影子銀行和金融穩定關系的文獻綜述

雷蕾+蘇映雪

摘要：影子銀行在推動金融創新和惠普金融的發展以及補充傳統信貸促進經濟的發展方面發揮了重要作用。然而由于影子銀行缺乏有效監管，也給金融穩定帶來了一些負面影響。文章將從金融穩定定義和測度、影子銀行對商業銀行經營穩健性影響以及影子銀行與金融穩定間三個角度對以往文獻進行總結和歸納，為影子銀行未來監管和發展提供參考。

關鍵詞：影子銀行；金融穩定；經營穩健性

一、 金融穩定定義和測度

雖然金融穩定的話題一直以來都引起了學界的高度關注，但是關于金融穩定的定義卻沒有一致觀點。通過對國內外相關文獻進行總結，可以把學界對金融穩定的定義劃分成正反兩個視角。Mishkin（1999）認為金融穩定意味著金融市場能平穩運轉，儲蓄和投資能實現有效配置；金融機構能夠把控風險。Schinasi（2003）將金融穩定定義為實物資產和金融資產相對價格變化不影響幣值的穩定，金融市場能夠承受外在的沖擊。Foot（2003）等學者也從金融體系或宏觀經濟穩定狀態下所表現出的特征來定義金融穩定。Padoa-Schioppa（2003）則從能力上定義金融穩定，認為金融穩定就是金融體系具備抵御和消化風險的能力。部分學者從反面定義金融穩定，即金融不穩定，例如Haldane等（2004）認為金融不穩定就是由于金融體系的不完善導致了儲蓄和投資非最優。Chant（2003）則認為金融不穩定體現為金融體系的不正常運行對實體經濟產生了負面作用。

由于金融穩定所涉及的范圍較廣，很難精準地進行測度，因此學界對金融穩定的測度口徑也不一致。王雪峰（2010）總結了國內外對金融穩定的測度方式，可以歸納為三種：宏觀壓力測試、金融危機預警模型和金融穩定指數測算。Hoggarth和Whitley（2003）、DeBandt和Oung（2004）針對歐洲個別國家開發了銀行體系壓力測試模型。Mathias Drehmann（2005）在莫頓期權模型的基礎上，對英國銀行業的風險進行了測試。金融危機預警模型是通過構建危機臨界值，將某一時期的金融變量同臨界值進行對比，預測發生金融危機的可能性，如Kaminsky、Lizondo和Reinhart（1998）創立的信號模型就是用來判斷金融穩定狀況、預警危機發生的模型。

然而壓力測試模型和金融危機預警模型都是建立在一些假設基礎之上的，因此跟實際情況相比可能存在差距，而金融穩定指數則不需要任何假設，因此這種方法使用起來更簡單便捷，受到了政府機構和學界的青睞。OECD國家構造的貨幣環境指數是國際上最早采用指數法編制金融環境指數的例子，但是貨幣環境指數沒有將貨幣傳導機制納入到指數編制之中。Maliszewski（2010）用分類學方法構造金融穩定指數來判斷波蘭金融系統穩定性。Albulescu（2010）使用20個指標來衡量羅馬尼亞1996年～2008年金融穩定性。Miguel（2010）使用7個基礎指標，采用主成分分析法等多種方法對哥倫比亞金融穩定性進行預測。

國內對金融穩定的量化方面的研究還不多，且主要集中在金融穩定指數的構建，如王雪峰（2010）在狀態空間模型基礎上，使用Kalman Filter算法構建中國金融穩定狀態指數；何德旭等（2011）計算出反映金融系統和經濟形勢的主要經濟指標對長期均值的偏離，采用主成分分析法賦予其不同權重，構建出中國金融穩定指數。方兆本等（2012）通過建立基于主要宏觀經濟變量的計量模型，建立了反映金融系統穩定性和世界經濟形勢的度量指標。周海鷗等（2015）使用16個基礎指標，采用主成分分析法構建金融穩定指數，發現銀行體系對金融穩定有決定作用。

二、 影子銀行對商業銀行經營穩健性的影響

關于影子銀行對商業銀行經營風險影響的研究，學界主要從商業銀行盈利水平和風險兩個角度展開了分析。影子銀行對商業銀行經營風險影響呈現正反兩種觀點，Epstein（2005）指出影子銀行可以提高市場流動性，增加商業銀行融資來源，提高了其經營的穩定性。周莉萍（2011）認為影子銀行和商業銀行關系是以互補關系為主，影子銀行的擴大并不會影響商業銀行經營利潤。赫國勝和陳芙（2015）和丁寧（2015）通過實證分析發現商業銀行內部的影子銀行業務可以促進商業銀行盈利能力的提高。

於碧海和章震（2013）則提出了不同觀點，認為影子銀行對商業銀行的傳統業務總量、結構以及盈利水平都會產生負面沖擊。孔繁利等（2015）也指出影子銀行造成了商業銀行中間業務收入下滑，流動性風險增加，盈利能力受到影響。張亦春和彭江（2014）運用面板VAR模型檢驗發現影子銀行業務擴張僅會較小程度地增加商業銀行的穩健性。王家華和王瑞（2015）發現影子銀行規模對國有商業銀行和股份制銀行穩定性有顯著影響，但是對城商行影響不顯著。李叢文和閆世軍（2015）采用時變Copula-CoVaR模型研究得出了影子銀行對商業銀行的風險溢出較小，在不同類型銀行中，影子銀行對中小銀行的沖擊最大。宋巍和劉俊奇（2015）通過CoVaR和面板數據模型分別研究外部影子銀行機構和商業銀行內部影子銀行業務對商業銀行的風險溢價作用發現，外部和內部影子銀行均對商業銀行有正的風險溢出效應。蔡雯霞等（2015）構建了傳統銀行業務和影子銀行交互作用的動態一般均衡模型，發現影子銀行會降低銀行對信貸客戶的甄選強度，信貸項目風險增加，銀行風險隨之增加。高蓓等（2016）以商業銀行的理財產品為基礎研究了影子銀行對銀行經營穩定性影響，發現理財產品會降低銀行的經營穩定性，理財產品預期收益率的不同使得影響機制存在差異。李丹丹（2016）采用DCC模型分析我國影子銀行和商業銀行風險傳染效應，得出影子銀行風險高于商業銀行，且證券公司類的影子銀行對城商行沖擊最大的結論。

王晶晶等（2016）實證檢驗了我國商業銀行同業業務規模對銀行盈利能力產生的影響，結論是過多的同業業務會削弱增加營業利潤的因素，會增強減少營業利潤的因素。翟光宇等（2015）通過構建違約概率模型和計量模型發現，同業業務的波動會導致銀行間傳染性風險加大，同業資產增加會加大商業銀行的經營風險。endprint

三、 影子銀行對金融穩定的影響

對于歐美國家的影子銀行體系是否對金融穩定造成不利影響，國外學者一致結論是：影子銀行不利于金融市場的穩定。Gennaioli、Shleifer和Vishny（2011）通過構建以貸款發起、交易和投資組合為核心的影子銀行模型，得出了結論：影子銀行體系具有穩定性，可以提高社會福利；但是當投資者忽略尾部風險時，則會導致金融脆弱性和過度的流動性波動。Baily等（2008）和國際貨幣基金組織（2008）從影子銀行體系的高杠桿率角度分析了其對金融穩定造成的不利影響。Reinhart和Rogoff（2008）從影子銀行對流動性依賴程度角度分析，發現在金融動蕩的情況下，影子銀行相關產品容易喪失再融資功能，導致金融市場流動性萎縮，引發系統性風險。Adrian等（2009）指出影子銀行通過資產負債表渠道影響金融市場的穩定。Singh等（2010）認為影子銀行由于不斷創新的金融衍生產品導致風險被放大，易引發系統風險。Bernanke（2010）指出，影子銀行的出現促使商業銀行過度冒險，突破了傳統業務范圍，加劇了金融市場不穩定性。Nersisyan和Wray（2010）從金融創新角度分析發現，金融創新產品如資產證券化會導致風險和責任分離，惡化貸款質量，導致金融體系脆弱性增強。Schwarcz（2012）認為當金融機構過多地參與到影子銀行業務中時，不透明性、關聯交易以及容易誘發的市場恐慌情緒都易引發系統風險。Bengtsson（2013）分析了歐洲貨幣市場如何對金融市場的穩定造成沖擊，并提出了抑制影子銀行過度發展的一系列措施。

我國大部分學者也認為影子銀行會對金融穩定產生負面影響。我國學者何德旭和鄭聯盛（2009）指出影子銀行體系的高杠桿、期限錯配、與商業銀行競爭合作關系都會對金融穩定產生負面影響。徐瀅和周恩源（2011）認為影子銀行通過五大機制造成了金融市場不穩定：惡意拋售、惡性循環、蔓延機制、預期因素以及再融資機制。毛澤盛和萬亞蘭（2012）對我國影子銀行規模進行了測算，發現存在期限結構不合理，增加金融系統風險。周莉萍（2013）認為除了影子銀行體系內生的結構性風險之外，影子銀行還具有很強的順周期性，更強的“金融加速器”作用加大了系統性風險發生的可能性。李向前等（2013）通過VAR模型研究發現影子銀行會降低我國金融體系的穩定性，而穩定的金融環境會加快影子銀行系統的發展。王凡平（2013）從銀行理財產品為出發點分析發現，理財產品情況很難全面掌握，商業銀行的資產表外化加大了監管難度，且資金池模式導致期限錯配嚴重等特點增大了金融市場風險。封思賢（2014）指出我國當前影子銀行對金融系統的穩定性帶來的負面影響已經超過通脹風險、銀行經營風險等。

除了通過經驗事實對兩者關系進行定性分析外，學者們也開始通過實證分析對兩者關系展開定量研究，以提高結論的可信度。劉超和馬潔玉（2014）通過構建VAR模型研究發現，影子銀行對金融穩定產生了負面影響，而穩定的金融環境會促進影子銀行發展。吳軍和黃丹（2015）通過實證模型分析發現嚴格的資本充足率監管、存貸比監管等導致同業業務超常規擴張，這種擴張是為了躲避銀行監管，加劇了金融系統的不穩定。方先明和謝雨菲（2016）分析了我國影子銀行體系內部交叉傳染風險的微觀和宏觀原因，并提出了從業務、機構和制度三個層面減少交叉傳染風險的對策。

一部分學者將影子銀行不同業務、地域以及規模等因素納入到了影子銀行與金融穩定關系的研究框架中。劉太琳和董中印（2014）通過對不同影子銀行產品和金融穩定關系進行實證研究發現，信托、委托貸款和未貼現銀行承兌匯票對金融穩定性有負面影響，而風險資本對金融穩定則是正面影響。許付常和王傳東（2015）以及郭樹華等（2015）通過面板模型驗證得出我國影子銀行和金融穩定性存在倒U型關系，即影子銀行規模在一定程度內可以促進金融穩定性提高，當超過了閾值，則產生負面影響。王擎和白雪（2016）除了從全國范圍研究影子銀行對金融穩定的閾值效應，還按照地域展開了深入研究，發現東部地區對影子銀行規模的承受能力最強，其次是中部，西部承受能力最弱。葛楠等（2015）以青島市為例研究影子銀行對區域金融穩定性影響，也提出了二者呈現倒U型關系。

然而，部分學者通過實證分析發現影子銀行并不必然導致金融系統不穩定。何德旭和李錦成（2015）通過構建計量模型研究中國影子銀行與A股市場的相關性分析發現，目前我國影子銀行體系還不會對股市乃至整個金融市場產生強烈沖擊。馮建秀和張國祚（2016）通過實證研究影子銀行發展對利率、匯率、股票價格、房地產價格以及金融機構資產狀況影響發現，目前我國影子銀行還未對我國金融穩定性造成不利影響。少部分學者從商業銀行的同業業務角度研究了影子銀行對金融系統穩定的沖擊，蔣先進（2012）提出同業代付業務會對宏觀調控造成沖擊，不利于金融系統的問題。周凱等（2013）認為銀行同業業務在促進銀行盈利能力提高的同時，也導致傳統監管指標有效性發生了變化。孫勇（2014）指出同業業務中的同業代付、償付、信托理財等業務可以幫助銀行規模監管，增加了金融機構流動性風險。

學界關于影子銀行是否對金融穩定造成負面影響的結論并不一致，但是均認同一個觀點：影子銀行的過度發展一定會損害金融體系的穩定。因此，本文認同影子銀行適度發展不會對影子銀行帶來負面影響的觀點。在接下來研究中，筆者將通過計量模型實證分析影子銀行增長同金融穩定的關系。

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基金項目：國家社會科學基金2014年重點項目“貨幣與商業周期理論的起源、形成與發展”研究成果（項目號：14AZD104）。

作者簡介：雷蕾（1988-），女，漢族，湖北省宜昌市人，復旦大學經濟學院博士生，研究方向為貨幣政策與商業銀行；蘇映雪（1989-），女，漢族，內蒙古自治區巴彥淖爾市人，復旦大學經濟學院博士生，研究方向為貨幣政策與公共品理論。

收稿日期：2017-10-14。endprint