選擇怎樣的基金作為合作伙伴？

文/王景燁、滕勇、卜曦云

私募真正的秘密武器，是其獨特的、通過為被收購企業創造價值，進而增加股東回報的運營模式。這種運營模式的核心，本質是嚴謹的管理準則以及優秀的運營能力。

相對一般企業而言，私募股權基金有著許多明顯的優勢，其中最為明確的可能就是其善于利用多種財務杠桿創新來增加投資回報率。但是資本運作方式創新并不能完全解釋私募股權基金優于上市公司的資本回報率。私募真正的秘密武器，是其獨特的、通過為被收購企業創造價值，進而增加股東回報的運營模式。這種運營模式的核心，本質是嚴謹的管理準則以及優秀的運營能力。

在外人看來，私募股權基金的管理準則，也許乍聽過于理論化。但從某種意義上講，我們不能否認這種管理方式其實就是企業管理最核心、最基本的原則。與上市企業不同，私募股權基金因為預先設定了退出目標，可以使其免于季度投資者會議以及其它披露要求的干擾，而且私募股權基金的管理層更能接受高層人事變更以及運營方式的變革。但在上市公司，管理層受諸多利益群體影響，想要把全部的精力放在創造股東價值上會困難重重。

基于這些認識，我們總結了優秀的私募股權基金普遍具備的幾大特質，一方面幫助企業更好選擇合適的私募股權管理人來合作，另一方面也為其他私募股權提供參考：

專注且長期的投資主題

在篩選投資項目之前，優秀的私募股權基金會先關注長期趨勢的變動與發展，從而選出相應投資主題。值得注意的是，針對長期趨勢的投資，必須要經過嚴謹的研究分析和論證才可以執行的。因此，戰略性的決策必須通過一套很規范有條理的分析系統，而且這種分析過程往往需要通過二度、三度審核。

唯有如此，才是商業世界做最優投資決定的方法。戰略規劃應基于長遠分析，而非短期的趨勢或者曇花一現的“熱潮”，即使這些熱潮和噱頭會受到分析師或者評論員強勢的渲染和支持。如果上市公司可以采用私募股權基金的這種準則進行投資，長期回報必定會有很大規模的提升。

強大的關系網

每一個管理人員都知道，任何成功的銷售策略，不僅僅是依靠產品本身或者服務的價值，與客戶培養長期關系也很重要。私募股權基金重視和許多被投資的家族企業或者企業家建立關系，也是基于同樣的原則。許多人脈在投資行為發生很早以前就已經建立，而且由此產生的信任經?？梢源俪伤侥脊蓹嗷鸬慕灰祝瑤硪粋€比公開競標更好的投資機會和價格。

上市公司的高管可以用同樣的方法進行并購交易以及日常運營。比如企業發展中最重要的是客戶和供應商，對于企業而言，應該考慮如何更早地洞察供應商的技術變革，如何更好地響應顧客偏好的變化。上市公司如果在內部和外部建立起良好的長期關系，同樣可以為公司帶來更好的回報。

客觀、系統的調查與分析

私募股權基金做出的每一個投資決定，都是用客觀、系統化的方式，對數據和現實情況進行嚴謹的分析后產生的。在并購的時候，需要用一種系統的方式回答這樣的問題：“是否相對于別的買家，這個企業對我們來說更值錢？”如果答案是否定的，那私募股權基金就會選擇撤離而不會用過高的價格收購該資產。在企業制定戰略的過程中，也可以運用該準則全面地收集客觀信息，來減少不確定性，從而最好地平衡風險和回報，做出有利于企業長期發展的決策。

在上市公司的環境下，類似的分析流程也可用來支持主要的戰略計劃。但與私募股權基金相比，企業里許多分析使用的假設沒有私募股權基金那么嚴謹，而且多數時候過于樂觀。比如我們經常見到：一些收入的協同效應以及增長率可能估計過高；成本節省的夸大以及實現成本節省時間過短；重要成本項被忽略或者文化沖突甚至骨干員工離職等因素常常被忽略。當然，私募股權基金也有類似問題，但是私募股權基金會在投入資本之前通過大量客觀分析，來保證決策的嚴謹性。

戰略規劃和目標

最佳的并購交易和最好的戰略計劃，都是從一個表述清晰的戰略以及有實操性的計劃開始的，并且兩者缺一不可。沒有一個可以執行的計劃，再高深、嚴謹的分析都是空中樓閣。通常來說，私募股權基金持有的公司會通過以下行為來實現戰略價值：

其一，高層人員制定并向企業所有層級人員傳達清晰的戰略目標；

其二，不是通過從上而下的“命令”方法達成員工共識，而是通過被市場驗證的事實；

其三，制定短期的可以執行的戰術性計劃；其四，將階段性成果量化來激勵員工，制定問責制度。

這種以結果為導向的思路是成功的私募股權基金最特別的地方，同時是上市公司能夠學習且應該做到的。

頂尖管理團隊

任何私募股權基金管理者都會告訴你，其對一項投資的信心，是源于對管理團隊的信任及對該企業的市場或者商業模式的認可。正確的時機、合適的領袖加上正確的崗位，是成功的私募股權基金創造價值的最大來源。反之，如果不能有效地替換業績不佳的團隊，結果可能很危險。做艱難的人事決定在理論上比較容易，但現實往往都會出現拖延，總體來看，這種決策的拖延基本源于以下幾個因素：

首先，人性導向。多數人愿意給現任管理者一些機會。能成為高管的人都有一些成功的案例，即使他們的技能在未來可能會不適用。某些成功經理人的光環可能會蒙蔽我們洞察失責的CEO的能力，進而拖延我們做正確決定的時間。

其次，“希波克拉底誓言”。人們通常會質疑，新的團隊一定比舊的好嗎？這種思維更偏向于維持現狀，原因是人們認為任何對現狀的改變會導致更多潛在風險。

最后，過渡成本。對于一個新的團隊而言，即使很有能力，也需要時間和精力適應新的環境，過渡成本的存在是肯定的，而另一個方面新管理層所帶來的優勢可能是不確定的。很明顯，私募股權基金的高管也不免偶爾失察，或者因為個人偏見而失算。但在私募股權的世界里，首位目標是股東價值最大化，故選擇高能力團隊的準則必須堅定實施。

建立績效考核的文化

毋庸置疑，私募股權基金在制定績效考核方面是世界領先的。接受投資的目標公司的高管主要報酬來源和私募股權基金一樣：公司價值的上升。但私募持股的時間相對短（一般4-5年），高價退出一直鼓舞著管理團隊把精力集中在提高業績上。高管的工資不僅大量跟業績掛鉤，他們還經常拿出可觀的個人資金一起跟投。

這種退出導向的機制很難在上市公司復制。不過上市公司的期權往往是最相似的機制，但期權的回報不止取決于管理團隊自身的表現，也跟整體股票市場有很大關系。我們認為股票期權是一種重要的激勵機制，不過企業也可以考慮其他和長期現金流有關的鼓勵機制。

簡而言之，以上的準則可以拓展運用在任何機構，包括大型或小型企業、本土或跨國企業、制造業或者服務業等。而私募股權基金與企業的核心差別往往是私募股權基金有更專注和可持續的執行力，因此往往能帶來更高的股東收益。