夏斌：金融有時是“好孩子”，有時是“壞孩子”

關于經濟與金融的關系，實際上是討論宏觀經濟學中的貨幣金融理論問題。對此，歷史上理論界一直存在著爭論，核心分歧是，貨幣是中性的，還是非中性的？各學派觀點不一，爭執不已。從新古典學派到凱恩斯革命，到貨幣主義的“反革命”，又到批評貨幣主義的“非均衡理論”，歷史上各學派誰都不服誰，各領風騷數十年，至今沒有形成能為各方普遍接受的理論。

如果不從理論角度，而是從世界經濟史的實際狀況、從歷史的發展脈絡看經濟與金融的關系，有國外學者曾提出，在人類社會2000多年的經濟史長河中，推進人類經濟活動快速發展的最近的200多年，可劃為五個階段，歷經了五次大的技術革命浪潮。其特征標志是：第一次以1771年的第一臺紡織機器出現為特征的英國產業革命;第二次是1829年開始的蒸汽機和鐵路時代;第三次是1875年開始的鋼鐵、電力、重工業時代;第四次是1908年開始的石油、汽車和大規模生產的時代;第五次是以1971年因特爾公司第一臺微處理器，即芯片計算機誕生為標志的信息與遠程通信時代的到來。

每次重大的技術革命浪潮，從技術發明、創新到技術擴散，到推動經濟增長，到出現泡沫，再到泡沫破滅、發生危機，回到經濟衰退，經濟重整，穩定發展，乃至于又出現一個新的技術創新浪潮萌芽，這樣一個周期大約是50年左右。在這樣一個從經濟低谷時代的技術創新，到經濟高漲危機，又到經濟低谷開始新一輪世界范圍內的創新的完整過程中，金融起了什么作用？概括看，在技術創新浪潮到經濟高漲的時期，往往金融創新十分活躍，一系列創新金融工具的出現推動了經濟的不斷發展。當技術創新已經擴散到市場可能的邊際時，由于金融的市場制度和監管秩序還仍然維持著原來舊有的制度秩序，市場的狂熱和金融對經濟的“熱戀”難以控制，往往就會將經濟推向泡沫，甚至發生危機。當經濟出現危機和崩潰的時候，金融杠桿開始收縮，開始出現各種分散投資風險，以及各種債務重組的金融創新，同時，此時政府也開始反思教訓、整頓金融，完善各種金融法律制度，調整金融監管制度，為下一次經濟創新、技術創新浪潮的到來鋪墊新的市場秩序。進一步概括，當人類的經濟活動進入了貨幣信用經濟以后，從歷史上看金融，可以說，金融有時是“好孩子”，有時又是“壞孩子”。

在論及一國具體的金融和經濟關系時，同時我們還必須增加另外一個緯度來看。看清楚在全球范圍內近200多年的五次技術創新浪潮中，或者說，在大的經濟長周期過程中，核心國家即霸權國家、中心國家，與非核心國家、外圍國家，分別在技術創新、生產力發展的擴散進程、金融手段與工具的創新能力、資金的流動方向上是不一樣的，是存在時滯的。在技術創新浪潮中，有時金融作為“壞孩子”發生作用的影響力，在核心和非核心國家，其內容與形式也是不一樣的。簡單來說，當今核心國家——美國的政策調整，例如貨幣政策的緊與松，美元的升值與貶值，都會對全球經濟產生深刻影響。也就是說，非核心國家當初的墨西哥危機、俄羅斯危機，以及亞洲國家的危機等，都與核心國家的貨幣、匯率政策、經濟周期有密切關系。根據以上對近200多年經濟史的分析討論，結合今天我們討論中國當下的經濟與金融關系，能給我們什么啟發？我想談以下五點。

第一，必須認識到，理論是理論，實踐是實踐，但是實踐遠遠比抽象理論豐富。要處理好經濟與金融的關系，簡單說，正確的理論描述是，經濟是基礎，金融是為經濟服務的，因此金融滯后發展不行，超前發展也不行。但是，在一定時期內，根據一國所處的經濟周期的不同階段，金融手段是刺激經濟促其擴張？還是幫助經濟收斂于穩定？這是動態的，是不同的。僅僅基于經濟與金融關系的抽象理論，一國是無法制定出切合實際的金融法規制度和監管政策的，而是需要準確把握當時一國經濟發展所處的具體發展階段、抓住階段性特征和存在的問題。如果是非核心國家，還必須關注核心國家、中心國家所處的技術創新和經濟周期的不同歷史階段，其采取什么樣的貨幣匯率政策，對我非核心國家的影響力和作用力會是怎么樣。

第二，對技術創新、轉型升級企業和傳統制造業必須要有明確區別對待的金融政策。當今的中國已經是世界第二大經濟體，盡管再過10年左右，中國可能成為世界第一大經濟體，但是在目前，我國的資本管制并未全部放開，國內的資產泡沫隱患還未消除，人民幣又不同于美元，人民幣尚不能在全球更大范圍內配置資產。因此，從金融角度看，中國還遠稱不上核心國家。而在這一輪發端于歐美、我國緊隨其后，而且在基因工程、人工智能、互聯網等領域又并不落后的第五次全球范圍內的技術創新浪潮中，金融如何消除“壞孩子”的影響，同時發揮好“好孩子”的作用，這卻是一個迫切需要抓緊研究的大問題、新課題。機會難得，機不可失。要求政策研究必須要細，要有可操作性，不能步美國后塵。要認清當前中國經濟金融和技術創新在世界中分別所處的地位并不同，必須采取區別對待的金融政策。對加快創新，轉型升級的企業、行業，要用足用好鼓勵性的金融政策。

第三，要找準中國當前“脫實入虛”的深刻原因，對癥下藥。要解決“脫實入虛”的問題，首先要搞清楚，為什么近幾年會發生這種情況？原因是什么？仔細分析會發現，在2009年前，甚至在2011年之前，中國經濟是超高速的兩位數增長，那時投資很旺盛，有多少資金都能通過傳統的而不是創新的金融產品，直接進入實體經濟。金融基本上無暇自娛自樂，金融創新也沒有近幾年這么緊迫，表外業務和影子銀行業也沒有近幾年發展這么快。但自2012年以后，經濟進入了深度調整，經濟增速相對于2007年14.2%的增長，已“攔腰一刀”，跌去了一半，進入6%～7%的年代。特別是到2015年，投資增長進入了個位數年代。此時的市場表現：第一，市場上投資預期減弱，有些理性投資者找不到好的投資項目，“資產荒”盛行，這說明該發展的實體經濟接納不了那么多的資金;第二，房市在當時的政策導向下仍是偏重于資產屬性，有誘人的投資投機需求;第三，那幾年政府為了防止經濟下滑過快，貨幣政策一直都是中性偏松的;第四，國企改革不到位、地方政府債務約束力差、融資能力又極強，再加上全社會道德風險和剛性兌付，因此再多的資金也難以實現市場優化配置，表現為中小企業融資難。在這樣的環境下，再加上我們的金融監管跟不上或者說各金融監管機構協調不力，缺乏統一的宏觀審慎的監管理念，各自都在拼命鼓勵各自被監管的機構大膽創新，打破分業經營和利率的限制，或者說默認有些“無序的創新”。其最后的結果，那么多的貨幣資金自然就會繞道逃避監管，創新出各種各樣交易結構復雜的金融產品，放大杠桿力。實體經濟投資預期不看好，那就進入金融資產屬性重的包括房地產市場的各種資產交易、虛擬商品交易。而金融交易結構越復雜，賺錢的層次就越多。endprint

因此，如果歸納分析“脫實入虛”的問題，原因是多方面的。有2013年后實體經濟消化不了仍然是兩位數增長的貨幣供應速度問題;有“房子是用來住的”屬性未體現、未規范所致，中國經濟總體又處于多年形成的被房市所綁架局面。因此即使有再多的貨幣供給，資金也不愿流向經濟增速下行中的以制造業為代表的實體經濟，而是為大量結構復雜的金融產品，逃避相關監管最終“落虛”提供了空間;加上改革不到位，主要經濟主體約束力不強。政府監管又不力、滯后，監管成了“市場的尾巴”，資金的“脫實入虛”問題則更為嚴重。

第四，在中國當前經濟結構處在重大轉型的關鍵時刻，要處理好經濟與金融的關系，還要必須學會辨證認識穩經濟和防風險的關系。聯系當前中國經濟和金融的關系，確實已處于需要突出強調金融穩，經濟才能穩這樣一個局面。這是因為經過前一個周期經濟的“超級繁榮”階段以后，增長速度已從2007年的14.2%降至目前的6.7%以下，面對曾經過多發行而導致的160多萬億元的貨幣存量，自然要市場出清，要去過剩產能，必然會存在金融風險的隱患，這是市場的必然邏輯。因此，防范金融風險是當前中國經濟穩定發展中不可回避的主要矛盾。從這個意義上必須強調“金融穩，經濟穩”;金融不穩，經濟不可能穩。但是反過來要看到，如果經濟結構長期不合理，經濟自身存在不少重大的制度性、結構性問題遲遲得不到解決，那么，不管是采取寬松的貨幣政策還是緊縮的貨幣政策，不管金融穩不穩，經濟都不可能得到穩定增長。因此，在我國當前要處理好經濟金融的關系，一方面要強調金融的重要性，同時也要強調經濟自身的重要性。如果實體經濟改革不到位，市場不出清，過剩的產能、房地產泡沫不解決，僅靠放松金融，或單純強調“金融穩經濟就能穩”，并不會使資金這個資源在全社會得到有效的配置。也就是說，實體經濟改革不到位，金融改革超前了，只能是“自娛自樂”。從某些角度看，中國目前的金融改革并不滯后。

第五，微觀金融企業要吸取市場經濟史上金融是“壞孩子”的教訓。微觀金融企業想做“百年老店”，就必須要跳出就金融而金融的狹隘視野，要有全局觀、要有經濟周期觀。2008年美國危機已經告訴全球各國決策者，宏觀金融部門要確立宏觀審慎管理理念，要有逆周期調控思維。在此我想指出的是，微觀金融企業同樣要了解逆周期調控思維，認清經濟發展的周期性特點，才能加強風險內控管理。如果只圖暫時的、一時的利潤而“繞道走”，難免會成為接下來的經濟泡沫破滅的陪葬品，或者是金融監管部門制度政策調整、或者是金融監管部門不得已采取“亡羊補牢”政策的陪葬品。因此微觀金融企業應學點世界金融危機史，應充分認識我們自身從事的金融業是具有天生不穩定性特點的行業。金融“好孩子”與“壞孩子”的功能在歷史上是時有替換。只有我們具備一點經濟學知識，了解一些金融史知識，才可能具有敏感的嗅覺，在關鍵時刻當“好孩子”而不是當“壞孩子”。如果要想當“壞孩子”，投機一把，最終往往是身敗名裂。

（夏斌系國務院參事）endprint