“雛鷹農牧危機”這一課

且不論市場上對于雛鷹農牧的相關質疑是否成真，這一幕危機至少告訴了我們：與“不斷拓展機會”相比，“控制風險”的能力實際上真正決定了企業家最終能走多遠。

受到諸多不利因素的影響，上證指數從年初的3500點之上一路下跌，并于10月18日收盤跌破了2500點，投資者的信心已落到谷底。在此過程中，有眾多上市公司的股價走入漫漫陰跌之途，不斷創出新低，也引發了大股東股權質押爆倉等其他風險。截至10月18日收盤，深滬兩市共有60多家上市公司成為“1元股”（股價在2元以下）。

雖然不能忽視宏觀背景對于整個市場的影響，但“1元股”各有各的不幸，它們的股價墜落或者麻煩纏身都必須從公司自身去尋找根本原因。作為農業這一大板塊中極少數幾只“1元股”之一，有“生豬養殖第一股”之稱的雛鷹農牧（SZ 002477）的忽然變臉還是讓很多投資者措手不及。

尤其是在9月之后的這一段時間內，溫氏股份（SZ 300498）、牧原股份（SZ 002714）等行業龍頭的股價走勢已顯示出良好的抗跌性，但雛鷹農牧依舊無法扭轉頹勢，股價從年初的4.6元左右一直跌至10月18日的收盤價1.51元，跌去了2/3。

這其中的關鍵轉折點發生于6月13日。這一天，新媒體“市值風云”發表了題為《萬字長文強烈質疑雛鷹農牧涉嫌嚴重財務舞弊》的研究文章，基于該公司的相關公告及其他公開資料，對雛鷹農牧相關財務數據的真實性提出公開質疑。

這篇萬字長文給了本已岌岌可危的雛鷹農牧最后一擊，該公司及大股東的諸多風險隨后一一暴露出來，至今尚未找到有效的應對方法。

各路債權方逼宮

6月13日晚，雛鷹農牧發布公告稱，收到控股股東、實際控制人侯建芳的通知，因近日公司股價連續下跌，侯建芳及其一致行動人所持已質押的部分股票觸及平倉線，可能存在平倉風險。侯建芳及其一致行動人合計直接持有公司股份13.89億股，占總股本的44.31%；累計質押股份13.28億股，占總股本的42.37%。截至公告之時（當日收盤價為3.31元），這部分質押股權已觸及平倉線的股份總數為3.51億股。

公告還表示：公司股票將從6月14日開市起停牌，停牌時間預計不超過5個交易日。而在6月15日，深交所向雛鷹農牧發出關注函，針對其定期報告中的問題提出多項問詢。6月28日，雛鷹農牧在多次延期后，終于用長達60頁的內容對此問詢進行回復，并否認了“市值風云”所提出的財務造假質疑。

5日內復牌的承諾早已不再有效，雛鷹農牧突然而至的危機也并未因這份姍姍來遲的回復得到解除，反而持續深入發展。從7月-10月期間，雛鷹農牧不斷以公告的形式對外發布著一則則讓投資者心驚的消息。

雛鷹農牧在7月23日公告稱，侯建芳所持股權的98.08%于7月4日被上海市浦東新區人民法院凍結；所持股權的0.81%被鄭州市金水區人民法院凍結；所持股權的1.11%被河南省許昌市中級人民法院凍結。至此，侯建芳所持股權100%被凍結。凍結原因是遠東宏信通過上海華瑞銀行向雛鷹農牧發放委托貸款（截至當時貸款余額為9936萬元），而侯建芳為該筆貸款提供連帶責任保證。2018年6月，雛鷹農牧未按時支付當期本金及利息1105萬元，遠東宏信遂向法院申請訴前財產保全，凍結侯建芳持有的股份。

其實，無論是當期本息1105萬元還是該筆貸款余額9936萬元，都不是一個大數目，但對于總資產249億元（2018中報數據）的雛鷹農牧來說，居然發生了拖欠！這傳遞出的信息實在會讓人產生更多的疑問，尤其是與雛鷹農牧或侯建芳存在債券債務關系的相關方，都很難再坐得住了。

各地的債權方紛紛跟進，從披露的消息來看，侯建芳所持全部雛鷹農牧的股權，已被十數次輪候凍結。而根據8月4日的公告，已有債權方對雛鷹農牧尚未到期的債務也采取了法律措施——因平安銀行提起訴訟，公司的土地及房產共36項資產（賬面價值2.27億元）被法院查封。

而從7月—9月，聯合信用評級有限公司針對雛鷹農牧的信用狀況進行了三次調整，公司主體長期信用等級由之前的AA調整為BBB，評級展望為負面。公司發行的“14雛鷹債”的債項信用等級由AA調整為BBB。這進一步引發了各方對于雛鷹農牧財務狀況的擔憂。

危機仍在持續發酵

為了找到應對危機的方案，雛鷹農牧嘗試各種方法以延長停牌時間，并于6月下旬宣布籌劃發行股份購買資產的重大事項。但隨著深交所近年來對上市公司長期停牌情況加強了監管，在尚未達成任何交易協議的情況下，雛鷹農牧于9月13日復牌交易。

復牌后，雛鷹農牧的股價走勢沒有任何懸念，連續4個交易日無量一字跌停，股價已逼近2元。之后股價雖然也經歷了反彈，但在負面消息纏身的重壓下，并不能扭轉下跌趨勢，最終加入了“1元股”行列。

由于股價下跌帶來的連環負面效應還在持續。早在8月3日，雛鷹農牧就公告稱，侯建芳質押于中信建投證券及中投證券的部分股權已構成違約，這兩家券商準備處置相關股權，但由于股權已被全部凍結，尚無法強制平倉。

到9月20日，雛鷹農牧再次公告稱，接到侯建芳和部分董監高及其他核心管理人員通知，由于近日公司股價下跌，其通過信托計劃持有的公司股份（占總股本的1.5%）遭遇平倉，出現被動減持。作為次級委托人，上述人員沒有獲得任何收益，并損失了全部出資額以及補倉金額，共計1.25億元。

本來是用于管理層激勵以及實際控制人增持以穩定股價的資產管理計劃，卻以血本無歸的方式告終，反映出了侯建芳捉襟見肘的資金窘境。從6月中爆發的危機至今已經持續了三四個月，雛鷹農牧的大股東仍沒有給出有效的應對方案。

10月12日，雛鷹農牧發布公告，對2018年第三季度業績預告做出修正，此前公司預計前三季度虧損6.3億元—5.7億元，修正后預虧擴大至8.3億元—8.7億元，顯示出這一波危機仍在發酵，已不可避免地影響到公司主營業務的運營。

面對所謂“機會”的取與舍

其實，且不論“市值風云”相關文章提出的質疑是否屬實，雛鷹農牧目前面臨的困局，都值得引起同行的重視和反思。國內生豬養殖企業在經營中的一大難題是如何應對“豬周期”帶來的波動，雛鷹農牧給出的解決之道是發展股權投資業務。通過設立或參與澤賦農業等基金，雛鷹農牧在近年來投資了多個項目，并且短時間內都取得了很好的投資收益，甚至在有些年份里成為決定公司能否盈利的關鍵。而這部分投資及收益的真實性，成為“市值風云”質疑的焦點之一，雛鷹農牧在相關回復中卻沒能給出令人信服的解釋。

對于實際控制人侯建芳所持股權絕大部分被質押的原因，雖然也有像上述提到的為了給公司提供擔保這種情形，但相當一部分實際上是個人融資，資金的實際去向并不清晰，跟雛鷹農牧的經營并沒有關系。

對于上市公司的大股東來說，所持股權具有很高的價值，如果僅僅持有而不加以充分利用，看起來似乎是一種很大的“機會成本”，質押融資是很難抵御的誘惑。在市場沒有重大波動的情況下，這樣操作當然皆大歡喜，大股東可以拿到資金進行其他投資；而一旦遇到眼下這種資本市場跌跌不休的局面，資金提供方就會露出殘酷的真面目，實際控制人所持股權被部分平倉還是相對好的結局，更慘的是不得不失去公司的控制權。

反觀業內龍頭溫氏股份，始終都堅持養殖主業的發展，雖然也以溫氏投資為主體進行財務投資，但遠遠不會達到對公司盈利狀況構成重大影響的程度，控制在合理而穩健的尺度內。而溫氏股份的實際控制人與管理層，也都一心放在公司的主業發展上，一個側面的例證是他們幾乎沒有質押所持股權。據2018半年報顯示，溫氏股份前十大股東中，僅第一大股東溫鵬程質押了1053萬股，占其總持股（2.17億股）的比例相當小（不到5%），而其他股東皆無質押股權的情況。正是這種定力，在溫氏股份成為行業龍頭的發展過程中，起到了不可忽視的作用。畢竟，像溫氏股份這種級別的企業，一定會面臨著來自各方的所謂“機會”的誘惑，取與舍是企業家必須做出的決斷。

一家企業從起步到上市，可以想見經歷了多少艱難險阻，更是凝聚了創始人的全部心血所在，我們當然并不想見到他們僅僅由于一時冒進就要失去自己一手創立的公司的最壞局面，還是希望能找到更有效的方案化解危機。但從雛鷹農牧的這一幕大戲中，企業家們至少應該學到一些經驗：與“不斷拓展機會”相比，“控制風險”的能力實際上才真正決定了你最終能走多遠，“有所為有所不為”并不能只在口頭說說而已。