人民幣納入SDR與中國資本市場開放

余麗斌

摘 要：人民幣納入SDR后，資本市場開放程度將進一步擴大，但是在逐步推進資本市場開放的同時，也必須兼顧調節國內經濟的貨幣政策與匯率穩定。本文從三元悖論的角度，對我國當前的貨幣政策、資本市場開放情況，以及人民幣匯率的穩定三者進行相應分析，認為資本市場開放進程、人民幣匯率的穩定、人民幣國際化更多的還是要看我國當前經濟轉型是否成功，經濟是否仍然存在下行壓力。當前實行穩健、偏寬松的貨幣政策以緩解國內經濟下行壓力，同時應謹慎推進資本市場開放和金融自由化，以維持匯率穩定。

關鍵詞：人民幣 SDR 資本市場開放 人民幣匯率 三元悖論

中圖分類號：F832.6 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2017）09（b）-074-02

北京時間2015年12月1日，國際貨幣基金組織（IMF）批準人民幣加入特別提款權（SDR）貨幣籃子，新的貨幣籃子已于2016年10月1日正式生效。人民幣在SDR的權重為10.9%，超過日元和英鎊，位列美元、歐元之后，成為SDR籃子第三大貨幣。這是中國經濟融入全球金融體系的重要里程碑，是對中國過去多年來在經濟發展和金融改革方面取得的成就的認可。

國內外學者對人民幣加入SDR對人民幣國際化、我國經濟、匯率制度等作了相應研究。主要觀點包括，人民幣加入SDR，人民幣在國際貿易中的定價權和話語權增大，促進國際貿易發展，減小進出口企業所面臨的匯率風險，同時，對人民幣匯率的穩定與市場化要求更高，倒逼中國金融改革等。人民幣納入SDR后，資本市場開放程度將進一步擴大，但是在推進資本市場開放的同時，也必須兼顧調節國內經濟的貨幣政策與匯率穩定。就此，本文對我國當前的貨幣政策、資本市場開放情況，以及人民幣匯率的穩定三者進行相應分析。

1 人民幣加入SDR的歷程

2009年7月，人民幣國際化的重要開端，中國正式啟動跨境貿易人民幣結算試點，并逐步擴大試點范圍至完全開放境內外貿易結算。

2010年，在SDR構成審查中，人民幣已經滿足了特別提款權籃子貨幣的出口門檻標準，但由于當時人民幣國際化剛剛起步，人民幣尚未達到“可自由使用”的標準，因此未能成功入籃。

2011年1月和10月，中國分別啟動了境外直接投資人民幣結算和外商直接投資人民幣結算工作，為人民幣跨境直接投資的使用提供了便利。

2011年12月，中國啟動了人民幣合格境外機構投資者（RQFII），2014年11月，繼續啟動了人民幣合格境內機構投資者（RQDII）機制。

2015年“8·11”匯改，央行宣布調整人民幣兌美元匯率中間價報價機制，旨在保持匯率基本穩定的同時，逐步形成以市場供求為基礎、雙向浮動、有彈性的匯率運行機制。

2015年12月1日，國際貨幣基金組織正式批準人民幣加入特別提款權貨幣籃子。

2016年12月5日，深港通的開通，資本市場對外開放邁出了又一新步伐。

2 離岸與在岸人民幣市場

從以上人民幣入籃的歷程看，這也是中國逐步推進資本市場開放的過程，一部分體現在人民幣離岸市場日益擴大深化的發展。近年來，中國政府逐漸取消跨境資本流動的壁壘，增強離岸市場的市場流動性，擴寬離岸人民幣投資范圍，開放境外人民幣的在岸投資渠道，例如，RQFII等渠道。人民幣離岸市場通過RQFII等渠道回流在岸市場，資金在兩市場間的雙向流動，融合兩個市場，縮小量市場匯差，縮小套利空間，維持匯率穩定。

人民幣納入SDR后，資本市場開放程度將進一步擴大，但是在推進資本市場開放的同時，也必須兼顧調節國內經濟的貨幣政策與匯率穩定。從三元悖論的角度，對此貨幣政策、資本市場開放與人民幣匯率情況進行以下分析。

3 貨幣政策、資本市場開放和匯率穩定

“蒙代爾不可能三角形”即三元悖論指出一個國家或地區不可能同時擁有自由的資本流動、固定匯率和獨立的貨幣政策，這三者組成了一個不可能三角形，一個國家或地區必須選擇這個三角的一邊，放棄對角。我國現在選擇的是獨立的貨幣政策與有管理的浮動匯率，資本的自由流動有所限制[3]。而SDR的兩個基本要求是：一是貨幣發行國的出口貿易規模位居世界前列；二是該貨幣可自由使用，對于第一個條件，中國作為全球第二大經濟體，2013年已經超過美國成為全球最大貨物進出口國；可自由使用標準，要求人民幣匯率的穩定和逐步開放的資本市場。人民幣納入SDR后，中國央行將在貨幣政策、穩定匯率、資本開放之間作出一定的取舍。

在經濟下行、產能過剩、杠桿居高的背景下，如果缺乏獨立貨幣政策的保護，經濟下行風險以及債務風險很可能不受控制，不僅阻礙國內經濟的發展，而且會導致人民幣產生較大的貶值壓力、匯率難以維持穩定。鑒于我國現在去杠桿和穩增長的國內經濟需求，要保證貨幣政策的獨立性。

同時，加入SDR后勢必要逐步擴大資本市場的開放程度，從QFII、ROFII等境內市場開放政策到2016年12月5日深港通的開通，這無疑是資本市場對外開放邁出的又一新步伐，帶動中國資本市場加強與國際接軌，進一步推動中國資本市場的國際化與規范化。資本市場的逐步開放也是基于中國當前經濟與金融市場發展程度而逐步謹慎推動的。

關于匯率方面，人民幣納入SDR后，資本雙向流動的規模將進一步擴大，人民幣匯率也要日益遵從市場的選擇，那未來外匯市場壓力以及人民幣波動幅度可能進一步加大。2015年“8·11”匯改，央行調整人民幣兌美元匯率中間價報價機制，人民幣匯率形成機制改革會繼續朝著市場化方向邁進，完善以市場供求為基礎、有管理的浮動匯率制度。2015年12月11日，外匯交易中心正式發布了CFETS人民幣匯率指數，參考一籃子貨幣計算的有效匯率作為人民幣匯率水平的主要參照系，有利于保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。2016年的CFETS人數比匯率指數呈下降趨勢，人民幣兌美元匯率也呈貶值趨勢，從2016年年初到年末，人民幣走弱。2017年，美元指數走弱，國內經濟基本面預期改善，人民幣升值明顯。

從長遠來看，未來人民幣有保持基本穩定的基礎條件，目前，雖然我國經濟存在下行壓力，但是仍然保持中高速增長，外匯儲備比較充裕，隨著人民幣加入SDR，人民幣國際化進程加快，國際對人民幣資產的需求就會增加。2016年，人民幣走弱，可能是受美聯儲加息等因素的影響。當前，特朗普新政面臨很多不確定因素，美元指數大跌，人民幣兌美元匯率上行。后期人民幣兌美元的走勢仍將回歸中美經濟、利差等基本面因素上。因此，人民幣未來的走勢、穩定與否，要看在經濟新常態下，中國經濟發展與金融市場改革等情況。如果中國經濟轉型受阻，繼續存在下行壓力，央行貨幣政策將更加寬松，加之美聯儲加息，那人民幣可能面臨持續的貶值壓力。總之，當前實行穩健偏寬松的貨幣政策以緩解國內經濟下行壓力，同時謹慎推進資本市場開放和金融自由化，以維持匯率穩定。

4 結語

人民幣納入SDR，是中國政府通過一系列金融改革后水到渠成的結果，是對推動人民幣國際化和金融開放一系列改革的認可，更是人民幣國際化的新起點，而從這個新起點開始，人民幣乃至中國金融市場、金融體系要以更高的國際標準來要求自己，可以更全面、更有效地推動金融改革和金融市場雙向開放。同時，在中國經濟發展還存在挑戰、面臨風險的今天，要通過創新創業與金融體系的完善來推動產業結構升級和促進中國經濟轉型，通過“一帶一路”、亞投行與其他國家共享經濟發展策略，互聯互通，推進人民幣國際化進程。

參考文獻

[1] 李國輝.人民幣加入SDR將帶來哪些改變？[N].金融時報， 2016-09-30.

[2] 楊洋.淺析人民幣加入SDR的短期和長期影響[J].金融經濟， 2016（06）.

[3] 王媛.人民幣步入新時代匯率指數正式發布[N].上海證券報， 2015-12-14.

[4] 王傳軍.人民幣“入籃”：一個重要里程碑[N].光明日報， 2015-12-02.

[5] 應曉明，胡少華.入籃后的人民幣國際化：新起點與新挑戰[J].金融市場研究，2016（10）.

[6] 張鼎立.人民幣納入SDR對人民幣國際化的作用與影響[J].當代經濟研究，2016（05）.