從利益相關者角度分析CSR與財務績效的關系

姚喬茜

【摘 要】 企業社會責任與財務績效之間的關系一直是學術界的熱點議題，主要存在三種不同觀點，即正相關、負相關與不相關關系，而企業社會責任的履行情況與財務績效之間的關系對公司決策具有重要影響。為了進一步驗證兩者之間的準確關系，文章基于利益相關者角度，選取2011—2015年1 925家A股上市公司的公開財務數據，對各指標間的相關性進行估計，同時構建面板數據回歸模型進行實證研究，得出企業社會責任與財務績效之間呈正相關關系，在此基礎上結合指標變量對如何提高企業財務績效提出針對性建議。

【關鍵詞】 利益相關者； 企業社會責任； 財務績效

【中圖分類號】 F230 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2017）19-0093-06

一、引言

企業社會責任（CSR）也有人稱其為公司的社會響應度，其與企業財務績效的關系是自20世紀60年代開始一直活躍在學術圈的議題。到目前為止，研究人員就這些變量之間的關系仍然沒有達成真正的共識。事實上，Arlow和Gannon在1982年的論文中，回顧了在此之前七年間的實證研究，并得出結論，這種“財務績效與企業社會責任的關系，無論是積極的或是負面的，都不是直接產生的”。對于管理層來說，財務績效和企業社會責任兩者的關系是否清楚地存在是一個重要問題。如果某些行為（指歸為社會責任的行為）與企業的財務績效呈負相關，則管理者應該在這方面謹慎行事。如果存在一個已經被證明的正相關關系，則管理層可能會用更大的精力來鼓勵追求這種關系帶來的正效應，或分析產生這種關系背后的原因。本文的重點是研究這兩個因素（企業社會責任和財務績效）是否存在相關性以及衡量其具體的量化影響。

企業社會責任方面主要有兩種方法被廣泛采用，即聲譽指數和內容分析。其中，聲譽指數指的是基于知識儲備豐富的觀察者角度，從公司一個或多個維度社會行為出發，衡量企業社會責任。其優勢包括三點：第一，內部統一合作性，即每一位評估者對同一公司采用的標準是相同的，但是通常具有主觀性；第二，兼具客觀性與靈活性，即它可以將事先確定的客觀方法運用于具有主觀性的維度；第三，針對總結性，即通過它能夠針對性地總結出建設性建議予以參考。但是，同樣存在不足之處。由于基于觀察者的角度，在標準設定及結論方面具有不可避免的主觀性與不統一性，同時，大多數聲譽指標衡量標準只能覆蓋較少的企業數量，在參照樣本量的確定方面具有一定局限性。對于內容分析法，即通過分析企業公開信息，尤其是年度報告制定評價企業社會責任績效標準，主要從環境、機會平等、人力資源、社區活動、產品及其他六大方面進行指標量化。與聲譽指標相比，它具有兩個顯著的優勢：第一，結論具有客觀性，能夠有效克服變量選擇主觀性的弊端；第二，處理技術智能化，能順應大數據時代發展潮流，提高工作效率和準確性。然而，一方面，由于企業公開的信息是經過篩選且較為樂觀的，在分析有限信息的基礎上得出的結論與實際情況不可避免地有一定差異性，更為重要的是變量選擇還是具有主觀性的；另一方面，它不適用于無法量化的社會責任評價。

不同于以上兩種一般方法，本文基于利益相關者角度，結合面板數據的實證分析進行研究，不僅拓展了研究方法，還減少了此前大多數使用截面數據的限制性，使得研究結果更加嚴謹準確。

二、文獻回顧

企業社會責任與企業財務績效之間的關系通過翻閱大量國內外文獻，發現主要有正相關、負相關兩種關系以及少數前期學者認為的不確定關系，并從這三方面對國內外文獻進行梳理。

（一）正相關關系

2005年西雅圖國際貿易談判失敗，Schnietz和Epstein[ 1 ]通過研究企業社會責任創造好口碑的方式，分析對上述公司擺脫威脅的作用，得出結論：上述公司在此次緊急事件中規避了股價大程度減少的威脅，說明由企業社會責任創造的良好口碑有利于企業擺脫威脅。與Simpson和Kohers等[ 2-3 ]學者得出的研究結論相似，朱金鳳和楊鵬鵬[ 4 ]以滬市A股中的691家公司為研究對象，得出企業履行政府和債權人的責任能提高企業財務績效的結論。溫素彬和方苑[ 5 ]根據不同的資本形態，將利益相關者劃分為貨幣資本利益相關者、人力資本利益相關者、生態資本利益相關者和社會資本利益相關者，研究發現積極承擔社會責任能夠直接促進企業的長期財務績效，但對短期財務績效沒有顯著影響，也就是說，企業履行社會責任的效用具有一定的滯后性。李建升和李巍等[ 6 -8 ]學者的研究結論也驗證了此觀點。

（二）負相關關系

20世紀80年代，Ingram[ 9 ]研究發現，公司履行企業社會責任存在相應費用支出，會降低財務績效。Freeman[ 10 ]得出相似結論。Clarkson[ 11 ]采用股票收益率研究發現企業社會責任與企業財務績效之間呈負相關關系。國內學者李正[ 12 ]通過分析五百多家上市企業，發現履行社會責任程度高的企業當期財務績效較低。李建升將企業社會責任與財務績效分為前期、當期及后期進行對比分析，肯定了前期企業社會責任與后期企業財務績效之間、同期企業社會責任與企業財務績效之間呈負相關趨勢。

此外，Mcwilliams和Siegel[ 13 ]分析了1991—1996年美國企業的KLD和其年度價值均值，Meehan等[ 14 ]選取澳洲300ASX指數中277家企業環境與水資源部和道德研究中心的相關數據，研究發現企業社會責任與公司財務績效之間沒有顯著的相關關系。而我國學者沒有得出類似觀點。

綜上所述，對于企業社會責任與企業財務績效之間的關系，國內外學者的研究做出了很大貢獻。大部分學者從規范與實證角度研究，均認為企業履行社會責任有利于提高企業財務績效，且從長期與短期角度可以看出具有一定的滯后性；部分學者從規范性角度分析認為企業履行社會責任會降低財務績效，而早期小部分國外學者則認為兩者之間不存在顯著的相關關系。通過對比三種研究方法及結論，本文認為大部分學者的研究方法更為全面，得出的結論更為嚴謹，且符合現狀，但其他兩種結論也不可忽略。然而，除了三種不同的結論外，現有文獻也存在不足之處：第一，指標選取不全面，一方面企業社會責任會隨著國家戰略方針不斷擴大，諸如生態指標等不容忽視；另一方面，企業財務績效指標要與績效評估體系相匹配。第二，研究角度過于寬泛，不利于針對性地追根溯源并得以有效解決。因此，本文從利益相關者角度，利用2011—2015年1 925家A股上市公司的財務數據，選取全面合適的指標，構建實證模型對企業社會責任與財務績效之間的關系進行量化研究，并針對性地提出建議予以參考。endprint

三、理論分析與研究假設

企業社會責任思想最早出現在2000多年前的古希臘時期，但那時尚未形成系統的理論指導，而產生于20世紀80年代的利益相關者理論直接促進了它的研究發展[ 15 ]。企業社會責任從不同角度看有不同的定義，例如股東財富增加的狹隘經濟觀點以及經濟、法律、倫理和自由裁量的責任[ 16 ]和良好的“企業公民”。這些定義的差異來源于不同基本假設，即到底什么是企業需要承擔的社會責任，從基本法律和經濟的義務與責任到股東在公司所嵌入的基于社會系統上更寬泛的責任。Carroll[ 17 ]最早將社會責任金字塔與利益相關者聯系起來，認為應該從不同利益相關者方面探討企業社會責任的問題。Preston和Obannon[ 18 ]從利益相關者角度進行了CSR研究，認為即使公司對整個社會來說是有較大影響力的，但它所涉及的單個業務仍可以被視為只向利益相關者負責，或者說向那些被承認的與他們有往來的代理負責。在契約理論者看來，企業是一系列契約的聯結，各契約方以效用最大化為目標進行博弈而產生。傳統意義上的股東利益最大化已不能合理解釋現代企業發展過程中出現的一系列困境。企業最終的價值創造和實現要依賴于與利益相關者之間的合作[ 19 ]，單純地依靠加大資本投入來獲得高產出并不是明智做法。現實中，企業的發展立足于整個經濟系統，但我們往往忽視現實社會系統及生態環境系統的存在，而導致對企業社會責任的不重視。隨著社會經濟結構的改變和發展，研究學者已經逐步意識到將資源、環境和后代人作為企業利益相關者的重要性，正是由于利益相關者的投資（溫素彬，2008）才不斷促進企業的長遠發展。現代意義上的投入資本已經不限于有形資本，還包括無形資本、人力資本、組織資本、生態資本。因此，基于利益相關者角度研究企業社會責任具有鮮明的時代特點與角度的新穎性。

在以價值驅動為核心的現代企業運營模式下，企業管理者和利益相關者越來越重視企業社會責任與財務績效之間的關系。一般來說，傳統的一味以利潤最大化的企業目標已經無法適應現代企業的長遠發展模式，企業不再僅僅是追求股東財務最大化，而更要追求企業價值最大化。在做強做大企業的同時，自發主動地承擔起社會責任，積極響應社會大眾輿論期待，樹立企業品牌形象，提升企業經濟和社會價值，吸引更多的投資者投入資本，進一步擴大企業規模，提供就業崗位，或者通過慈善、贊助等方式幫助社會解決難題，進而提高企業市場價值和社會價值，有利于優化企業資本結構，提高企業財務績效[ 20 ]。

基于以上文獻與理論分析，本文做出如下研究假設：企業社會責任與企業財務績效有正相關關系。

四、研究設計

（一）變量選取及定義

本文參考溫素彬（2008）從多元資本共生角度提出的資本形態分類法。按照資本形態的不同，將企業資本分為貨幣資本、人力資本、生態資本、社會資本。與之相對應，企業的利益相關者可分為四類：貨幣資本利益相關者、人力資本利益相關者、社會資本利益相關者、生態資本利益相關者。因此，按照該分類方法，并結合當前會計制度規范來進行變量選取與定義（表1）。

1.與貨幣資本利益相關者的責任

一般來說，企業貨幣資本利益相關者包括兩部分：所有人和債權人。由于計算財務績效時已經包括公司對所有人的義務，為避免自變量和因變量模糊，本文研究不再包括對股東的責任。而公司對債權人的義務是還本付息，因此選取利息支付率指標進行衡量。

2.與人力資本利益相關者的責任

企業的人力資本利益相關者指的是企業職工。公司對職工的責任主要是發放職工薪酬，可利用員工獲利水平來衡量。其他相關責任，如提升職工工作能力、培養發展優秀人才、提供溫馨良好的工作氛圍等，由于數據的不可獲得性以及難以量化，本文不予討論。

3.與社會資本利益相關者的責任

企業的社會資本利益相關者主要由政府部門、消費者和供應商組成。公司對政府的責任主要是及時繳納稅款；對消費者而言，是提供高品質的商品，保障消費者權益；對供應商的責任主要是支付貨款。本文使用主營業務稅金及附加率、支付所得稅稅率、營業收入增長率、銷售凈利潤、應付賬款周轉率進行衡量。

4.對生態資本利益相關者的責任

一般而言，大多數企業的環境保護信息較少披露，并且大多為無法量化的文字信息，本文采用環保投入比來衡量企業在環境保護責任方面的履行效果。

5.企業財務績效

由于我國股票市場發展不完全，信息失真，利用會計數據來衡量企業財務績效可能更接近真實情況，ROA與托賓Q值均為廣泛使用的衡量企業價值的指標，本文也將兩者作為因變量。

6.控制變量

企業績效與CSR之間的關系受企業規模的影響，這是由于隨著公司規模的增大，知名度往往會提升，公眾的要求或期待會隨之增加，從而增加公司承擔社會責任的壓力。同時，企業所有制形式對企業應對利益相關者壓力和企業社會責任水平有著極大影響。因此，本文將企業規模和企業性質作為控制變量。

（二）樣本與數據來源

不同行業對企業社會責任的側重程度存在較大差異，本文選取2011—2015年期間1 925家A股上市公司為樣本，剔除了ST上市公司以及被注冊會計師出具了保留意見、無法表示意見、否定意見等審計意見的上市公司，通過公司公布的財務報表查找相關數據，所有數據均來源于國泰安數據庫公布的上市公司年度報告，并經筆者整理所得。

（三）模型構建

根據搜集的數據特征并參考溫素彬（2008）的模型，構建面板數據模型如下：

（1）式中，Yit為因變量，Xit為自變量，ait為模型的常數項，bit為對應于自變量向量Xit的k×1維系數向量（k為自變量個數），？著it為相互獨立的隨機誤差項，且滿足均值為0、等方差的假設，i為截面成員的個數，t為每個截面成員的時期總數。endprint

五、實證分析

（一）變量的描述性統計

由表2可以看出，2011—2015年期間，1 925家制造業A股公司的總資產報酬率為4.1%；平均托賓Q值為2.677；5年平均利息支付率等于0%；5年平均資產負債率等于41.3%；現金流動負債率為21.1%；支付給員工以及為員工支付的現金平均占主營業務收入的11.8%；平均賬面所得稅稅率約15.6%，與企業所得稅率有較大差異，可能存在稅收優惠的情況，需要進一步研究，在此不進行贅述。應付賬款周轉率7.895次/年，平均周轉期為46天；營業收入增長率14.7%；存貨周轉率4.547次/年，平均周轉期為79天；平均社會捐贈支出率0%，平均環保投入比0%，企業期末總資產的平均規模為21.84億元，在選取的變量中有67.2%的是國有企業。

（二）變量的相關性分析

由表3可知，總資產負債率與資產負債率、賬面所得稅稅率、應付賬款周轉率、營業收入增長率、存貨周轉率、環保投入比以及企業產權性質在1%的水平上顯著正向相關，相關系數分別為0.409、0.057、0.124、0.049、0.287、0.014、0.176；托賓Q值與資產負債率、員工獲利水平、營業收入增長率、企業性質在1%的水平上顯著正相關，相關系數分別為0.204、0.285、0.070、0.187。從單變量分析角度，初步支持兩者正相關的觀點。而在進行CSR與企業績效的研究過程中，分別用總資產負債率與托賓Q值衡量企業績效，相同變量的相關性卻是相反的，這可能是由于托賓Q值與總資產負債率在揭示企業財務績效時，側重的方面不同造成的。

（三）面板數據回歸

由表4可知，對總資產報酬率（ROA）的影響方向與預期符號一致的變量有現金流動負債率、披露職工權益、賬面所得稅利息、營業收入增長率、社會捐贈支出率、企業規模及企業性質，而且除了披露職工權益這個變量是在5%的水平上正向相關外，其他皆在1%的水平上呈正相關。對托賓Q值的影響方向與預期符號一致的變量有現金流動負債率、資產負債率、員工獲利水平、披露職工權益、營業收入增長率及企業性質，均在1%的水平上呈正相關。還有某些變量與預期的不一致，例如存貨周轉率與總資產報酬率以及托賓Q值皆不存在相關性，可能是由于本文的企業數量不夠，研究范圍過小。進一步對比發現，與ROA相關的變量和托賓Q相關的變量并不一致，往往存在相反的相關性。例如資產負債率、員工獲利水平、賬面所得稅稅率及企業規模。還有一些變量與其中一個存在相關性，與另一個卻并不相關，例如應付賬款周轉率、社會捐贈支出率、環保投入比，這可能是由于應用的不同變量側重于衡量財務績效的不同方面，對財務績效的反應顯著度也不同。

六、結論及建議

本文從利益相關者角度，對2011—2015年1 925家滬市A股上市公司面板數據進行回歸分析，結果表明企業社會責任中涉及的大多數指標均與財務績效存在顯著正相關關系，這與大多數關于二者相關性的研究結論一致，積極提高財務績效的指標有助于企業進行發展戰略的調整。然而，需要說明的是由于公司披露得信息不夠完全，導致在指標的選取及數據的搜集方面存在不可避免的缺陷，可能導致某些指標與預期符號或顯著性不一致，這也是筆者今后在研究過程中需要不斷改進的地方。

基于研究結論，筆者認為企業可以從以下幾方面提高企業的財務績效。

第一，構建企業社會責任評價體系。規范的評價體系能夠有效監督企業社會責任的履行效果，促進企業開展規范安全的生產經營活動，在追求企業利潤最大化的同時，為社會創造財富，滿足人民的需求。第二，相關環保部門要加強企業對環保投入的認知，使企業在生產經營過程中意識到環保的重要性，自覺履行社會責任，提高企業社會形象，擴大市場份額并提高企業的長期盈利能力。第三，適當加大對企業職工福利的投入，一方面，企業職工福利得到有效保障能夠提高工作的積極主動性，有利于企業追求最大利潤目標；另一方面，職工福利是社會關注熱點，有利于企業良好形象的樹立，能間接提高企業財務績效。

總之，企業通過社會反饋樹立正確的社會責任意識，積極履行社會責任，合理權衡各相關利益者的需求，才能在市場中樹立良好形象，占據有利的市場份額，實現長期穩定的發展。

【參考文獻】

[1] MARC J E，KAREN E S.Measuring the cost of environmental and labor protests to globalization：an event study of the failed 1999 seattle WTO talks[J].The International Trade Journal，2002，16（2）：129-160.

[2] SIMPSON W G， KOHERS T.The link between corporate social and financial performance： evidence from the banking industry[J].Journal of Business Ethics，2001，35（2）：97-109.

[3] RUF B M，MURALIDHAR K R，BROWN M，et al.An emperical investligation of the relationship between change in corporate social performance and financial performance：a stakeholder theory perspective[J].Journal of Business Ethies，2001，32（2）：143-156.

[4] 朱金鳳，楊鵬鵬.企業社會責任與財務績效關系的實證檢驗[J].統計與決策，2009（4）：135-137.endprint

[5] 溫素彬，方苑.企業社會責任與財務績效關系的實證研究：利益相關者視角的面板數據分析[J].中國工業經濟，2008（10）：150-160.

[6] 李建升，李巍.企業社會責任與企業財務績效關聯性分析：基于浙江紡織企業的調查數據[J].財貿研究，2011（2）：136-142.

[7] 朱乃平，朱麗，孔玉生，等.技術創新投入、社會責任承擔對財務績效的協同影響研究[J].會計研究，2014（2）：57-63.

[8] 楊皖蘇，楊善林.中國情境下企業社會責任與財務績效關系的實證研究：基于大、中、小型上市公司的對比分析[J].中國管理科學，2016（1）：143-150.

[9] INGRAM R W.An investigation of the information content of （certain） social responsibility and implementation[J].Journal of Accounting Research，1978，16（2）：270-285.

[10] FREEMAN R E.Strategic management：a stakeholder approaeh[M].Pitman Publishing Inc，1984.

[11] CLARKSON M B.A stakeholder framework for analyzing and evaluating corporate social performance[J].Academy of Management Review，1995，20（1）：92-117.

[12] 李正.企業社會責任與企業價值的相關性研究：來自滬市上市公司的經驗證據[J].中國工業經濟，2006（2）：77-83.

[13] MCWILLIAMS A，SIEGEL D.Corporate social responsibility and financial performance correlation[J]. Journal of Harbin University of Commerce，2011，20（3）：477-485.

[14] MEEHAN J，MEEHAN K，RICHARDS A.Corporate social responsibility：the 3C-SR Model'[J].International Journal of Social Economics，2006，33（5）：386-398.

[15] 沈洪濤.公司社會責任與公司財務業績關系研究[D].廈門大學博士學位論文，2005.

[16] CARROLL A B. A three-dimensional conceptual model of corporate performance[J].Academy of Management Review，1979（4）：497-505.

[17] CARROLL A B.The pyramid of corporate social responsibility：towards the moral management of organization stakeholders[J].Business Horizons，1991，34（4）：39-48.

[18] PRESTON L E，OBANNON D P.The corporate social-financial performance relationship：a typology and analysis[J].Journal of Business and Society，1997，36（4）：419-429.

[19] 李海艦，郭樹民.從經營企業到經營社會：從經營社會的視角經營企業[J].中國工業經濟，2008（5）：87-99.

[20] MCWILLIAMS A，SIEGAL D S，WRIGHT P M.Corporate social responsibility：strategic implications[J].Journal of Management Studies，2006，43（1）：1-18.endprint