貨幣政策逐漸轉(zhuǎn)向新框架

沈建光

核心提示：在通脹上行、保衛(wèi)人民幣匯率以及防風(fēng)險(xiǎn)抑制資產(chǎn)泡沫的三重壓力下，貨幣政策收緊在預(yù)料之中。

繼春節(jié)之前“別樣加息”后，央行在年后繼續(xù)溫和收緊貨幣政策。

2月3日，央行進(jìn)行200億7天、100億14天和200億28天期逆回購(gòu)，中標(biāo)利率分別為2.35%、2.5%和2.65%，均較上期上調(diào)10個(gè)基點(diǎn)。

1月24日，央行已時(shí)隔六年首次提升MLF（中期借貸便利）政策利率10個(gè)基點(diǎn)。雖然升息幅度有限，但也意味著正式拉開(kāi)了貨幣政策中性偏緊的序幕。在通脹上行、保衛(wèi)人民幣匯率以及防風(fēng)險(xiǎn)抑制資產(chǎn)泡沫的三重壓力下，貨幣政策收緊也是預(yù)料之中。其實(shí)，此次央行調(diào)升MLF利率并不令人感到意外，主要出于以下三方面考慮：

一是通脹從隱憂正逐漸成為現(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。2016年12月，CPI同比上漲2.1%，比11月略有回落，但12月PPI上沖至5.5%，創(chuàng)下5年來(lái)新高。2017年1月，CPI同比上漲2.5%，PPI同比上漲6.9%。

考慮全年，輸入性通脹壓力的提升、前期房地產(chǎn)價(jià)格過(guò)高對(duì)房租的傳導(dǎo)逐步顯現(xiàn)、勞動(dòng)力成本上升，以及結(jié)構(gòu)性改革推動(dòng)服務(wù)業(yè)價(jià)格上漲等因素都會(huì)推升通脹，對(duì)貨幣政策空間造成制約。

二是美國(guó)經(jīng)濟(jì)新政的外在壓力。從息差的角度，美聯(lián)儲(chǔ)今年預(yù)期全年加息三次，這恐將帶來(lái)人民幣貶值壓力，并加速資本外流。目前市場(chǎng)上很流行并得到不少支持的觀點(diǎn)是增加匯率彈性，釋放貶值壓力，讓人民幣自由貶值到位。雖然在常規(guī)情況下，應(yīng)該支持增加匯率彈性的做法，但當(dāng)前的貨幣政策需要多一層考慮，即在當(dāng)前特朗普對(duì)待中美貿(mào)易咄咄逼人的背景下，短期內(nèi)穩(wěn)定匯率，也是政策選擇之一。

三是防范金融風(fēng)險(xiǎn)與抑制資產(chǎn)泡沫的考慮。其實(shí)，去年第四季度以來(lái)，央行的表態(tài)已經(jīng)很清晰。去年國(guó)慶以來(lái)，嚴(yán)厲的房地產(chǎn)調(diào)控逐步鋪開(kāi)。特別是在去年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，決策層更是特別提到今年要“把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重”、“注重防止金融風(fēng)險(xiǎn)”，并指出“房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的”。在這樣的政策思路下，毫無(wú)疑問(wèn)，今年貨幣政策仍然會(huì)配合整體去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的整體要求，并希望引導(dǎo)資金回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

當(dāng)然，此次央行加息的步伐還是非常謹(jǐn)慎的。相比于去年年初下降25個(gè)基點(diǎn)的降息，此次升幅有限。與此同時(shí)，央行近期通過(guò)“臨時(shí)流動(dòng)性便利”操作，為在現(xiàn)金投放中占比高的幾家大型商業(yè)銀行提供了臨時(shí)流動(dòng)性支持，且結(jié)合公開(kāi)市場(chǎng)操作填補(bǔ)了可能會(huì)出現(xiàn)的流動(dòng)性缺口。在我看來(lái)，這是央行希望避免去年年底債災(zāi)類(lèi)似事件，引導(dǎo)金融市場(chǎng)平穩(wěn)過(guò)渡，防止踩踏事件發(fā)生的考慮。

此外，央行調(diào)整MLF利率，更加注重政策利率的指引，而放棄了存貸款基準(zhǔn)利率的調(diào)整，也意味著貨幣政策框架正逐漸由數(shù)量型工具向價(jià)格型工具、注重“短期利率走廊+中期利率指引”的貨幣政策新框架轉(zhuǎn)型。（支點(diǎn)雜志2017年3月刊）