金融部門杠桿率的測度方法和影響因素：一個文獻綜述

王章慧

[摘 要]文章詳細梳理了金融部門杠桿率的測度方法和影響因素，指出金融部門杠桿率可以從宏觀、行業和企業三個層面加以測度。現有研究表明，影響金融部門杠桿率的因素主要包括：經濟周期因素、貨幣政策、金融市場結構、風險控制要求、資本賬戶開放程度。

[關鍵詞]金融杠桿；測度；貨幣政策；金融監管

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.02.071

1 前 言

在關于中國杠桿率的討論中，學術界和業界的關注點大多集中于非金融企業部門，對金融部門杠桿率問題的討論相對較少。中國金融部門杠桿率過高的問題已經引起了黨中央的高度重視，2017年年初至今“一行三會”出臺了多項政策促使金融部門去杠桿，并取得了明顯成效，但金融部門的去杠桿也面臨一些重要難題。在此背景下，對中國金融部門杠桿率的影響因素進行全面系統的研究具有重要的理論和實踐意義。

2 金融部門杠桿率的測度方法

從宏觀層面，金融部門杠桿率一般采用“債務總額/GDP”這一指標來度量，即金融部門杠桿率=（政策性金融債+其他金融債+銀行提供的非銀行金融機構貸款+金融機構外債）/GDP（朱鴻鳴和薄巖，2016）。

從行業層面，在測度金融市場和金融機構的杠桿率時，可以借鑒負債權益比的計算公式，即“負債/所有者權益”。在金融市場上，所有者權益可以以金融機構的超額儲備規模來代表，這是金融市場上一切資金供給的初始來源；負債的具體體現是金融市場所有參與者的融資總額，由此得到金融市場杠桿率=待購回余額/超額儲備。至于金融機構，調整質押式回購與買斷式回購、待購回余額與待返售余額項目，推導出金融機構杠桿率=（債券托管量-買斷式待返售余額+買斷式待購回余額）/（債券托管量+質押式待返售余額-質押式待購回余額）（李奇霖和梁路平，2016）。

從企業層面，杠桿率屬于長期資本結構領域的概念，不同機構的杠桿率在測度方法上略有差異。其中，商業銀行的杠桿率一般通過經過風險調整后的資本充足指標來測度，資本充足率=（總資本-對應資本扣減項）/風險加權資產。根據資本范圍和性質的不同，又可分為核心一級資本充足率、一級資本充足率和資本充足率，以上均是銀行業監督管理中的重要指標。

3 金融部門杠桿率的影響因素

金融部門杠桿率往往表現出明顯的順周期性，因此經濟周期是影響金融部門杠桿率的重要因素。Adrian和Shin（2010）指出，由于抵押品價格的定價方式是市值定價，因此抵押品約束會隨著經濟增長而放松，金融機構的資產負債表規模和杠桿率會隨著經濟增長而提高，反之亦然。因此，金融部門的杠桿率會表現出較強的順周期性，投資銀行類機構會和商業銀行一樣，表現出明顯的順周期性。這一點與He等（2010）的研究有些差異，他們的研究卻表明美國的商業銀行的杠桿率變化并不顯著，反而是投資銀行和對沖基金等所謂的“影子銀行”機構體系表現出“杠桿率約束”的特征，杠桿率變化轉為劇烈。李澤廣和楊欽（2013）對中國金融機構杠桿率的周期性變化進行了研究，并區分了銀行金融機構和非銀行金融機構。結論發現，中國上市商業銀行盡管較好地遵循了風險資本約束特征，杠桿率卻呈現出較強的波動性；從水平上看，商業銀行的杠桿率高于非銀行類金融機構，但非銀行金融機構的杠桿率呈現出較強的順周期性。

除了經濟周期因素，貨幣政策、金融市場結構、風險控制要求、資本賬戶開放程度等因素也會影響金融部門杠桿率水平。

第一，貨幣政策。目前，學界普遍承認寬松的貨幣政策會抬高金融部門的杠桿率（如Rajan，2006；世界銀行，2008；Christiano等，2008）。在寬松的貨幣政策環境下，基于對經濟形勢和資金流動性的樂觀預期，金融機構會擴張信貸規模，從而導致杠桿率增加。

第二，金融市場結構。相對于直接融資而言，以銀行為主體的間接融資對于金融杠桿率的增加作用更加顯著。Valencia（2014）通過建立動態銀行模型框架，推導出在融資的過程中，銀行為發放新貸款可能會過度提升杠桿率，損害風險控制機制，甚至引發系統性風險。

第三，對杠桿率的監管。Adrian和Boyarchenko（2015）的研究表明，對于金融機構的風險控制要求會導致金融杠桿率的順周期性波動。金融機構為達到風險控制的指標，會適時調節信貸規模和風險定價，引發金融杠桿率的波動，甚至爆發系統性風險。劉信群和劉江濤（2013）等也認為，對金融機構杠桿率實施強制性限制后，商業銀行資產配置效率會降低，從而傾向于選擇風險水平更高的資產，呈現出顯著的逆向選擇效應。

第四，資本賬戶開放程度。劉剛和何永（2015）利用10個發達經濟體和新興經濟體在1970—2013年的動態面板數據，驗證了資本賬戶開放與金融杠桿率的關系，結果表明：資本賬戶開放與金融杠桿率之間存在顯著的倒“U”形關系，且在基本實現資本賬戶開放后，金融杠桿率與產生系統性金融危機的概率之間顯著正相關，資本賬戶開放初期往往導致金融杠桿率上升。

參考文獻：

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