三大商品貨幣的差異走勢

文/呂巖 編輯/張美思

未來一段時間，加元繼續上漲的動力仍在；澳元走勢受貨幣政策的影響有限，走勢或與美元高度相關；紐元受到的壓力或有所減弱，走勢或轉好。

三季度以來，加元、澳元、紐元三大商品貨幣走勢在整體上漲的同時稍有分化。加元受加拿大央行7月和9月兩次升息的刺激而上漲，10月后雖有所轉弱，但仍處于高位；澳元和紐元則因央行按兵不動以及國內其他方面的因素而呈現相對弱勢。

可以說，在近期國際原油等大宗商品價格持續上漲的背景下，貨幣政策正成為商品貨幣近期匯率走勢的另一主導因素。這主要是因為，在經歷多次大宗商品價格起伏帶來的沖擊后，加拿大和澳大利亞以及新西蘭等重要資源型開放經濟體，正在轉向注重非資源性商業投資，同時把穩健出口、穩定通脹、提振就業、緩解住房市場等指標作為貨幣政策制定的重要參考。預計未來一段時間，在大宗商品價格上漲的背景下，由本國經濟狀況決定的貨幣政策或將繼續主導三大商品貨幣的匯率走勢。而由于加、澳、新三國的經濟表現有所不同，貨幣政策關注重心略有分化，匯率走勢也呈現出了一定差異。

國際原油價格走勢

加元：繼續上漲動力仍在

從經濟基本面來看，加拿大的宏觀經濟表現整體較好。數據顯示，加拿大一季度GDP增長率為3.7%，二季度為4.5%，在七國集團中是最快的。在經濟運行加快的同時，其當前的通貨膨脹的水平也尚在控制范圍內。這主要得益于加拿大進行經濟結構調整后，企業投資已成為國內經濟增長的重要部分，有助于提高生產能力，并減輕通貨膨脹的壓力。

不過，加拿大經濟仍然面臨著經濟過熱及通脹上升的風險，加拿大央行也因此面臨著采取措施抵御通脹的壓力。2017年一季度，加拿大通脹指標同比月率連續三個月運行在2.5%附近，2月還一度觸及2012年以來的峰值2.7%，即使剔除食品和能源的核心CPI，也超過了央行既定的2%目標。在三季度貨幣政策正常化操作后，目前最新通貨膨脹率也仍運行在2%附近。其中9月CPI月率同比2.2%，剔除食品能源的核心CPI，月率同比在1.7%。隨時有轉向過熱的風險。

當前，加拿大央行對國內經濟的整體預期較為樂觀。2016年以來，加拿大經濟景氣指數呈現快速攀升的態勢，并在今年6月份回升到歷史較高水平區間。這也成為加拿大央行敢于在三季度兩次加息的重要信心來源。但從與通脹相關指標特別是國際油價的走勢來看，加央行仍有進一步收緊貨幣政策的必要。原油價格自三季度以來快速上升（見附圖），帶動國際大宗商品價格普漲。而加拿大以油砂儲量巨大著稱，按當前開采技術計算，其原油儲量達到3200億桶，超過中東產油大國沙特。因此，油價上漲對于加拿大的通脹影響十分巨大。隨著10月以來國際油價的加速上漲，預計加拿大10月通脹數據將進一步升高。如果未來越過2.5%的警戒線，加拿大央行將面臨采取措施的壓力。

需要注意的是加拿大央行對于抑制通貨膨脹的態度。從目前加拿大央行的表態看，在權衡抑制通脹和促進經濟及就業方面，加拿大央行傾向于后者，認為當前企業投資和招聘的意向保持上升勢頭，企業生產率提升，就業市場也保持進一步發展狀態，因此尚不具備必須加息的緊迫性。其次，相比收緊貨幣政策，加拿大央行或傾向于采取財政政策進行調節。目前來看，通貨膨脹率突破2%的既定目標是遲早的事。對此，加拿大央行行長波羅斯稱，目前加拿大通貨膨脹率的增長，一部分是受到提升兒童福利等財政政策的推動，因此在通脹指標方面仍有運用靈活的財政措施進行調節的空間。可以預見，下一階段如果通脹進一步攀升，加拿大有可能收緊財政政策。至于進一步收緊貨幣政策，目前尚未納入其考量。

總體來看，剔除能源價格波動帶來的經濟過熱威脅，加拿大經濟基本面良好，加元具有繼續上漲的基本面基礎。短期而言，目前尚有收緊財政政策來應對通貨膨脹上升風險的空間，因此，繼7月、9月連續兩次升息后，加拿大央行進一步收緊貨幣政策的行動或不會出現。而為了能夠給貿易創造更好的匯率環境，預計接下來加拿大央行口頭打壓加元匯率的可能性將會增加。不過，無論加央行收緊財政措施還是收緊貨幣政策，面對油價當前巨大的上漲壓力，其口頭打壓加元的努力很可能是徒勞的。

澳元：央行貨幣政策影響有限

澳元得到的經濟基本面的支撐不及加元。今年一季度以來，隨著鐵礦石價格觸及四年高位后持續走低，澳大利亞央行更加側重于調整經濟結構，但改革深度不及加拿大。其目前的主要問題是房地產市場泡沫嚴重。根據澳大利亞央行的數據，2015年以來，澳大利亞房地產融資余額一度達到創紀錄的3000億澳元之上，雖然2016年有所下降，但今年以來余額又進一步擴大至3400億澳元。由于泡沫的存在，升息將加重債務人負擔，降息又可能使得房地產價格進一步高企。這使得澳大利亞央行面臨的貨幣政策調整空間更為有限。但在過去一年，澳元/美元走勢仍有不小幅度的上漲。對于澳大利亞這樣的開放經濟體，匯率是一個重要的經濟變量。出于對強勢匯率影響出口的擔憂，澳央行打壓澳元的動機較為急迫。

基于資源豐富的前英國殖民地之間所具有的相似性，加拿大央行于7月和9月進行的兩次加息曾引發市場對澳大利亞央行是否會跟隨收緊貨幣政策的猜測。但從澳大利亞通脹運行的態勢上來看，寄希望澳大利亞央行加息是不現實的。澳大利亞央行在11月的貨幣政策聲明中表示，三季度通脹數據略低于8月份聲明中所做的預期，預計基礎通貨膨脹率將保持在1.75%左右，直至2019年年初。不過，部分市場人士對此表示懷疑，理由是國際大宗商品價格自2016年以來持續走高——湯森路透追蹤大宗商品指數較2016年的低點已回升18%，這會導致澳大利亞的通脹率或有所上漲。不過，考慮房地產泡沫等因素推高了澳大利亞的家庭負債務水平，以及工資增長停滯不前、公用事業價格上漲、居民自由支配開支受限等因素，央行加息的可能性仍不大。截至11月，澳大利亞央行已將1.5%的利率水平保持了13個月。

鑒于澳大利亞央行的貨幣政策空間較為有限，預計其將在很長一段時間內保持當前的利率水平，或繼續采取口頭打壓澳元走勢的策略。因此，澳元受到貨幣政策的實質性影響或相對有限。利用模型對金融危機以來澳元/美元匯率進行回歸分析得出的公允價值是0.7870美元，非常接近當前的市價。預計澳元未來的走勢將繼續保持同美元指數的高度相關。

紐元：未來壓力或減弱

從各項經濟指標來看，新西蘭經濟基本面當前保持著良好態勢：經濟增長保持強勁，在去年實現GDP3.5%較高增速的基礎上，預計今年仍將能夠實現3%左右的經濟增速；通脹率在今年得到提振，目前運行在2%目標附近。此外，相較其他兩大商品貨幣國家面臨較嚴重的房地產泡沫，新西蘭的住房市場的泡沫化程度較低。這也為新西蘭央行能夠集中注意力將貨幣政策調節目標緊盯在失業率上創造了條件。

因新西蘭自身經濟體量較小，抵御商品價格波動能力更弱一些，而本國貨幣政策因調節目標盯在通脹上，很容易受到輸入性通脹頻繁波動的影響。新西蘭央行在經歷2014年的短暫升息后，2015年再次步入降息通道即是證明。近期，該央行進行了人員調整，任務也有所轉變——將控制失業率（4%以下）作為了貨幣政策的目標。2016年，新西蘭失業率在5.1%左右。對此，市場分析認為，至2019年，新西蘭失業率有降低至4.5%的可能。為實現這一目標，新西蘭央行可能需要將當前的低利率水平保持更長的時間。

總體來看，新西蘭央行未來通過進一步降低利率來壓低失業率的可能性較大。這對于紐元匯率的前景較為不利。不過，受大宗商品價格上漲可能帶動通脹回升壓力的影響，預計其降息操作也會比較謹慎。今年以來，紐元同美元指數走勢的相關系數降低至0.17。此次央行貨幣政策目標調整后，預計這一相關性將有所回升。利用模型對年內紐元/美元走勢進行的回歸分析顯示，其公允價值為0.7290，而當前的市場價格在0.6900。從當前匯率向不利貿易方向偏離的程度看，新西蘭央行接下來或更趨慎重。因此，預計未來一段時間紐元承受的壓力將會減弱，走勢或轉好。