科通芯城到底得罪了誰 做空在港上市大陸私企為何成新潮

金見歡

做空報告對科通芯城網站流量、總收入及中小客戶是否存在等進行了分析，指稱其在多個方面存在問題，科通芯城則對此完全予以否認。

做空在香港上市的大陸公司，似乎成了新潮。渾水此前做空輝山乳業（06863.HK），使輝山股價下跌至1港元以下。其他機構也來湊熱鬧，目前又有做空機構做空達利食品（03799.HK）和敏華控股（01999.HK） 。

最新也最引人注目的例子是，5月22日下午，一家名為“烽火研究”的做空機構發布題為《橫跨10年的世紀騙案》的沽空報告，該報告估算科通芯城（00400.HK）每股最高價值僅為0.53港元，相對科通芯城5月19日10港元的收盤價，具有95%的下跌空間。科通芯城對此完全予以否認。

香頌資本董事長沈萌認為：“做空港股中的大陸企業成了風潮，主要是因為港股有些A股化，企業估值過高。這些企業主要業務在大陸，境外機構無法獲得真實資料，給企業虛增業績拉高股價提供了空間，而高估的股價給了做空機構空間。”

流量之謎

做空報告對科通芯城網站流量、總收入及中小客戶是否存在等進行了分析，指出科通芯城多個方面存在問題。

科通芯城于2014 年 7 月在港股上市，并稱自己為最大的集成電路（簡稱 IC）及其他電子元器件交易型電商平臺。2016年財報顯示，公司2016年總商品交易額（GMV）約達216.5億元，同比增長55.8%。其中59.3%來自自營銷售額，27.4%來自第三方平臺交易額，13.3%來自供應鏈金融業務。

做空報告指出，從4月18至4月26日，Cogobuy.com一直無法瀏覽更無任何維護。獨立的網頁流量及排名提供者均顯示Cogobuy.com及硬蛋網相比其對手在流量排名敬陪末席。Cogobuy.com自2014年上市起鮮有更新，并充滿漏洞和錯誤。所謂的創業家物聯網平臺硬蛋網更是充滿看似由內部員工所偽造的假項目。我們相信科通芯城聲稱的216.5億元人民幣GMV大部份是虛假的。

5月22日，科通芯城停牌，董事長康敬偉緊急召開電視電話會議，駁斥做空機會的觀點。

在電話會議中，科通芯城副總裁、投資者關系總監 5月22日在接受媒體采訪時表示，科通芯城主打在線社交+電商平臺，流量不及2C平臺增幅。但董事局主席康敬偉則表示，99.1%為中小企業客戶，用戶數同比增加104.4%。幾乎所有的中小企業用戶均通過線上進行交易，二者的表述存在矛盾之處。

5月29日，科通芯城發布《澄清公布及恢復買賣》公告，逐條反駁烽火研究對其質疑，并于31日復盤上市。

不過，5月31日凌晨，烽火研究發布第二波做空報告。對科通芯城的公告進行反擊。

第二份做空報告中，烽火研究表示，我們從未”惡意把最低的每日人次說成是每月人次”，相關每月 5400 名瀏覽者的數據為直接從另一家全球領先的流量數據提供商SimilarWeb摘錄而來。

中小客戶之謎

雙方的爭論中，是否存在數量龐大的中小客戶成了爭論的焦點。

在年報中，科通芯城表示，GMV的36.8%產生自藍籌客戶，63.2%產生自中小企業客戶。因此中小客戶對其而言有舉足輕重的地位。

但烽火研究在第二波做空報告中指出，該公司中小客戶都是虛構的，并不存在。“為了獲取高估值，康先生首先將藍籌客戶以線上概念重新包裝，然后制造一個可疑的中小企業客戶份額，并以此作為科通芯城近來快速增長的源動力。”第二波做空報告中說。

科通芯城2016年年報中也表示，中小企業對其服務需求殷切，是IC及其他電子元器件市場中利潤豐厚而增長迅速的一個板塊。

但烽火研究在做空報告中堅稱，中小客戶并不存在。主要交易在境外，不符合絕大部分客戶是中小客戶的情況，這些客戶沒有能力在境外交易。

烽火機構沒有更多直接證據來支撐自己的論點，主要是跟其他公司橫向比較。烽火機構在第二波中表示：“為了進一步驗證該比例的合理性，我們已提前調取一家沒有網上平臺的傳統線下 IC 分銷商—時捷集團（01184.HK）旗下中國子公司的工商申報檔案。由于時捷集團專注服務藍籌客戶及其線下業務，所以絕大部份的銷售也是來自境外。”時捷集團在大陸的銷售比例僅為4%，與科通芯城接近，并且基本上完全服務藍籌客戶，因此烽火研究質疑科通芯城中小客戶存在的可能性，并維持對科通芯城0.53港元的估值。

現金流之謎

科通芯城的經營現金流大多是負數及遠少于凈利潤也受到質疑。做空報告中表示，從2011至2016年，科通芯城的凈利潤總額為12.3億元人民幣，但其調整后經營活動所得現金僅為-6.7億元人民幣。相差的19億元人民幣。2016年年報顯示，科通芯城應收款確實在21億元人民幣元左右，利潤不足5億元人民幣，應收款為凈利潤的4倍。

在5月29日的澄清公告中，科通芯城表示，2014年9月開始，其為客戶提供供應鏈金融服務，收取利息收入，截至2016年年底，向客戶提供的貸款約為8.54億元人民幣，這是現金減少的一個大頭。并且應收賬款絕大部分是藍籌用戶所欠，并且因為賬期的原因，有部分藍籌客戶產生應收款，到2017年3月，藍籌客戶的應收款已經收回。

目前真正結果尚無法確定，康敬偉已經明確表示沽空機構烽火研究以匿名發布沽空報告，并做出很多不合理的指控，最佳的回應方法就是讓公司如常營運，把更多的資源用在業務發展和成長上。記者就相關問題致電科通芯城公關部，負責人表示除公開披露的信息外，沒有其他需要對外公布的內容。

雖然目前真相尚未水落石出，但科通芯城股價卻已經遭腰斬，做空當日收盤價為10港元，而在6月8日已經跌到4.8港元。