眾安在線成今年港股“凍資王”傳統保險業投資邏輯緣何被顛覆

閆軍

眾安在線當下所獲的高估值不是以保險公司的估值邏輯為基礎的，而是遵循以用戶數、市場份額等指標為核心的互聯網公司估值邏輯。

9月28日，頭頂“香港金融科技第一股”光環的眾安在線財產保險股份有限公司（下稱“眾安在線”，6060.HK）將在港交所主板上市。

據悉，眾安在線此次全球發售共計1.99億股（不計超額配售），其中95%為國際配售，其余5%為香港公開發售股份。全球發售完成后，發售股份將會占本公司經擴大已發行股本約13.84%。招股價介于每股53.7港元至59.7港元，按照指示性發售價范圍的中位數每股56.7港元計算，以及估計承銷費用及傭金、獎金及公司應付有關全球發售的開支后，眾安在線融資凈額約109億港元，為下半年港股募資之首。

眾安在線已于9月18日-21日結束了國際配售部分招股，外媒稱，眾安在線公開發售部分獲得接近400倍超額認購，應該是近年大型IPO超額認購倍數最高的新股。

獲軟銀愿景基金39億加持

由于眾安在線是國內首家互聯網保險公司，又背靠馬明哲、馬化騰和馬云“三馬”股東，公司迅速獲得了國際投資機構的認可。

據香港財經媒體報道，國際配售期間，港股投資者一改對中資股的冷淡態度，眾安在線在公開發售部分獲得了約87倍超額認購，保證金認購高達526億港元，有4家券商保證金額度更是在當日被借爆。

眾安在線透露，軟銀集團已與公司簽訂了基石投資協議，將按發售價認購7191萬股。軟銀集團將予認購的H股總數占全球發售完成后發售股份約為36%，占公司已發行股本總額約為5%。

據香港信報援引市場消息，眾安在線獲得一級市場“瘋搶”，截至本月21日國際配售結束時，公開發售部分獲得接近400倍超額認購，凍結市場2000億元，或將成為今年“凍資王”。

作為一家將滿4歲的準首家上市的互聯網保險公司，眾安在線扶搖直上的發展速度確實不是傳統保險公司可比肩的。目前按照招股價的中位數計算，眾安在線估值已逾800多億港元，較2015年A輪融資時的550億元上升四成左右，妥妥的“別人家的孩子”。

以科技型企業定義估值

但不可回避的是，市場對眾安在線的爭議也一直不斷，凈利潤的波動和股東的依賴等都是質疑的對象。

招股書顯示，公司保費從2014年的7.9億元增至2016年的34.1億元，復合增速達108.7%，遠超同期行業24.5%的整體增速。另一方面，公司業績波動較大，2015年的保費收入22.8億元，同比增速188.6%，2016年卻迅速下滑至49.5%，原因是占公司最大體量的退運險保費出現了下滑。

數據顯示，2015年到2016年期間，公司以航意險為主的意外險收入從2.8億元增至9.8億元，在總保費中占比從12.4%上升至28.8%，地位即將趕超退運險。健康險保費收入從0.13億元增至2.1億元，占比從0.6%上升至6.0%。其中明星產品“尊享e生醫療險”以高性價比一度引發購買熱潮，并在2017年迅速迭代推出新款。

興業證券研報分析認為，隨著眾安產品逐漸多元化，健康險業務開展良好，未來對第三方平臺的依賴度也將會降低。

此外，市場對眾安顯赫的“三馬”股東背景也有擔心：平安原本就有多條業務線與其存在競爭關系；阿里巴巴也布局了國泰產險、阿里健康等多家公司；騰訊同樣拿到了壽險與保險中介兩張牌照。市場認為，眾安在線已非“三馬”的“獨寵”。

在9月17日的上市發布會上，眾安在線CEO陳勁表示：“這是一種良性互動”，雖然業務發展上有些業務看上去非常類似，但仔細分析下來都有各自的定位。比如，騰訊和阿里更多強調開放的平臺，而眾安保險更多是專注于保險科技的垂直領域，是產品的提供商。眾安不僅向股東的平臺提供產品，還會同步給其他生態合作伙伴。

事實上，市場對科技公司的投資邏輯已悄然生變。近日，招商基金國際業務部總監兼招商資管（香港）總經理白海峰表示：“傳統行業可以看估值，但科技股不能用傳統的估值方法，很多科技企業不一定年年賺錢，因此公司虧損時，我們看它是多少倍PE（市盈率）沒有太大意義。”白海峰認為，科技股用相對估值比較合理，傳統的DCF（現金流折現）模型和PE（市盈率）估值是不適合的。

興業證券計算機團隊分析認為，眾安在線當下所獲的高估值不可能是以保險公司的估值邏輯為基礎，而是遵循以用戶數、市場份額等指標為核心的互聯網公司估值邏輯。從全球來看，上市金融科技公司較少，缺乏參照系。未來隨著眾安業務條線進一步擴大，甚至進入壽險領域時，對眾安的估值或會發生較大轉變。

以內生科技動力求獨立

奧緯咨詢認為，中國保險科技市場未來5年將實現快速增長，預計2020年全國保險科技相關保費收入將突破1.1萬億元，較2015年（約2500 億元）的市場規模增長3倍以上。

興業證券上述研報認為，IPO之后，“三馬”的股權會進一步稀釋，眾安在線將在獨立的道路上越走越遠，拋開股東光環的同時或也是解除枷鎖的契機。

陳勁介紹，未來眾安在線的發展路徑一是水平擴張，二是垂直提升。所謂水平擴張就是把更多的能力體現在“五大生態系統”中，即生活消費（例如“退貨險”）、消費金融（消費者借貸及消費）、健康（例如醫療險“尊享e生”）、 汽車及航旅（主要為航空意外、延誤險等）。據了解，截至今年一季度末，眾安在線已通過產品與199個生態系統合作伙伴建立合作。

“有了這樣的生態系統，再通過建立垂直的生態系統去服務我們的用戶，繼續把市場做深、做大。”陳勁表示。

對技術上加大投入也是眾安在線的生存之道。據悉，2016年公司研發投入占保費收入的6.2%。去年7月，全資子公司眾安科技成立，專注研發前沿金融科技。

眾安在線CTO（首席技術官）姜興介紹，公司已形成T、S、X三大系列產品，向上述五大生態服務，未來將繼續加大投入。其中，T是區塊鏈線，區塊鏈從底層到上面所有的基礎架構都是眾安自己的知識產權；S線是賦能于保險和一些金融服務生態的標準技術產品和套件；X線是整個數據智能和人工智能的套件，可以對外提供服務。endprint