經濟轉型背景下我國教育行業投融資現狀簡析

中國經濟轉型進程中第三產業占比逐漸提高，教育行業的發展與經濟發展水平和居民收入及支出密切相關。私人資本對教育行業投資偏好的上升和多層次資本市場建設密切相關。直接融資正在教育行業的發展中發揮著越來越重要的作用。

一、引言

教育的發展與國民經濟的發展及民族文化的延續密切相關，知識經濟化、經濟知識化已是世界范圍內經濟增長方式的顯著特征。隨著中國經濟轉型和多層次資本市場的不斷推進，中國的教育行業發展前景將十分可觀。

二、教育行業投融資與經濟轉型

拉動經濟增長的需求端有“三駕馬車”：消費、投資、出口。從增加值占比國內生產總值的角度觀察，投資一直是我國經濟增長的重要推手。2004年-2016年，全社會固定資產投資完成額從70477.4億元增加到606466億元，平均增長率達到22%，其中第三產業固定資產投資完成額從34988億元增加到345836.5億元，平均增長率達到24%，而作為第三產業中的教育行業固定資產投資完成額1803億元增加到9324億元，平均增長率為17%。第三產業固定資產投資的平均增長率水平高于全社會固定資產投資平均增長率，而教育行業的固定資產投資平均增長率則低于全社會固定資產投資平均增長率。

在三大產業的固定資產投資占比中，第三產業的投資占比從2004年的49.6%下降到2008年的46.8%，隨后開始逐步增加，直到2016年的57%；教育固定資產投資占比指標顯示出水平低，變化平穩的特征。從2004年的5.2%持續下降到2013年的2.2%，2014年開始緩慢提高，直到2016年的2.7%。

隨著中國經濟增長的轉型，第三產業的發展得到了國家的支持和推動。

第三產業產值占比國內生產總值逐年上升的同時，教育產值占比第三產業產值也有上升趨勢。圖表1-1展示了第三產業中教育產值占比與國內生產總值實際增長率的變化。數據顯示，GDP增長率從2004年的10.1%上升到2007年的14.2%之后轉頭向下，震蕩下跌至2014年的7.3%。經濟結構與經濟增長方式的轉型在時點選擇上與經濟周期相吻合。2007年美國爆發次貸危機后，2008年演變為世界金融危機，2009年歐洲發生歐債危機，外需的疲軟為我國經濟提振內部需求創造了條件，而在內需中，投資與消費的比例進一步協調，第三產業產值占比GDP的逐步提高說明我國經濟真正開始擺脫傳統的投資+出口導向的外向型經濟發展模式。隨著我國經濟總量達到世界第二，可持續的綠色發展、規避中等收入陷阱等發展思路開始占據主流。教育作為第三產業中的一部分，其產值占比第三產業產值近年有逐步上升的趨勢。2004年教育產值占比第三產業產值為3.1%，2008年降到谷底2.8%，隨后逐年回升，直到2016年的3.29%。從水平值來看，教育產值在2004年為2066億元，2014年為10122億元，可增長的空間非常巨大。

個人對教育產品與服務的支出和個人可支配收入密切相關。WIND資訊數據顯示，人均可支配收入、人均年度消費總支出、人均年度教育支出三個指標在樣本期內都有不同幅度的上升。其中人均可支配收入從2000年的6280元增加到2012年的24565元，人均年度消費支出從2000年的4998元增加到2012年的16674元，人均年度教育支出從2000年的364元增加到2012年的820元。從水平值來看，個人教育支出與個人消費總支出和個人可支配收入相比，處于一個較低的水平。城鎮居民人均年度消費總支出占比城鎮居民人均可支配收入呈現下降趨勢，從2000年的79.6%逐年遞減為2012年的67.9%。同時期，城鎮居民人均教育年度支出占比城鎮居民人均年度消費總支出也在下滑，從2000年的7.3%逐步減少到2012年的4.9%。

美國人均年度消費支出占比個人可支配收入的情況顯示，從2000年的91.9%上升到2005年的93.5%，然后下滑到2012年的89.1%，2012年后再次回升至2016年的90.8%，其間的下滑段對應著2007年的次貸危機和2008年的金融危機。從均值的角度看，我國的該類型指標與之相比要低大約20%，這和兩國的消費文化（儲蓄率）差異、金融市場發達程度、社會保障體系成熟度等因素都密切相關。

圖表1-2展示了我國人均可支配收入、人均年度消費總支出、人均年度教育支出三個指標的年度增長率情況。從運行趨勢看，人均可支配收入、人均年度消費總支出的增長率變動基本一致，而人均年度教育支出增長率從2001年的高位17.7%下滑到2008年的-2.5%，隨后回升到2012年的9.3%。下滑段的時間節點對應著我國高等學校擴招的重大政策節點（1999年開始）。隨著2008年中國經濟轉型的深入，第三產業的快速發展帶動了居民的消費需求，各類教育培訓初步市場化，居民教育支出開始回升。

三、教育行業投融資與資本市場聯動

由于教育行業的資金投入在很大比例上依然為國家財政投入，私人資本的涉足受制于國家行業的政策準入以及私人資本量的逐步累積與資本市場的發展。

2010年，金融機構教育行業貸款余額3822.08億元，金融機構各項貸款余額479195.55億元，占比只有0.8%，并且這個比例在后面的4年里還在逐漸下滑，最后保持在0.4%的水平。為何教育行業通過傳統的間接投融資渠道獲得微量資金的原因主要有兩個：其一：教育領域的準入被國家政策所控制，和其他行業相比，開放度不夠；其二：教育行業是典型的輕資產行業，其核心價值不在實物資本的固化和衡量，而在企業的無形資產，包括企業的經驗、規范的流程管理、治理制度、與各方面的關系資源獲取和整合能力、企業的品牌、人力資源、企業文化等。所以教育行業投融資的主要渠道應該是資本市場。

2014年9月夏季達沃斯論壇，后在2015年的政府工作匯報中，李克強總理提出“大眾創業、萬眾創新”的新發展思路。資本市場上的配合則是在穩健的貨幣政策基礎上著重激活社會存量資本，提高資本使用效率。私募基金作為資本市場最活躍的主體之一在2014年-2015年的多頭市場中得到了快速的發展。私募基金主要有四大類別：私募證券投資基金、私募創業投資基金、私募股權投資基金、私募商品投資基金。其中，和教育行業聯系最緊密的是私募創業投資基金和私募股權投資基金。由于國內資本市場發展較緩，主營業務為教育培訓的上市公司非常稀少，實體經濟中從事該類業務的龍頭公司好未來、新東方、諾亞教育等都選擇在海外市場上市。相對而言，上市前階段的創業投資與股權投資因為投資回報率更高的緣故而更受私人資本的青睞。

2014年12月到2016年12月，私募基金總量，私募創投基金數量和私募股權基金數量都在穩步增加。其中私募基金總量從期初的7665只增加到期末的46505只；私募創投基金從期初的718只增加到期末的2218只；私募股權基金則從期初的2699只增加到期末的14154只。

2015年是我國資本市場的牛市年，我國教育行業在資本市場上的投融資有489起，投資額度約188.77億，是近年來的峰值，多于2014年285起的投資數量，也多于2014年的114.03億的投資額度，也多于2016年的326起投資數量，高于2016年121億的投資額度。

從2014年-2016年私募基金的增長率和教育投融資額度與數量的變化中，我們能非常明顯地感受到其活躍度和資本市場的趨勢運動間存在著高度的相關性。在一個牛市的市場氛圍中，投資人會偏向樂觀，于是產生更多的投融資動作，當市場環境轉冷時，投融資的數量和金額都快速下降。作為上市前最后一站的私募股權投資基金發展相對穩定，畢竟能基本達到上市條件的硬約束使得其投資的品種風險較低。而作為風險投資類別里的私募創業投資基金由于其投資的商業主體還處于初創階段，發展中會存在更多的失敗風險，市場風向會是其重要的考量因素。

自2014年開始，越來越多的上市公司涉足了教育行業，通過對教育類資產的并購與重組，使得公司業務擴展或者轉型。這種行為在2014年-2015年的牛市行情中得到了很好的回報。

圖表1-3中上方的曲線為在線教育指數的走勢圖，該指數展示了在線教育板塊內股票價格的加權平均值，權重為各概念股的股本，納入該指數的標準是上市公司是否涉及了互聯網+教育這種業務或包含了該類型資產。下方的曲線為上證綜指的走勢。選取的時間區間從2014年3月12日（牛市開始的1974點）到2016年1月21日（快速回撤的調整低點2638點）。本輪股票市場牛市的基礎是國家“萬眾創新、大眾創業”發展戰略+寬松貨幣（期間6次降息4次降準，交易加杠桿）。其間，互聯網+的概念受到了投資者的極大追捧，在線教育板塊指數的制作即基于此思路，從業務范疇的角度它涵蓋了學前教育、K12教育、興趣教育、職業教育、出國培訓等主要的教育培訓類別。該概念板塊中的樣本股6成以上都是中小板和創業板的股票，小市值效應得到了很大凸顯。樣本期內，上證綜指最大漲幅158.17%，最大跌幅-46.59%；在線教育指數最大漲幅257.59%，最大跌幅-55.68%。兩者相比，在多頭行情中，在線教育指數比上證綜指的漲幅要多出近100個點，說明在線教育板塊內的上市公司在此期間公司市值能有更大的增長，這為公司的機構投資者回籠資金或者公司自身的再融資創造了有利的氛圍。在線教育板塊內50家上市公司通過發行債券和增發股票的形式共計融資約560億元進行公司業務的拓展。新三板上9只掛牌企業共計融資3.28億元資金。

四、 結論

中國經濟轉型過程中第三產業占比不斷提高，教育行業作為輕資產的代表在傳統的間接融資渠道中很少能獲得足夠的資金支持，隨著我國發展多層次資本市場，直接融資會對于教育行業的發展產生越來越重要的作用。（作者單位為西安歐亞學院金融學院）