創(chuàng)業(yè)板與中小板市場比較研究

（西北師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，甘肅 蘭州 730070）

【摘要】：中國的證券交易市場已經(jīng)歷了二十多年的發(fā)展歷程，目前已經(jīng)形成了主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板并存的市場格局，市場體系已經(jīng)較為完善，但由于服務(wù)對象不同，各層次市場也存在諸多差異。本文通過對我國創(chuàng)業(yè)板與中小板市場發(fā)展現(xiàn)狀進行闡述，將兩個市場進行比較研究，目的在于發(fā)現(xiàn)我國創(chuàng)業(yè)板與中小板現(xiàn)存的問題，并結(jié)合我國國情做出較合理的對策與建議，為創(chuàng)業(yè)板與中小板的發(fā)展鋪平道路。

【關(guān)鍵詞】：創(chuàng)業(yè)板；中小板；比較問題；政策建議

一、創(chuàng)業(yè)板與中小板發(fā)展現(xiàn)狀

（一）創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展現(xiàn)狀

我國創(chuàng)業(yè)板市場自2009年10月正式建立以來，便吸引了社會各界和廣大投資者廣泛而持續(xù)的關(guān)注。創(chuàng)業(yè)板市場的第一批企業(yè)面世時，就具有股價和市盈率“雙高”的特點。首批28家掛牌交易的企業(yè)，平均發(fā)行價為25.43元，平均發(fā)行市盈率為56.6倍，高于主板A股和中小板。第一個交易日收盤時，28只個股算術(shù)平均漲幅達(dá)到106%，平均市盈率達(dá)到了113倍，比發(fā)行時翻了一倍。而從第二個交易日起，股價連續(xù)大幅下跌，此后，創(chuàng)業(yè)板幾經(jīng)起落。截至2017年3月，創(chuàng)業(yè)板市場從第一批的28家上市企業(yè)，發(fā)展壯大成為626家上市公司，總市值達(dá)5.5萬億元，流通市值3.1萬億元，平均市盈率為69.46。創(chuàng)業(yè)板作為暫時無法在主板上市的中小企業(yè)和新興公司提供融資途徑和成長空間的交易市場，是有廣闊的發(fā)展空間的。同時也說明仍然存在大量的中小企業(yè)希望上市創(chuàng)業(yè)板，希望通過創(chuàng)業(yè)板市場進行融資。創(chuàng)業(yè)板的開設(shè)滿足了資本市場的需要，為創(chuàng)新型成長型企業(yè)提供了融資平臺，為一部分中小企業(yè)募集了資金，解決了融資難的問題。

（二）中小板市場發(fā)展現(xiàn)狀

中小板，即中小企業(yè)板，是指流通盤大約1億以下的創(chuàng)業(yè)板塊，是相對于主板市場而言的，有些企業(yè)的條件達(dá)不到主板市場的要求，所以只能在中小板市場上市。中小板市場是創(chuàng)業(yè)板的一種過渡，在中國的中小板的市場代碼是002開頭的。2004年5月經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國證監(jiān)會正式發(fā)出批復(fù)，同意深圳證券交易所在主板市場設(shè)立中小企業(yè)板，醞釀已久的分步推出創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)，終于邁出了實質(zhì)性的一步。中小企業(yè)板的設(shè)立，拓寬了中小企業(yè)的直接融資，投資者可以更多地分享我國經(jīng)濟增長成果，對我國推進多層次資本市場建設(shè)具有深遠(yuǎn)的意義。中小企業(yè)板是在吸取了國外創(chuàng)業(yè)板成功的經(jīng)驗和失敗的教訓(xùn)，并結(jié)合我國現(xiàn)有的實際情況推出的。中小企業(yè)板的設(shè)立體現(xiàn)了證券市場改革的力度、發(fā)展的速度和市場承受程度的統(tǒng)一，是分步推出創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)的實際步驟。中小企業(yè)板推出后，將通過深化改革和制度創(chuàng)新，為將來創(chuàng)業(yè)板市場的建設(shè)創(chuàng)造條件。自從2004年6月2日首支中小板股票新合成發(fā)行以來，目前已經(jīng)有852只股票（截止2017年3月27日），總市值達(dá)10.7萬億元，流通市值為6.7萬億元，平均市盈率為56.29。現(xiàn)在中小企業(yè)板公司多數(shù)屬于醫(yī)藥、紡織、機械等輕工或者消費類行業(yè)。隨著中小企業(yè)不斷到中小企業(yè)板發(fā)行上市，會盡可能擴大行業(yè)覆蓋面，增強上市公司結(jié)構(gòu)的互補性。

二、創(chuàng)業(yè)板與中小板市場比較研究

（一）創(chuàng)業(yè)板與中小板市場的聯(lián)系

創(chuàng)業(yè)板市場目前已成為建設(shè)多層次資本市場體系的關(guān)鍵。我國創(chuàng)業(yè)板市場的建設(shè)應(yīng)當(dāng)采取循序漸進的原則，分階段、分步驟地加以實施。中小企業(yè)板塊可以先行推出，它是建立創(chuàng)業(yè)板市場的第一步。如果把中小企業(yè)板塊看作創(chuàng)業(yè)板市場的低級形態(tài)和初期模式，那么創(chuàng)業(yè)板就是創(chuàng)業(yè)板市場的高級形態(tài)和目標(biāo)模式。同時，從建立中小企業(yè)板塊入手，穩(wěn)步推進創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)的發(fā)展思路已漸次清晰。以建立中小企業(yè)板塊為切入點和突破口，可以為推進創(chuàng)業(yè)板市場的建設(shè)積累有益的經(jīng)驗，探索出一條成功的發(fā)展道路，并盡量減少創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立可能對主板市場帶來的消極影響，進而構(gòu)建多層次的資本市場體系。

（二）創(chuàng)業(yè)板與中小板市場的比較

1、服務(wù)對象的不同

中小板市場服務(wù)的是發(fā)展成熟的中小企業(yè)；而創(chuàng)業(yè)板則主要服務(wù)于成長型的、處于創(chuàng)業(yè)階段的企業(yè)，特別是那些具有自主創(chuàng)新能力的企業(yè)。有了創(chuàng)業(yè)板市場，那些很難從銀行貸到款的中小企業(yè)就可以從該市場融到資，解決資金問題。 近幾年我國風(fēng)險投資業(yè)高速發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板推出，風(fēng)險投資者也有了退出的通道。 獲得了更多發(fā)展所需的資金，創(chuàng)業(yè)板上市公司如果做大做強了，達(dá)到了上主板的條件，今后也可能會轉(zhuǎn)到主板市場掛牌。

2、上市條件不同

創(chuàng)業(yè)板與中小板的上市條件存在差異，如表2所示：

3、募集資金用途不同

中小板應(yīng)當(dāng)有明確的使用方向，原則上應(yīng)當(dāng)用于主營業(yè)務(wù)，并有明確的用途，募集資金投資項目應(yīng)當(dāng)符合國家產(chǎn)業(yè)政策、投資管理、環(huán)境保護、土地管理以及其他法律、法規(guī)和規(guī)章的規(guī)定。募集資金投資項目實施后，不會產(chǎn)生同業(yè)競爭或者對發(fā)行人獨立性產(chǎn)生不利影響。發(fā)行人應(yīng)當(dāng)建立募集資金專項存儲制度，募集資金應(yīng)當(dāng)存放于董事會決定的專項賬戶。創(chuàng)業(yè)板募集資金數(shù)額和投資項目應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、財務(wù)狀況、技術(shù)水平和管理能力等相適應(yīng)，應(yīng)建立募集資金專項存儲制度。

4、風(fēng)險性不同

中小板企業(yè)已相對成熟，規(guī)模上都已符合主板標(biāo)準(zhǔn)，有些已處于細(xì)分行業(yè)的領(lǐng)先地位，經(jīng)營穩(wěn)定，盈利能力較強，因而風(fēng)險程度相對較低；創(chuàng)業(yè)板企業(yè)尚處于成長期，普遍規(guī)模較小，經(jīng)營穩(wěn)定性較低，其發(fā)展?jié)摿﹄m然可能巨大，但新技術(shù)的先進性與可靠性、新模式的適用面與成熟度、新行業(yè)的市場容量與成長空間等都往往具有較大不確定性。創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)由于股本規(guī)模較小，面臨的市場炒作和市場操縱風(fēng)險可能會較高。再者，由于創(chuàng)業(yè)板上市公司經(jīng)營歷史往往較短，未來業(yè)績增長具有較大不確定性，加之新經(jīng)濟、新模式企業(yè)的發(fā)展往往具有非線性特征，運用傳統(tǒng)的估值方法可能很難對這些企業(yè)作出準(zhǔn)確的價值判斷，由此帶來投資上的價值估值風(fēng)險將會高于中小板企業(yè)。

（三）創(chuàng)業(yè)板與中小板市場存在的問題

1.創(chuàng)業(yè)板市場存在的問題

①市盈率過高，泡沫過度。創(chuàng)業(yè)板市場具備一定的題材概念，同時該市場上市公司股本普遍較小，成長性預(yù)期相對主板較高，因此公眾對創(chuàng)業(yè)板未來增長有著極為樂觀的預(yù)期，獲得了較高的估值定價水平。然而很多獲得高估值的創(chuàng)業(yè)板上市公司，并未實現(xiàn)較高的成長性預(yù)期。高市盈率代表的虛高的資產(chǎn)價值是不可持續(xù)的，因此必須要引導(dǎo)投資者理性投資，抑制泡沫過度。

②上市公司的大量持有原始股的股東們在股價爆炒后減持，辭職套現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)板的部分高管迫不及待拋售其所持有的股份，不僅損害了創(chuàng)業(yè)板上市公司的利益，更影響了創(chuàng)業(yè)板市場的穩(wěn)定發(fā)展。高管選擇辭職來套現(xiàn)股票的做法，加大了限售股解禁對市場的拋壓力度，并進一步加大市場股價的波動。創(chuàng)業(yè)板上市公司的規(guī)模相對比較小，一些公司的治理結(jié)構(gòu)不夠完善，這些現(xiàn)狀都影響到公司未來的發(fā)展和投資者對其的信心。

2、中小板市場存在的問題

①上市速度過快。截至2017年2月，已有834家股票上市，這種迅速的推進可能會帶來負(fù)面的影響。如社會財富會非公平地迅速流向少數(shù)私企業(yè)主；新股發(fā)行過快可能會使上市公司質(zhì)量打折扣；為了獲得更多的資金，中小企業(yè)有著很強的沖勁去作價、欺騙；中小企業(yè)從申請發(fā)行到上市僅需幾個月的時間，主管機關(guān)對其審核無法做到面面俱到，因此質(zhì)量很難得到保證。

②上市公司行業(yè)結(jié)構(gòu)和地區(qū)不太合理。中小企業(yè)板公司多數(shù)屬于醫(yī)藥、紡織、機械等輕工或者消費類行業(yè)，高科技或高成長的行業(yè)上市公司占比很低，且上市公司主要集中在江浙、廣東、山東等沿海發(fā)達(dá)地區(qū)。

三、完善創(chuàng)業(yè)板與中小板市場的政策建議

盡快推進我國創(chuàng)業(yè)板市場的建立，這將有利于促進我國高科技企業(yè)、中小企業(yè)的發(fā)展、有利于帶動我國風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展、有利于推進我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和升級，為我國國民經(jīng)濟的長遠(yuǎn)發(fā)展發(fā)揮重要的經(jīng)濟作用。對此，可以采取以下主要思路對策：

（一）加快中小企業(yè)板的制度創(chuàng)新

我國中小企業(yè)板的產(chǎn)生、發(fā)展與完善表現(xiàn)為一種證券市場制度創(chuàng)新的過程，即證券市場的制度安排由非均衡再到新的均衡的演變過程。制度創(chuàng)新既是中小企業(yè)板的特色，也是中小企業(yè)板持續(xù)發(fā)展的動力。通過積極穩(wěn)妥的制度創(chuàng)新，在時機成熟的時候，把中小企業(yè)板與主板分離，改成具有“獨立模式”的完整的創(chuàng)業(yè)板。

（二）加快創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)立的有關(guān)法制建設(shè)步伐

我國創(chuàng)業(yè)板是為新經(jīng)濟服務(wù)的證券市場，它的上市企業(yè)不單包括高新技術(shù)企業(yè)，即高科技企業(yè)，還包括民營企業(yè)和一般潛力大的成長型企業(yè)。要修改這些企業(yè)的上市條件及有關(guān)規(guī)則，必須對現(xiàn)行《公司法》和《證券法》等相關(guān)法律、法規(guī)做出修改，公司法、證券法的修訂，將優(yōu)化資本市場的法律環(huán)境。

（三）完善中小企業(yè)板的監(jiān)督管理，為創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立積累經(jīng)驗

對中小企業(yè)板的監(jiān)管應(yīng)明確劃分監(jiān)管主體的權(quán)責(zé)界線，應(yīng)實行以強制信息披露為特點的監(jiān)管機制，發(fā)行人須持續(xù)、全面的披露經(jīng)營和財務(wù)信息，使投資者在充分了解公司相關(guān)信息的基礎(chǔ)上做出投資決策。

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