看穿式監(jiān)管在歐美及我國(guó)的改革與實(shí)踐

邵宇

摘要：我國(guó)證券市場(chǎng)較早實(shí)行了賬戶(hù)實(shí)名制，積累了不少看穿式監(jiān)管的中國(guó)經(jīng)驗(yàn)，但實(shí)踐中仍大量存在看不穿的情形。應(yīng)借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和結(jié)合我國(guó)國(guó)情并重，完善管理制度和利用科技手段并行，深入推進(jìn)看穿式監(jiān)管措施，進(jìn)一步提升監(jiān)管工作的有效性。

關(guān)鍵詞：看穿式監(jiān)管歐盟美國(guó)實(shí)踐[DOI]10.19766/j.cnki.zgzqqh.2018.06.013

隨著跨市場(chǎng)金融產(chǎn)品和高頻交易等復(fù)雜交易行為的快速發(fā)展，證券市場(chǎng)安全穩(wěn)定運(yùn)行受到一定沖擊。金融危機(jī)后歐美發(fā)達(dá)市場(chǎng)的監(jiān)管理念發(fā)生轉(zhuǎn)變，積極探索看穿式監(jiān)管等更為嚴(yán)格的監(jiān)管措施。看穿式監(jiān)管有利于監(jiān)管部門(mén)及時(shí)發(fā)現(xiàn)、懲戒市場(chǎng)亂象和違規(guī)行為，也是證券監(jiān)管的國(guó)際大趨勢(shì)之一。

一、歐盟于2018年年中正式推行看穿式監(jiān)管

市場(chǎng)分割和金融危機(jī)暴露了歐盟的監(jiān)管缺陷。歐盟金融市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)市場(chǎng)分割嚴(yán)重，各交易平臺(tái)之間的劇烈競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致市場(chǎng)結(jié)構(gòu)碎片化，場(chǎng)外交易和暗池交易占比高，監(jiān)管部門(mén)很難全面掌握交易數(shù)據(jù)，加大了監(jiān)管難度。2008年國(guó)際金融危機(jī)進(jìn)一步暴露了歐盟金融市場(chǎng)存在的缺陷。危機(jī)后，歐盟啟動(dòng)了金融監(jiān)管制度改革。2014年6月12日，歐盟推出《金融工具市場(chǎng)指令》第2版（Markets in Financial Instruments Directive II，MiFID II），涵蓋了歐盟內(nèi)的所有證券交易過(guò)程，包括交易所、場(chǎng)外市場(chǎng)、投資機(jī)構(gòu)、投資者等。金融機(jī)構(gòu)需向監(jiān)管部門(mén)提供交易報(bào)告，包含有關(guān)客戶(hù)交易的電子信息和產(chǎn)品的成交明細(xì)。建立投資者看穿賬戶(hù)體系，其中機(jī)構(gòu)投資者需要識(shí)別合法實(shí)體身份，自然人投資者有唯一編碼進(jìn)行識(shí)別（通常是護(hù)照號(hào)碼）。

歐盟看穿監(jiān)管將于2018年年中全面實(shí)施。歐盟原計(jì)劃于2018年1月3日全面實(shí)施MiFID II。為給經(jīng)紀(jì)商們一個(gè)“寬限期”，讓經(jīng)紀(jì)商們有充足時(shí)間收集客戶(hù)身份信息，歐洲證券及市場(chǎng)管理局（ESMA）允許延期6個(gè)月完成客戶(hù)身份驗(yàn)證，從2018年7月3日開(kāi)始實(shí)施賬戶(hù)實(shí)名制。MiFID II的看穿監(jiān)管舉措拓寬了監(jiān)管范圍，填補(bǔ)了監(jiān)管空白，有助于加強(qiáng)投資者保護(hù)和防范金融風(fēng)險(xiǎn)，但同時(shí)大幅增加了金融機(jī)構(gòu)的成本。彭博研究報(bào)告指出，2017年歐盟金融機(jī)構(gòu)為準(zhǔn)備MiFID II花費(fèi)了20多億美元，2018年全面實(shí)施后將花費(fèi)更多資金用于合規(guī)。

二、美國(guó)看穿式監(jiān)管系統(tǒng)仍在準(zhǔn)備階段

股市閃崩促使美國(guó)建立統(tǒng)一的看穿監(jiān)管系統(tǒng)。2010年5月6日美國(guó)股市發(fā)生“閃崩”，道瓊斯工業(yè)指數(shù)盤(pán)中5分鐘內(nèi)從10460點(diǎn)暴跌至9870點(diǎn)，最大跌幅9%，近1萬(wàn)億美元瞬間蒸發(fā)，其影響波及債券市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)。由于缺乏看穿投資者的數(shù)據(jù)，經(jīng)過(guò)幾年的調(diào)查，美國(guó)仍沒(méi)找到閃崩的元兇。這次閃崩事件暴露出美國(guó)金融監(jiān)管的缺陷，事后美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）著手建立全

美統(tǒng)一的看穿監(jiān)管系統(tǒng)（Consolidated Audit Trail，CAT）①https：//www.sec.gov/divisions/marketreg/rule613-info.htm，以便監(jiān)管部門(mén)及時(shí)掌握股票的申報(bào)、交易情況及投資者信息，提高調(diào)查違法違規(guī)行為的效率。2012年7月11日，SEC投票通過(guò)擬對(duì)1934年《證券法》的第11A（a）（3）（B）規(guī)則進(jìn)行修改，并新增第613條規(guī)則，要求在SEC注冊(cè)的所有全國(guó)性證券交易所和證券行業(yè)協(xié)會(huì)等自律監(jiān)管組織都必須向CAT系統(tǒng)中央數(shù)據(jù)庫(kù)提交交易報(bào)告，包括客戶(hù)身份代碼和各類(lèi)詳細(xì)交易數(shù)據(jù)。

美國(guó)看穿式系統(tǒng)仍需幾年才能發(fā)揮實(shí)效。2012年10月正式發(fā)布了CAT系統(tǒng)法律文件，原計(jì)劃2013年4月正式實(shí)施，但因牽扯多方的利益協(xié)調(diào)、系統(tǒng)建設(shè)招投標(biāo)等原因，經(jīng)歷了多次改期，目前仍在分步實(shí)施。按計(jì)劃自律監(jiān)管部門(mén)、大型會(huì)員、小型會(huì)員分別于2017年、2018年和2019年開(kāi)始向中央數(shù)據(jù)庫(kù)傳輸詳細(xì)交易明細(xì)數(shù)據(jù)。CAT系統(tǒng)全面實(shí)施后，將有21家自律組織、近2000家券商向其報(bào)送數(shù)據(jù)，每天約600億條股票訂單委托等交易信息、超過(guò)1億投資者的賬戶(hù)信息，將成為世界上最大的證券交易數(shù)據(jù)信息庫(kù)。CAT系統(tǒng)擴(kuò)大了SEC的監(jiān)管數(shù)據(jù)來(lái)源，幫助其掌握投資者身份，一定程度上實(shí)現(xiàn)了賬戶(hù)看穿，便于監(jiān)管部門(mén)及時(shí)對(duì)市場(chǎng)情況進(jìn)行監(jiān)控和分析，調(diào)查違法違規(guī)行為。據(jù)SEC估計(jì)，該計(jì)劃的實(shí)施將使市場(chǎng)機(jī)構(gòu)每年多支出17億美元的監(jiān)管成本。

三、我國(guó)證券市場(chǎng)看穿式監(jiān)管的現(xiàn)狀

我國(guó)證券市場(chǎng)自20世紀(jì)90年代建立不久便實(shí)行了看穿式賬戶(hù)體系，能掌握每一個(gè)投資者證券賬戶(hù)的情況，這種監(jiān)管體系一直沿用至今。但這只是實(shí)現(xiàn)了名義上的穿透，仍然存在看不穿的問(wèn)題。

一是跨市場(chǎng)資管產(chǎn)品信息不透明。以信托為例，目前證券市場(chǎng)已成為信托計(jì)劃重要的投資渠道，信托產(chǎn)品賬戶(hù)已成為A股市場(chǎng)活躍的力量。信托公司通過(guò)成立資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行信托產(chǎn)品，部分產(chǎn)品層層嵌套導(dǎo)致整個(gè)鏈條杠桿率高企，容易發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)各類(lèi)資管計(jì)劃頻繁涉足定增募資，不少自然人借此隱身在各類(lèi)產(chǎn)品之后，成為內(nèi)幕交易、關(guān)聯(lián)方認(rèn)購(gòu)、隱形舉牌的工具，對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。但目前并沒(méi)有采集委托人、受托人、管理人、受益人等多個(gè)主體之間的數(shù)據(jù)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)難以認(rèn)定產(chǎn)品背后的實(shí)際決策人和受益人。

二是私募等產(chǎn)品備案信息不全。交易所市場(chǎng)監(jiān)察部門(mén)僅能從產(chǎn)品名稱(chēng)上初步判斷產(chǎn)品之間的關(guān)聯(lián)性，一些不法分子注冊(cè)多只名稱(chēng)不同的產(chǎn)品，投資者和投資顧問(wèn)即為產(chǎn)品的決策人，從事操縱市場(chǎng)或內(nèi)幕交易行為。還有一些互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)采取拆分產(chǎn)品銷(xiāo)售，繞開(kāi)私募發(fā)行等監(jiān)管規(guī)制。

三是滬港通等特殊交易制度目前還無(wú)法看穿交易主體賬號(hào)。香港證券市場(chǎng)采取二級(jí)賬戶(hù)管理方式，港交所僅可以獲取經(jīng)紀(jì)商的賬戶(hù)交易信息，而不能穿透經(jīng)紀(jì)商看穿投資者的賬戶(hù)和交易持倉(cāng)情況。滬港通開(kāi)通三年多來(lái)，內(nèi)地交易所仍無(wú)法看穿香港投資者賬戶(hù)，給跨境跨市場(chǎng)監(jiān)管帶來(lái)困難。2017年3月查處的“唐漢博滬港通跨境操縱案”是由于該操縱行為引起了個(gè)股異動(dòng)，若不觸及個(gè)股異動(dòng)的閾值，就很難發(fā)現(xiàn)跨境操縱關(guān)聯(lián)賬戶(hù)的線索。

四是分業(yè)監(jiān)管不掌握其他金融市場(chǎng)的數(shù)據(jù)。不同金融監(jiān)管部門(mén)根據(jù)各自監(jiān)管職責(zé)范圍采集不同市場(chǎng)主體信息，而很多主體和產(chǎn)品的投資標(biāo)的包括證券市場(chǎng)，但數(shù)據(jù)共享不足很難穿透到實(shí)際控制人，對(duì)證券市場(chǎng)看穿監(jiān)管和防范風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)了困難。如場(chǎng)外配資來(lái)源復(fù)雜和缺乏相關(guān)信息，是引發(fā)股市異常波動(dòng)的重要原因;部分保險(xiǎn)關(guān)聯(lián)交易頻繁，利用資金優(yōu)勢(shì)在股市興風(fēng)作浪，影響股市穩(wěn)定和企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)。

五是缺乏賬戶(hù)的環(huán)境數(shù)據(jù)信息（如資金流向、IP、MAC地址等），難以挖掘賬戶(hù)的關(guān)聯(lián)關(guān)系。證監(jiān)會(huì)《關(guān)于加強(qiáng)證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)客戶(hù)交易終端信息等客戶(hù)信息管理的規(guī)定》中明確規(guī)定“證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照技術(shù)規(guī)范確定的交易終端設(shè)備的類(lèi)型，采集相應(yīng)的客戶(hù)交易終端信息”，但在實(shí)踐過(guò)程中交易終端信息失真的問(wèn)題比較嚴(yán)重，部分券商記錄的終端信息為金融機(jī)構(gòu)合規(guī)風(fēng)控的終端信息，而非交易者的終端信息。

四、進(jìn)一步完善我國(guó)證券市場(chǎng)看穿式監(jiān)管的建議

一是利用科技手段完善賬戶(hù)實(shí)名制。目前賬戶(hù)借用行為非常普遍，并通過(guò)特殊設(shè)備進(jìn)行交易，給監(jiān)管部門(mén)帶來(lái)很大困擾，導(dǎo)致監(jiān)管看不穿。建議研究基于大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)的穿透式監(jiān)管方法，如運(yùn)用指紋識(shí)別、虹膜識(shí)別等生物識(shí)別技術(shù)，在賬戶(hù)開(kāi)戶(hù)、交易等環(huán)節(jié)實(shí)行識(shí)別控制，徹底杜絕借用他人賬戶(hù)現(xiàn)象，提升監(jiān)察的準(zhǔn)確性。

二是完善私募、信托產(chǎn)品的備案信息。統(tǒng)籌協(xié)調(diào)銀監(jiān)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)等單位，完善私募和資管等產(chǎn)品的信息備案和共享機(jī)制，將產(chǎn)品主要投資人、投資顧問(wèn)、劣后級(jí)投資者等信息納入備案信息范圍。對(duì)信托產(chǎn)品的實(shí)際受益人、實(shí)際控制人、投資顧問(wèn)等建立動(dòng)態(tài)登記制度，掌握產(chǎn)品的資金來(lái)源、中間環(huán)節(jié)和最終投向。

三是強(qiáng)化交易終端信息管理。要求證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)加強(qiáng)交易信息管理，確保記錄的交易終端信息真實(shí)、準(zhǔn)確、完整。重點(diǎn)是對(duì)下放交易權(quán)限的賬戶(hù)，應(yīng)采集下達(dá)交易指令終端的信息。

四是推進(jìn)看穿滬股通賬戶(hù)后續(xù)工作。要求香港方面提供投資者實(shí)時(shí)申報(bào)交易等相關(guān)信息，以符合滬港通在內(nèi)地的主場(chǎng)原則，提升監(jiān)管效率、防止監(jiān)管套利。推行北向投資者交易實(shí)名制，推進(jìn)北向投資者的相關(guān)環(huán)境數(shù)據(jù)與內(nèi)地的實(shí)時(shí)共享機(jī)制。