金融監管升級及其影響分析

劉雅瑩

近期，銀監會密集發布了7大文件，對銀行同業、理財、投資和信貸等領域業務做出細致和嚴厲的規定，標志著金融業尤其是銀行業去杠桿提速。

監管文件覆蓋面廣

涵蓋框架性原則至業務細則

銀監會發布的《關于銀行業風險防控工作的指導意見》（6號文），是審慎規制局起草的文件。作為綱領性的文件，6號文涵蓋了十大風險防控，包括資產信用風險、流動性管理、債券投資（自營、理財和委外）、同業業務、理財業務、房地產融資、地方債務風險、互聯網金融、跨境業務風險和民間金融風險。6號文涉及的風險防控是全方位的，其對銀行的表外理財，杠桿比率、多重嵌套與資金池操作皆做出明確規定。因此這個框架性的指導意見對債券市場造成的影響更為深遠。

而銀監會發布的《關于開展銀行業專項治理工作的通知》（46號文）則主要針對“套利”，集中在監管套利、空轉套利和關聯套利三個方面。銀監會要求銀行全面自查是否存在各種套利手段，并覆蓋了銀行假出表、調節監管指針、信貸與票據業務中的繞道監管、理財與同業的空轉等問題。46號文規定各機構于2017年6月12日前提交自省報告，于2017年11月底前全面完成檢查和問題整改工作，具體的細則可能在銀行進行自查自糾后陸續出臺。相較于6號文對十大風險的管控，46號文直接指向2015年以來盛行的同業套利問題，涉及銀行理財、存單和委外投資等多種業務，因此對中小型銀行和非銀行金融機構造成的影響會相對較大。

《關于開展銀行業“不當創新、不當交易、不當激勵、不當收費”專項治理工作的通知》（53號文）與46號文有所重疊，但側重點有所差異。53號文在“不當交易”方面的內容比“三套利”更為細化，對同業業務、理財業務、信托業務的檢查亦更為嚴厲。同時53號文還強調對不當創新、不當激勵和不當收費的自查。

就此來看，銀監會近期多個文件的關系可以理解為，6號文是綱領性文件，對于銀行業金融機構提出了重點風險領域的管控和監督要求，而45號、46號、53號文則聚焦合規、套利等細節方面，深入涉及理財、同業業務等資管領域，是6號文的進一步延伸和細化。

同業業務屢受提及

同業存單監管成市場關注焦點

6號文雖為框架性的指導意見，但也提及同業業務整治。銀監會在6號文中提出“新開展的同業投資業務不得進行多層嵌套”，在同業業務上要“做實穿透管理，準確計量風險，足額計提資本和撥備”。這是銀監會層面首次正式在文件中提及禁止同業投資多層嵌套。46號文對銀行同業業務則提出了更為明確和規范的要求。46號文中最受關注的是有關銀行同業“空轉”套利行為的治理。主要涉及：是否吸收同業資金來對接投資理財產品、資管計劃等，從而通過放大杠桿賺取利差；是否通過同業進行“通道業務”和“繞開信貸監管”；是否通過大量發行同業存單，甚至通過自發自購、同業存單互換等方式來進行同業理財投資、委外投資、債市投資，從而導致期限錯配和延長資金鏈條。在53號文中，“不當交易”方面也是著重檢查銀行的同業、理財、信托業務。53號文提出“若將商業銀行所持有的同業存單計入同業融出資金余額，是否超過銀行一級資本的50%；若將商業銀行發行的同業存單計入同業融入資金余額，是否超過銀行負債總額的三分之一”。從2016年下半年的數據看，中小型銀行納入同業存單后的同業負債在總負債中占比平均約為26%左右，但部分股份制商業銀行和激進的中小型商業銀行在該項占比超過三分之一。可見53號文對同業存單的要求將制約中小型銀行發行同業存單的沖動。

近期銀監會接連出臺的規范性文件，不但強化同業投資鏈條監管，而且針對性也極強，囊括了負債端的同業融資和資產端的債券投資。監管政策對具體業務的監管要點與金融機構宏觀審慎評估體系（MPA）框架保持高度一致，延續去杠桿的監管方向。在同業存單的監管問題上，6號文和63號文均暗示著銀監會認為同業存單本質上屬于同業融資，業內目前認為未來關于同業存單有三個監管方向：要求同業存單也交納法定存款準備金以擠壓資金空轉套利的空間；將同業存單納入到同業負債進行監管，占比不能超過33%；出臺量化指標以限制通過同業存單購買同業理財或進行委外業務。總體而言，隨著銀監會強化對同業鏈條的監管，銀行將需嚴格控制投資杠桿和同業融資規模。若后續出臺的政策細則實施力度更為嚴苛，債市可能面臨較大的拋壓，債市收益率亦會上行。

金融監管加速落地

規模性的委外贖回或沖擊債市

金融監管落地對債券市場的最直接影響是導致銀行同業、理財和委外業務的收縮。過去很多中小銀行通過吸收短期的同業負債進行委外投資來賺取收益，而46號文將同業資金對接同業理財和委外投資的行為歸入“同業空轉”，直接打擊同業套利活動。業內相信銀監會在全面摸底后將出臺更為詳細的文件，以填補監管政策漏洞。未來金融監管的執行力度若進一步加強，債券市場壓力還可能繼續釋放。首先，隨著監管新政對同業、理財、投資業務全面收緊，中小銀行的廣義信貸擴張將持續放緩。對影子銀行的監管將驅使表外業務回歸表內，這會導致新增貸款擴張，對債券資產產生擠出效應。其次，同業存單發行受限使銀行負債端不穩定性加大，此時銀行的資產端會先壓縮流動性較好的同業、債券類資產，對債市形成沖擊。最后，在監管新政下，委外贖回將是大勢所趨。由于近期新規更加嚴格控制同業存單委外投資的資金流轉鏈條，隨著中小型銀行縮表并拋售同業資產，同業鏈條終端的非銀行金融機構面臨更為嚴峻的贖回壓力和流動性風險。

監管升級或暫時淡化

貨幣政策作用

由于自2016年下半年以來，監管層主要是通過中性偏緊的貨幣政策與金融監管升級的組合操作來達到去杠桿、防風險目的，因而近期金融監管力度的加強或淡化貨幣政策作用。目前中國經濟正處于緩慢復蘇進程當中，政府加強房地產行業的調控對經濟的影響或在未來幾個季度才開始顯現。而中美的百日貿易協議也意味著年內中國貿易順差有收窄可能，出口對經濟的支撐力度或不如過往。在此背景下，監管層或更偏向于逐步溫和去杠桿，即在擠壓金融市場泡沫的同時會確保不發生系統性的流動性風險。

從人民銀行近日的公開市場操作中，亦可看出其有意穩定市場情緒，以實現“溫和去杠桿”目的。人民銀行在此前連續13日暫停公開市場操作后于4月13日恢復逆回購操作，同時輔以投放839億元抵押補充貸款（PSL）。此外，人民銀行于4月17日意外開展4955億元中期借貸便利操作（MLF），規模超過近兩次MLF到期總和。隨著近日銀監會加強監管，短期內貨幣政策的作用或會淡化。可見，監管層在努力避免監管政策升級導致市場出現恐慌和踐踏情況，因而會提供必要流動性以引導市場平穩過渡。

另一方面，由于海外金融市場的不確定性上升和地緣政治局勢緊張程度加劇，國家外匯管理局也指出今年第一季度售匯率明顯下降，反映出企業購匯更趨理性。隨著中國跨境資金流出情況好轉，以及中國對美聯儲加息的應對和適應能力的大幅提升，人民幣匯率壓力有所緩解，這在一定程度上降低了人民銀行于近期內再次提高政策利率的緊迫性。未來監管細則的落地時點和執行力度或主導資本市場的走勢。（作者單位：中銀香港）