VC/PE的十二道“風”味

文/本刊記者 馮珊珊

中國企業的平均壽命只有2.9年，而一家基金公司要形成穩定的團隊、風格和投資邏輯，至少要經歷兩只基金的生命周期，以國內普遍流行的“3+2”、“5+2”基金周期計算，至少需要10年。

數據顯示，2006-2016年，我國VC/PE行業投資市場進入快速擴張期，中國股權投資市場投資案例數與投資金額數年復合增長率分別為35.0%和20.5%。目前我國VC/PE機構管理資金總量已超過7萬億元，在中國證券投資基金業協會備案的基金管理人約1萬余家。

隨著時間的積累，少數優秀的投資機構已經形成了自己獨到的特色。《首席財務官》梳理了部分VC/PE的投資風格，并以風味菜系的視角予以解讀。

硅谷天堂：“PE+上市公司”版滿漢全席

硅谷天堂被媒體稱為“PE+上市公司”模式的首創者。所謂“PE+上市公司”模式是圍繞一家上市公司進行上下游的產業整合，具體有兩種模式：一是聯手上市公司成立一支并購基金（簡稱“并購模式”），二是入股上市公司（簡稱“入股模式”）。

2011年9月，大康牧業公告，公司擬和浙江天堂硅谷創業投資有限公司（以下簡稱“天堂硅谷”）共同發起設立天堂硅谷大康產業發展合伙企業（有限合伙），作為公司產業并購整合的平臺。天堂大康的出資總額為3億元，其中大康牧業作為天堂大康的有限合伙人出資3000萬元，占天堂大康出資總額的10%。這是“PE+上市公司”的首個案例。

2012-2014年，硅谷天堂并購整合業務開始全面鋪開，陸續與30余家上市公司、大型企業集團簽訂了并購顧問協議或產業基金合作協議。由于這些項目主要在大盤在2000點左右的低位完成的，也為其今后的業績奠定了堅實的基礎。

硅谷天堂整合并購的目標并沒有簡單地放在國內，硅谷天堂收購斯太爾然后整體賣給博盈投資再參與定增，被奉為跨境并購的經典案例，2015年6月，硅谷天堂收購南非金礦上市公司VillageMainReef完成交割。

近兩年，在互聯網大的發展趨勢中，硅谷天堂將重點放在了傳統企業轉型，即借助資本與互聯網的雙引擎賦能，幫助傳統企業實現跨越式發展。

硅谷天堂最大的優勢之一就是其管理團隊中很多高管具有深厚的產業背景，大部分都在上市公司或者產業集團擔任過高管，對一些行業有著深入了解。尤其在混合所有制改革方面，到目前為止硅谷天堂通過兩種形式進入了四家國資控股上市公司：一是通過直接二級市場買入并舉牌進入了天津國資背景的浩物股份(000757)，二是通過參與定向增發進入了杭州市國資背景的杭鋼股份(600126)和深圳市國資背景的天健集團(000090)，2015年4月更是以最大的定增份額參與世界五百強浙江物產集團借殼物產中大(600704)整體上市。

今年，硅谷天堂正式推行“行業合伙人機制”，以期吸引更多的具有深厚產業背景的專業團隊加盟，進一步提升硅谷天堂的產業整合能力。

鼎暉投資：新舊結合的東北亂燉

鼎暉投資成立于2002年，前身是中國國際金融有限公司的直接投資部，由吳尚志、焦震等六位創始人，聯合新加坡政府直接投資有限公司、中國投資擔保有限公司和蘇黎世保險資本集團創立。

截至2017年1月，鼎暉發起設立了4支人民幣夾層基金，累計投資超過90億元人民幣，共投資了41個項目，其中21個項目已成功退出。一期基金內部收益超過15%。

總結來看，鼎暉夾層基金聚焦于四大投資方向：

并購重組：鼎暉夾層與銀行資金及股權資金合作參與并購重組，在投資中附帶轉股權以獲取部分股權溢價收益；

成長型企業投資：挑選具有良好行業前景及現金流基礎的成長性企業，通過債權投資替代少數股權投資可避免股權稀釋，更契合部分優質企業的融資需求；

不動產投資：關注城市分化格局，重視項目現金流及風控手段，在一線城市及優質二線城市中篩選優質項目及合作方，提供地產的開發融資及并購融資；

不良資產投資：與AMC及銀行資產保全部門尋找差異化合作機會，從盤活或變現資產角度出發，組合使用危機債權投資、企業/資產重整、NPAS、信貸收益權轉讓、債轉股、受壓債券投資等多種投資方式。

鼎暉投資發端于私募股權投資業務，私募股權投資業務的蓬勃發展促進了鼎暉投資另類資產管理平臺的建立。鼎暉也從200億的純美元PE，生長到1300億半美元半人民幣的綜合資產管理集團。

對于優秀基金的素質，鼎輝創投創始人吳尚志認為，首先私募機構要有誠信，一定要得到投資人的長期信任，即便經濟下行，可能原來有些投資不及預期，但要說實話。

其次，要有專業的能力。“除了個人能力，更重要的是機構投資體系的建設。每個新業務都需要培養的過程和時間。我個人觀察，這個時間平均是七年，即一個業務從零開始慢慢磨合，團隊在一起工作形成合力，形成自律的文化和制度，積累足夠的個人和集體經驗，要有時間的歷練。”

最后，吳尚志認為，要建立一個良好的品牌。“其實，這個品牌就訴說出了這個團隊投資的自律文化、誠信及專業能力。”

中科招商：口味生猛的麻辣小龍蝦

說中科招商是本土PE的“野蠻人”并不為過，短短幾年，中科招商從行業內倒數的小機構一路變成了國內管理人民幣股權基金規模最大的投資機構。

中科招商，成立于2000年12月，注冊資本1000萬，其中創始人單祥雙出資155萬元，占股15.5%。以這1000萬人民幣為支點，單祥雙借PE業上升周期，開始了一系列眼花繚亂的資本運作。

2005年到2011年，中科招商資金管理規模由20億增至500億，6年內增加24倍。在最瘋狂的2011年，中科招商一年即新設38只基金，投資112個項目，投資總金額高達110億元。中科招商廣東分公司去年更是創下“一天內6只基金掛牌”的紀錄。2012年上半年，中科招商已經全面超越九鼎，成為了業內公認最“生猛”的PE機構。

在業界，中科招商是PE“加盟連鎖”的“祖師”。據了解，中科招商的“加盟連鎖”方式有兩種：一種是與地方政府展開合作，借助其資源，募集各類政府引導基金，遍地開花。另一種則是通過設立區域辦事處，發掘當地有實力有人脈的合作伙伴，吸引他們加盟，然后給其一定的股份或者現金獎勵，用“中科”的品牌在當地募集資金成立基金，進行運作。

一度，中科招商則深入地方，挖掘二三線城市LP資源，以6000家LP資源笑傲民企PE江湖。單祥雙自詡，“走出了一條適應中國國情和市場狀況的發展道路”。

2015年3月20日，中科招商登陸新三板，證券代碼832168，掛牌價為每股18元。4月13日，中科招商盤中創出100元的成交價，市值一度高達1330億。

中科招商也進入了另一輪瘋狂的境地：自2015年6月股市深度調整以來，中科招商已通過旗下子公司中科匯通股權投資基金逆勢舉牌了16家A股上市公司，涉及金額達48.45億元，行業涉及房地產、計算機、電子設備制造、農林牧服務業、化學原料與制品、醫藥制造、進口原料批發、有色金屬等。持股在10%以上的包括朗科科技、寶誠股份、國農科技等。

毋庸置疑，這是一個有相對風險的戰略，其重倉擁有的殼資源公司的股票價格上落將大大決定中科招本身估值，如今IPO的加速更加讓其屯的殼不值錢，只能輕倉賤賣退出。

中科招商的瘋狂并沒能演繹太久，隨之而來的一系列監管徹底粉碎了一個個虛幻的美夢。其中最引人注目的是，2016年5月27日，股轉發布了《關于金融類企業掛牌融資有關事項的通知》。股轉對私募機構新增了8個方面的條件，包括管理費用占營收比例要求，基金管理人要求等。

根據中科招商2016年報，報告期內公司實現營業收入4.81億元，與上年同期相比增長4.82%；歸屬于掛牌公司股東的凈利潤1105.87萬元，同比下降99.02%。2016月11月，中科招商股價首次破凈，其后市值一直徘徊在百億附近。

賽伯樂投資：小火慢燉的廣式煲湯

中國在天使投資和早期投資上都有缺位，尤其缺乏有創業經歷的投資人，所以賽伯樂會一直堅持走“投資+創業”的獨特投資模式。賽伯樂的投資方式更像是在“投資一個生態”，側重點是“早期投資+后期產融聯動”，在0到1的過程進行資本投資和技術扶持，然后在從1到N的過程中進行規模化復制。

賽伯樂投資集團有限公司創始人兼董事長朱敏，代表著一個創新創業的傳奇。

2003年，朱敏作為美國最大的早中期風險投資基金NEA公司在中國的唯一投資合作人，幫助NEA成功投資了中芯國際、展訊通信、紅孩子等一批自主創新型企業。2005年，朱敏回國創辦了賽伯樂投資集團，作為為新興產業提供綜合服務的內地私募基金，現在的管理資金總規模超2000億元人民幣。

賽伯樂向來是資本市場運作的高手。典型案例是美利紙業。2016年8月2日，美利紙業證券簡稱變更為“美利云”（000815.SZ）。公司使用非公開發行股票募集資金中的12億元，增資控股了寧夏云創數據投資有限公司（簡稱“云創數據”），數據中心業務成為重要業務。

在美利云增資控股云創數據前，朱敏持有云創數據71.4%的股權，是云創數據的實際控制人。朱敏推動賽伯樂集團及其一致行動人聯合出資12億元認購美利云非公開發行的股份，美利云拿著這12億元增資控股朱敏實際控制的云創數據，然后帶動美利云股票上漲。

8月2日，美利云的收盤價為每股22.56元，總股本6.95億股，市值157億元。朱敏自己及其朋友圈----賽伯樂集團及其一致行動人的投資人、南京創毅合計持有33.58%美利云股份，這部份股份對應的美利云市值為53億元，與12億元的原始出資比較，爆賺了41億元。

2017年，賽伯樂開始了一個新的征程。今年2月，華耐控股(1020.HK)發布公告，按每股0.3港元向不少于6名承配人完成配售5.956億股新股，其中3.89億股增發予朱敏，占經擴大后已發行股本總數約10.29%，朱敏成為最大股東，并出任公司主席及執行董事。3月，公司改名賽伯樂國際控股(1020.HK)。

4月，公司發布公告，表明公司的新戰略方向，計劃進入“互聯網+教育”與“創新科技金融服務”的業務。根據賽伯樂國際計劃，“互聯網+教育”板塊接下來要做的是，打通所有的教育資產，從學前一直到終生學習的全產業鏈，提供基于大數據的、線上線下結合的教育平臺。

“創新科技金融服務”板塊接下來要做的是，借鑒美國硅谷銀行等國際成功模式，圍繞云基礎設施和互聯網+，將科技創新與金融深度融合。同時倚靠賽伯樂在內地管理的千億級母基金，通過香港高流動性的資本市場，建設新興產業生態聯盟，推動賽伯樂國際創新科技金融服務業務。

7月26日，賽伯樂國際公告向大股東控制的公司收購旗下教育業務全部股權，代價為3.2億港元，對賭四年。

7月28日，朱敏按以每股0.4港幣的價格再次收購賽伯樂國際3億股股份，總代價1.2億港幣。收購完成后，朱敏擁有公司6.89億股股份，占公司已發行股份總數約16.43%，為第一大股東。離30%的舉牌線還有一段空間，可以預見，如果真要在這個平臺上搞大事情，將來控股權還會繼續提高。

東方富海：重口味的榴蓮主義者

陳瑋將東方富海如今的定位比喻為“寧做榴蓮，不做香蕉”，他解釋說，香蕉人人都能吃，只有特定人群才喜歡吃榴蓮，但只要愛上了就欲罷不能。

2006年10月10日，深圳市東方富海投資管理有限公司完成注冊；當年12月，即對彩虹精化（002256）投出1085萬元。2008年6月，彩虹精化上市后，東方富海獲得近10倍回報。2007年11月，東方富海一期基金正式開始募集，并為了不錯失機遇，邊募邊投。

2012年～2013年是東方富海的戰略轉型期。一方面提出“基金專業化、平臺服務化”，不再募集綜合基金，而是按信息技術、醫療健康、節能環保、新材料以及影視文化“4+1”的行業設置，分別成立專業基金，分別募資。

同時在投資決策環節，東方富海改變了以往由同一個投資委員會決策所有項目的模式，重新組建了雙層機制的投資委員會，包括由公司層面的一級合伙人組成的投委會和由專業基金中的二級、三級合伙人組成的項目投委會。原則上，項目決策由專業基金的投委會作出，公司層面的投委會只負責判斷項目是否符合公司的戰略方向。

根據具體實施的效果看，移動創新基金主要負責投資相對早期的項目。基金已投資了包括黑科技、不要音樂、當紅辣子雞在內的33個項目。其中，美家幫已經在新三板掛牌，速騰聚創的估值翻了40倍。

另一方面，為了打造完整的基金鏈條，助推產業轉型升級，向后期的并購項目延伸。2013年12月，遠致富海第一期10億元的并購基金募集完成，標志著公司正式進軍并購市場。

目前，遠致富海管理著60億元的并購基金，投資項目估值近100億元。投資項目包括：德方納米、科達利、傳神語聯、中集電商、狗尾草智能科技、

十年來，東方富海80%以上的投資項目的估值在2億～10億元，投后退出時，大部分項目的估值在10億～100億元，這也是中小板和創業板上市公司的常態。

“我們投資的大多是偏中國制造、中國科技、中國基因的企業，跟中國本土結合得比較緊密，這是我們的菜。”陳瑋表示，“我們是一家擁有自己的投資邏輯，比較垂直，有特點、小而精的公司。我們不是賺錢最多的那一個，但我們是一直賺錢的那一個，我們賺錢的狀態是平穩、可持續、可預測的。”

如今，東方富海的業務版圖進一步擴展，香港投資團隊成立，美元基金起航，開始踏上國際化征程。

永宣創投：滬式紅燒肉的黃金宴

1999年，中國科學院與上海市政府在創業投資方面“第一次握手”，雙方攜手成立了上海聯創投資管理有限公司(以下簡稱“上海聯創”)，這就是永宣創投的前身。時任中科院副院長的嚴義塤出任董事長，馮濤任總裁。

2006年，為了能與國際接軌，上海聯創進行了民營化體制創新，并更名為永宣創投。

在PE圈，永宣創投的礦產資源投資業務頗有名氣。在礦產方面，它主要投資黃金、鉑金和白銀，也附帶投一些有色金屬類的貴金屬。永宣投資了中國最大的鉻鐵生產商，還投資了中國最大的鉑金生產商。

除了抓住國內的投資機會，永宣創投也不忘把眼光投向國外。在加拿大，永宣投資了7000多萬美元成為PretivmResources的第二大股東，這家公司擁有的金礦是北美最大的未開發金礦之一，保有量超過2000噸，規模超過中國國內任何一家上市黃金公司。

馮濤一直是把握永宣創投發展方向的舵手。2013年，“改革”和“創業”成為投資界的兩大關鍵詞，而永宣創投做的最重要的事就是轉型。“全民PE會向全民創業發展，所以，2013年我們加大了創業投資的力度。PE原來可能要占到80%，而現在只占20%，這是最大的變化。”

“90%的人一輩子也沒做成一件事，我希望能做成一件，現在還在路上。”馮濤說目前自己主要關注兩項工作：一是管好黃金投資，二是管好早期投資。他調侃說自己是金牛座所以愛金子，而真實原因在于，金礦投資和創業投資都是富有價值的投資，而且兩者可以實現對沖，“只要美股走勢好，創業的熱潮就不會停，要是美股不好，黃金行情又肯定能上來。”

從1999年到現在，永宣創投的投資方向一直集中在“TMT”、節能環保、健康醫療、稀缺資源等四大領域。所有的項目源都來自一個充滿活力的系統網絡：一方面，被投企業的創業者取得成功之后，通常會有三四位高管離開企業進行二次創業，這就擴大了項目源；另一方面，公司投資支持的企業中已有十幾家上市，相關參與者如律師、券商等也會幫助推薦項目。此外，還有同學、朋友等熟人的推薦，而最關鍵的項目源還是來自五湖四海的公司員工本身。

2015年9月25日，北京聯創永宣投資管理股份有限公司掛牌新三板，簡稱聯創投資，證券代碼833502。不過，公司股票已于2016年9月22日開市起停牌。

華平投資：寧缺毋濫的譚家菜

自1994年進入中國以來，美國華平投資集團至今已在中國走過20多年的歷程。華平也從在國內第一個項目375萬美元的投資額，到如今單個項目投入近7億美元，其在中國的投資額占全球基金的比重也越來越大，成為華平全球基金不可或缺的一部分。

1995年時任高盛亞洲副總裁的孫強成為了華平在中國的第一位員工。華平這個名字也是孫強所起，他希望華平從第一天就堅持本土化道路。當時中國的創業投資現狀是融資難、選項難、估值難、管理難、退出難。不僅找一個稍微有點規模的民企很難，甚至銷售額超過一兩億美元的都很少。

進入中國的前5-7年，華平一直在摸索投資方向。隨著中國邁入互聯網時代，華平最早涉足TMT領域的投資。1997年華平投資亞信，成為亞信最大的機構股東。

2014年8月28日，華平參與中國華融資產管理股份有限公司增資，開創了國外PE資金直接進入國內大型金融機構的先例。

華平堅持“寧缺毋濫”的投資理念，精準投資。看準一個企業，集中資源，重金、持續投入，并且調動資源全力幫助企業發展，同時也降低了投資風險。

2015年，華平完成了120億美元的第十二號私募股權基金的募集。這支基金的募集創下了首六個月募集期即完成的融資最快、規模最大的記錄。其中，中國將是其重要的目標市場。

如今，華平中國在全球業務中的比例已經由不到5%上升到20%，投資累計金額上升到65億美元，單個項目平均投資金額由7000萬上升到1.2億美元。

2016年，華平迎來了轉折點。兩任領導者孫強、黎輝先后離開后，程章倫、魏臻接棒。程章倫，先后在所羅門美邦銀行和德意志銀行任職，2000年加入華平，先后主導了對銳迪科、58同城、口袋購物、獵聘網、優信拍、e代駕、好貸網的投資。魏臻，2002年加入華平，先后主導了對國美電器、銀泰百貨、神州租車、神州專車、孩子王、中通快遞、安能物流、云鳥速遞的投資。

IDG：頭啖湯愛好者

“1993年，IDG資本成立了中國第一支基金，2000萬美元。到今年我們管理幾十億美元和人民幣。不是我們比同行更聰明，是我們愿意學習。再有就是受益于中國市場的規模之大，互聯網在中國普及之快。”IDG資本創始人熊曉鴿說。

截至目前，IDG資本已經在中國投資了500多個優秀的創業公司，包括攜程、百度、搜狐、騰訊、金蝶等公司，已有100多家所投公司公開上市或并購。

IDG資本投資各個成長階段的公司，主要集中于互聯網、通訊、無線、數字媒體、半導體和生命科學等高科技領域。旗下有VC基金，成長基金，PE基金；幣種上既有人民幣基金，也有美元基金。

投資，重要的是賭對河流的方向。“BAT是PC互聯網時代的佼佼者，我相信下一個十年，也許不需要十年，就能在移動互聯網領域出現下個BAT。”

在熊曉鴿看來，每一個時代都會有一個主導技術，持續時間五到十年，眼下就是移動互聯網。出現下一代的BAT，有三大驅動因素：第一，中國市場的巨大容量，移動互聯網用戶總數是美國的兩倍。第二，海外市場的巨大想象空間。BAT的主要銷售和業務在國內，國外并不多，而移動互聯網時代，如何把服務傳播到全世界，這是很重要的發展方向。第三，國內的資本市場開始支持互聯網公司的資本需求。

“現在我們是兩條腿走路，移動互聯網的一些新招法，這叫做互聯網+。那么傳統行業的發展，我們叫+互聯網。”

以“旅游+互聯網”為例，早在2009年，IDG在烏鎮投資2500萬美元，幫助改造當地移動互聯網的基礎設施，讓無線通訊全覆蓋。密云的古北水鎮，IDG資本也是第一大股東。

紅杉資本：專攻改良的西式中餐

紅杉資本于1972年在美國硅谷成立。在成立之后的30多年之中，紅杉投資了如蘋果、谷歌、思科、甲骨文、雅虎、領英等眾多創新型的領導潮流公司。

作為國際一線投資基金，紅杉中國最初的投資理念來源于美國紅杉資本的前輩。紅杉資本的第一代創始人瓦倫坦認為，應“投資于賽道，而非賽手”；第二代掌門人莫瑞茨的理念是，“要投出別人投不出的項目”，即旁人看不透、不敢投的商業機會。十余年中，沈南鵬把這種投資理念延伸，投資于整個產業鏈，甚至是生態圈的打造。

在沈南鵬看來，運營一個基金如同運營一個企業，核心競爭力是其團隊文化和“產品能力”。“產品能力”對投資公司而言就是對商業項目的判斷力，這個判斷力是理念問題，也是技術問題。任何一個商業項目背后都是有血有肉的人在運作，商業項目的理念判斷就是對企業家精神的判斷;技術問題則是專業化問題，專業化問題和行業密切相關。

因此，紅杉一直以來都強調團隊理念的統一以及專業化。每個投資，無論是100萬美元，還是1個億，背后的工作都必須建立在對行業有深入、全方位的研究之上，必須落實到大量數據和事實的調研之上。

時至今日，沈南鵬對項目的判斷標準一直沒有變化：創始團隊是否優秀、產品市場空間是否足夠大、公司未來商業模式是否足夠有吸引力。挑戰是每個問題都不容易回答，也常常沒有標準答案。

在紅杉資本合伙人周逵看來，世界上本就沒有完美的商業模式。所以，在創業公司的商業模式上也沒有標準答案。先打磨市場還是先打磨產品？沒有標準答案。先盈利還是先追求規模？沒有標準答案。選擇輕模式還是重模式？沒有標準答案。做2B還是做2C？沒有標準答案。

對于互聯網燒錢這件事，“我認為創業者的反應是正常的，因為時間太稀缺。VC、PE的反應也是合理的，因為時間錯過可能就沒有機會。互聯網領域本來就有幾個大的平臺，可能這個機會自然而然就向它靠攏了。你想在這里驚險一跳，拿到這個機會，你必須要有極快的速度。”

“但是，你至少要看到兩個陷阱。”第一個陷阱，你把用戶都攏來了，但是用戶可能再次或者第二、第三次是沒來的。第二個陷阱，你拉用戶只是第一步，你真正的目的還是讓用戶用你的服務。

“企業需要有一個社會價值，或者說用戶價值，才是一個健康的企業，把用戶價值轉換成你的企業價值，這就是商業模式。”

金沙江創投：富貴“鮮”中求的日式料理

金沙江創業投資基金成立于2004年，專注互聯網早期投資。十多年來，金沙江創投交了一份絕對漂亮的投資清單：滴滴出行、去哪兒、大智慧、蘭亭集勢、餓了么、小紅書、映客、ofo、狼人殺、易傳媒、盒子支付、典典養車、學樂科技、AdMaster、趣加游戲、回家吃飯、云鳥物流、諾心蛋糕等等。

其中，滴滴、大智慧、餓了么這三個項目帶來的超高回報，將金沙江創投合伙人朱嘯虎首次送入了“2016年福布斯全球最佳創投人榜”。

“最終的成功者，未必能力有多強，很多時候成功是因為在正確的時間點上站在了正確的風口上。”朱嘯虎的投資原則很簡單，概況起來就是3個標準：首先，市場規模大；第二，很容易擴張；第三，可防御。

如何防御？有幾個關鍵點：第一，你的流量是否高度依賴于其他的互聯網平臺？第二，對于你的客戶、對你的服務提供者有沒有控制力？第三，戰場縱深，從一筆交易里面你能提到多少點？第四，管理能力。

“中國的互聯網行業真的非常血腥，你在任何時候都要想清楚你的項目是不是可防御的，今天的互聯網可能對手不是你能想象的到的，你可能一下子就被滅掉了，而且很快，就3-6個月時間。”

朱嘯虎認為，創業的切入點一定要“小而痛”。切入點很大的，要么是找不到聚焦的點，要么就肯定是巨頭的機會。同時，不同發展階段的企業有不同的側重點。

天使階段，主要是兩件事情：第一，組建團隊。第二，尋找商業模式——你到底想解決什么商業問題。A輪階段，最重要的是磨合團隊，盡快證明商業模式。B輪階段，要擴充團隊，驗證商業模式能不能擴張。C輪階段，要彌補短板，迅速占領全國核心市場。

在A輪的時候最好保持在50人團隊以下，B輪的時候可以稍微擴充一下團隊，到100多人。驗證這個商業模式能不能擴張，是不是可復制的、沒有地區特殊性的。在B輪一般擴充到3-5個城市會比較合適一點，不要太多。花錢要節儉，在可控的范圍內去復制商業模式。

今天的中國互聯網拿到C輪以后基本可以進入半決賽了，這時候你需要補充短板。這種情況下，一般可以擴充到20多個城市以上，這是在正常的商業環境下合適的節奏。

根據金沙江的投資經驗，大多數偉大的項目在早期融資時估值都是很低的。原因在于一個會深刻改變社會的項目，通常有超前的思維，而絕大多數人以靜止的眼光看問題，對新生事物的接受需要有一個過程。

偉大公司的創始人都有著堅毅的獨立判斷能力，他們面對質疑聲勇敢前行。金沙江追尋想投資的正是這樣勇敢的人。

經緯創投：愛憎分明的四川江湖菜

經緯創投于1977年在美國波士頓創立，當時名為HellmanFerri投資公司，這是在美國東海岸設立的專注于初創型高科技公司投資的最早一批風險投資公司之一。經緯中國則是在2008年創立的，由邵亦波、徐傳陞和張穎三位管理合伙人共同管理。自成立到現在，經緯中國在投資領域大放異彩。投資超過360家公司，其中20家在中美等多地上市/掛牌，估值50億美金以上公司6家、10億美元以上的25家。“過去五年里，我們做到十家有四家是我們的，但是遠遠不夠。現在幾十倍新的資金在產生，競爭壓力無比大。”在早期投資領域，經緯的風格是不喜歡和其他機構一起，雖然這樣有風險，但大的風險也意味著大的機會。“人要活得立體一些，只要你做到自強則萬強，你是行業頂尖，就該愛憎分明。如果做不到，就把愛憎分明壓在小角落，等到有一天爆發。今天的我，把愛憎分明發揮到極致。”

張穎說自己是一個極其記恩、更加記仇的人。對那些折騰經緯系CEO，即給了投資意向書最后又不投的機構，如果第一次，張穎會提醒；如果是兩三次的慣犯，立即把他們老大拉黑。

“只要我們的被投公司有很多選擇，即使這些慣犯再優秀，我也不會讓他們進來。而且我會讓這個CEO告訴他，就是因為張穎逼著我不讓你進。”因為經緯足夠強大，而報仇就這么簡單。

對于經緯系公司的管理邏輯，張穎也是“愛憎分明”：比如，經緯經常有內部分享會，會發到CEO群，如果報了名就必須來，來不了就早一天通知。如果報名了不來，又不通知，可能三到六個月這個CEO都不被邀請參加經緯舉辦的任何活動。

經緯的投資風格以低調而兇悍著稱。采取的“人海戰術”，也一直飽受爭議。

按照張穎的話說，當創業的大潮襲來的時候，經緯不想只有一根魚竿在釣魚，而是要支七八只漁網來撈魚。當然這樣的操作方式也有相當的風險，這對投資機構的融資能力和退出能力是很大的考驗。經緯的整個投資+投后團隊有七八十人。每個合伙人都專注自己的細分行業，每人每年會投十家以上的公司。

投資賽道經緯內部是這樣分析的：合伙人會系統性見一些公司和行業里的科學家，以及閱讀大量的文章，一天不會少于70篇，比如華爾街日報。

某一天所有合伙人到場，花三到五小時把行業聊透，各種沖擊，各種拍桌子，然后達成經緯對這個行業投資的大邏輯和框架思考。上下統一思想，然后拼命發力。

“我們現在的業績回報確實還不錯，但我現在唯一最擔心的一點是，我們這些人拼命在外面找案子，但如果三年、五年、七年、十年之后我們的判斷出了問題，下一個騰訊、下一個百度、下一個阿里巴巴放在我們面前，由于各種各樣的原因，由于各種各樣的運氣，由于各種各樣的陰差陽錯我們沒有投資。”張穎說，即便如此經緯也會賺很多錢，“但是很窩囊”。

目前，經緯已經投資了近400個項目，死亡率低于10%。

戈壁創投：東南亞“私房菜”

戈壁創投是最早進入東南亞市場的中國VC機構。從2010年開始，戈壁創投先后設立了3支基金東南亞基金。

在中國和東南亞地區，戈壁創投先后投資了超200家創新企業，代表性項目如：途牛旅游網（納斯達克：TOUR）、Camera360、CIB（被Asiasoft收購）、云智慧、CSDN.net、DeClout（新加坡交易所：5UZ）、DMG（被華視傳媒收購，納斯達克：VISN）、Eko通信、億動傳媒（由藍色光標收購，深交所：300058）、MainSpring、漢柏科技（由哈爾濱工大高新收購，上交所：600701）、有品PICOOC、駐云、車置寶、Teambition等。

其中，在東南亞投資超過40家公司，目前已有4家完成退出，最高投資回報約10倍。最新退出的項目是Hermo，其投資一年半，IRR達91%。

戈壁創投從成立之初就定位于早期投資的VC，當年就開始踐行投資加孵化的模式。在上海的張江創新園的辦公樓里，其中一層都是被投企業的辦公場地；北京這邊也是創業者與戈壁共同使用辦公室。

進入2015年后，伴隨著創業者和創業項目數量的大幅增加，戈壁創投開始探路量化VC。在戈壁，每個月要看的項目數超過1000個，隨著整個行業案源的扁平化、透明化、互聯網化，以某種形式的打分形成一個類評級系統，可以提升投資效率。

戈壁內部有一個專職IT團隊，將積累多年的企業數據進行更科學的分析和梳理。具體操作方式上，戈壁通過搜索網絡上數據源來找到創業公司，確認公司盡可能覆蓋有可能遇到的所有公司，且不能有重復；獲得公司的各種數據，包括網站訪問量、App下載量、微博微信關注人數等定量數據，公司資訊等定性數據，企業招聘信息等支持信息；通過自然語義分析自動為這些企業添加標簽，比如滴滴打車會被系統自動添加O2O、叫車、P2P等標簽；在標簽和標簽之間再建立關系，最終形成公司和標簽交織形成的信息網。

在投后管理方面，戈壁創投也開始考慮部分外包，“我們打算將投后管理與我們已有資源結合，以第三方合作的方式，使投后更標準，內部人主要起協調作用，以減輕工作量。從近兩年的效果來看，投后管理團隊減少到三四個人并不比原來十幾個人差，完全外包也不現實，但是人太多肯定是錯誤。”戈壁創投合伙人徐晨表示。