家庭風險金融資產持有比例與居民消費支出

羅天婭

摘要：使用2013年CHFS數據，通過構建ols模型，研究家庭風險金融資產持有比例與消費支出的關系。結果表明：家庭風險金融資產持有比例偏回歸系數顯著為正，家庭風險金融資產持有比例對家庭非耐用品消費支出具有正向影響。以金融資產收益占家庭收入的比例為工具變量，結果仍顯著。將樣本本分為戶主年齡大于等于45歲的家庭和戶主年齡小于45歲的家庭后發現，對中老年人而言，家庭風險資產配置比例對消費支出的影響更大。此外引入家庭風險資產配置比例與戶主是否接受大學教育的交互項，得出教育水平與家庭風險資產持有比例有互補效應，隨著戶主的教育水平的提升，家庭風險資產配置比例的提升對家庭非耐用品消費的促進作用更加顯著。

關鍵詞：風險金融資產持有比例；消費支出

中圖分類號：F83文獻標識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.16723198.2017.30.042

1引言

長期以來，我國經濟快速增長主要依靠投資和出口拉動。2000-2016年，消費需求一直萎靡不振，最終消費率持續走低，投資、消費、出口失衡，經濟發展的結構性矛盾進一步加劇。

國內外學者用預防性儲蓄（Chamon and Prasad，2010）、家庭偏好（程令國、張曄，2011）等來解釋居民消費不足問題，忽略了家庭資產這一重要的可能解釋。家庭風險資產主要包括家庭持有的股票、公司債券、基金、金融理財產品、非人民幣資產、衍生工具以及黃金（李波，2015）。家庭持有風險金融資產的比例反映出不同家庭資產組合差異性，通過影響家庭財富的增長方式、風險承擔程度甚至融資能力，進一步影響居民消費支出。本文利用CHFS（2013）數據，將家庭作主體來觀察家庭風險資產資產配置情況對消費支出決策的影響，以期為中國低消費問題提供微觀證據，為提振我國的消費提供相應的政策建議。

2文獻綜述和研究假設

國內外學術界對家庭金融資產持有比例與居民消費支出問題的研究一類是從家庭持有的某一種風險金融資產出發。部分實證研究表明中國股市存在財富效應，且隨著股市的發展與完善逐漸由弱轉強（唐紹祥、蔡玉程等，2008；胡永剛、郭長林，2012），但另外一些學者研究認為中國股市財富效應較弱（駱祚炎，2008）。

另一類文獻則是通過對比實物資產與金融資產財富效應的差異來分析家庭金融結構對消費的影響。有學者發現金融資產的邊際消費傾要遠小于房產的邊際消費傾向（Ríos-Rull等，2013）。金融資產會對當期消費產生擠出效應，相比之下，實物資產對居民消費的刺激會更加強烈（田青，2011）。而國外學者基于歐元區數據的研究結論與其他學者差異較大：房地產資產的財富效應為零，相反金融資產的財富效應較大（Peltonen，2013）。

現階段對于家庭資產的研究大多是對比實物資產和金融資產的財富效應差異，對金融資產中的風險類金融資產的研究也多是從家庭持有的某一種風險金融資產出發。本文立足于家庭持有的全部風險金融資產占總資產的比例，來探究其與家庭消費支出的關系及影響兩者之間關系的因素。

生命周期理論表明，消費者通過積累或消耗其財富來平滑生命期內的消費，當前消費線性地依賴于當前收入、生命期內的平均收入預期和當前的資產持有量（Modigliani，etal，1954）。擴展后的生命周期理論模型指出，若家庭遇到不可預期的資產變動，將有動機改變消費計劃，若家庭認為資產變動可預期，則家庭消費計劃不會變動（Lettau，etal，2004）。與其他資產如房產資產相比，金融資產測度信息較易獲得，同質性較強，交易的頻率較高，增加同等價值其他資產和金融資產，金融資產會帶來更多的消費（Dvornak，2003）。依據以上分析，作出以下待檢驗假設：

H1：隨著家庭風險資產占總資產比例的增加，家庭會提升非耐用品的消費支出水平。

當家庭戶主年齡步入中老年階段，家庭進入生命周期的成熟期，因面臨退休、未來可預期收入降低等問題，有提高家庭儲蓄傾向，因此平均消費傾向降低。由于年齡的增長伴隨著財產的積累和投資經歷的豐富，所以高年齡階段能夠更好地發揮風險資產的財產效應。依據以上分析，作出以下待檢驗假設：

H2：對于中老年人而言，風險資產配置比例對消費的促進作用更大。

具備更高教育水平的個體，金融知識水平應該更高，對風險有更清晰、準確的識別、把控能力，可能使得家庭的金融風險資產投資行為不再主要依靠主觀風險偏好態度，而與一定金融知識水平下的投資分析有關。依據以上分析，作出以下待檢驗假設：

H3：隨著戶主的教育水平的提升，家庭風險資產配置比例的提升對家庭非耐用品消費的促進作用更加顯著。

3數據來源和模型設定

3.1數據來源

本文數據來自中國家庭金融中心2013年調查。此調查涵蓋了中國29個省262個縣1048個社區，共計28100多戶家庭的數據。該微觀數據涉及家庭人口特征、家庭資產配置、耐用品與非耐用品消費支出以及信用約束狀況等信息，這對自微觀層面著手研究家庭資產配置結構與消費支出的關系提供有力的數據支持，使得實證估計結果更為準確。

3.2模型設定

本文采用家庭2012年非耐用品消費支出的自然對數值衡量家庭的非耐用品消費水平，利用家庭在2012年各類風險資產占總資產比例衡量家庭風險資產配置水平。風險資產包括2012年家庭持有的股票、公司債券、基金、金融理財產品、非人民幣資產、衍生工具以及黃金；其他資產則為房屋資產和存款以及其他實物資產。家庭風險資產配置比例為家庭風險資產的現值和家庭總資產現值的比例。非耐用品消費支出包括食物、衣物、休閑、交通、娛樂以及其他類型的非耐用品消費項目在2012年支出的總額。參考相關文獻（李波，2015）本文選擇了以下控制變量：家庭規模，即家庭中的全部人數；家庭成員中是否有人購買商業或社會保險，如果有則賦值為1，否則為0；戶主性別，男性為1，女性為0；戶主年齡，即戶主在2012年的年齡的對數值；戶主受教育程度，即按照戶主的學歷換算成接受正式教育的年限。實證回歸模型如下：endprint

LnCi為家庭非耐用品消費支出的自然對數值，percentage為家庭風險資產配置比例，Xi為其他控制變量。如果家庭資產的配置比例能夠促進家庭非耐用品消費，則β1的系數應該為正。

為證實大學受教育程度與家庭風險資產配置比例的互補性，本文構建如下交互項模型：

4實證分析

4.1基準回歸

基準回歸采用OLS回歸，結果報告在表1。家庭風險資產持有比例的系數為正且，表明隨著家庭對風險資產配置的增加，家庭會提升非耐用品的消費支出水平。從回歸結果能看出，在家庭特征上，家庭收入水平和家庭凈資產的提升能促進家庭非耐用品消費，戶主教育水平的提升也會強化家庭的非耐用品消費支出，戶主年齡的增長會抑制家庭非耐用支出的提升，戶主性別為男性則會提升家庭的消費水平，但這一效應不顯著，可能是由于男性和女性在消費意識上的差距并不顯著所導致的。而家庭面臨的融資約束越強烈，那么家庭的促消費行為則越保守；家庭中成員是否購買商業或社會保險對家庭的非耐用品消費水平產生積極影響。

4.2分年齡回歸

年齡的差異代表著經驗累積程度和風險態度的差異。本文將戶主年齡以45歲作為分界點劃分為小于45歲和大于及等于45歲兩組，并分別進行回歸。回歸的結果報告在表1的第二列和第三列，在兩組中家庭風險資產配置比例的系數顯著為正，說明家庭風險資產配置比例的增加均會提升家庭非耐用品的消費水平。但與小于45歲的這組相比，大于及等于45歲的一組中家庭風險資產配置比例的提升對家庭非耐用品消費支出的促進作為更為顯著，可能的解釋為年齡的增長代表著經驗的積累，能夠更好地發揮風險資產的財產效應，更顯著地促進非耐用品消費的提升。

4.3高等教育的互補性作用

為了探究人力資本與家庭等風險資產配置比例的相互關系，本文引入兩者的交互項，回歸結果報告在表1的第4列。結果表明，家庭風險資產配置比例與是否接受大學教育的交互項的系數為正，意味著隨著戶主的教育水平的提升，家庭風險資產配置比例對家庭非耐用品消費的促進作用更加顯著。可能解釋之一是風險資產財富效應的提升需要足夠的風險把控能力以及信息處理能力的協調，而教育水平的提升則能對這些需求進行滿足。因此，在提升家庭消費水平的過程中，家庭風險資產的配置比例與戶主的教育水平之間存在互補關系。

4.4內生性問題的解決

在分析家庭金融資產配置比例對家庭非耐用品消費影響時，內生性問題是不能忽視的。為了解決內生性問題，一個有效的方法的采用工具變量回歸。陳訓波和周偉（2013）指出金融資產的收益是風險資產較好的工具變量，因此本文借鑒其思路，采用金融資產收益占家庭收入的比例作為金融資產配置比例的工具變量。基于工具變量的回歸結果見表1的第5列。第一階段F值顯著大于10，表明本文選取的工具變量是弱工具變量，工具變量的有效性較高。可以看出，家庭風險資產持有比例percentage的系數仍然顯著為正，表明在考慮了內生性問題之后，前文的結論仍然具有較高的穩健性。

5結論及啟示

本文就家庭風險金融資產持有比例對我國城鎮居民非耐用品消費支出的影響進行了探討。綜合上文分析，可以得出結論：隨著家庭風險資產配置占總資產比例的增加，家庭會提升非耐用品的消費支出水平。但此種影響的大小在擁有不同的特征的家庭間存在差異：不同戶主年齡的家庭的風險資產配置比例的提升對家庭非耐用品消費支出的促進作用不同，具體來說，以45歲為界限，戶主年齡大于等于45歲的家庭與戶主年齡小于45歲的家庭相比，風險資產配置比例的提升對家庭非耐用品消費支出的促進作用更為顯著；隨著戶主的教育水平的提升，家庭風險資產配置比例的提高對家庭非耐用品消費支出的促進作用更大。

基于上述結論，本文提出以下建議：第一，優化金融市場環境，提升居民家庭風險金融資產持有比例。通過金融產品和體系創新以及營造安全健康的金融消費環境等來滿足居民需求，最終通過提升居民家庭風險資產持有比重，優化居民家庭的資產結構來提高其對消費支出的促進作用。第二，制定考慮人口結構特征的政策，提升中年居民對持有風險資產的動機，進一步釋放這部分家庭的消費潛。第三，豐富金融知識的傳播路徑，積極促進金融知識教育。如可以將金融知識教育作為專項課程納入教育階段，提升青少年的金融知識水平。

參考文獻

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