外匯儲備、貨幣流動性與通貨膨脹動態(tài)關(guān)系的定量分析

邢全偉

（北京大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，北京 100871）

0 引言

通貨膨脹作為經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)性問題得到持續(xù)研究，各界對外匯儲備、貨幣流動性和通貨膨脹之間的關(guān)系形成了基本判斷。通貨膨脹在實(shí)質(zhì)上是貨幣現(xiàn)象，短期內(nèi)可以對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生波動性沖擊，長期則只會反映在物價(jià)水平變動上，原因在于時(shí)滯效應(yīng)，時(shí)滯主要由政策的非匹配、理性預(yù)期等因素引起。如外匯儲備由于沖銷政策顯現(xiàn)為通貨膨脹的期限為2年。其中，貨幣轉(zhuǎn)變?yōu)橥ㄘ浥蛎浀那乐饕谢A(chǔ)貨幣、外匯儲備、部門收益率、理性預(yù)期等[1-5]。但是，也有研究主張外匯儲備不能夠引起物價(jià)上漲，通貨膨脹主要由自身滯后項(xiàng)引起，這表現(xiàn)為現(xiàn)實(shí)中的理性預(yù)期[6-9]。而且，理性預(yù)期的作用有待認(rèn)定。

基于既有現(xiàn)實(shí)和研究基礎(chǔ)，本文通過時(shí)變參數(shù)模型研究外匯儲備、貨幣流動性和通貨膨脹的關(guān)系，并通過狀態(tài)變量設(shè)定分析不可觀測因素對通貨膨脹的影響。這能夠避免既有實(shí)證研究中分別研究、固定參數(shù)、缺少理性預(yù)期等方面的缺陷，更好地揭示經(jīng)濟(jì)演變規(guī)律。

1 研究設(shè)計(jì)

1.1 變量設(shè)定

（1）通貨膨脹的變量設(shè)定。通貨膨脹率作為本文研究的核心變量，有以下常用的衡量指標(biāo)：CPI、PPI以及GDP平減指數(shù)。其中，CPI是反映一定時(shí)期內(nèi)城鄉(xiāng)居民所購買的生活消費(fèi)品和服務(wù)項(xiàng)目價(jià)格變動趨勢和程度的相對數(shù)。PPI是反映一定時(shí)期內(nèi)全部工業(yè)產(chǎn)品出廠價(jià)格總水平的變動趨勢和程度的相對數(shù)。GDP平減則是名義GDP與真實(shí)GDP的比例。我國目前僅公布了CPI和PPI統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。根據(jù)代表性和指標(biāo)的綜合程度，本文選擇CPI衡量通貨膨脹程度。

（2）貨幣流動性的變量設(shè)定。根據(jù)貨幣流通性強(qiáng)弱，中國人民銀行在進(jìn)行貨幣供給的統(tǒng)計(jì)時(shí)將貨幣劃分為三個(gè)層次：M0、M1、M2，分別代表流通中的貨幣、貨幣、貨幣和準(zhǔn)貨幣，主要構(gòu)成部分分別為現(xiàn)金、M0和活期存款、M1和定期存款等。貨幣流動性主要包括兩個(gè)方面的含義：貨幣的變現(xiàn)能力（MCD）和貨幣滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的程度，后者指經(jīng)濟(jì)貨幣化程度（GMD）。據(jù)此，貨幣流動性可通過MCD和GMD綜合衡量；并且，他們與貨幣的流動性都呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。本文用M1/M2衡量MCD指標(biāo)，M2/GDP衡量GMD指標(biāo)。

（3）外匯儲備貨幣化的變量設(shè)定。外匯儲備是指為應(yīng)付國際支付需要，各國的中央銀行及其他政府機(jī)構(gòu)所集中掌握的外匯資產(chǎn)，主要包括外國有價(jià)證券、外國銀行的支票、期票、外幣匯票等。外匯儲備貨幣化程度（FEMD）是影響通貨膨脹的重要變量。本文用外匯儲備總額/M2衡量FEMD指標(biāo)。

另外，為了分析通貨膨脹預(yù)期對通貨膨脹的影響，本文選定企業(yè)家信心指數(shù)和消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)作為參照標(biāo)準(zhǔn)。

1.2 模型設(shè)定

除了對可觀測變量進(jìn)行分析之外，狀態(tài)空間模型（State Space Model）[10,11]還可以通過加入不可觀測變量實(shí)現(xiàn)對兩種變量類型的分析。其中，不可觀測變量廣義地包含預(yù)期、誤差、趨勢循環(huán)要素等，在狀態(tài)空間模型中被統(tǒng)稱為狀態(tài)變量（State Variable）。除了上述優(yōu)點(diǎn)，在擾動項(xiàng)和初始狀態(tài)變量服從正態(tài)分布的前提假設(shè)下，狀態(tài)空間模型可以利用卡爾曼濾波（Kalman Filter）實(shí)現(xiàn)所有未知參數(shù)的估計(jì)，在得到新的觀測值時(shí)，實(shí)現(xiàn)連續(xù)修正狀態(tài)變量的估計(jì)，避免再次利用所有數(shù)據(jù)進(jìn)行估計(jì)的麻煩。狀態(tài)空間變量模型的主要作用是分析狀態(tài)隨時(shí)間變化的規(guī)律，并且驗(yàn)證所選擇的狀態(tài)是否能夠反映觀測變量的真實(shí)情況。需要特別注意的是，狀態(tài)向量的選擇應(yīng)該滿足盡可能描述系統(tǒng)變化過程的所有信息和包含盡可能少的元素兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

其中，方程（1）為信號方程，方程（2）為狀態(tài)方程。狀態(tài)空間模型要求觀測噪聲μt和狀態(tài)噪聲ωt都滿足零均值、連續(xù)并且不相關(guān)的條件。

依據(jù)狀態(tài)空間模型基本思想，可以通過建立狀態(tài)空間模型分析估計(jì)通貨膨脹的預(yù)期、外匯儲備貨幣化、貨幣變現(xiàn)能力以及經(jīng)濟(jì)貨幣化程度之間的動態(tài)關(guān)系。為了表現(xiàn)系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)時(shí)間變化，假設(shè)狀態(tài)變量符都符合一階Markov過程。此時(shí)的狀態(tài)空間模型也被稱為時(shí)變參數(shù)模型（Time-Varying Parameter Model）。

以CPI作為被解釋變量，MCD、GMD和FEMD為解釋變量。同時(shí)，為了避免其他影響通貨膨脹的重要因素遺漏，以及考慮通貨膨脹預(yù)期的影響，設(shè)定不可觀測狀態(tài)變量SV1t、SV2t、SV3t、SV4t。綜合考慮，構(gòu)建分析框架：

1.3 數(shù)據(jù)來源

本文選取的樣本區(qū)間為2000年1月至2018年6月，使用月度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)主要來源于歷年統(tǒng)計(jì)年鑒、國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站、中國人民銀行網(wǎng)站、國家外匯管理中心網(wǎng)站以及IFS數(shù)據(jù)庫（International Financial Statistics）。其中，國家統(tǒng)計(jì)局公布的CPI為同比數(shù)據(jù)，本文進(jìn)行了環(huán)比值換算得到CPI在研究區(qū)間內(nèi)的月度環(huán)比數(shù)據(jù)。由于GDP數(shù)據(jù)為季度數(shù)據(jù)，本文利用工業(yè)增加值增長率進(jìn)行調(diào)整得到近似的月度GDP數(shù)據(jù)①具體調(diào)整辦法為：假設(shè)規(guī)模以上工業(yè)增加值增長率在季度的第2個(gè)月份和第3個(gè)月份分別為a和b，整個(gè)季度的GDP為c。則該季度第1個(gè)月份GDP為M=c/[1+(1+a)+(1+a)(1+b)]，進(jìn)而由此可得第2個(gè)月份的GDP為M(1+a)，第3個(gè)月份的GDP為M(1+a)(1+b)。。外匯儲備公布數(shù)據(jù)單位為美元，根據(jù)對應(yīng)期間的人民幣月平均匯率換算為人民幣計(jì)價(jià)的數(shù)額②匯率有名義匯率和實(shí)際匯率兩種形式，之所以采用名義匯率換算外匯儲備，主要是基于外匯儲備貨幣化的主要機(jī)制是通過中國人民銀行在外匯市場進(jìn)行外匯買賣穩(wěn)定匯率水平的原因。。企業(yè)家信心指數(shù)和消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)分別為季度、月度數(shù)據(jù)，起始時(shí)間分別為2000年、2006年。另外，本文根據(jù)不同數(shù)據(jù)庫的統(tǒng)計(jì)技術(shù)、研究目的對少數(shù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了必要調(diào)整。使用的分析軟件為Eviews6.0。

2 實(shí)證分析

2.1 樣本的描述統(tǒng)計(jì)

由于企業(yè)家信心指數(shù)和消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)統(tǒng)計(jì)指標(biāo)的

狀態(tài)空間變量的結(jié)構(gòu)為：起始統(tǒng)計(jì)時(shí)間、統(tǒng)計(jì)時(shí)段與其他變量存在差異，兩個(gè)指標(biāo)的樣本數(shù)量相對較少，分別為74期和150期，其他變量的樣本期數(shù)為222期。企業(yè)家信心指數(shù)為季度數(shù)據(jù)，消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)為月度數(shù)據(jù)。經(jīng)過必要的調(diào)整，本文補(bǔ)全了個(gè)別變量在研究區(qū)間內(nèi)所出現(xiàn)的數(shù)據(jù)缺失；同時(shí)，也根據(jù)需要調(diào)整統(tǒng)一了不同變量的時(shí)間區(qū)間。規(guī)模變量的單位統(tǒng)一調(diào)整為億元，CPI的數(shù)據(jù)單位為百分比。各個(gè)變量的時(shí)間序列數(shù)據(jù)均表現(xiàn)正常。樣本的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。

表1 樣本的統(tǒng)計(jì)描述

2.2 數(shù)據(jù)定性分析及處理

本文所選用的指標(biāo)都屬于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義變量，所使用的變量包括貨幣變現(xiàn)能力（MCD）、經(jīng)濟(jì)貨幣化程度（GMD）以及外匯儲備貨幣化（FEMD）都是這些宏觀經(jīng)濟(jì)名義變量的比率，可以有效消除價(jià)格因素的影響。另外，通過觀察研究指標(biāo)的折線圖（見圖1和圖2），可以發(fā)現(xiàn)MCD和GMD有著明顯的季節(jié)變動規(guī)律，F(xiàn)EMD變量的季節(jié)變動趨勢相對不明顯。為了消除季節(jié)變動因素的影響，本文對這些指標(biāo)都通過Census X-12方法進(jìn)行季節(jié)調(diào)整。

圖1 MCD變量季節(jié)調(diào)整前后趨勢圖

從圖1可以看出，2000—2014年期間，我國的貨幣變現(xiàn)能力雖在2005年和2009年存在短暫的上升，但總體上呈下降態(tài)勢。特別是在2011年之后，這種下降趨勢十分明顯。但是，在2014年之后略微上升。這說明我國的貨幣流動性處于下降態(tài)勢，貨幣在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中發(fā)揮作用的效率逐漸走低。需要注意的是，該態(tài)勢是在貨幣供給總量一直加大的前提下出現(xiàn)的，這說明貨幣的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能越來越大，而經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境逐漸惡化后略微改善。

圖2 GMD變量季節(jié)調(diào)整前后趨勢圖

從圖2可以看出，與貨幣流動性不斷降低的趨勢相反，我國經(jīng)濟(jì)的貨幣化程度不斷上升。雖然，2003—2008年期間呈現(xiàn)下降態(tài)勢；但是，在2008年出現(xiàn)急劇增加，其后回落至既有的上升軌道。并且與MCD相對應(yīng)，在2016年之后GMD上升速度變緩。結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和貨幣政策可以發(fā)現(xiàn)，2003—2008年期間，我國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展、國際貿(mào)易順差和強(qiáng)制結(jié)售匯制度共同造成外匯儲備的快速增加，外匯儲備總規(guī)模由3044.6億美元急速上升至19460.3億美元，增長幅度高達(dá)6.39倍。同時(shí)，我國外匯儲備貨幣化程度不斷加速，可以從圖3中得到反映。為了防止通貨膨脹問題，我國實(shí)行了緊縮性的貨幣政策，這促成了GMD變量在這個(gè)時(shí)間區(qū)間內(nèi)的下降態(tài)勢，該態(tài)勢一直持續(xù)至今，并逐漸下降至2000年的水平。

圖3 FEMD變量季節(jié)調(diào)整前后趨勢圖

2008年全球爆發(fā)國際金融危機(jī)，為了防止經(jīng)濟(jì)衰退，我國進(jìn)行了高達(dá)4萬億的財(cái)政刺激計(jì)劃和寬松的貨幣政策，這直接導(dǎo)致了2008年下半年開始的經(jīng)濟(jì)貨幣化程度急速上升問題。“通貨膨脹是一種貨幣現(xiàn)象”，這種寬松貨幣政策所帶來的外部沖擊在長期內(nèi)并不能改變經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)在態(tài)勢。隨著時(shí)間的推移和經(jīng)濟(jì)發(fā)展對于流動貨幣的吸納，外匯儲備貨幣化問題得到緩解，經(jīng)濟(jì)的貨幣化程度逐漸向正常軌道靠攏。

2.3 變量的協(xié)整檢驗(yàn)

由于各個(gè)分析變量并非平穩(wěn)時(shí)間序列，為了避免變量的偽回歸現(xiàn)象，同時(shí)滿足狀態(tài)空間模型對非平穩(wěn)時(shí)間序列間存在協(xié)整關(guān)系的要求，在進(jìn)行模型估計(jì)之前，需要對各變量進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。表2的結(jié)果表明，各變量的ADF檢驗(yàn)結(jié)果的t統(tǒng)計(jì)量值都大于10%顯著性水平下的臨界值。這說明，變量序列本身都為非平穩(wěn)的時(shí)間序列。在對變量的一階差分進(jìn)行ADF檢驗(yàn)之后發(fā)現(xiàn)，其t統(tǒng)計(jì)量值都小于10%顯著性水平下的臨界值，這說明各個(gè)變量的一階差分序列為平穩(wěn)時(shí)間序列。所以，研究變量都是一階單整時(shí)間序列。

表2 變量的ADF檢驗(yàn)

由于研究變量都是一階單整時(shí)間序列，可以繼續(xù)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。利用基于回歸系數(shù)的Johansen協(xié)整方法檢驗(yàn)變量間的協(xié)整關(guān)系。在檢驗(yàn)過程中，選擇觀測序列存在線性確定性趨勢，而且協(xié)整方程僅存在截距。同時(shí)，依據(jù)AIC準(zhǔn)則和SC準(zhǔn)則選定協(xié)整等式右邊的最大滯后期數(shù)。綜合考慮各種因素最適宜的選擇為滯后10期。在5%的顯著性水平下，可以得到變量間的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果，如表3所示。

表3 協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

從表3的檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，跡檢驗(yàn)和最大特征值檢驗(yàn)都在5%的顯著水平下拒絕了不存在協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)，并且最多存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系的假設(shè)結(jié)論成立。綜合而言，可以確定各個(gè)變量之間在5%的顯著性水平下僅存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系。

這表明，研究變量CPI、MCD、GMD、FEMD之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，滿足狀態(tài)空間模型估計(jì)條件。

2.4 分析框架模型的估計(jì)結(jié)果

狀態(tài)空間模型的核心問題便是用時(shí)間序列的觀測值對狀態(tài)變量進(jìn)行估計(jì)，本文利用卡爾曼濾波和最大似然估計(jì)法估計(jì)模型框架。在噪聲與初始狀態(tài)均服從高斯分布、模型方程的噪聲以及不同噪聲間不存在自相關(guān)和相關(guān)條件假定滿足的前提下，樣本的最大似然函數(shù)表達(dá)式為：

式（8）中，ωt|t-1(θ)為觀測變量的一步向前預(yù)測誤差，Pt|t-1(θ)為ωt|t-1(θ)的方差。

同時(shí)，利用線性回歸方法和參考既有研究成果，在對模型賦予適當(dāng)?shù)某跏贾岛螅?jīng)過不斷試算，得到框架模型的最終估計(jì)結(jié)果為：

模型估計(jì)結(jié)果中，各個(gè)參數(shù)的p值都小于0.05，狀態(tài)方程估計(jì)的p值也都小于0.05，極大似然值和AIC準(zhǔn)則估計(jì)值相對較大。總體而言，信號方程中的狀態(tài)變量表現(xiàn)顯著。

2.5 狀態(tài)變量估計(jì)結(jié)果及分析

信號方程中的時(shí)變參數(shù)估計(jì)走勢如圖4所示。時(shí)變參數(shù)SV1,t的總體走勢呈現(xiàn)出從2000—2008年逐漸降低，在2009年明顯上升，至2010年達(dá)到最高點(diǎn)之后又逐漸走低的態(tài)勢。結(jié)合我國的經(jīng)濟(jì)形勢分析，從2003年開始我國實(shí)行緊縮性的貨幣政策，通過票據(jù)對沖等政策工具降低流動性。2008年國際金融危機(jī)和國內(nèi)不利因素增加，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨諸多挑戰(zhàn),經(jīng)濟(jì)政策逐漸寬松。企業(yè)和消費(fèi)者對此都會做出理性預(yù)期反映，通過微觀行為的變化影響CPI變動。

同時(shí)，理性預(yù)期的變動并不會同步于經(jīng)濟(jì)形勢變化，存在一定的滯后性，這可以從圖中看出。另外，對比時(shí)變參數(shù)SV1,t與企業(yè)家預(yù)期指數(shù)和消費(fèi)者信心指數(shù)的相關(guān)系數(shù)，當(dāng)期相關(guān)系數(shù)分別為-0.1734、0.2469，而與滯后3期的相關(guān)系數(shù)分別為-0.2102、0.1585。這也說明預(yù)期滯后于通貨膨脹。

圖 4 時(shí)變參數(shù) SV1，t和 SV2，t的走勢

根據(jù)圖4（b）時(shí)變參數(shù)SV2,t的估計(jì)結(jié)果，可以看出貨幣變現(xiàn)能力始終負(fù)向影響通貨膨脹程度，并且相對平穩(wěn)。這驗(yàn)證了期初的猜想，在中國的貨幣供給逐漸增加的情況下，這種情況說明經(jīng)濟(jì)體對貨幣存在“惜用”問題。這同樣在M0的演變特性中得到了反映。特別地，2008—2009年期間，貨幣變現(xiàn)能力急劇下降，這是微觀主體應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)的自然反應(yīng)。隨后，2008年的擴(kuò)張性貨幣政策和經(jīng)濟(jì)刺激促進(jìn)了貨幣變現(xiàn)能力，也同時(shí)提高了通貨膨脹水平。但是，這種貨幣刺激措施并沒有改變貨幣變現(xiàn)能力演變的內(nèi)在形態(tài)。

與貨幣變現(xiàn)能力表現(xiàn)不同，經(jīng)濟(jì)貨幣化程度始終是推動通貨膨脹的主要因素。從圖5（a）時(shí)變參數(shù)SV3,t的變動趨勢可以看出，經(jīng)濟(jì)貨幣化程度在2000—2014年間對于通貨膨脹的影響始終處于正向推動狀態(tài)。這種趨勢在2010年之后逐漸降低，這與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度和經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)變有關(guān)。總體來看，經(jīng)濟(jì)貨幣化程度符合經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際，貨幣對于通貨膨脹的影響最終取決于經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在發(fā)展?fàn)顟B(tài)。

圖 5 時(shí)變參數(shù) SV3，t和 SV4，t的走勢

時(shí)變參數(shù)SV4,t衡量外匯儲備貨幣化程度對于通貨膨脹的影響。從圖5（b）可以看出，時(shí)變參數(shù)SV4,t的變動分為兩個(gè)時(shí)段。2000年1月至2008年下本年，處于下降狀態(tài)，2009年初至2018年6月處于上升狀態(tài)。第一個(gè)時(shí)段是中國國際貿(mào)易快速增長的時(shí)期，結(jié)合中國的外匯管理制度，便很容易理解外匯儲備貨幣化程度對于通貨膨脹的負(fù)面影響結(jié)果。2005年的人民幣匯率形成機(jī)制改革和2007年開始的有管理浮動匯率制度改革倒逼中國人民銀行為維持匯率穩(wěn)定進(jìn)行對沖，在人民幣不斷升值前提下，外匯儲備貨幣化最終促使通貨膨脹水平提升。而且這種態(tài)勢一直持續(xù)至今，時(shí)變參數(shù)SV4,t呈現(xiàn)出逐漸向正值方向逼近的態(tài)勢。

3 結(jié)論

本文在利用狀態(tài)空間模型對外匯儲備、貨幣流動性以及其他未觀測因素與通貨膨脹的動態(tài)關(guān)系分析之后，結(jié)合變量的定性分析和中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展背景，得出如下結(jié)論：

（1）我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行存在流動性過剩問題，經(jīng)濟(jì)貨幣化、外匯儲備貨幣化程度不斷上升。在央行增大貨幣供給、經(jīng)濟(jì)不斷下滑的背景下，經(jīng)濟(jì)主體為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)存在貨幣“惜用”問題，貨幣并未有效地流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，貨幣的流動性、經(jīng)濟(jì)效率降低。流動性過多進(jìn)入虛擬經(jīng)濟(jì)和在不同行業(yè)之間的輪動加大了經(jīng)濟(jì)波動。

（2）經(jīng)濟(jì)貨幣化、貨幣變現(xiàn)能力、外匯儲備貨幣化顯著影響通貨膨脹，具體效果存在差異。其中，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貨幣化程度是推動通貨膨脹上漲的根本因素。但是，由于貨幣供給的增長并無顯著改變貨幣的變現(xiàn)能力，這抵消了貨幣供給增加影響通貨膨脹效用。外匯儲備貨幣化對通貨膨脹存在負(fù)向作用，可能原因在于外匯管理制度，央行需要在穩(wěn)定匯率、人民幣升值、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定之間尋求平衡，不同時(shí)段的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和對沖政策造成外匯儲備貨幣化的不同表現(xiàn)。

（3）利用狀態(tài)變量衡量的外匯儲備、貨幣流動性之外的因素對于通貨膨脹的影響顯著。其中，企業(yè)家信心指數(shù)與消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)與通貨膨脹存在明顯的相關(guān)關(guān)系，這種相關(guān)關(guān)系也存在一定的滯后性。這并非意味著預(yù)期因素可以代表外匯儲備和貨幣流動性之外的所有因素，但能說明微觀主體可以通過消費(fèi)、儲蓄和投資行為改變通貨膨脹的運(yùn)行態(tài)勢。總體來看，理性預(yù)期會抵消通貨膨脹幅度，減少經(jīng)濟(jì)波動。

（4）貨幣政策對通貨膨脹的發(fā)生有著顯著影響，這種影響在不同經(jīng)濟(jì)形勢下表現(xiàn)也有所差異，經(jīng)濟(jì)形勢下滑時(shí)期的影響程度會更深。據(jù)估計(jì)結(jié)果，貨幣政策在2008年對于貨幣的流動性和外匯儲備的貨幣化的沖擊顯著，其后效果有所下降。貨幣政策可能并不能夠從根本上改變經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)。