房企融資趨緊證券化或成新選擇

卞夢健

在當前房企融資渠道收緊的背景下，當務之急就是尋找其他渠道實現快速融資，其中就包括資產證券化等在內的新型融資渠道。

房企資產證券化融資漸成趨勢

今年6月7日，泰禾集團發布公告稱，擬開展物業費資產證券化，并通過專項計劃發行資產支持證券進行融資，擬發行的資產支持證券規模不超過5億元，主要用于公司補充營運資金。對此，泰禾集團表示，作為公司正常的融資手段，以長期收益的物業資產融資，有利于開拓融資渠道，提高資產的流動性，增強現金流的穩定性。在融資受阻、優化資本結構成為重要課題的背景下，各大房企積極推進與金融機構的合作，作為一種地產金融的創新模式，資產證券化正逐漸成為房企眼中的香餑餑。萬得數據顯示，截至去年6月，與房地產直接相關的資產證券化產品已有471億元，業內人士分析認為，未來，在相關法律法規不斷完善的趨勢下，資產證券化融資將會成為企業融資的重要工具。

何為資產證券化？通俗來講，就是房企需要資金，請來信托/銀行/證券公司把自己的債權和股權進行證券化，把穩定的現金流變成了一張張欠條，發給投資人，日后賺錢了，就會還錢。目前，與中國開發商相關性最高的資產證券化包括：商業抵押擔保證券（CMBS）、住宅抵押擔保證券（RMBS）和資產擔保證券（ABS），其特征是有助于資產持有人在維持部分資產未來增長潛力的同時釋放資產價值。此外，還有蘊含巨大市場空間的新型融資方式是REITs。與CMBS、RMBS和ABS不同的是，REITs是對基礎物業的股權、而非債務實行證券化。

自2014年“央四條（國務院關于居民個人購房房貸的四條規定）”提出開展房地產信托投資基金試點后，房地產資產證券化的進程明顯加快，此后，房地產資產證券化逐漸破冰，龍頭房企金融運作手段讓人眼花繚亂。2015年7月，由世貿牽頭的“博時資本—世茂天成物業資產支持專項計劃”在上交所獲批，填補了國內物業費資產證券化項目的空白。時隔兩個月后，金科成為第二家試水的房企。2016年8月，光大房地產投資咨詢公司通過與其關聯機構首譽光控資產管理有限公司合作，在中國推出首款ABS產品。交易總額為16億元，其中13億元優先級A類債券的利率為3.8%，3億元優先級B類債券的利率為4.3%。

資產證券化給持有人帶來的好處顯而易見。通過證券化借款人可獲得利率較低的更大資金池，以更低的成本獲得更多的資金，降低母公司的資產負債率。此外，對項目發起人無任何追索權，在維持基礎資產未來增長潛力的同時釋放價值。對于投資者來說，首先，CMBS、RMBS和ABS等投資產品回報率高于企業債券；其次，證券化產品類別豐富，風險和回報各不相同，可滿足投資者全方位風險回報偏好；最后，可供證券化的資產也很多樣化，CMBS和RMBS資產池呈現出的物業位置、物業類型、租戶和借款人多樣化，也有助于投資者有效分散風險。

盡管房企經營特別需要資產證券化的支持，但目前這種融資方式受到基礎資產是否優質、投資者信任度、政策環境和市場利率水平等多重因素的影響，目前國內資產證券化尚處在發展階段，金融體系尚待成熟。

資產證券化應是房企新型融資渠道

近期有關專家就房企融資趨緊的情況進行分析時指出，在樓市調控和金融領域去杠桿的背景下，房企融資日趨不易，銀行、信托、票據、再融資和海外發債等融資渠道全面收緊。根據國家統計局近期公布的數據，今年1月至5月，全國房地產開發投資37595億元，同比名義增長8.8%，增速比1月至4月回落了0.5個百分點。從房企資金到位情況看，1月至5月，房地產開發企業到位資金58989億元，同比增長9.9%，增速比1至4月份回落了1.5個百分點。與此同時，今年4月中旬銀監會頒發的《中國銀監會關于銀行業風險防控工作的指導意見》也明確表示，要強化房地產風險管控。將房地產企業貸款、個人按揭貸款、以房地產為抵押的貸款、房地產企業債券，以及其他形式的房地產融資納入監測范圍，定期開展房地產壓力測試。

在意見中，信托公司屢被點名。意見提出，要加強房地產業務合規性管理，嚴禁資金違規流入房地產領域。各級監管機構要重點關注房地產融資占比高、貸款質量波動大的銀行業金融機構，以及房地產信托業務增量較大、占比較高的信托公司。就此專家表示：“加強信托業務的管理，有助于房地產市場融資的規范。信托融資的發行規模相對較大，過去是房企地產融資的一種手段。但現在此類融資實際上面臨著很多壓力，比如說在信托名義下有各類明股實債的做法，一些房地產開發商通過與信托公司合作發行一些信托產品，然后將募集來的資金直接作為拍地的保證金或者拍地資金，最后直接進入到土地招拍掛市場。”

鑒于我國龐大的房地產市場規模，未來商業地產資產證券化有望成為房企的主要融資選擇之一。提及商業地產資產證券化，有一個產品是回避不開的，那就是REITs。早在2014年9月，中國人民銀行就曾發布《中國銀行業監督管理委員會關于進一步做好住房金融服務工作的通知》。通知明確，擴大市場化融資渠道，鼓勵銀行業金融機構通過發行住房抵押貸款支持證券，積極穩妥開展房地產投資信托基金試點。

據了解，REITs是一種以發行收益憑證的方式匯集特定多數投資者的資金，由專門投資機構進行房地產投資經營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。步步高董事長王填曾對媒體表示，REITs能夠有效化解當前行業高庫存，為商業地產開發商提供了一種退出機制，不但對房地產運營模式由重資產轉型至輕資產具有催化作用，還可以通過份額分散投資控制風險。同時，它也可以將房地產產權分散到各個投資者，如此一來使得產權轉移變得簡單，不需要實物的交易，而只需REITs收益憑證的交割，可以推動房地產服務業的快速發展。此外，REITs還會改變房企的經營模式，開發商可以通過在公開市場出售REITs實現資金的快速回籠。

有關人士認為，REITs為投資者提供了不直接持有物業而分享商業地產收益的投資機會，借助于引入專業的管理機構和豐富的物業投資類型，在長期投資中有望獲得較為豐厚的收益，可以作為重要的大類資產投資渠道。但是，我國目前發行REITs的相關配套政策還不成熟。同時，對于REITs的登記制度、上市交易和退出機制不完善，信托法、公司法等法律也不完善。REITs在我國的普及仍需要時間。

目前在中國，優先擔保債券持有人收益率為3.5%—4.5%；第二份額或第三份額債券持有人以及夾層債券投資者，一般回報率則為5.0%—8.0%；無擔保債券持有人承擔風險最大，要求的回報率也最高，一般在7.5%以上。這些證券化產品風險和回報率均不相同，可以滿足投資者不同的風險和回報偏好。為此業內專家普遍認為，由于中國從2015年才放松了對CMBS、RMBS和ABS銷售的管制，中國此類市場目前仍處于初級階段，隨著房地產市場逐步從增量向存量市場轉化，從開發模式向資產管理模式轉變，房地產資產證券化有望實現長期、穩定增長，并將開啟房地產資產證券化萬億市場的級別。endprint