我國新聞出版上市公司償債能力分析

□文│巫麗莎

在數字化轉型和新媒體快速發展的大背景下，我國新聞出版上市公司紛紛搶抓國家大力發展文化傳媒行業的機遇，采用投資、并購和重組等手段加快推動公司跨越發展。[1]出版業總體發展態勢良好，但是仍然有部分公司因防范短期債務風險過度，亦或是未能充分運用財務杠桿，從而在一定程度上影響了上市公司持續經營的能力。本文以上市公司行業分類結果為標準，選取15家新聞出版上市公司為研究對象，通過對負債指標的數據分析，比較其短期償債能力和長期償債能力，通過與行業中值和標準值的比較發現問題，提出可持續性建議。本文的數據主要來源于2015年年度報告、2016年上半年財報和巨潮資訊網，數據標準參考國資委《2015年企業績效評價標準值》（見表1）。

表1 國資委《2015年企業績效評價標準值》摘要（單位：%）

一、資產規模

圖1 15家新聞出版上市公司的資產總額

在圖1中，15家新聞出版上市公司的資產總額從高到低排列，資產規模最大的是鳳凰傳媒，最小的是中文在線，行業中值為皖新傳媒。鳳凰傳媒集團位列2015 年世界出版 50 強第六位，居國內第一位，曾在2011年融資金額超過40億元，奠定了其在行業資產規模巨頭的地位。同樣通過融資手段獲得大量資金支持的還有中南傳媒，2010年中南傳媒首次公開發行股票3.98億股，并在上海證券交易所成功掛牌上市，募集資金總額42.43億元，創造了當時中國傳媒業史上規模最大的融資記錄，這使中南傳媒一躍成為中國第一家全產業鏈整體上市的出版傳媒龍頭企業，總資產規模與現在的行業第一鳳凰傳媒所差無幾。

根據資產負債表，可以了解一個企業的總資產規模，但企業的資產規模并不能說明企業的償債能力，最能反映企業償債能力的指標往往是建立在對企業的資產、負債和所有者權益關系分析的基礎之上。

二、短期償債能力分析

短期償債能力分析是通過對短期償債能力主要指標的分析，了解企業的短期償債能力，從而揭示企業的財務狀況和風險程度。本文選取流動比率、速動比率以及現金比率這3個指標進行分析。

1.流動比率

流動比率是指流動資產與流動負債的比率，表示每一元流動負債有多少流動資產作為償還的保證。通常來說該指標應達到2以上。結合表2中2015年年報數據，可以清楚地發現天舟文化、華聞傳媒、中南傳媒、皖新傳媒以及博瑞傳播的流動比率值遠高于行業中值，表現優秀，說明這5家公司的償債能力強、短期流動風險小，尤其是天舟文化的流動比率更高達4.28。觀察天舟文化近幾年的年報數據，發現其流動比率一直遠遠高出行業均值水平，考慮到天舟文化 2010年年底上市，因此應該是由于大量募集資金尚未使用完，導致其償債指標異常高企。[2]而隨著時間的推移，天舟文化的流動比率和速動比率有所降低，2013年其流動比率已低于5，可見天舟文化自上市以來，一直在適時調整經營策略。而新華傳媒、中文在線和浙報傳媒這3家公司的流動比率遠低于行業中值，企業償債能力相對較低，存在短期流動風險，需要進一步重視。尤其是浙報傳媒的流動比率僅有1，通常情況下該指標一旦低于1，說明該企業的償債能力可能出現嚴重的問題。

表2 15家新聞出版上市公司的流動比率

進一步分析可知，流動資產包括了變現能力較差的存貨和不能變現的預付費用，如果存貨中存在超儲積壓物資，會造成企業短期償債能力較強的假象，[3]也就是說如果企業存貨積壓，反而會表現出很高的流動比率。因此我們還需要通過速動比率結合存貨規模以及其周轉速度，分析企業的短期償債能力?？紤]到出版行業一般存在較高的存貨規模，而存貨不僅是流動資產中變現速度較慢的資產，而且其變現價值具有很高的不確定性，容易成為滯銷存貨。[4]由此，我們需進一步分析15家新聞出版上市公司的存貨狀況（見表3）。

表3 我國15家新聞出版上市公司2015年存貨狀況表

由國資委《2015年企業績效評價標準值》 （表1）可知，2015年出版業存貨周轉率的行業均值為3.5，良好值為7.9，優秀值為18.6。根據表3數據，發現除了出版傳媒和鳳凰傳媒，其余企業的存貨狀況均表現良好。出版傳媒和鳳凰傳媒的存貨占比流動資產相對較大，而且存貨周轉率分別為1.77和2.69，遠低于行業均值。出版傳媒總公司的存貨資產占流動資產的29.07%，由于該公司的運營方式為全渠道進貨后分發，[5]所以存貨占比較高，周轉率差。而鳳凰傳媒這幾年在不斷拓寬業務路線，包括影視和網絡教育方面等，在教輔教材這些方面銷售收入大幅下降，存貨比重高和周轉率低應該有自身發展戰略的原因。因此，出版傳媒和鳳凰傳媒這2家企業需要注意防范存貨滯銷的情況。

縱向對比2015年年報數據和2016年上半年財報數據，從流動比率的變化來看，有9家公司的流動比率減少，整個行業的短期償債能力有下降趨勢。特別是浙報傳媒的流動比率從1下降至0.79，原因是該公司募集資金19.50 億元，全部投入互聯網數據中心項目中，導致貨幣資金總額下降了62.24%，償債能力進一步下降，債務危機等財務風險發生的可能性增大。根據表2數據，華媒控股與天舟文化的流動比率的下降值較大，分別為0.81和0.67。其中，天舟文化在2016 年上半年進行了一系列的投資并購，收購人民今典、設立人民天舟、并購游愛網絡，有效整合產業資源。財報顯示，天舟文化貨幣資金總額減少了41.6%，是該公司在不影響短期償債能力的基礎上擴大對外投資，為公司持續的經營與效益的提高創造條件。而華媒控股于2015年年底，通過增資成為杭州文化產權交易所第一大股東，貨幣資金總額下降了39.44%，但由于流動比率已下降至1.42，可能對公司短期償債能力有一定影響。

2.速動比率

速動比率是指速動資產(流動資產中扣除存貨)對流動負債的比率，是衡量企業流動資產中可以立即變現用于償還流動負債的能力。[6]速動比率以扣除變現能力較差的存貨和預付費用作為負債的基礎，它彌補了流動比率的不足。由國資委《2015年企業績效評價標準值》（表1）可知，2015年出版業速動比率的行業均值為138.7%，較低值為83.5%，良好值為117.5%，優秀值為167.4%。通過表4中2015年年報數據橫向對比可知，天舟文化、華聞傳媒、中南傳媒等10家公司的速動比率均處于行業優秀值范圍。除了浙報傳媒的速動比率較低，僅為98%，逼近行業較低值，其余14家公司的速動比率均高于行業良好值。

表4 15家新聞出版上市公司的速動比率（%）

然而在速動比率的應用中還隱含著一個十分重要的假設，應收賬款可以如期收到并且沒有壞賬準備，因此我們還需要結合應收賬款的規模、周轉速度和其他應收款的規模，以及它們的變現能力進行綜合分析。由國資委 《2015年企業績效評價標準值》 （表1）可知，2015年出版業應收賬款周轉率的行業均值為8.1，較差值為3.1，較低值為5.3，良好值為22.4，優秀值為39。根據表5數據所示，結合應收賬款占流動資產比率，中文在線、華媒控股、時代出版和博瑞傳播這4家企業不僅應收賬款規模較大，而且應收賬款周轉率較低，即應收賬款變現能力差。盡管這4家公司速動比率很高，但如果企業存在著應收賬款不能如期收回或存在壞賬損失，會影響企業的流動資產立即變現用于償還流動負債的能力，因此，需要從現金比率進一步進行短期償債能力分析。

表5 我國15家新聞出版上市公司應收賬款狀況表

縱向對比表4中2016年上半年財報數據與2015年年度數據來看，速動比率行業中值僅下降了1%，整個行業沒有什么變化，仍處于穩健的狀態。其中華媒控股、天舟文化是下降最多的兩家公司，分別下降79%和72%，都是以貨幣資金對外投資或收購。但是天舟文化仍處于新聞出版行業高位水平，償債能力過強，對外投資與收購行為比較謹慎與保守，一定程度上影響公司的盈利能力，未能使公司效益及股東利益最大化。而華媒控股的速動比率現已介于國資委企業績效評價良好值與平均值之間，低于行業中值水平，應當予以關注。值得注意的是，浙報傳媒在2015年年底98%的基礎上，又下降了22個百分點，現處于較低的水平，短期償債能力進一步下降，發生到期債務無法償還的可能性加大，財務風險發生的概率比較大，應采取相應措施增加速動資金，防范財務危機。

3.現金比率

現金比率是指現金類資產對流動負債的比率，是最能反映企業直接償付流動負債的能力。對于應收賬款和存貨變現存在問題的企業，這一指標尤為重要，一般標準為0.2為宜。根據表6中2015年年報數據可知，這15家新聞出版上市公司的現金比率均過高。其中，天舟文化、華聞傳媒、中南傳媒、博瑞傳播、皖新傳媒、大地傳媒、華媒控股以及中文傳媒這8家公司的現金比率均高于1，這意味公司有足夠支付債務的現金類資金，但現金類產品盈利能力過低，大量持有會對企業資產利用效率產生副作用。

表6 15家新聞出版上市公司的現金比率

縱向對比2015年年度數據和2016年上半年數據，2015年年底現金比率大于1的傳媒行業上市公司共8家，小于1的7家，天舟文化以3.41最高，長江傳媒以0.3最低。2016年上半年僅3家企業現金比率上升且幅度較小，其余12家上市公司出現不同程度的下降。其中，天舟文化降低1.28，但由于仍處于2.13的高位，資金充裕，需探索在保證有效償債能力的基礎上進行項目投資。另外，值得重視的是，浙報傳媒雖然僅下降0.32，但與2015年年底的0.68相比下降了47.06%，下降幅度較大，目前處于新聞出版行業最低，財務風險發生的概率進一步加大。

三、長期償債能力分析

長期償債能力是指企業償還非流動性負債的能力，或者是企業償還非流動負債的保障程度。分析企業的長期償債能力可通過資產負債率、產權比率2個指標分析。對于企業的長期債權人和所有者來說，不僅關心企業的短期償債能力，更關心企業的長期償債能力。

1.資產負債率

資產負債率反映債權人發放貸款的安全程度，該指標越大，說明企業的債務負擔越重，如果該指標超過100%，則表明該企業已經資不抵債達到破產警戒線。根據表7中2015年年報數據，結合國資委《2015企業績效評價標準值》（表1），出版業資產負債率55%為優秀值，可以得出這15家公司的資產負債率均屬于優秀值范圍，處于比較穩健的經營狀態，總體償債能力強，對于債權人的保障程度也較高。但從另一個側面反映，這15家公司在財務杠桿的運用上比較謹慎保守，其中天舟文化的資產負債率遠遠低于行業水平，是低風險、低報酬的財務結構。天舟文化在2010年年底上市后的短短5年內，分別在2010年首次公開發行股票41,572 萬元，以及2014年非公開發行股票收購神奇時代的100%股份，說明該公司作為上市公司更傾向于在證券市場上募資，這是造成其資產負債率偏低的最主要的原因。從債權人的角度來看，天舟文化在融資時風險較低，但從股東及經營者的角度來看，未免顯得有些保守。

表7 15家新聞出版上市公司的資產負債率（%）

根據表7中2016年上半年數據可以看出，整個行業的資產負債率都處于較低水平，整體償債能力都比較強，其中新華傳媒和浙報傳媒的資產負債率與2015年數據相比，還分別下降了7.39%和6.37%。但從另一個側面反映整個行業未充分利用資產負債率較低的優勢，需利用財務杠桿增加負債融資規模，進行有效的投資與收購活動。其中以天舟文化為最，2015年年底資產負債率僅為7.03%，2016年上半年又降至6.23%，根據年報顯示，該公司流動負債總額及負債總額都減少了957.02萬元，長、短期借款2015年年底及2016年上半年都為0，可能因經營意識較為保守。

2.產權比率

將負債與股東權益直接對比，稱為產權比率。對比表7和表8 數據，可以看出15家新聞出版上市公司在產權比率的排列順序與在資產負債率上的保持一致，這兩個指標具有相同的經濟意義，只是產權比率更直觀地表現出負債受股東權益的保障程度。

橫向對比15家公司來看，整個新聞出版行業上市公司的產權比率都低于1，行業內上市企業債務運行安全，自有資金保障長期償債能力較強。和天舟文化的籌資方式一樣，根據博瑞傳播2015年年報顯示，2009 年博瑞傳播斥資4.47億元收購成都夢工廠網絡信息有限公司100%股權，借此實現了從“報業第一股”到“網游第一股”的突破，實現了從平面媒體經營業務向綜合性多媒體經營業務的跨越。2015年又擬斥資11.5億元切入四川擔保業，促進公司產業結構優化升級，同時成立兩支文化產業投資并購基金，推動文化產業發展。雖然該公司償還長期債務的能力和抗風險能力較強，但在經濟繁榮時期，相比于股票籌資，適度的舉債籌資不僅使資金成本更低，而且更有利于企業的經營控制。

表8 15家新聞出版上市公司的產權比率（%）

縱向分析產權比率的變化可以看出，從2015年年底到2016年上半年，產權比率下降的有12家，僅有3家上升，債權人權益保障程度加強。但是根據2016年上半年財報數據，行業內部分公司產權比率過低，而且比2015年年底都有所降低，反映出資金結構的很不合理，債權保障穩健過度。尤其以天舟文化較為突出，幾乎未利用負債資金，募集資金使用率為88.84%，閑置資金用于收益率較低的委托理財產品，未能發揮募集資金應有的效能，更談不上充分發揮負債的財務杠桿效能創造更多的經濟效益。從這一側面，反映出我國新聞出版上市企業雖然長期償債能力表現優秀，但在利用外部資金的能力上尚有欠缺，投資渠道相對較窄，缺乏應有的投資驅動力。大多以自有資金投資為主，盡管經營較為穩健，但對于融資的態度卻比較謹慎，這一點與整個新聞出版行業長期以來過分依靠政府資金有關，同時也反映了新聞出版類公司上市帶來的融資利用問題。[7]

四、我國新聞出版上市公司未來發展建議

從15家新聞出版上市公司償債指標的分析可以看出，從流動比率、速動比率和現金比率3個指標來看，除了浙報傳媒，其余14家公司短期償債能力較好。從資產負債率和產權比率2個指標來看，15家企業的長期償債能力均屬于優秀值范圍。

本文結合2015年年報數據和2016年上半年財報數據，分析其指標中的問題以及可能的原因，提出提升我國15家新聞出版上市公司的償債能力的如下對策。

1.制定合理的償債計劃，選擇合適的舉債方式

新聞出版上市企業的財務管理能力有待提高，絕大部分出版上市企業的負債水平處于風險警戒范圍之內，顯示了公司較強的財務償還能力。但同時也說明公司的經營管理策略略顯保守。因此，事先制定好合理的償債計劃對企業的發展至關重要。新聞出版上市公司可利用財務杠桿原理“借雞下蛋”，以較少的企業資本調動更多的資金用于機會投資，提升企業的經濟競爭水平。在經濟繁榮時期，適度的舉債籌資不僅使資金成本更低，而且更有利于企業的經營控制。對于像天舟文化、博瑞傳播這樣償債能力高的企業，最好對市場需求進行詳細分析，加大對市場的開拓力度，挖掘尋找新項目，選擇合適的舉債方式加大投資力度。

2.提高各類資產的質量，減少存貨積壓

要加強對存貨的管理，存貨的積壓會影響資金的流通，降低資金周轉速度，甚而影響企業現金流，因此要減少庫存，擴大銷售渠道。有些公司正在加強渠道的建設與合作，在提升自身出版內容的品牌后，將利潤豐厚的中小學教材教輔資料在省外銷售。在這方面，中南傳媒在推出打造精品教材戰略、提高產品質量的同時，對旗下的新教材公司增資 1300 萬元，專門拓展省外銷售渠道。所以新聞出版公司應重點加強渠道的建設與合作，同時提高各類資產的質量，減少存貨積壓，推進已上市出版集團的業務擴展與延伸，走多元化發展之路，深度挖掘該行業延伸出來的產業，使之成為具有高質量的多元化企業。

3.充分利用融資，提供資金利用效率

公司上市的直接好處就是通過股權融資可以募集來資金，對于出版傳媒類上市公司來說，如何利用募集來的資金是一大問題。當前許多新聞出版上市公司對募集來的資金顯得有些不知所措，募集資金的使用比例不高，熱衷于委托理財和委托貸款，募投項目進展緩慢。[8]新聞出版上市公司應充分利用募集來的資金進行出版發展趨勢的相關研究，如研究數字化出版、建設數字化平臺、培養數字化人才、開發出版物市場渠道、創新經營管理模式等，努力提高資金利用效率，通過擴大對優質項目的投資，創造更多的經濟利益來提高新聞出版上市公司的償債能力。

（作者單位：南京大學信息管理學院）