回購細則應明確董事責任

熊錦秋

近日滬深交易所發布《上市公司回購股份實施細則》征求意見，兩者有些區別、但大致相同，規則在進步之余也存有完善的余地。

一般來說，公司上市已滿一年才可回購股份，但護盤回購情形可不適用該限制。三種“充分條件”可實施護盤回購，其中一種是“連續20個交易日內收盤價格跌幅累計達30%”，考慮到新股走勢一般都是上市后往往連續多個漲停板、開板之后又往往大幅下跌，由此很容易形成該種護盤回購的“充分條件”。

回購的錢從何來？《細則》第15條規定包括自有資金，發行優先股、債券募集的資金，發行普通股取得的超募資金，等。可以假設某公司新股發行上市，發行價10元、每股凈資產5元，上市若干天開板后收盤30元，然后跌幾天到20元;此時或許公司發行新股也就兩三個月，若讓上市公司用超募資金，以20元市價、甚至比市價還高的價格回購，那上市公司在極短時間內就干了低賣高買的虧本買賣，讓人懷疑發行新股與回購股份這個循環意義何在。

問題出在哪里？“連續20個交易日內收盤價格跌幅累計達30%”這個護盤回購的“充分條件”可能存疑。不僅剛上市不久的新股可能遇到這種情況，還有就是一些公司在牛市期間高位停牌、到熊市復牌時往往需要補跌，也可形成該種“充分條件”，但即便“20個交易日內股價跌幅累計達到30%”，其估值也或許遠比同行業上市公司平均水平要高。筆者認為，“連續20日累跌30%”即可護盤回購或許不大合理，建議應予取消該回購“充分條件”的條款。

理論上，如果一家上市公司每股凈資產為5元，以20元市價回購股份達到一定比例、凈資產就將歸零，這不僅將觸發退市紅線、還將嚴重影響債權人利益。由此，建議應為上市公司回購增加一項約束條件，可規定回購后每股凈資產不得下降10%以上，回購前每股凈資產為5元、回購后不得低于4.5元。也就是說，股價低于凈資產的、回購比例可以達到《細則》規定的10%這個比例上限，若凈資產遠低于股價、其可回歸的比例將少之又少，這也符合回購的經濟本義。

按《細則》，護盤等回購情形，可依公司章程規定或者股東大會授權，經三分之二以上董事出席的董事會會議決議;既然董事會回購權力大了，由此《細則》第七條也規定了“董監高的義務”，董事應當履職盡責，確保并承諾回購股份不損害上市公司的債務履行能力和持續經營能力……但是這種義務還缺乏法律層面的規定和約束，或難落實。

現行《公司法》第147條僅規定了董監高的誠信業務，并沒有規定在回購方面承擔的這種義務。而《公司法》第149條規定“董監高執行公司職務違法違規給公司造成損失的，應當承擔賠償責任”，第152條規定“董事、高管違法違規損害股東利益的，股東可向法院提起訴訟”;但上市公司回購股份，一般不會造成公司損失或損害股東利益，最大的潛在利益受害者是債權人，因此回購或難引發董事需承擔《公司法》規定的對股東或上市公司的賠償責任，且《公司法》也沒有規定債權人可以向董事訴訟索賠。

回購過程中董監高應該承擔的“不損害上市公司的債務履行能力和持續經營能力”義務，這個義務針對的對象，或許不再是股東、而應是債權人等利益相關者。為此，建議應該在《公司法》中明確規定董監高對債權人的這種義務，同時規定若董監高違背這種義務、債權人也可向法院訴訟索賠。

上交所《細則》規定上市公司回購股份方案披露后，一般不得變更或者終止，但因公司生產經營、財務狀況發生重大變化等原因則可變更。筆者認為，只有回購資金到位董事會才能決議回購股份，而上市公司生產經營、財務狀況短期之內一般難有大變化，若由于上述原因而變更或者終止回購，這理由很難站得住腳，也容易引發忽悠式回購。上交所不妨借鑒深交所的相關規定，深交所《細則》第33條規定得更為合理，只有因相關法律法規、政策變化、自然災害等原因，回購才能變更或終止。