股市鐵公雞：無錢可分還是故意不分？

劉珂

摘要：自我國股票市場成立以來，上市公司不分紅、少分紅一直是人們所關注的話題，雖然政府先后出臺了一些政策和方針，但是股市依舊存在大量的鐵公雞，而且上市公司大都有著 “重融資，輕回報”的詬病。為了更好的分析股市鐵公雞不分紅的真正原因，本文通過介紹目前股市的現狀，對不分紅的原因進行剖析；然后針對鐵公雞到底是無錢可分還是故意不分闡述了自己的觀點；最后提出無論是哪種原因造成了股市鐵公雞，都需要我們去避免和改正。

關鍵詞：鐵公雞；股利理論；無錢可分；故意不分

我國的股市從1989年正式作為試點，1990年12月1日，深圳證券交易所開始試營業。1990年12月19日，上海證券交易所成立。我國上市公司從一開始的幾家發展成現在的2800多家，雖然已經形成了一定的規模，并且發展有很大起色，但是由于資本市場較晚以及我國的國情等一系列原因，使得上市公司多數都存在“重融資，輕回報”的問題，大多數投資者難以享受紅利回報。

自我國股市成立以來，出現了大量的“鐵公雞”。上市公司分紅程度遠低于國外成熟的資本市場。其中國外成熟的資本市場現金分紅占凈利潤的比在40%左右，而我國只有不到30%。長期以來，我國的上市公司在分配現金股利和報答投資者方面展現了低迷的態度，低分紅甚至不分紅的上市公司占大多數。雖然我國為解決股市不分紅問題先后出臺了不少政策方針，比如，郭樹清任職時對上市公司實施明確分紅政策，尚福林提出的將公司分紅與再融資進行掛鉤，但是仍然不能促使“一毛不拔”的公司進行分紅。上市公司不分紅、分紅不連續，究竟是因為公司經營狀況差，長期虧損導致無錢可分，還是由于公司管理層的自利行為，控制權人的“隧道行為”引起的有錢故意不分。我國的特殊國情，許多上市公司國有控股，存在“所有者缺位”的現象，更加劇了管理層為自己謀福利行為的發生。股東冒著風險投資，主要為了博取差價和獲得分紅方案，而上市公司不分紅助長了投機之風，損害股市的長期發展（曹中銘，2008[1] ）。股市鐵公雞的存在，無疑阻礙了我國資本市場健康、迅速的發展，明確上市公司不分紅的真正原因，針對性的制定合理的監管機制，杜絕故意不分紅現象，是我國目前應該解決的問題。

一、鐵公雞現狀及不分紅原因

（一）現狀

在我國上市公司想要分紅需要滿足一定的條件：（1）公司當年有利潤，（2）已經彌補和結轉遞延虧損，（3）已提取了法定公積金和任意公積金。一個公司擁有高的未分配利潤，也不一定能分配股利，只有在未分配利潤中剔除交易性金融資產（公允價值變動），投資性房地產（公允價值變動），應收賬款，應收票據之后，才是真正股東可以分得的股利。根據相關的數據顯示，目前仍有124家公司從未進行過分紅，A股股票市場的“吝嗇鬼”高達273家，剔除沒有分紅能力的“ST族”，其中91家連續十年不分紅，最摳門的金杯汽車自上市以來，24年“一毛不拔”。金杯汽車、中原環保、光華控股等也是二十多年未分紅。在多年未進行分紅的上市公司中，有的上市公司由于財務上出現問題，經營管理不善，使得公司無錢可分，如美菱電器連續十一年不分紅，通過對它的償債能力、營運能力和盈利能力進行分析得出，美菱電器不分紅實屬無錢（朱厚任，2013[2] ）。但值得注意的是部分鐵公雞不為分紅只為“圈錢”，如：中核鈦白，京東方。巨大的籌資額，并未給公司帶來過多分紅，而是無盡的遺憾。上市公司屢融屢虧，屢虧屢融，變身“吸金石”。

通過對近幾年的A股上市公司籌資額和現金分紅數進行匯總，發現我國近幾年的分紅情況有所改善，而籌資數額在下降，可能與IPO“冰封”有關。從2008年到2014年，A股累計籌資額達32023.05億元，A股總共發放的股利為29003.26億元，顯然籌資額比發放的股利要多，而這其中大股東獲益占大多數，中小股東仍無利可圖。中小股東作為股票市場的重要組成部分，無疑成了鐵公雞們的提款機，證券市場的投資功能喪失，迫使中小股東投機行為增強。

（二）無錢可分

判斷一個公司是否有錢可分，應從多方面考慮。當一家企業的經營活動現金流為負時，可初步判斷這家企業現金利潤是負的，即使有高額的未分配利潤也不能進行分紅。對于這些上市公司而言雖然有著光鮮的外表，但是卻是空殼。在IPO未改革之前，我國采用審批制來評判公司是否有資格公開上市，一些上市公司為了拿到上市資格，會在上市之前表現出良好的盈利能力，股權結構和治理結構完善。上市之后，原形畢露，出現無資金、無產品、無希望的情況。評價一個公司的分紅能力，可以從留存收益和自由現金流量考慮，企業具有分紅能力的充要條件是同時擁有正值的留存收益和源自自由現金流的自由現金（謝德仁，2013[3] ）。另外公司的償債能力、營運能力、盈利能力不佳同樣導致公司無錢可分。

1.留存收益

留存收益是公司在經營過程當中，從以前年度利潤中提取或者留存在企業內部的積累，它源自企業進行生產經營活動實現的凈利潤。當企業留存收益為正時，才有錢進行分配。對于部分鐵公雞而言，連年虧損，如*ST，ST類不是不分紅，實屬沒錢，經營不善、行情不好導致多年虧損。

2.自由現金流

對于一個企業來講自由現金流就是自己可以自由支配的現金，只有具有自由現金流，才能給股東們發股利，比如美國安然、世通等看似財務報告完美無瑕，但是分析其自由現金流量來說其以瀕臨破產。輔仁藥業多年未分紅可謂是鐵公雞，但是分析其自由現金流量和留存收益，可以發現均為負值，雖然近幾年有盈利，但是仍舊缺乏分紅能力，并不是真正意義上的鐵公雞（周志勇，2014[4] ）。

3.財務狀況

公司的償債能力、營運能力、盈利能力反映了公司的財務狀況。每股凈資產、每股收益和凈資產收益率，這些指標可用于判斷上市公司的財務狀況的指標。總資產周轉率、應收賬款周轉率、存貨周轉率反映企業的運營能力。對于上市公司而言，只有具備良好的財務指標，才能保證公司有良好的分紅，財務狀況不好也就無法保證公司的分紅。

（三）故意不分

無錢可分是經營問題，而故意不分則是性質問題。分析近些年來鐵公雞中ST和非ST的數量發現，非ST公司所占比重更大（卓雅心等，2015[5] ）。中國的股市鐵公雞不分紅并非都因無錢可分，大多數還是分紅意識淡薄。同樣管理者挾持、大股東侵權、國有上市公司特殊地位助長了股市不分紅的士氣。股市不愿意分紅，股民過分投機，用“腳”投票使得股市的不良風氣周而復始。

1.大股東侵權，一股獨大

在我國“一股獨大”的情況非常顯著，第一大股東持股比例在40%以上的公司近40%，對于這些公司而言，大股東進行“隧道挖掘”的可能性增大。把現金股利看做持股比例分配公司剩余的一種“利益均沾”政策，則大股東在條件允許的情況下，也會不愿意派發高額的現金股利，而是傾向于保留自由現金流（袁振興等，2006[6] ）。大股東在相對控股的情況下，進行利益侵占，通過偷竊欺詐、非市場化交易建立自利性交易；或是進行非正常的關聯交易、擔保貸款。大股東侵占小股東利益，自然會出現不分紅，少分紅的現象。

2.管理者挾持，自謀私利

管理者和控股股東存在著委托代理問題，由于信息不對稱、道德風險、逆向選擇等造成了股東在選擇管理者時存在偏差。代理人有著不同于委托人的利益和目標，目標不一致造成經理層為追求自己利益而發生尋租，過度消費行為。管理者有動機的進行非營利性投資，以增加公司的規模，從而增加報酬和特權，而具有過度的投資動機，他們可以獲得超額現金流。對于股權分散的經理控制類公司，當它們有較多自由現金流時，很容易產生對現金使用低效和浪費。經營者控制公司偏好留存更多的現金，并以此作為牟取私利的手段，因而不分紅（劉孟暉，2011[7] ）。權利導致腐敗，國有企業的“所有者缺位”更加助長了管理層竊取利益。

3.缺乏誠意，逃避責任

對于有盈利的上市公司來說，大多會找借口說將未分配利潤用于彌補歷年的虧損，不進行分紅，如綠景地產虧損了不分紅，盈利了也不分紅，不是無錢可分，只是缺乏誠意。自從再融資和分紅掛鉤，上市公司就存在想要融資就分紅，不想融資就不分紅。上市公司沒有把分紅看作是自己的義務，能不分就不分，而這就使得股民們不得不用“腳”投票。股民的無視，助長上市公司不分紅現象，使得我國股市過度投機，公司逃避責任，故意不分。

二、結論

無錢可分的上市公司并非真正意義上的鐵公雞，而有錢不分的上市公司值得我們去批評。無錢可分是經營狀況問題，有錢不分是公司態度問題。美菱電器也是鐵公雞，經營狀況不好，但隨著其經營的方式的改善，股民們等到了久違的分紅，可謂股民們迎來了春天。面對我國分紅普遍不高，中小股東權利得不到保護的情況，應結合實際采取更合理的方針政策，提高上市公司的質量。

（一）對于不分紅的上市公司，相關的部門應弄清楚公司的實際狀況，業績不佳就加大政府扶持，故意不分就通報批評，不能讓那些有錢不分的鐵公雞盡享甜頭。

（二）完善股利政策，因地制宜的制定股利分紅政策，對于高成長的企業，可以放緩它的分紅次數；對于不同的行業而言，相應的改變其分紅制度；對于未來有好的投資方向的企業，可以協商分紅時間，為股東創造最大利益。

（三）不僅僅是單純的將分紅與再融資掛鉤，還可以將分紅與更多的方面掛鉤，讓積極分紅的公司嘗到甜頭，讓不積極分紅的嘗其惡果。對于中小股東來說，企業應盡自己最大努力保護他們的權益，不讓中小股東受傷害。

對于上市公司不分紅，究竟是哪種原因造成的，需要我們去進一步的分析調查。無論是無錢可分還是故意不分，都是股市目前存在的問題，都需要我們去解決，都需要我們對癥下藥。

參考文獻：

[1]曹中銘.綠景地產盡顯“鐵公雞”本色[J].董事會，2008（12）.

[2]朱厚任，徐晨.合肥美菱電器公司財務分析研究[J].理論建設，2013（5）.

[3]謝德仁.企業分紅能力之理論研究[J].會計研究，2013（2）.

[4]周志勇.輔仁藥業到底是不是“鐵公雞”-基于上市公司分紅能力的視角[J].財會學習，2014（5）.

[5]卓雅心，鄭蓉，干勝道.國內A股“鐵公雞”現狀、成因及對策[J].財會通訊， 2015（29）.

[6]袁振興，楊淑娥.現金股利政策：控制權人挖掘利益侵占“隧道”的工具[J].經濟經緯，2006（6）.

[7]劉孟暉.內部人終極控制及其現金股利行為研究[J].中國工業經濟，2011（12）.

（作者單位：鄭州大學）