(nèi)的平均薪酬水平有較大差距時(shí)，也不會(huì)貿(mào)然采取激進(jìn)的變革措施。

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

詹森指數(shù)是衡量證券投資績效的一種指標(biāo)，反映了基金的業(yè)績與基準(zhǔn)市場的差異，通過比較基金的實(shí)際收益率同由資本資產(chǎn)定價(jià)模型CAPM得出的預(yù)期收益率二者之間的差值來評(píng)價(jià)基金，而該部分差額就是基金經(jīng)理能夠獲得的與基金業(yè)績直接相關(guān)的收益來源。本文采用詹森指數(shù)來間接代替基金經(jīng)理的薪酬進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，除了基金經(jīng)理內(nèi)部薪酬差距對(duì)戰(zhàn)略變革的影響以及學(xué)歷對(duì)基金經(jīng)理行業(yè)薪酬差距和戰(zhàn)略變革二者之間的調(diào)節(jié)作用得不到驗(yàn)證以外，其余假設(shè)仍然得到了驗(yàn)證。

考慮到外部環(huán)境變化對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略產(chǎn)生的沖擊，本文同時(shí)將樣本以2009年度為界限進(jìn)行分組檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果與上文結(jié)論仍然一致，故本文的研究結(jié)論得到有效支持。

五、結(jié)論與啟示

本文驗(yàn)證了高管薪酬差距對(duì)高管人員激勵(lì)效應(yīng)的一個(gè)重要傳導(dǎo)路徑，即當(dāng)遇到較大薪酬差距的時(shí)候，高管成員會(huì)主動(dòng)采取戰(zhàn)略變革行為，這有助于更深刻地認(rèn)識(shí)高管薪酬差距的作用機(jī)理，特別是將戰(zhàn)略管理領(lǐng)域中的高階梯隊(duì)理論與錦標(biāo)賽理論很好地融合在了一起。依據(jù)本文研究結(jié)論可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)內(nèi)以及行業(yè)內(nèi)的薪酬差距都會(huì)導(dǎo)致戰(zhàn)略變革，盡管所給出的解釋并不一致。本文拓展了高管薪酬差距與戰(zhàn)略變革之間的關(guān)系，但這種行為是否必然會(huì)導(dǎo)致企業(yè)績效的提升，還需要在今后的研究里加以探討。

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(責(zé)任編輯：李 葉)

Does Executive Pay Gap Promote Enterprise Strategic Change? —An Empirical Study Based on China’s Fund Industry

SHAO Jianbing，LI Wei

(Liaoning University ，Shenyang 110036，China)

Executive pay gap is an important incentive mechanism under the framework of corporate governance.The paper uses the upper echelon theory and enterprise behavior theory to make a research on the mechanism of the incentive effects of executive pay gap，and reveals the association between executive pay gap and the strategic change from the comparative perspective of target level of expectation and actual performance.The paper uses the data of China’s fund industry to analyze and finds that fund managers’ pay gap within the same company and the fund industry both have a significant positive impact on the portfolio risk，and executive education background has a significant moderating effect on the above relationship.This study has a certain theoretical contribution to the incentive mechanism of executive pay gap.

fund industry；top management；compensation gap；strategic change

10.13504/j.cnki.issn1008-2700.2017.01.011

2016-03-10

國家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“真實(shí)控制權(quán)、社會(huì)資本與上市公司終極股東剝奪行為研究”(71372200)；遼寧省教育廳科學(xué)研究項(xiàng)目“新常態(tài)下國有企業(yè)高管薪酬管制效率研究”(WJD201606)

邵劍兵(1973—)，男，遼寧大學(xué)商學(xué)院教授；李威(1991—)，男，遼寧大學(xué)商學(xué)院碩士研究生。

F272.92

A

1008-2700(2017)01-0087-09