紫金礦業違規披露環境信息的市場反應分析紫金礦業違規

姚少雯

摘 要：隨著社會對我國上市公司增強環保意識，接受社會公眾和政府的監督，加強環境信息披露的呼聲日益高漲，人們對上市公司環境信息披露的重視程度也越來越高，環境信息披露已然成為企業信息披露的重要內容。2010年7月，紫金礦業發生了“酮酸水滲漏”重大環境事件，給下游漁民造成了巨大的經濟損失，社會影響十分惡劣。按照相關規定，紫金礦業應當在事發后立即向社會公眾發布公告，然而直到9天后紫金礦業才在社會輿論壓力下被迫披露了環境信息。文章主要研究紫金礦業延遲披露環境信息的經濟后果，觀察資本市場是否會對此事做出反應，并從多方面提出完善上市公司環境信息披露的建議。

關鍵詞：環境信息披露 紫金礦業 市場反應

中圖分類號：F830.10；F233 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2016）12-111-03

一、紫金礦業環境信息披露違規案簡介

紫金礦業集團股份有限公司（601899，2899.HK）由國有獨資企業上杭縣礦產公司發展而來。經過長期的發展，成為一家以黃金及金屬礦產資源勘查和開發為主的大型國有控股礦業集團。2003年12月，紫金礦業在香港H股上市，2008年4月回歸國內A股上市，成為上海和香港兩地上市公司。

2010年7月3日，福建省上杭縣紫金山銅礦酮酸水滲漏事故，引起了社會的高度反響。2010年7月12日，紫金礦業A股、H股緊急停牌，直至晚間紫金礦業發布了《關于紫金山銅礦濕法廠污水池突發滲漏環保事故的公告》。紫金礦業重大環境事件之所以引起了社會各方的強烈反響，主要是紫金礦業故意延遲披露環境信息造成的。2010年7月18日，中國證監會對紫金礦業未按規定披露信息的行為立案調查。2012年5月9日紫金礦業收到中國證監會下達的《行政處罰決定書》，證監會經調查認定，紫金礦業應在第一時間發布公告，但紫金礦業未能及時披露該重大事故及后續進展情況。紫金礦業延遲環境信息披露的行為違反了《證券法》第67條規定，證監會責令紫金礦業改正，給予警告，并處以30萬元的罰款。紫金礦業此次環境污染事故與延遲披露行為顯然影響了企業的社會形象，對其市場收益可能也會產生負面影響。

二、紫金礦業延遲信息披露的市場反應

（一）研究方法

本文采用短期事件研究法，主要旨在檢驗事件發生前后資本市場對所披露信息的反應程度。本文采用單因素市場模型，計算股價波動的市場因素成分，然后除去這部分變化獲得真正與紫金礦業違規披露相關的股價變化幅度。其基本步驟如下：

1.定義事件窗口。紫金礦業于2010年7月12日A股、H股緊急停牌，7月13日正式發布公告披露了9天前發生的酮酸水滲漏事故的重大環境事件，因此將7月13日作為事件日，選擇事件日前后共31個交易日（-15，15）作為事件窗口期，分析紫金礦業違規披露行為對于股價的影響。本文選擇了同為滬市涉銅企業的西部礦業與紫金礦業進行對比。

2.選取研究樣本。本文選取的樣本事件為7月13日紫金礦業違規披露環境信息事件，且在（-15，，15）窗口期內并沒有其他影響股價的事件發生。

3.模型參數估計，計算個股期望收益率。本文使用市場模型進行參數估計，市場模型采用的參數估計窗口通常是事件發生日的前N天，N的大小主要由事件窗口的大小而視情況選擇。本文選取事件窗口期之前2010年1月1日至2010年6月20日共109個交易日作為估計期，估計期間內均未發生其他影響股價的重大事件，見圖1：

4.計算股票累積超額收益率（CAR）。超額收益率等于實際收益率減去預期正常收益率，個股實際收益率的數據在國泰安數據庫中可直接獲取。算得出超額收益率之后，可以通過累加得出樣本在某個時間段的累積超額收益率。

5.實證結果以及實證分析。基于上述步驟，利用SPSS等相關軟件可以取得相應的實證結果，并在此基礎上對于結果進行實證分析。

（二）樣本選擇與數據來源

重大事項公告日是投資者最快從公開渠道獲知公司決策動態，因此市場反應應當最強烈，具有最明顯的市場績效，所以本文將2010年7月13日定位為事件日，分析紫金礦業環境信息披露違規行為對資本市場的影響。

根據之前的樣本選擇標準，對數據進行篩選后，得到滬市紫金礦業A股2010年1月1日至8月5日期間所有交易日的考慮現金紅利再投資的每日個股回報率，以及上海資本市場指數考慮現金紅利再投資的日回報率，數據主要來源于國泰安CSMAR研究數據庫系統和新浪財經網，本文數據統計與分析采用Excel2010和SPSS20.0軟件完成。

（三）模型構建

本文選取西部礦業作為比較對象，通過對兩者累積超額收益率的差額是否顯著小于零進行t檢驗，驗證在事件窗口時間段內紫金礦業的累積超額收益率是否顯著低于同行業西部礦業同時期的累積超額收益率。本文利用市場模型計算出股票的期望收益率。計算公式如下：

Rt=α+β×Rm+ε（公式1）

其中，Rm表示第t日市場收益率，α和β為市場模型的估計參數，α表示市場收益率為零時的個股收益率，β表示股票的收益對市場收益變化的敏感度，ε為隨機干擾項。

根據正常收益率的數據計算股票在事件窗中每個交易日的非正常收益率AR，超額收益率是股票事件窗期間每支股票的實際收益率與正常收益率的差值。

ARt=Rt-ERt（公式3）

最后，通過將事件窗口中每個交易日的非正常收益AR累加得到累計超額收益率CAR。

CAR=∑ARt（公式4）

（四）實證結果及分析

本文以紫金礦業在事件窗口期的累積超額收益率（CAR）衡量投資者對紫金礦業延遲信息披露事件的市場反應，計算結果見表1。

從表1數據中可看出，紫金礦業CAR在（0，9）的事件期中均顯著小于西部礦業CAR，這段窗口期中兩者的差額明顯較大，說明紫金礦業發布公告后的這段時期內，資本市場對違規披露環境信息事件的負面反應強烈。事件披露后第1日，紫金礦業的CAR明顯低于西部礦業，在第4日，紫金礦業CAR與西部礦業CAR的差額最大，即到這天為止資本市場對紫金礦業違規披露事件的負面反應最為強烈。在整個（-15，15）事件期內，紫金礦業的累積超額收益率為-9.53%，低于西部礦業，兩者累積超額收益的差額為-2.45%，并且在5%的水平上通過了t檢驗，即在事件窗內紫金礦業的累積超額收益率顯著小于西部礦業的累積超額收益率，說明資本市場對紫金礦業違規披露事件做出了明顯的負面影響，即資本市場在短期內有效懲戒了紫金礦業的違規披露行為。