我國私募股權基金發展現狀芻議

吳震盼

[摘 要] 隨著創業板推出和新三板擴容，自2010年開始，我國創投基金和私募股權基金規模呈現出快速增長的態勢，2016年實現了13542.49億元的募集規模。但由于我國股權投資市場發展的相對不成熟、配套環境不完善，當前我國VC/PE的發展仍存在一些亟待解決的問題，通過研究近年私募股權基金在國內的發展現狀，指出了其中存在的六方面問題，并對其未來發展路徑提出了相應的政策建議。

[關鍵詞] 私募股權投資基金；創業投資基金；發展現狀

[中圖分類號] F470 [文獻標識碼] A [文章編號] 1009-6043（2018）11-0150-02

一、我國私募股權基金的發展現狀分析

近年來，我國私募基金募集規模和投資規模增長迅速。雖然2009年受金融危機影響，創業投資基金和私募股權投資基金規模大幅下滑，但隨著《新合伙企業法》出臺、創業板推出和新三板擴容，自2010年起，我國創投基金和私募股權投資基金規模在良好政策環境的驅動下呈現出快速增長的態勢。隨著國內資本市場機制的日益成熟、各項監管政策的逐漸完善，我國資本市場也逐步邁入了股權投資新時代。

從創業投資基金（VC）和私募股權投資基金（PE）的市場募資情況來看，私募股權投資市場與宏觀經濟形勢保持著密切的同步性，2010-2016年一直保持平穩增長，且歷年PE/VC募資總額均在2000億元以上，2016年實現了13542.49億元的募集規模，同比增長77.13%；從新募基金數量來看，歷年PE/VC新增基金募集家數均在500家以上，2015年新增家數達2846家，2010-2016年PE/VC募集情況如圖1-1所示。在基金募集結構上，2010-2016年我國私募基金募集類型主要是以創業型（venture）和成長型（growth）基金為主，占比達80%以上，隨著國內股權投資市場的發展以及相關產業政策的支持，并購型（buy-out）基金和產業投資基金（infrastructure）基金在2013年以后也開始占據一定的市場份額，如圖1-圖2所示。

從創業投資基金（VC）和私募股權投資基金（PE）的市場投資情況來看，2010-2016年我國創業投資市場和私募股權投資市場活躍程度逐年增加。據清科研究中心統計，2016年我國VC/PE通過定增投資上市公司的案例數量達7073起，涉及交易金額7327.13億元，同比增加42.2%。從私募基金投資的行業分布看，私募股權投資行業集中度較高，主要分布于戰略型新興產業，其中以信息技術、金融、醫療保健、可選消費四大行業為主，每年這些行業共披露的投資金額在投資總額的占比均達90%以上，由于VC/PE投資面臨較大的不確定性，因而其更愿意投資于具有較高成長性的IT、互聯網產業，而非傳統的加工制造業等產業，2010-2016年VC/PE投資行業分布如圖1-3所示。另外，從私募基金投資的區域分布來看，我國VC/PE投資主要集中于華東、華北和華南地區，其中以北京、深圳、江浙滬等經濟水平較發達的地區為主，2016年這五大地區VC/PE投資額達5296.63億元，占全國總投資額的75%，主要是可以充分利用這些地區的企業資源和人力資源。

從創業投資基金（VC）和私募股權投資基金（PE）的項目退出情況來看，2010-2013年我國VC/PE退出數量增長速度較為平緩；隨著國家眾多利好政策的相繼出臺，2014-2016年我國VC/PE退出數量開始加速增長，截至2015年末，我國VC/PE合計退出數量達3691筆，同比增加了3.5倍。此外，隨著我國經濟結構轉型和產業升級，我國VC/PE退出渠道也發生了很大變化，特別是新三板的正式擴容后，創投和私募股權投資退出有了一個新渠道，2016年我國VC/PE通過新三板掛牌數量達3103家，占比達70%以上；另一方面，受IPO審核收緊的影響，VC/PE通過IPO方式退出的數量減少，僅占10%左右；通過并購、股權轉讓的方式退出的也占了15%左右，整體并購市場保持較高熱度。

圖4 2010-2016年中國VC/PE退出數量

二、我國私募股權投資基金發展過程中存在的問題分析

隨著中國經濟的發展和資本市場的不斷完善，創投和私募股權投資作為資本投融資的重要方式，在市場中不斷占據著重要地位，在推動創新型企業發展和解決中小企業融資難問題上發揮了巨大的作用。但因中國私募股權投資市場發展的相對不成熟、配套環境不完善，當前我國VC/PE的發展仍存在一些亟待解決的問題，具體表現在以下六個方面。

（一）從資金來源看，我國私募股權投資市場的社保和養老基金參與度較低

在我國的私募市場中，金融機構和民間資本占主要部分，雖然我國社會保障基金在2008年6月份獲批進入PE市場，但是對其投資比例要求比較嚴苛，這也為我國私募股權投資市場的快速發展帶來一定的約束。而在美國等發達的私募股權投資市場中，機構投資者特別是公共養老金是投資主體，此外還有金融投資機構、捐贈基金、高凈值人群等。

（二）從退出渠道來看，我國VC/PE退出渠道較為狹窄

由于涉及分紅等利益關系，退出渠道的完善與否對私募股權投資的活躍度有十分重要的影響。在美國，并購退出是美國歷年來私募股權基金退出的最主要渠道，占比五成以上，這與美國發達的場外市場有著不可分割的關系。目前，我國的滬深交易所已形成了三個板塊的市場體系，為私募股權退出提供了一定的選擇空間，但是這三個板塊并未呈現出鮮明的不同，并且其較高的進入門檻令一大批中小企業無法滿足要求；全國中小企業股份轉讓系統屬于場外市場，建立以來發展較為迅速，但是掛牌企業數量以及市場活躍度仍有待進一步提升。中國的并購市場在打破地方保護主義、提高并購審核效率、豐富并購融資工具等諸多方面仍有較大改進空間。

（三）我國創投基金在退出時面臨轉板通道相對閉塞等問題

目前，盡管在新三板掛牌上市的一些企業實現了在創業板、中小板上市，但這并不是依靠完善的轉板制度實現的，而是與普通未上市企業一樣走完IPO的所有程序才得以上市。同時，坐擁上市公司“殼資源”但實際經營業績并不好的公司卻始終得不到降級，很少能以退市等合理的方式處理。由此可見，我國各板資本市場之間的互聯互通還沒有成型，轉板機制不夠完善，這在很大程度上導致新三板市場作為一個退出平臺在靈活性、通暢性方面都不盡如人意。

（四）我國多層次資本市場發展不夠平衡

層次分明的資本市場體系能夠為規模、盈利情況等方面各異的市場提供合適的流通平臺，而與之不匹配的是我國多層次資本市場建設仍在逐步推進中，全國中小企業股份轉讓系統與區域股權市場的掛牌數量和交易活躍度也都亟需提高，并且其準入標準應進一步下降，否則這將對中小企業特別是科技創新型企業的直接融資渠道產生較大的阻礙，不利于私募股權投資基金的退出與獲利，同時市場的不成熟也導致各板市場之間的發展及其不平衡，差距較大。

（五）從私募監管機制來看，我國VC/PE市場面臨法律機制不健全等問題

金融危機后，美國對私募基金的監管趨嚴，出臺了《私募基金投資顧問注冊法》、《投資者保護法》等六部法案。而我國直至2014年2月，《私募投資基金監督管理辦法（試行）》這部法案才出臺，私募基金至此才正式被納入至監管范圍；并且從目前法案的執行情況來看，部分私募基金仍未納入登記備案，私募股權投資基金和創業投資基金在具體運作中存在諸多模糊地帶，VC/PE投資退出機制沒有得到相應的法律保障。

（六）我國私募股權投資和創業投資專業投資管理人才匱乏

優秀的管理團隊是私募股權市場發展完善過程中不可或缺的資源，截止2016年底，我國已有17433家完成了私募基金管理機構的登記工作，但在質量上參差不齊，在公司治理、投資業務等方面都存在經驗不足的現象。在私募管理人才方面，由于我國私募股權市場起步晚、歷史短，而創投和私募股權投資要求管理人具備具體的行業和股權投資相關知識和技能，這就對投資人形成了較高的理論與實踐要求。目前來看，國內的創投家往往只具有某一方面的專業知識，缺少投資的整體思維和創業投資的實戰經驗，因此專業投資管理人才的數量與快速增長的私募基金數量存在很大程度的不匹配。總體來看，VC/PE投資人才的缺乏制約著我國私募投資行業的發展。

三、我國私募股權基金發展問題的改革對策

（一）VC/PE投資周期相對較長，因此需要長期穩定的資金來源

養老基金、社保基金注重追求長期回報，并且我國養老基金和社保基金的規模逐漸擴大，是私募股權投資適合的資金來源之一。因此，建議進一步拓寬私募股權基金的募資渠道，放寬社保基金、養老基金投資私募股權市場的限制。

（二）拓寬私募股權投資基金的籌資退出渠道

私募股權投資基金的籌資和退出都是其運營的關鍵環節，投資門檻高以及對金融機構和非金融機構投資的過嚴限制均減少了私募股權投資基金的資金供給，退出方式的單一和退出交易市場的不完善均在一定程度上限制了私募股權投資基金的發展。因此，我國應適度拓寬私募股權投資基金的籌資退出渠道，培育多層次的股權交易市場，建立完善成熟的籌資退出資本市場體系，健全相應的配套服務生態。

（三）構建互聯互通的多層次資本市場

鑒于創業企業的多樣性，多層次資本市場的重要性不言而喻，通過打通各板市場之間的轉板通道，創業投資企業可以更加靈活地選擇退出時點、退出方式，從而形成更加市場化的資本運作機制，多層次資本市場內部的差異性也能夠發揮市場優勝劣汰的功能，有利于具有發展潛力的企業順利進入資本市場并發展壯大。

（四）深化主板、中小板和創業板市場的全面發展

目前我國的資本市場發展不平衡，企業準入標準不夠合理，隨著市場的擴容，國家應進一步完善相應的監督管理措施，大力支持場外市場建設，同時建立配套的規章制度，以更加包容的心態為創業投資退出營造良好的市場環境。

（五）不斷完善創業投資和私募股權投資相關的法律制度、實施細則等

具體而言，一是加強監管力度，強化落實私募基金全口徑登記備案制度，避免部分領域存在監管缺口；二是要擴大監管范圍，全面覆蓋信息披露、投資運作、資產管理等各環節，防范系統性金融風險的發生，切實保護廣大投資者利益；三是相關部門要做好監管的統籌工作，避免監管真空和重復監管等無效率行為，從而降低監管成本，為VC和PE的運作提供良好的法律環境。

（六）注重引進與培育高素質復合型專業投資管理人才

目前我國金融體系的發展較美國等發達資本市場略顯滯后，高端人才稀缺成為制約一級市場快速發展的重要因素，為此國家應根據我國私募股權基金發展的現實情況制定相應的人才吸引與培養計劃，從國內外渠道共同提高行業人員的水平，一方面從國外金融市場引進具有豐富管理經驗的資深人士，另一方面積極培育本土管理人才。與此同時，也應制定并完善從業人員的考核標準，強化競爭機制的作用，既要采取激勵手段，又要有相應的約束機制，通過人才端促使創投和私募股權市場的高水平化、規范化。

[參考文獻]

[1]盧瑩.我國私募股權投資基金的現狀及行業發展展望[J].中國外資，2010（9）.

[2]郝寧，程磊.我國私募股權投資基金發展現狀淺析及建議[J].山西財經大學學報，2014（4）.

[3]黃福全.淺談我國私募股權投資基金發展的問題與對策[J].商業經濟，2015（1）.

[4]石慧君.我國私募股權投資基金發展研究[J].經貿實踐，2017（15）.

[5]職孟達，張月.我國私募股權基金的現狀及發展建議[J].時代金融，2017（7）.

[6]周莉，劉佳迪.我國創業投資退出機制現狀分析及問題研究[J].經貿實踐，2017（19）.

[7]錢康寧，陸媛媛.PE市場變革進行時—中國私募股權基金的現狀、問題及發展建議[J].銀行家，2015（3）.

[責任編輯：潘洪志]