資管新規(guī)下的信托業(yè)發(fā)展方向

資管新規(guī)終于落地，基本上框定了未來整體資管行業(yè)的發(fā)展方向，包括銀行、證券、信托、基金、基金子公司、期貨、保險(xiǎn)資管、私募等多個(gè)子行業(yè)總量達(dá)到上百萬億的規(guī)模都受新規(guī)影響，甚至中國整體金融業(yè)的發(fā)展，以及金融業(yè)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)時(shí)間的依附關(guān)系都受到波及。

為避免新規(guī)實(shí)施對市場造成的波動(dòng)過大，資管新規(guī)在整體上規(guī)定了幾條原則：嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的底線思維原則、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)原則、宏觀審慎管理與微觀審慎監(jiān)管相結(jié)合原則等。在這樣的原則之下，資管產(chǎn)品要做到凈值化運(yùn)營，底層資產(chǎn)穿透，打破剛性兌付，單只產(chǎn)品單獨(dú)管理等要求，這使得過去資管產(chǎn)品預(yù)期收益、剛性兌付、資金池、多層嵌套等形式受到較大沖擊，資管行業(yè)面臨重新規(guī)范發(fā)展。

自從新規(guī)頒布以后，各家資管機(jī)構(gòu)都在緊急研究既有業(yè)務(wù)的改造升級和新型業(yè)務(wù)的合規(guī)發(fā)展。信托業(yè)作為過去資管行業(yè)的重要生力軍，曾是資管行業(yè)里創(chuàng)新能力最強(qiáng)，近些年規(guī)模擴(kuò)張又最為迅速，當(dāng)然受到資管新規(guī)影響很大。在新的規(guī)則下，信托業(yè)需要重新尋找自己的發(fā)展方向，發(fā)揮自己的特定優(yōu)勢，既要讓自身獲得穩(wěn)健發(fā)展，也要服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，從而維持宏觀經(jīng)濟(jì)和整體金融業(yè)穩(wěn)定運(yùn)行。

在很多人的眼里，信托公司主要是做通道業(yè)務(wù)，即其他金融機(jī)構(gòu)的資金嵌套一層信托資管計(jì)劃投放到實(shí)體經(jīng)濟(jì)或者其它金融產(chǎn)品中去，信托公司從中收取一些通道費(fèi)用，但不承擔(dān)任何風(fēng)險(xiǎn)。確實(shí)這種業(yè)務(wù)沒有任何技術(shù)含量，增加了整體的資金使用成本，同時(shí)掩蓋了資管產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然也是這次資管新規(guī)重點(diǎn)整治的對象。可以想見，資管新規(guī)下信托業(yè)的通道業(yè)務(wù)肯定會(huì)快速下降，甚至最終會(huì)完全消失，這是信托業(yè)未來發(fā)展需要規(guī)避的方向。如果未來一些信托公司仍然依賴通道業(yè)務(wù)生存，資管新規(guī)將會(huì)對其形成致命影響。

對照資管新規(guī)的要求，結(jié)合未來宏觀經(jīng)濟(jì)和金融業(yè)整體的發(fā)展邏輯，信托業(yè)的發(fā)展方向已經(jīng)較為明確。

首先，信托業(yè)需要通過投研驅(qū)動(dòng)業(yè)績提升，破剛兌轉(zhuǎn)型持續(xù)發(fā)展。

剛性兌付、層層嵌套是外界給信托打上的標(biāo)簽，如果再這樣繼續(xù)下去，不但整體融資成本降不下來，底層資產(chǎn)不透明隱藏的風(fēng)險(xiǎn)越來越大，而且就信托業(yè)自身來講，也失去了內(nèi)生發(fā)展的動(dòng)力。依靠牌照依附于其它行業(yè)獲取微薄的通道費(fèi)不是信托業(yè)長久發(fā)展之計(jì)，現(xiàn)在資管新規(guī)與其說是對過去的信托業(yè)務(wù)的約束，不如是給信托行業(yè)一個(gè)倒逼創(chuàng)新的契機(jī)，從根本上依靠投研能力發(fā)展凈值型產(chǎn)品，與各類型資管行業(yè)同臺競爭，提升融資效率，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供高質(zhì)量的金融服務(wù)。

結(jié)合信托業(yè)的特點(diǎn)，信托公司要重點(diǎn)打造的投研能力至少包含如下幾方面。1.大類資產(chǎn)配置能力。信托公司管理的資產(chǎn)涉及到債券類（含標(biāo)準(zhǔn)債和非標(biāo)債）、權(quán)益類（含二級市場和股權(quán)類）、現(xiàn)金類等不同風(fēng)險(xiǎn)品種，也涉及到境內(nèi)境外的資產(chǎn)配置，還有不同久期的資產(chǎn)配置，有短短幾天的的現(xiàn)金類信托，也有長達(dá)數(shù)十年的家族信托，所以信托資產(chǎn)的多樣性遠(yuǎn)比銀行、基金、證券、保險(xiǎn)等其它金融機(jī)構(gòu)復(fù)雜，需要非常嫻熟的資產(chǎn)配置能力。

2.優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的獲取能力和風(fēng)險(xiǎn)防控能力。在資管新規(guī)約束下，信托公司的通道業(yè)務(wù)會(huì)越來越少，那么要成為一個(gè)優(yōu)質(zhì)金融機(jī)構(gòu)，其價(jià)值就體現(xiàn)在為客戶找到市場最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，從而獲得較高的收益。與獲取收益相對應(yīng)的就是風(fēng)險(xiǎn)防范，不但要獲得較高收益還要防范各種風(fēng)險(xiǎn)。防范風(fēng)險(xiǎn)對于一個(gè)剛剛要求打破剛性兌付的信托行業(yè)顯得尤為迫切，如果剛性兌付被打破而信托資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，這對信托業(yè)的主動(dòng)資產(chǎn)管理規(guī)模會(huì)帶來嚴(yán)峻考驗(yàn)。

3.各類型資產(chǎn)的定價(jià)能力。資管新規(guī)要求機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品是凈值型，而凈值型產(chǎn)品的核心要求是估值，準(zhǔn)確的估值是定價(jià)能力的體現(xiàn)。在一級市場的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)發(fā)掘過程中和二級市場的交易過程中，要通過精準(zhǔn)的定價(jià)能力充分發(fā)掘低估的資產(chǎn)以及放棄和拋售高估的資產(chǎn)，為自己的產(chǎn)品贏得更高的收益，這對轉(zhuǎn)型的信托公司非常重要。

其次，轉(zhuǎn)型后的非標(biāo)仍是信托公司的主業(yè)。未來的資管產(chǎn)品競爭格局中，證券以發(fā)行股票和標(biāo)準(zhǔn)化債券為主，而信托則以非標(biāo)產(chǎn)品為主，非標(biāo)產(chǎn)品又包括非標(biāo)債權(quán)和非標(biāo)股權(quán)等。標(biāo)與非標(biāo)只是流程形式不一樣，對資產(chǎn)質(zhì)量的要求并沒有太大區(qū)別，非標(biāo)對資產(chǎn)質(zhì)量的要求甚至比標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)還高。在資管新規(guī)的過渡期里，信托業(yè)的非標(biāo)產(chǎn)品需要就剛性兌付和產(chǎn)品的凈值化模式就行改造，好在資管新規(guī)已經(jīng)明確了改造的方法，具體操作程序?qū)?huì)在隨后的細(xì)則里說明，因此產(chǎn)品改造本身并不太困難。

在解決了剛兌和凈值化等矛盾以后，非標(biāo)產(chǎn)品的競爭力會(huì)增強(qiáng)。收益、風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性是金融產(chǎn)品構(gòu)成的不可能三角，過去非標(biāo)產(chǎn)品犧牲流動(dòng)性獲取更高收益，依靠剛性兌付降低持有風(fēng)險(xiǎn)，而標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品流動(dòng)性較好、凈值化管理，但是收益相對較低，這兩類產(chǎn)品形成了各自的錯(cuò)位競爭優(yōu)勢。但在凈值化和打破剛兌以后，非標(biāo)產(chǎn)品的劣勢趨于下降，如果其收益率對照標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品仍然保持明顯的優(yōu)勢，那么非標(biāo)資產(chǎn)無疑更吸引人，其發(fā)展的空間會(huì)更大。

第三，資產(chǎn)證券化將是信托業(yè)發(fā)展的

一個(gè)重要方向。資管新規(guī)明確說“管理部門頒布規(guī)則開展的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，不適用本意見”，因而資產(chǎn)證券化的靈活性大大提高，可以成為各類資管產(chǎn)品的底層資產(chǎn)，也是非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的橋梁。另外，上交所剛剛發(fā)布了《上海證券交易所、中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司債券質(zhì)押式三方回購交易及結(jié)算暫行辦法》規(guī)定ABS可以作為債券質(zhì)押品種，在這個(gè)辦法下，符合一定條件的資產(chǎn)支持證券與標(biāo)準(zhǔn)債券具有同等功能，ABS可以發(fā)揮更大作用。相對而言，信托和券商資管在ABS的創(chuàng)設(shè)和投資方面有更大的優(yōu)勢，因而其可以充分利用ABS的靈活性和更高的收益率創(chuàng)設(shè)出更多更好的金融產(chǎn)品，以應(yīng)對資管新規(guī)的約束。

第四，發(fā)展創(chuàng)新型信托和運(yùn)用金融科技也是資管新規(guī)下未來信托業(yè)發(fā)展的一個(gè)方向。這里提到的創(chuàng)新不是過去層層嵌套的產(chǎn)品設(shè)計(jì)創(chuàng)新，而是指符合國家未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向的金融創(chuàng)新。金融要服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，要助推產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，信托業(yè)當(dāng)然也要服從這個(gè)大局，為高質(zhì)量發(fā)展做出應(yīng)有的貢獻(xiàn)。具體而言，具有事務(wù)管理特征的慈善信托、消費(fèi)信托、綠色信托、數(shù)據(jù)信托等可作為發(fā)力方向，與宏觀上要求的精準(zhǔn)扶貧、環(huán)境保護(hù)、供給側(cè)改革等要求一致，這樣微觀上的信托企業(yè)、中觀上信托業(yè)以致金融行業(yè)、宏觀上的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與發(fā)展完美統(tǒng)一。另外，要大力運(yùn)用近來火熱的金融科技促進(jìn)信托業(yè)轉(zhuǎn)型，利用大數(shù)據(jù)和人工智能甚至區(qū)塊鏈技術(shù)，在信托資產(chǎn)管理如風(fēng)險(xiǎn)識別、數(shù)據(jù)挖掘、量化投資等方面展開應(yīng)用，提高信托資管的競爭力。

（本文作者為中航信托宏觀策略總監(jiān)，文章僅代表個(gè)人觀點(diǎn)。）