全國(guó)社會(huì)保障基金投資風(fēng)險(xiǎn)防范文獻(xiàn)綜述

史崇實(shí)

【摘 要】全國(guó)社會(huì)保障基金作為我國(guó)社會(huì)保障制度的重要組成部分，建立十余年來(lái)取得了不俗的成績(jī)，根據(jù)全國(guó)社保基金2017年度報(bào)告顯示，當(dāng)年度社保基金取得了9.68%的投資收益率，2017年末社保基金總額已達(dá)20716.9億元。但我們必須看到，如此規(guī)模龐大的社保基金在資本市場(chǎng)中如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、守住安全性底線，是一個(gè)必須重視的問(wèn)題。本文以探討如何防范全國(guó)社保基金投資風(fēng)險(xiǎn)的具體方式入手，對(duì)國(guó)內(nèi)外的文獻(xiàn)進(jìn)行梳理，從推進(jìn)投資機(jī)制建設(shè)、促進(jìn)資產(chǎn)的合理配置、推動(dòng)人才培養(yǎng)工作、完善績(jī)效考評(píng)機(jī)制建設(shè)、完善信息披露機(jī)制、健全風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償制度六方面進(jìn)行綜述，并提供相應(yīng)的簡(jiǎn)評(píng)與展望，以期對(duì)今后研究提供相應(yīng)的幫助與思路。

【關(guān)鍵詞】全國(guó)社會(huì)保障基金；投資運(yùn)營(yíng)；風(fēng)險(xiǎn)控制

一、文獻(xiàn)梳理

在資本市場(chǎng)中運(yùn)營(yíng)的全國(guó)社會(huì)保障基金會(huì)常態(tài)性面臨系統(tǒng)性或非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。江紅莉（2018）認(rèn)為，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的根源是資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱，因而很難以投資組合的方式去避免。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的潛在性、傳染性、負(fù)外部性、內(nèi)生性和順周期性等特征，會(huì)使經(jīng)濟(jì)遭到擾動(dòng)，導(dǎo)致社保基金運(yùn)營(yíng)受到波及。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指引起個(gè)別股票價(jià)格變化，并可以利用分散或組合投資降低的風(fēng)險(xiǎn)。另外社保基金投資還會(huì)面臨著包括管理水平風(fēng)險(xiǎn)、委托代理風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和信用環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)等在內(nèi)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。潘琳娜（2011）還另外指出，社會(huì)保障基金的投資運(yùn)營(yíng)還受道德風(fēng)險(xiǎn)威脅，主要是來(lái)自于受托人和委托人的利益目標(biāo)不一致以及信息不對(duì)稱。

針對(duì)上述風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)外研究學(xué)者為控制投資過(guò)程中的問(wèn)題提出了一系列的對(duì)策，主要有以下內(nèi)容：

（一）推進(jìn)投資機(jī)制建設(shè)，發(fā)展第三方資產(chǎn)管理模式

史潮、宇文揚(yáng)（2004）主張對(duì)我國(guó)社會(huì)保障實(shí)行限量化的市場(chǎng)準(zhǔn)入監(jiān)管，通過(guò)招標(biāo)的形式把社會(huì)保障基金逐漸委托給專業(yè)化基金管理公司及銀行、證券公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資運(yùn)營(yíng)。劉嫻韜（2011）還建議可以建立專業(yè)的社會(huì)保障國(guó)有股份制銀行和國(guó)家控股的社會(huì)保障基金投資公司，經(jīng)社會(huì)保障基金理事會(huì)把每年的社會(huì)保障基金按一定劃撥比例分配到相應(yīng)的機(jī)構(gòu)，一部分資金由民間專業(yè)投資公司投資運(yùn)營(yíng)，一部分儲(chǔ)存在專門(mén)的社保銀行，另一部分劃轉(zhuǎn)進(jìn)入國(guó)有社會(huì)保障基金投資公司，通過(guò)投資進(jìn)入實(shí)業(yè)或公共事業(yè)，擴(kuò)大資金的投資范疇，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，增加收益范圍。

（二）促進(jìn)資產(chǎn)的合理配置，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)可控

Brinson等人（1986）分析了美國(guó)大型養(yǎng)老基金投資業(yè)績(jī)隨著時(shí)間推移的變化情況，發(fā)現(xiàn)大約94%的養(yǎng)老基金投資業(yè)績(jī)可以用資產(chǎn)配置的因素來(lái)解釋。龐杰、王光偉（2017）把我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)周期區(qū)分成4個(gè)區(qū)間，又把全國(guó)社會(huì)保障基金的投資劃成10個(gè)具體類型，在經(jīng)濟(jì)周期角度研究的基礎(chǔ)上認(rèn)為：在經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇階段，收益率最高的是股票資產(chǎn)，且不同性質(zhì)的股票在收益率方面的區(qū)別不明顯，普遍體現(xiàn)為牛市；當(dāng)處于過(guò)熱階段時(shí)，股票風(fēng)格的不同在收益率方面體現(xiàn)出較為明顯的區(qū)別，小盤(pán)股的收益率最高，特別是小盤(pán)成長(zhǎng)股的收益率增長(zhǎng)最為明顯；而當(dāng)處于滯脹階段時(shí)，現(xiàn)金資產(chǎn)的安全性最高，如果將通貨膨脹率也計(jì)算在內(nèi)，其實(shí)際收益率甚至?xí)∮?；當(dāng)處于衰退時(shí)期，收益率最高的是債券類資產(chǎn)。另外，在不同策略基礎(chǔ)上的資產(chǎn)配置方案的累計(jì)收益率比較結(jié)果表明：當(dāng)處于不同經(jīng)濟(jì)階段時(shí)，采取相對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)配置方案會(huì)大幅增加資產(chǎn)組合的投資收益率。

（三）推動(dòng)人才培養(yǎng)工作，提高投資管理技能

鄧大松（2003）指出，全國(guó)社會(huì)保障基金的投資運(yùn)行依賴于高素質(zhì)、精技能的專業(yè)人才隊(duì)伍，加大人才培養(yǎng)力度對(duì)于提升社保基金投資效益具有戰(zhàn)略性意義。全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)原副理事長(zhǎng)王忠民在中華女子學(xué)院金融系的講話中表示，理事會(huì)的良好運(yùn)行離不開(kāi)一支擁有專業(yè)技能的人才隊(duì)伍。吳瓊（2010）主張應(yīng)大力引進(jìn)其他先進(jìn)國(guó)家的高素質(zhì)人才或挑選一批投資管理人員到國(guó)外進(jìn)行金融、精算、法律、經(jīng)濟(jì)管理等相關(guān)知識(shí)技能的培訓(xùn)。

（四）完善績(jī)效考評(píng)機(jī)制建設(shè)，推動(dòng)基金保值增值

合理的績(jī)效評(píng)價(jià)體系可以有效促進(jìn)社保基金保值增值。2008年，Andrew D.Mason在《Factors Determining Enrollment in Contributory Pension Programs： Evidence from Latin America》中提出拉美國(guó)家在推行多支柱養(yǎng)老金改革過(guò)程中，為了基金積累制的運(yùn)作，一定要有相對(duì)應(yīng)的投資手段，因地制宜的對(duì)私人養(yǎng)老基金管理市場(chǎng)采用不同的監(jiān)管方式，而監(jiān)管過(guò)程的成效取決于績(jī)效評(píng)價(jià)合理與否。盡管拉美國(guó)家的嚴(yán)格定量監(jiān)管模式帶來(lái)了一些連鎖影響，但對(duì)于一個(gè)養(yǎng)老金制度改革初期和金融市場(chǎng)不夠完善的國(guó)家來(lái)說(shuō)，養(yǎng)老基金與資本市場(chǎng)的“雙贏”效應(yīng)及其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用依舊比較明顯，因此這種績(jī)效評(píng)價(jià)監(jiān)管模式還是有可取之處的。

二、簡(jiǎn)評(píng)與展望

全國(guó)社會(huì)保障基金成立十余年以來(lái)取得了年均8.44%的投資收益率，也實(shí)現(xiàn)了較高的收益。但應(yīng)當(dāng)看到，在這些不俗的成績(jī)背后，國(guó)有股份轉(zhuǎn)持、原始股、稅收政策方面的扶植作用巨大，一旦離開(kāi)這些市場(chǎng)外因素，全國(guó)社會(huì)保障基金取得的成績(jī)恐怕要大打折扣。除此以外，社保基金所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的推進(jìn)過(guò)程也存在一些爭(zhēng)議。按照制度設(shè)計(jì)，應(yīng)當(dāng)由理事會(huì)掌握基金的所有權(quán)，由投資管理人掌管基金的經(jīng)營(yíng)權(quán)，這樣來(lái)說(shuō)由投資管理人投資經(jīng)營(yíng)的資產(chǎn)應(yīng)占到絕大多數(shù)，但這樣就會(huì)增加社保基金運(yùn)行中的道德風(fēng)險(xiǎn)和運(yùn)營(yíng)成本。相關(guān)研究顯示，社會(huì)保障基金投資領(lǐng)域的委托經(jīng)營(yíng)費(fèi)用甚至能達(dá)到資產(chǎn)總額的2%到4%，除此以外，基金委托人和管理人的利益目標(biāo)不一致，也會(huì)使得社保基金面臨的風(fēng)險(xiǎn)增加。而根據(jù)《全國(guó)社保基金理事會(huì)2017年度報(bào)告》顯示，當(dāng)年社保基金直接投資資產(chǎn)已經(jīng)連續(xù)4年下降。與其他國(guó)家相比，瑞典的政策要求90%左右的資產(chǎn)直接投資，挪威有80%的資產(chǎn)由挪威央行投資管理部負(fù)責(zé)，其他的20%授予外部管理人投資。與這些國(guó)家進(jìn)行比較可知，我國(guó)社保基金直接投資資產(chǎn)占比并不高。因此我并不認(rèn)同社保基金投資的市場(chǎng)化目標(biāo)是社保基金理事會(huì)逐步退出投資領(lǐng)域（李勇，2012）的觀點(diǎn)。

全國(guó)社會(huì)保障基金現(xiàn)階段存在風(fēng)險(xiǎn)眾多，應(yīng)當(dāng)以基金治理結(jié)構(gòu)和投資信念為依據(jù)，謹(jǐn)慎運(yùn)用對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理手段，并通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)管理工具、實(shí)時(shí)信息系統(tǒng)和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算等途徑觀測(cè)和控制相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，而不是單純的市場(chǎng)化、去行政化，這既是對(duì)社保基金治理體制的矯枉過(guò)正，也是對(duì)社保基金理事會(huì)十余年成績(jī)的無(wú)視。

綜上所述，全國(guó)社會(huì)保障基金雖然還存在眾多風(fēng)險(xiǎn)，距離惠及全體國(guó)民的目標(biāo)還存在著一定差距，但致力于革新風(fēng)險(xiǎn)控制途徑和提升投資收益率的改革進(jìn)程已引起了政府和學(xué)術(shù)界的高度重視。我們有理由相信，社保基金規(guī)模將不斷做大，投資風(fēng)險(xiǎn)將逐步可控，我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體制也將得到極大改善。

【參考文獻(xiàn)】

[1]Brinson G P，F(xiàn)achler N.Measuring non-US equity portfolio performance [J]. Journal of Portfolio Management，1985，（Spring）：73-76.

[2]孔令江.淺析社會(huì)保障基金的監(jiān)管問(wèn)題[J].財(cái)政監(jiān)督，2018（18）：69.

[3]龐杰，王光偉.全國(guó)社會(huì)保障基金的風(fēng)格資產(chǎn)配置研究——基于經(jīng)濟(jì)周期視角[J].南京審計(jì)大學(xué)學(xué)報(bào)，2017，14（03）：57-65.