房地產上市公司融資結構分析—以恒大地產為例

最近幾年，隨著房價的不斷上漲，國家不斷調整房地產業的相關宏觀政策，最終對房地產開發企業融資產生了巨大沖擊，并在一定程度上限制了我國房地產業的發展。本文以恒大地產集團的融資問題作為研究對象，通過搜集有關恒大地產集團的各種數據資料，同時對所捜集的數據資料進行統計、比較和歸納，得出恒大地產目前的融資結構中有債務融資比重高、長短期債務結構不平衡、融資缺口大等問題，并有針對性地提出了一些對策，以便提高公司的融資風險控制能力，使投資風險控制在恒大可接受的水平，實現企業價值的最大化。

一、概述

隨著人口的增長以及社會經濟的增長，我國國民對住房的需求量越來越大，要求也越來越多，房地產行業也隨之迎來了發展的黃金時期，成為了我國國民經濟的支柱產業。然而房地產事業的發展需要大量的資金支持在有效的市場經濟條件下，由各項資金的配置方式所形成的融資結構對企業具有治理效應，企業可以通過執行正確的融資手段、使用恰當的融資結構、改善資產管理方法來提升企業對于融資的整體把控水平。因此，將恒大地產這一國內房地產龍頭單位作為分析目標，探究其發展現狀及融資狀態，發現并解決企業資金問題，有針對性地找出解決這些問題的對策和方法，可以很好地為國內同類企業提升企業管理水平提供參考。

二、恒大地產融資結構分析

（一） 債務融資比重

債務融資比重以資產負債率來衡量，根據恒大地產的歷年年報，可制成華為債務融資比重的變化表。

上表中的資產負責率同時也可以衡量公司的債務融資比重，通過上述數據可以看到恒大在最近5年都保持在60%以上的資產負債率，可以說維持了一個比較高的負債率，即債務融資比重較高。恒大地產的債務融資在金融危機退潮，其經營進入穩定期后對公司融資的貢獻逐年增加。同時，不止可以直觀地從資產負債率的變化中看到恒大地產債務融資的比重較高，也可以通過觀察其近年來的資產負債表發現其債務融資的方式更加多元化，意味著恒大地產的整體債務融資成本在降低。

（二）長短期負債結構

從負債的長短期構成角度來分析恒大地產公司的融資結構，近年來恒大地產流動負債與長期負債情況如表2所示：

對表2的數據進行分析，我們可以看到，從2012年到2016年的這5年間，恒大地產的負債總額一直在增加，其中，流動負債的增加比較明顯，且2015-2016年有大額增長，而在長期負債方面，恒大地產近期只在2014年到2016年這三年有長期負債，其他年度均沒有長期負債，而且，長期負債所占的比例相較于短期負債而言非常低，短期負債和長期負債的比例相差很大。由此可見，恒大公司在進行債權融資時，更加傾向于使用流動負債融資，對長期負債比較排斥，恒大公司的長期債務比例較低，短期債務比例較高。

（三）股權融資現狀

接下來從債權性融資和權益性融資的角度來對恒大地產的融資結構現狀進行分析。

從整體上來看，債權性融資的數額在不斷地增加，產生這種現象的原因可以理解為恒大地產近年來有所擴張，企業的快速發展需要不斷的資金投入，因此，恒大地產需要通過適當的發行債券或者向銀行借款來滿足對資金的需求。與此同時，在股權融資方面，恒大地產公司在2012年到2016年，除了2012-2013年之外，都在進行股票的增發，權益性融資總體上也是在不斷的增加。

雖然債權融資和股權融資整體上都在增加，但是權益性融資的數額始終大大多于債權性融資的數額，債權融資在外部融資中所占的比例均未超過20%。反映了恒大地產更加偏好股權融資，債權融資的比例相對較低。

（四）融資需求現狀

按照編制管理用財務報表的要求，將恒大地產集團年末資產負債表資產類賬戶中，并計算未來的資金需求，如表4所示：

根據“優序融資理論”，各年的留存收益往往是企業融資的首選，故需要預測各年的留存收益情況。根據恒大地產集團2014年合并財務報表，恒大地產集團每股收益0.85元，發放股利0.43元，即留存收益率為49.65%，這里假設凈經營資產周轉率、凈財務杠桿、權益凈利率、留存收益率不變，銷售増長速度按可持續増長率的平均值19.84%計算，則2015年-2017年留存收益情況如下表所示。

再對照恒大地產的盈利表，將表5數據減去每年的留存收益，得到恒大地產近年來的融資需求數據如表6所示：

三、恒大地產融資結構中的主要問題

（一）債務融資比重偏高

從表1可以看到，恒大地產近年來的資產負債率基本在60%以上，對中國跨國公司來說，可能相對較高，因為外匯局頒布的法令有提到，公司的資產負債率如果超過 75%，就會被外匯局禁止發生外部融資。2016年華為的資產負債率為 67.7%，已經快接近臨界值了。總體來說，這種高負債融資經營的模式為恒大地產帶來了更高水平的債務，但從宏觀市場來講，在我國對于房地產行業重點調控的這個時間段里，從企業長期發展角度來說，這種高負債的經營模式很可能會帶來資金鏈斷裂的風險。

（二）長短期債務結構不合理

從表2中可以看出，恒大地產采取的是激進型的融資策略，且其借款總額從2015年到2016年僅僅一年的時間里便増加了600億元左右，増長率高達73.91%，其中6個月下的借款增長更是高達102.14%。從2015年和2016年兩年的借款規模來看，恒大地產一年下借款所占的百分比高達65%左右，融資規模極其不合理。短期借款多，長期借款少，將會使得公司難以滿足長期跋資的資金需求和公司長期戰略的需要。該種融資策略具有較大的風險性，公司很有可能無法籌集到相應的資金來償還即將到期的短期債務，最終會對公司的正常經營產生災難性的影響。

（三）融資缺口大

從表4-表6的預測中可知，恒大地產在未來幾年之內的融資需求是巨大的，從2015年的400多億増長到2017年的600多億，資金缺口増長勢猛。這部分融資需求并未考慮恒大地產在實施多元化擴張戰略的過程中將要實行的并購重組等所需要的資金，只是按照恒大地產目前的可持續發展態勢所計算的資金需求，如若考慮之后將實行的并購策略，資金缺口將進一步増大。在恒大地產的資金需求結構中，凈負債融資和權益融資的需求基本相當，各占50%左右。但是在權益融資需求中，處于成熟期的恒大地產，其留存收益只能滿足大概一半的權益融資需求，其余的資金需要采取發行新股的方式來籌集權益資金，迭在一定程度上會稀釋現有股東的股權。當然，恒大也可以采取發行優先股的方式來籌集權益資金，這樣可以在一定程度上保證現有股東的股權不被稀釋。但是，優先股籌資需要付出優先股股利作為籌資成本，這又會在一定程度上加大公司的現金支出負擔。而對于巨大的凈負債融資缺口，恒大可以采取向銀行借款或者發行債券等方式籌集資金，但是可能會導致其資產負債率提高，從而加大財務風險。

四、改善恒大地產融資問題的對策

（一）降低資產負債率

恒大地產集團最近幾年的資產負債率均高于行業平均值，過高的資產負債率往往意味著不合理的資本結構。房地產業屬于被政府進行嚴厲調控的行業，高于行業的資產負債率會對企業的融資造成不利影響，限制企業從銀行系統和信托機構獲得新的債務性資金。按照可持續增長模型理論，在保持企業的經營政策不變的情況下，可以改變企業的財務政策來提高可持續増長率，使企業達到均衡狀態。因此，恒大可以采取股權類融資方式或者進行債轉股來降低資產負債率、優化融資結構。

（二）完善長短期債務水平

從目前來看，恒大地產大部分資金來自于短期融資，尤其是6個月以下的短期融資，這將使企業面臨巨大的借新債還舊債的風險，稍有不慎則會導致嚴重的債務危機，恒大地產在負債經營時應根據自身情況妥善處理短期債務和長期債務的結構比例關系。從期限結構上來看，2015年恒大地產一年以下借款占借款總額的比例高達65.24%，短期借貸資金相對充裕而中長期借款資金供給嚴重不足，貸款大部分用于短期經營管理的周轉而非長期性的資金投資。由于短期負債的財務風險遠高于長期負債，這將會使得恒大地產抵御外來風險的能力減弱和長期投資的效率低下，激化融資結構的矛盾。房地產企業是傳統的資本密集型企業，對金融市場利率的變化比較敏感，為了優化長短期債務的結構比例關系，恒大地產務必仔細研究金融市場利率走勢，當預期利率將下降時采取偏向短期借款的決策，預期利率上升時則加大長期負債的比例，這樣不僅可以降低融資的成本，還可以增加收入，提升公司的償債能力，優化公司的負債和融資結構，增強公司的可持續發展能力。

（三）加強內源融資能力

從前文的分析可知，恒大地產最近幾年經營活動產生的現金流量凈額為負數，公司最近幾年走多元化發展的道路進行擴張，營業收入的實際増長率明顯高于其可持續増長率、資金缺口較大，這些情況都說明恒大地產的內源融資能力較弱。提高經營效率是應對資金短缺、增強內部汲取資金的融資策略。根據可持續增長理論，凈利率和總資產周轉率是影響企業經營效率的兩個主要因素，企業可以通過有效提高凈利率，加快資產周轉速度以提髙經營效率進而提高可持續增長率。

此外，由于房地產企業的特殊性，其在拿地時便需要支付大額的收購土地LiBAPBO555Az/xf3ZcYJaA+WwWlQ6oow8a5E/z+UU0M=使用權款項，而在銷售時又由于面臨著巨大的市場競爭壓力不得不進行占據一片屬于自己的市場，最終導致恒大地產應收賬款的周轉效率低下。因此，恒大地產要提高其經營管理水平首先要加強對應收賬款的有效管理，經常檢査客戶的征信狀態，比如有無超出信用額度的現象，是否存在超期的負債，是否存在違約情況等，并基于這些情況建立有效的動態數據庫，形成科學合理的應收賬款控制機制，從而獲得更多的資金流，減小融資壓力。

五、結語

對于房地產企業而言，解決融資問題勢在必行。我國的金融市場體系還不健全，尚不能為房地產企業提供足夠的資本以支持其融資。此外，我國的房地產企業普遍規模較小，融資方式只局限于對傳統融資工具的挖掘和使用，對一些新型融資工具的認識和使用有限，更多地依賴銀行融資，使融資模式單一僵化。恒大地產作為房地產巨頭行業，發現其融資問題，優化其融資結構，不僅是為恒大地產自身的發展解決問題，更能為我國其他的房地產企業提供一個參考。（作者單位為遼寧對外經貿學院）

作者介紹：蘇新（1995-），遼寧鐵嶺人，女，遼寧對外經貿學院本科，研究方向：會計學。

指導教師：劉聰，遼寧錦州人，女，遼寧對外經貿學院講師，研究方向：資產評估。