金融市場非理性下的資產定價及投資策略探析

傳統金融學理論以資本市場的有效性為基礎，構建了許多諸如資本資產定價模型等非常經典的理論模型。而在當前時期，由于很多制度性缺陷的因素，使得傳統理論可行性比較差。本文主要基于金融學的視角，對金融市場非理性下的資產定價進行分析，并探討出有效的投資策略。

金融市場 非理性

資產定價 投資策略

資產定價理論與模型的發展對宏觀經濟的運行與決策產生了深刻的影響，同時影響著投資者的決策與資本市場的運行。金融學的發展和理性與嚴謹的關系非常密切，金額世界本身要求純粹的理性，不管代表哪一方的利益主體，都會努力追逐利潤。一直以來，對資產定價的研究都是在一系列的假設上進行，最為典型的當屬經濟人假設與有效市場等，嚴重制約著金融理論與實踐的發展。從行為金融學的角度來看，在實際的金融市場上，證券價格沒有對全部的信息進行反映，投資者的信息也不對稱。對于搜集者來說，信息具有一定的價值，進行套利必然存在成本與風險，會導致市場無效。對于理性交易與噪聲交易共存的金融市場而言，金融價格無法完全對信息進行反映，還會導致價格的劇烈波動。

資本市場下資產定價模型

（1）有效資本市場下的資產定價模型

在傳統的理性人假設下，資本市場也出現了幾個有關資產定價的核心理論：

首先，有效市場假說。在市場有效的前提下，有關資產的信息都能夠對資產的價格進行反映，而資產的價格是隨機變化的，預測起來都非常的困難。

其次，現代資產組合理論。在進行投資時，所有的要素都可以在風險和收益上表現出來。如果投資者厭惡風險，則可以通過資產組合進行投資，在特定的風險水平下，能夠獲得的期望收益也非常大，由于單個投資者的收益發生改變，會使得組合投資的離散程度降低。

最后，資本資產定價模型。該模型首先假定投資者厭惡風險，所預期的收益也是理性的，對系統風險的策略主要通過測量總體的波動水平而實現的，由該模型可知，進行投資的預期收益率即為無風險收益率與風險報酬相加所得。

（2）無效市場下的資產定價模型

在我國的金融市場上，存在比較明顯的噪聲交易，在很多方面的規模和程度都超過了西方金融市場。主要表現為企業在發布證券信息時不夠規范，市場發展對政策的依賴性非常強。金融市場上的一些主體在實際操作時，存在一些違法違規行為，很多上市公司出現內幕交易或者失信等問題。噪聲的存在使得交易風險非常大，很多金融機構實際上也在扮演著噪聲的角色。

市場非理性下進行投資的策略分析

（1）針對有效市場的策略

首先，有效市場理論所描述的假設實際上很難滿足，并不具有實踐意義，但是依然在金融學領域非常盛行，主要原因在于：一方面該理論的思想比較辯證，看起來比較消極，其實飽含許多積極因素。市場要想保持其有效性，也就必須要求投資人能夠從中獲取足夠的信息，以利用市場價格對該情況進行反映，才能真正有效。雖然該邏輯比較簡單，卻是能夠反映很多深層次的問題。二是，市場的強大戰勝了很多專業人士的判斷，人的天性是懶惰的，非常樂意做沒有壓力又能掙錢的工作。這些機構的存在并不是為投資者謀求最好的回報，因為市場本身才是最好的回報。如此一來，只需對市場進行模擬，被動的進行操作，而無需對宏觀面和基本面進行研究。

其次，有效市場理論比較容易出現相對主義。所有的價格都具有合理性，只需要具備分散組合能力，對風險與報酬的目標進行合理的設置，就能夠入市。正如格雷厄姆的觀點一樣，市場波動只是對股票價格波動的反映，對于投機者而言有很大作用，但對于揭示公司背后的風險毫無意義。

最后，對于經濟學學者來說，去證明市場的有效性有足夠的動力。而對于實踐而言，更加傾向于無效市場所帶來的投資機會。正是由于部分市場的無效性，才能發現價格與價值相互背離，在進行價值投資時所獲得的利潤水平也更高。

（2）針對分散投資的觀點

首先，分散投資在很多人看來會表現的很好，美國的學者早期的研究證明，共同投資的基金經理都沒有得到超額收益。分散化投資實際上還是建立在有效市場的前提下，但是實際的資本市場又是無效的。所以，根據現代資產組合理論，所做出的戰略決策并不會取得非常好的表現結果。此外，資產組合保險的出現也是金融領域比較慘痛的教訓，該保險實際上只是計算機操作技術的一種，在股票的價格下降時，可以對投資組合進行調整。

其次，分散投資只是結果，不應當將其作為前提條件。與分散投資相對的就是集中投資，采用集中投資的方法時，有時會給投資行為帶來非常大的打擊，有時則會取得非常好的結果。如果已知的股票的價格很低時，也就無需進行分散投資。

再次，進行集中投資所取得的收益率可能會更高。價值投資者對于集中投資非常重視。已有的很多經典投資案例表明，并非所有的集中投資都會帶來較大的風險。有些集中投資確實取得了非常高的收益率。在投資組合中，股票的數量越多，投資也就越分散，所取得的收益率超過指數收益率的可能性也就比較小。但是在進行集中投資時，組合收益率則很有可能比指數收益率高。也就是說，采用集中投資的方法，很有可能取得戰勝市場的結果。

實際的資本市場存在一部分無效性，在信息不對稱的情況下，存在很多內幕和噪聲交易，會導致價格劇烈波動。因此，在進行投資時，要理性對待，不能盲目的做出投資決策，需要從長期和短期的目標來看待企業的價值。此外，由于市場存在無效性，投資者也就能夠獲得難得的投資機會，能夠在充分考察基本面的情況下，做出正確的投資策略，以獲得預期的收益。

[1]楊密，馬超群. 投資者有限理性建模與資產定價研究評析[J]. 2012，6（7）：16-18.

[2]吳苑. 金融市場非理性下的資產定價模型及投資策略[J]. 遼寧科技學院學報，2006，8（4）：57-59.

姓名 樂海斌；性別 男；出生年月 1975年1月9日；院校學院 西南財經大學金融學院；研究方向 金融市場投資與資產定價；籍貫 浙江寧波