PPP項目資產證券化“基礎資產”中“特許經營權”的法律問題研究
——以“云南水務水費收費權資產支持專項計劃”為例

（暨南大學，廣東 廣州 510000）

PPP項目資產證券化“基礎資產”中“特許經營權”的法律問題研究
——以“云南水務水費收費權資產支持專項計劃”為例

管輝寰

（暨南大學，廣東 廣州 510000）

PPP項目資產證券化中大量涉及如高速公路收費權、供電收費權、污水處理收費權等依行政許可所取得的特許經營權，這些權利在資產證券化中要作為“基礎資產”仍缺乏法律依據，目前相關項目的開展主要依托于證監會在監管問答中給出的意見。為應對這一法律矛盾，一方面在國家大力推動PPP項目的背景下可以有序地調整修改相關上位法，清除資產證券化過程中由法律空白或法條陳舊帶來的障礙，另一方面可以借鑒“云南水務ABS”項目，以原始權益人增加內部增信條款的方式對沖潛在風險。

PPP項目資產證券化；ABS；基礎資產；法律研究

一、我國PPP項目資產證券化中“基礎資產”現狀與存在的法律問題

截至2016年第二季度末，全國PPP項目入庫總計8042個，項目額度金額超9.3萬億元，無論從財政部或國家發改委在PPP項目上的發文頻次與數量來看均呈現幾何式的發展。但根據財政部2016年10月公布的數據PPP項目庫中項目實際落地率不足60%，這主要是由于PPP項目的融資方式過于單一且退出機制尚不明確，尤其國發辦2015年第42號文件中明文禁止了“融資平臺公司通過保底承諾等方式參與政府和社會資本合作項目進行變相融資”①，這促使項目退出機制的選擇范圍進一步縮小，多數中標企業需要完成大量前期工作來確保項目運行的穩定性，因此PPP項目與資產證券化相結合便成了實踐中可行性最高的一個方案。但ABS的前提要求是“基礎資產”的“真實出售”，而PPP項目能否將未來預期收益權進行轉移在法理上尚待論證，囿于我國現行《公司法》并未明確規定可設立SPC(特殊目的公司)，因此實踐中一直以信托計劃、資管計劃的形式來承擔SPV的職能。進一步而言，PPP項目的資產證券化轉讓的是收益權，這導致了一個潛在的法律悖論：一方面PPP項目在運行當中，相應的基礎設施尚未建設完成或尚未投入使用，其未來預期收益尚不確定，是一種將來金錢債權②，另一方面SPV要求的是所有權的轉移，而PPP項目中收益權主要來源于不可轉讓的政府特許經營權。

二、對“云南水務ABS”中“基礎資產”的法律問題分析

1、“云南水務ABS”項目概況

“云南水務”項目的原始權益人為景洪市給排水有限責任公司以及暉澤水務（青州）有限公司（需要指出的是這兩家公司的實際控制人或第一大股東均為云南水務投資股份有限公司）。管理人為開源證券股份有限公司，基礎資產為景洪市的自來水供水及污水處理收費權以及山東青州地區的自來水供水收費權，以其所產生的現金流作為第一還款來源。增信方式包括：(1)優先次級分層；(2)云南水務對專項計劃提供差額支付承諾；(3)云南水務對期限為4-9年的六檔優先級證券提供回售和贖回承諾；(4)對原始權益人的收款賬戶進行監管并設置現金流轉付機制。

2、“云南水務ABS”中“特許經營權”的法律問題

從被最高院作為指導性案例的海峽銀行五一支行訴長樂亞新一案來看，我國法律實踐中將污水處理權作為特許經營權的一種，但特許經營權在我國現有相關法律中并未明確規定其“可否轉讓”“如何轉讓”，最高院對該案的指導意見中僅指出“污水處理收費權允許質押”③，這與“特許經營權的轉移”是兩個概念。而依據我國《行政許可法》第9條，除法律法規規定依法定條件和程序進行轉讓外，已取得的行政許可不得轉讓，同時從發改委等2015年第25號令來看，現行制度中對“特許經營權”的轉讓仍處于一個法律上尚未明確的點，因此云南水務公司取得的污水處理權很難作為基礎資產的一部分實現真實出售。在項目順利開展的前提下并無問題，但設置基礎資產是通過真實出售達到風險隔離的目的，由此而言，“云南水務ABS”在這一點上仍存潛在的風險。

3、“云南水務ABS”中“收益權”的法律問題

該收益權應做廣義理解即包括由供水、污水處理實現的收費權，同時也應當包含未來由于政府違約或情勢變更導致特許經營權被撤銷或無法實現所獲得的追償權。收費權是一種我國法律尚未規定的“未來債權”，其本質與民法所規定“除違反當事人意愿及法律規定外均可轉讓”的實際債權不同，而PPP項目中大量存在相應基礎設施尚未建成的情況，之前如“莞深收費”項目，廣發證券以“投資協議”的形式繞過這一問題。在“云南水務”項目構建中，則依據財政部2014年第151號文件《污水處理費征收使用管理辦法》與2016年二季度證監會的《資產證券化問答（一）》，要指出在該文件中證監會以“費”代“權”巧妙地回避矛盾④，試圖在不觸及目前法律空白的情況下推動PPP項目與ABS項目的發展。而所述的追償權是基于行政許可的被撤銷，依照我國《行政法》行政許可的對象是行政相對人，故該權利應當由具體行政行為的相對人行使且不得轉讓，在這一點上與“特許經營權”是相對應的。面對這一矛盾，“云南水務”項目中原始權益人采取差額支付、回購承諾與現金流轉付機制來試圖抵消在收費權問題上可能出潛在風險。

三、對PPP項目中特許經營權作為“基礎資產”適格性的法律意見

該問題源于我國目前“一行三會”分業監管體系與混業經營現狀的矛盾，體現在資產證券化上為《證券法》《信托法》《保險法》三部同一位階的法律對此均進行了規定，導致法律監管上的沖突。如我國《信托法》在“信托財產”一章中對禁止流動與限制流通的財產如何處理進行了明文規定⑤，但《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》中又將未限定的“應收賬款”“不動產收益權”等劃入基礎資產的范圍；保監會《資產支持計劃業務管理暫行辦法》則沒有通過明確列舉只是概括性的設置四個條件來圈定⑥。從位階而言，《信托法》理應作為上位法，但實踐中開展PPP項目資產證券化更多依據央行與銀監會、證監會、保監會制定的三部相關規章制度來操作。但對于其中與《信托法》乃至《行政法》相悖之處有意或無意的忽略極易造成之后投資者潛在的損失，這也是部分學者提出統一在資產證券化上相關的法律法規、明確由《信托法》作為上位法甚至嘗試改現行“一行三會”分業監管為“大金融業統一監管”的模式。從宏觀角度出發，這樣的建議缺乏實踐上的可行性，更多僅停留在學術探討的層面。針對“特許經營權”作PPP項目資產證券化基礎資產的問題上最為直接有效的方式是通過統一法律規定與改進運營方式兩方面相結合，具體而言：其一，借《證券法》修法在即的契機對《行政法》當中有關特許經營權相關法條一并修改，這并非將特許經營權的轉讓完全放開，而僅將其中用于PPP項目資產證券化的部分以注冊制或備案制的形式有條件的開放作為能“真實出售”的“基礎資產”；其二，明確一旦政府違反“誠實守信”原則，企業由此獲得的追償權應一并移交SPV，避免出現企業進入破產清算后已轉移的收費不能再納入清算范圍，但尚未轉移及上述追償權被納入清算，致使該資產支持證券的投資者權益受損；其三，借鑒“云南水務ABS”項目通過增設內部增信條款的手段，讓原始權益人在計劃說明書中增加補償條款、回購條款與即時的現金流轉機制來應對由法律缺失所造成的潛在損失。由此可以修補在實踐中的漏洞且形成一個相較完整的運行體系，在一定程度上能夠避免再次出現“平安銀行ABS”因法律規定不明確等原因試圖繞開監管卻最終被叫停的情況再次發生。

注解

①《關于在公共服務領域推廣政府和社會資本合作模式的指導意見》第十三條與《財政部關于進一步做好政府和社會資本合作項目示范工作的通知》第六條均將政府通過地方性融資平臺進行回購等“保底條款”列為禁止項目。

②最高人民法院在2015年320號通知文件中指出“根據《中華人民共和國物權法》相關規定規定因污水處理項目收益權系基于提供污水處理服務而產生的將來金錢債權，依其性質亦可納入依法可出質的‘應收賬款’的范疇。”

③2015年第11批指導案例第53號中最高院在論述關于污水處理項目特許經營權能否出質問題時特別指出：“污水處理項目特許經營權是對污水處理廠進行運營和維護，并獲得相應收益的權利。污水處理廠的運營和維護，屬于經營者的義務，而其收益權，則屬于經營者的權利。由于對污水處理廠的運營和維護，并不屬于可轉讓的財產權利，故訟爭的污水處理項目特許經營權質押，實質上系污水處理項目收益權的質押。”

④2016年5月13日《資產證券化監管問答（一）》。

⑤《中華人民共和國信托法》第十四條。

⑥《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》第一章第三條與《資產支持計劃業務管理暫行辦法》第二章第八條。

[1]黃珍華：PPP項目資產證券化退出機制的法律分析[J]，《研究與探討》，2015（11）.

[2]蘇中康、王震：信貸資產證券化及其法律風險的控制[J]，《南京工程學院學報（社會科學版）》，2016（9）.

[3]廖凡：競爭、沖突與協調——金融混業監管模式的選擇[J]，《北京大學學報（哲學社會科學版）》，2008（3）.

[4]張馨如：我國引入PPP項目資產證券化融資模式的法律問題探究[D]，華東政法大學碩士學位論文，2016.

[5]陳陣香、陳乃馨：PPP特許經營協議的法律性質[J]，《法學》，2015（11）.

[6]林誠二：將來債權讓與通知之時點[J]，《臺灣法學雜志》，2009（1）.

[7]紀慧松：資產證券化中風險自留及其豁免的法律規制[J]，《金融理論與實踐》，2016（9）.

（責任編輯：史二霞）