我國資產(chǎn)證券化的特點及國際經(jīng)驗

我國資產(chǎn)證券化的特點及國際經(jīng)驗

近兩年我國企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)展勢頭迅猛，需關(guān)注其中的風險，特別是基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性問題。

管清友民生證券研究院執(zhí)行院長

2005年，人民銀行和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，標志著我國市場上正式迎來了資產(chǎn)證券化。在歷經(jīng)一段波折后，2014年，國內(nèi)的資產(chǎn)證券化進入高速發(fā)展期，并逐步形成信貸資產(chǎn)證券化、企業(yè)資產(chǎn)證券化、資產(chǎn)支持票據(jù)和資產(chǎn)支持計劃四個序列。筆者認為，資產(chǎn)證券化的發(fā)展有助于優(yōu)化企業(yè)流動性及財務(wù)狀況，并對金融市場的完善具有重要意義。

經(jīng)過十余年的發(fā)展，當前我國資產(chǎn)證券化呈現(xiàn)以下特點：

第一，市場迅速擴大，企業(yè)資產(chǎn)證券化增長相對較快。2015年和2016年全國資產(chǎn)證券化市場規(guī)模分別為5930.39億元和8827.97億元，同比增速分別為79%和44.32%。市場結(jié)構(gòu)方面，信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化兩者占市場總量的95%以上。其中，企業(yè)資產(chǎn)證券化增長后來居上，2015年產(chǎn)品發(fā)行量同比增長359%，占市場總量的31%；2016年產(chǎn)品發(fā)行量同比增長132.49%，占市場總量的53.73%。

第二，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以高信用等級為主。自2005年首輪試點以來，市場上的產(chǎn)品以AAA級和AA+級的高信用等級產(chǎn)品為主。其中，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品約90%的信用評級為AAA級；企業(yè)資產(chǎn)證券化高等級信用評級產(chǎn)品占98%左右。

第三，收益分層與結(jié)構(gòu)化設(shè)置。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品一般進行結(jié)構(gòu)化設(shè)置，類似于固定收益產(chǎn)品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)通常分為優(yōu)先級和次級，部分產(chǎn)品還設(shè)有中間級。優(yōu)先級收益相對穩(wěn)定、風險較低；次級享有浮動收益，承擔主要風險；中間級收益和風險居于優(yōu)先級和次級之間。

第四，市場參與范圍不斷擴大。發(fā)起機構(gòu)方面，外資銀行、民營融資租賃企業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)、事業(yè)單位等不斷加入。基礎(chǔ)資產(chǎn)多元化，綠色金融貸款、信用卡貸款、不動產(chǎn)物業(yè)收入和互聯(lián)網(wǎng)借貸等均納入基礎(chǔ)資產(chǎn)序列。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化設(shè)計不斷創(chuàng)新，如交易所引入真實出表設(shè)計、發(fā)行循環(huán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)品等。

第五，流動性相對較低。2015年債券市場整體換手率為172.7%，企業(yè)債和中票分別為202.2%和198.1%，而信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品換手率僅為7.44%。

資產(chǎn)證券化的發(fā)展對企業(yè)和整個金融市場均具有促進作用。對于企業(yè)而言，資產(chǎn)證券化本身作為一種信用產(chǎn)品，能夠?qū)⒒A(chǔ)資產(chǎn)和原始權(quán)益人的其他資產(chǎn)分離，在其他情況不變的情況下增強流動性，優(yōu)化財務(wù)狀況；同時，資產(chǎn)證券化通過基礎(chǔ)資產(chǎn)項目盤活存量資金，使之在市場上流通，可進一步拓展企業(yè)的融資渠道。對于金融市場而言，資產(chǎn)證券化的加入盤活了存量資金和資產(chǎn)，釋放了流動性，豐富了金融市場的產(chǎn)品種類，進一步完善了金融市場。

值得注意的是，與資產(chǎn)證券化的起源國美國相比，我國資產(chǎn)證券化起步較晚，市場仍相對不完善，筆者認為，參考美國資產(chǎn)證券化發(fā)展的歷史經(jīng)驗對我國具有一定的啟示意義。

一是在利率市場化的背景下，資產(chǎn)證券化的發(fā)展有助于緩解流動性問題。美國資產(chǎn)證券化興起的上世紀70年代，正值美國利率市場化的開端，銀行業(yè)負債結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變，流動性問題突出；資產(chǎn)證券化推出后，銀行通過將未到期的長期貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化，大大緩解了流動性問題。目前中國也處于利率市場化進程中，面臨著相似的狀況。美國資產(chǎn)證券化發(fā)展的作用對我國具有一定的借鑒意義。

二是要認識到資產(chǎn)證券化作為盤活存量資金和資產(chǎn)的重要渠道，其中也隱含著風險。美國資產(chǎn)證券化興起時，房屋抵押貸款證券化產(chǎn)品占主要地位，非信貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品相對較少。而在中國，信貸資產(chǎn)證券化存量雖然最大，但近兩年增長勢頭最猛的是企業(yè)資產(chǎn)證券化：2016年企業(yè)資產(chǎn)證券化新增發(fā)行量已經(jīng)超過信貸資產(chǎn)證券化。在這種背景下，需關(guān)注中國企業(yè)資產(chǎn)證券化的風險問題。具體而言，需多關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性問題。企業(yè)資產(chǎn)證券化為類固定收益產(chǎn)品，而中國債券市場目前已經(jīng)打破剛性兌付；因此，在未來資產(chǎn)證券化市場中需加強風險識別能力，進一步規(guī)范相關(guān)法規(guī)。