現金流對企業價值評估的影響分析

范麗平

摘要：由于現金流的管理在企業的資金管理工作中占據著無法取代的位置，因此，現金流管理已經成為了現階段大多數相關學者的研究目標和重點研究內容。現金流作為影響企業運行的主要因素，其穩定和波動都決定著企業的股利制度和投、融資行為，從而實現對企業價值評估的影響。由此可見，在企業管理中應該對現金流管理這一環節引起高度重視?；诖?，文中重點分析了現金流對企業價值評估的影響。

關鍵詞：現金流；企業價值；評估；財務分析

隨著世界經濟一體化進程的逐漸加快，我國在經濟方面也加大了改革力度。要想確保企業在快速發展的市場經濟中獲得可持續發展，就必須對企業管理引起足夠重視。由于企業管理以創造價值為目的，因此，市場參與者開始高度重視對企業價值造成影響的因素。其中，現金流管理在企業管理中占據著無法替代的位置，不僅直接決定著企業的運營情況，而且現金流是否穩定還會對企業的股利制度和投、融資行為造成影響，以此來影響企業價值。由此可見，現金流在企業管理中發揮著非常重要的作用，而且成為了多數學者的研究目標。

一、現金流的概念

企業的各項業務流程都涉及到現金流，它可以作為體現企業價值運動的主要形式。企業在常規運營中往往按照形成現金流的不同屬性將其劃分成投資、籌資以及經營活動現金流。籌資與投資活動常常同企業的特定時期息息相關，然而經營活動卻貫穿于企業整個會計階段，由此可見，經營活動的現金流直接影響著企業價值。企業要想立足長遠，就必須形成健康穩定的現金流。如果經營活動現金流缺乏穩定性，不僅會提高企業的運營風險，而且也會減少企業的市場價值。基于此，文中將現金流定義為在特定的會計時期內，企業根據現金收付實現制，通過相應的經濟活動而產生的現金流入、流出以及總量情況的統稱，也就是企業在特定時期內的現金與現金等價物的流入和流出數量[1]。

二、企業價值的評估方法

（一）折現現金流法

折現現金流法主要包括兩種形式，一種形式是把股利折現，另外一種形式是把企業后續凈現金流貼現。股利折現法必須把上市企業預計的股利分紅利用適當的貼現率折現，逐步確定此企業的市場價值。因此，規定企業要有相應的股利分配規律，并正確判斷企業的存續時間，基于此而產生的股利折現總額才屬于企業價值的合理估計值。考慮到我國市場分紅不高或根本不分紅的常態，要想正確評估企業的股利是具有一定難度的，這樣就無法使用股利折現法。企業凈現金流折現法也存在評估準確性的問題。就普通企業而言，經營階段產生的凈現金流均產生了波動而且季節性較強，通過歷史經驗來評估是具有一定難度的。同時，折現率的確定依據也不夠完整。我國市場發展過程中，由于用來預測貼現率的定價模型缺乏樣本，因此，準確性較低。由此可見，盡管現金流折現法是評估企業價值的合理方法，但是由于受到市場與企業在內的各方面因素的影響，在實際的應用過程中存在著大量障礙[2]。

（二）相對定價法

相對定價法是一種常用的企業價值評估方法，也就是在評估某家具體企業的價值時，在同一領域中尋找一家情況相似的企業，再應用部分相對指標，比方說市盈率或市凈率等相對指標同目標企業相結合，來對原企業價值進行評估的方法。采用相對定價法來評估企業價值時，往往先確定一個相對評估指標，然后在同一領域內選取一組同評估目標企業具有相似情況的企業，對此組企業相對指標的平均值進行計算，最終通過此項指標對原企業價值進行評估。采用相對定價法對企業價值進行評估時，不必評估企業后期股利等指標，從而使評估的精準性得到了較大的提高。另外，由于采用的相對指標接近于企業的平均值，在計算時比較貼合實際，進而使企業價值評估結果的真實性得到了提高。然而，此種評估方法也存在著一些問題。由于相對定價法自身的特點，未對評估目標企業的特殊性加以考慮，并且當目標企業虧損的情況下不能采用此方法對企業價值進行評估。

三、分析現金流對企業價值造成影響的路徑

（一）理論解釋

采取傳統會計方式對企業價值進行評估時，應該把預測后續現金流凈額根據相應的折現率將其折現，然而往往用投資的必要報酬率來替代折現率。對于企業來說，現金流一致的條件下，如果評估價值時應用的折現率非常高，就會降低估值。投資人員通過評估企業風險情況對必要報酬率進行估算，企業風險越大，必要報酬率就越高。現金流能夠有效衡量一個企業的經營風險，波動越大，持有此企業股票的投資人員所面臨的風險就越高，提高企業通過二級市場進行融資的成本，進而給市值帶來了不良影響。所以，文中預期現金流對企業價值產生影響所采取的主要方法是改變企業權益資本成本。本文將指標的分解要素分別同現金流波動率指標進行回歸來分析波動性對企業估值造成影響的傳導路徑。通過相關公式得出的指標體現出了投資人員對企業將來業績發展與經營風險的評價，因此，能夠代表權益資本成本的高低。如果較高就意味著投資人員評估企業面臨著較大的風險，同時，折現率就越高，所以，在業績保持不變的前提下給予更低的估值[3]。

（二）實證檢驗

文中把CV指標的分解要素分別同現金流波動率指標進行回歸來探析波動性影響企業估值的傳導路徑，在此過程當中將托賓Q拆解為三項的乘積，公式如下：

通過綜合分析可以得出，現金流波動變大時，在三個價值分解變量中，只有權益資本成本變量會對企業價值造成不良影響，總資產收益率與杠桿率均會隨著波動率的提高而提高價值。因為最后現金流波動率同企業價值之間存在的關系是負相關的，那么在現金流波動性上升到一定的幅度時，權益資本成本提高造成的企業價值減少大于其它兩種要素所起到的價值提高作用，變成了重要影響因素[4]。由此可見，企業權益資本成本的改變是現金流對企業價值造成影響的主要路徑。endprint

四、研究結果

（一）現金流波動率的提高會給企業市場價值造成負面影響

經研究得出，企業中現金流不穩定會影響到市場對企業價值的評估。如果企業現金流波動較大，一方面需要儲備大量的常規流動資金，降低企業的資金利用率并對業績造成影響；另一方面，從某種程度上來看，現金流的波動率較高也能體現出一個企業的財務狀況，代表投資人員可能面臨較大的風險，因此，也可能減少企業的估值。相對來說，現金流穩定的情況下能夠降低企業外部融資的需求，并且也不需要接受較多的監管，從而有利于提高企業價值。

（二）現金流波動性通過對杈益資本成本產生影響來改變企業市場價值

企業價值指標托賓Q能夠被劃分成三個變量，而且現金流波動率指標同營業利潤與企業權益市場價值之比在水平方面呈正相關，也就是波動的加劇將導致的提高，代表著投資人員評估企業日后風險增加，在預期股利分配保持不變的基礎上降低了企業估值，除此之外，現金流波動率通過其它兩種變量給企業價值造成的影響均呈正向。

（三）企業盈利波動率的提高會給企業市場價值帶來正面影響

盈利波動率的提高不僅會提升企業價值，而且還會對市值產生正面影響，利潤不穩定的企業常常具有較高的估值。文中認為在現如今的環境中，此結果主要是由于濃烈的短時間投資氛圍導致的。與企業業績不穩定引發的風險進行比較，大范圍波動帶來的投資機會可能更具吸引力。對于短時間內業績波動比較劇烈的企業來說，市場往往對其進行過度宣傳，從而出現了套利的現象。當大多數投資人員過于重視短期投資時，企業利潤相對穩定的情況下不僅會打消投資人員的積極性，而且還會降低企業市值。

五、結束語

綜上所述，據研究表明，隨著經濟波動的不斷加劇，現金流已經成為了企業中必不可少的資源，它直接決定著企業的生存和發展。現金流管理不僅影響著企業的運營情況，而且還可以直接對企業的股利制度和投、融資行為造成影響，進而對企業價值評估產生影響。但是，在現金流如何對企業價值產生影響方面并未形成統一的理論和觀點，因此，文中通過現金流對企業價值產生影響的路徑總結出了現金流波動性對企業價值的影響規律。

參考文獻：

[1]陳志斌，陳希云.現金流波動性對企業價值的影響研究[J].會計之友，2015（01）：4-10.

[2]胡詩君.現金流波動性對企業價值影響的實證研究[D].杭州：浙江大學，2015.

[3]張玉函.現金流波動性對企業價值的影響研究[D].山東財經大學，2016.

[4]馮媛媛.企業價值評估的現金流量比率分析及研究[J].現代商貿工業，2016，37（3）：117-117.

（作者單位：北京鐵城建設監理有限責任公司）endprint