證券市場系統性風險與防范對策研究*

江 凡

武漢工程大學，湖北 武漢 430205

證券市場系統性風險與防范對策研究*

江 凡

武漢工程大學，湖北 武漢 430205

在證券業發展的幾十年間，很多國家遭受過嚴重的系統性風險的摧殘，發達國家，發展中國家以及新興市場國家無一幸免。這些國家為了化解危機被迫花費巨資，市場的周期性也導致金融危機周期性的爆發，嚴重阻礙了各國經濟的發展。例如，2007年美國的次貸危機導致次級抵押貸款機構破產，投資基金被迫關閉，股市震蕩從而引起了金融危機的爆發，使全球金融市場出現流動性不足危機；隨后我國于2015年又一次出現了新一輪的大幅度股市震蕩。危機的不斷上演迫使學術界對證券業系統性風險進行全面探究。

系統性風險；金融危機；流動性

一、關于證券市場系統性風險的定義

關于系統性風險迄今為止還沒有一個明確的統一的定義。美國經濟學家Crockett，Kaufman，一些國內學者以及國際清算銀行就系統性風險均給出了不同解釋。作者認為，風險并不是一個貶義詞，而是一個中性詞。即可能發生損失也可能獲取收益，只是一種可能性。本文將系統性風險定義為：由于某種全局性的共同因素引起的投資收益的可能變動，即與投資者內心認定的投資收益的偏差，這種因素會對所有證券收益產生影響。

范小云(2006年)認為，系統性風險到系統性危機有隱患階段，突變階段，金融部門傳染階段，非金融部門行為調整階段，5個階段。賴娟(2011年)指出防范思路與措施包括預防為主，控制與化解為輔，建立系統性風險全程監控體系；銀行與市場并重，建立綜合金融監管體系；加強國際合作，防范危機跨國傳染風險；關注系統重要性金融機構的風險狀況四個方面。

國際證券監管組織強調要從公司債券的流動性、金融交易中抵押物的使用、零售金融產品和服務以及網絡威脅四個潛在的風險領域來關注系統性風險及其防范。同時側重于宏觀經濟環境、一般市場活動和新興市場杠桿和資本流動以及顛覆性技術三個方面來支撐證券市場發展和風險。

綜上所述，當前對系統性風險的研究局限于整個金融領域，主要側重于銀行業系統性風險及其防范，并在銀行也和保險業等方面有所突破，但是忽略證券市場的系統性風險研究。2007年次貸危機引發的全球金融危機和2015年夏我國爆發的股災證明隨著金融混業經營模式快速發展，證券市場的系統性風險逐漸成為金融風險的導火索，因此亟需加強證券市場系統新風險及其防范制度研究。

二、我國證券市場動蕩的原因分析

我國證券市場動蕩的原因主要有外部因素，內部因素和我國市場特有的環境，本文主要圍繞我國特有環境來分析。

首先，投資者的投資理念和投資行為不成熟不理智。投資者投資行為的共同作用造成了目前市場運行狀況，反映了投資者在投資理念、投資知識、投資分析、投資判斷及投資策略等方面綜合素質和能力的重要指標。目前我國的證券投資者均以個人投資者為主，投資投資理念不合理，投資分析能力不強，投資策略不正確，投資行為不理性，因而造成了當前我國證券市場的波動。

其次，證券市場制度不太完善。首先，由于審批制度的不完善造成一些沒有實力的公司可以輕易上市。放任不合格公司上市造成市場對投資客體的價值無法準確判斷，導致我國股票價格的大幅波動。其次，在交易中缺少做市商的參與，這樣就很容易造成市場的劇烈波動。最后，監管不完善，因而使我國股票市場上存在著大量的內幕交易、市場操縱、虛假陳述等違規行為。這些現象造成我國股票市場的不穩，導致股市的大幅波動。

最后，我國股指期貨推出較晚且作用有限。我國于2016年4月16日推出了滬深300股指期貨，對于穩定我國證券市場具有十分重要的作用。但是在之前，我國的股票市場是單邊市，國內股票市場缺少避險機制，造成市場大幅動蕩。

三、證券管理模式

(一)中國—集中管理體制

我國證券市場發展的時間雖然很短，但立法速度卻很快。目前，我國有關證券市場的法律、法規等文件近300件，并在不斷增加。例如，《股票發行與交易管理暫行條例》、《股份有限公司境內上市外資股的規定》、《證券交易所管理暫行辦法》，《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《證券投資基金管理暫行辦法》及《中華人民共和國證券法》等一系列法律、法規、規章相繼頒布，它們構成了我國證券法律制度的基本要素，奠定了我國證券市場規范和發展的法律基礎。

我國證券管理模式為集中統一的監管模式，在這種模式下，政府及其下屬各部門對證券市場是上下級的關系由政府及國家證券監管機構對證券市場實行集中統一監管，而一些自律組織，例如證券交易所、行業協會等只能起到協助作用。

但其不足之處也是顯而易見的：(1)證券法規的制定者和監管者未按市場實際情況制定相關制度，使監管效率不高；(2)對于市場的特殊意外情況，反映不足，造成處理不及時。

(二)美國證券市場監管—自由與管制并重

美國聯邦政府和各種政府依據法律對證券市場進行監管。美國證券市場的法律由美國國會制定，有關證券市場的法律主要有八個。這些法律的大部分是1930到1940年通過的，以《1933年證券法》、《1934年證券交易法》最為重要。其他的證券法律都在不同的程度上是由這兩部法律派生出來的，例如《1935年公共服務控股公司法》、《1939年信托合同法》等。聯邦政府通過美國證券交易委員會對證券市場實施監管。下設公司財務部、執法部、市場監督部、投資管理部。還設有經濟分析辦公室和監察辦公室。(分管不同工作)

1999年《金融服務現代化法案》打破了1930年以來美國銀行、證券、保險業之間的法律壁壘，允許金融領域混業經營。

(三)英國—自律管理與立法監管相結合

英國雖是自律管理的典型代表，但這并不妨礙英國成為世界上最早進行證券立法的國家。1918年，英國政府就頒布了第一部證券交易條例。

20世紀80年代，英國政府順應證券市場發展的特點，于1986年10月開始實施《金融服務法》。該法的出臺對于改變英國證券市場的結構十分有效，激勵了市場的全面競爭，促進了英國證券市場混業經營模式的發展。同時也改變了證券市場的監管體系，由過去九個監管機構實行的分業監管改為金融服務監管局(FSA)統一實行的金融監管，改變了傳統的自律監管模式，建立了自律管理與立法監管相結合的模式。

四、應對措施

(一)政府要加強對杠桿的監管，有效降低杠桿

杠桿工具會放大股市的波動，如同一把“雙刃

劍”，具有助漲助跌的特點。杠桿并不必然帶來風險，我們需要警惕的是場外融資的無序生長，以及整體市場的高杠桿率。因此，首先要對場外配資實施監管，限制場外配資；其次對配資杠桿進行限制；最后，政府在進行去杠桿時應該采取更為溫和的做法，考慮到市場的預期效應，而不是全面的被動去杠桿，造成股市拋盤嚴重。

(二)相關部門要積極推進注冊制改革

隨著我國市場經濟的不斷發展，核準制的弊端不斷突出，借殼上市，暗箱操作現象時有發生，不少公司經營不善，但是為了保住其上市公司的地位，虛報信息，高市盈率，高發行價格，高超募額造成我國經濟泡沫現象嚴重，十分不利于我國股市穩定。因此要加強注冊制改革，發揮市場自身供求調節機制，為市場提供優質標的。

(三)加強對投資者風險教育，倡導股民理性投資

在我國證券市場中不論是個人投資者還是機構投資者均存在投資理念不合理，投資行為不成熟，專業知識不扎實等情況。其投資行為主要是利用漲跌賺取差價，投資動機存在明顯偏差。同時為了規避責任，避免與大部分股民的行為不對稱，所以羊群效應大量存在，更加加劇了股市的動蕩。因此要加強對投資者的風險教育，提高風險意識，明確投資動機，從而促進股市的穩定，為證券市場的完善發展提供一個健康的外部環境。

[1]李苗，史李娟.我國證券行業系統性風險防范分析[J].物流工程與管理，2014(06).

[2]陳志國，卞克陽.影響中國股票市場系統性風險的因素分析[J].河北大學學報(哲學社會科學版)，2010(04).

*創新基金《證券市場系統性風險與防范法律對策研究》的階段性研究成果(項目編號：CX2016122)。

F832.51

：A

：2095-4379-(2017)26-0062-02

江凡(1991-)，女，河北邯鄲人，武漢工程大學，法學專業研究生。