股權(quán)集中度、產(chǎn)品市場競爭與公司績效

馮天楚??

摘要：主要探討股權(quán)集中度、產(chǎn)品市場競爭與公司績效的關(guān)系，并基于2007年至2016年滬深兩市A股上市公司為樣本進行實證研究，得出以下結(jié)論：第一，股權(quán)集中度與公司績效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系；第二，產(chǎn)品市場競爭對兩者間的關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。

關(guān)鍵詞：股權(quán)集中度；產(chǎn)品市場競爭；公司績效

中圖分類號：F24文獻標識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.16723198.2018.09.041

1引言

公司治理與公司績效之間的關(guān)系研究及其深入拓展研究一直以來都是公司治理領(lǐng)域中的熱點。從股份制公司的本質(zhì)來看，股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的內(nèi)部基礎(chǔ)，權(quán)集中度是公司治理的直接體現(xiàn)。從全球范圍來看，股權(quán)集中現(xiàn)象普遍存在于各個國家，這在西方發(fā)達國家的上市公司中也很常見（LLS等，1999）。Claessens等（2000）以9個東亞國家的上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中現(xiàn)象普遍存在。從我國證券市場的現(xiàn)實狀況來看，股權(quán)集中現(xiàn)象在我國上市公司中普遍存在。股權(quán)集中作為公司治理的重要部分，研究其與公司績效的關(guān)系具有重要意義。產(chǎn)品市場競爭作為一項中觀層面的治理機制，同樣會對微觀公司治理效應(yīng)產(chǎn)生一定影響。市場競爭的強弱在一定程度上會左右決策者的經(jīng)營戰(zhàn)略。因此，本文進一步考慮了產(chǎn)品市場競爭可能帶來的調(diào)節(jié)作用。

2理論分析與假設(shè)提出

Berle和Means（1932）認為股權(quán)集中有利于強化股東對管理層的監(jiān)督、制衡力量，使契約下的代理成本更為低廉，這有助于股東把握管理層決策優(yōu)劣，優(yōu)化公司經(jīng)營決策，減少短期利益行為。集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，大股東有足夠的話語權(quán)以及管理層任命權(quán)，一方面可以通過內(nèi)部監(jiān)督管理層的日常管理，另一方面可以通過外部接管等給予管理層壓力，有效約束管理層的私利行為，從而使得管理層為提升公司價值做出貢獻。此外，股權(quán)集中有利于提高公司的財務(wù)決策能力，公司內(nèi)部存在明確且有魄力的“領(lǐng)頭羊”，有助于引領(lǐng)管理層、中小股東等實現(xiàn)公司價值最大化這一目標，正面推動公司發(fā)展。基于分析，本文提出研究假設(shè)1：股權(quán)集中度與公司績效正相關(guān)。

作為中觀層面的治理機制，產(chǎn)品市場競爭納入股權(quán)集中度與公司績效的關(guān)系研究中有著重要意義。一方面，產(chǎn)品市場競爭有效緩解信息不對稱，這使得中小股東的制衡能力有所增強，進而能夠有效減弱控制股東與中小股東之間的利益沖突，使得股東間利益趨向統(tǒng)一，以大股東為首的團隊能夠進一步地有效約束管理層決策，實現(xiàn)公司經(jīng)營效率的提升。

另一方面，激烈的產(chǎn)品市場競爭極大程度上會給公司經(jīng)營帶來競爭壓力，公司經(jīng)營稍有不慎，則可能失去一定比例的市場份額，甚至直接被淘汰。股權(quán)集中度越高意味著大股東持股比例越高，公司績效與其利益相關(guān)程度也越高，那么在激烈的產(chǎn)品市場競爭下，股權(quán)集中所帶來的大股東決策會在一定程度上利于公司決策發(fā)展，提升公司績效。基于分析，本文提出研究假設(shè)2：產(chǎn)品市場競爭對股權(quán)集中度與公司績效間關(guān)系能夠起到正向調(diào)節(jié)作用。

3研究設(shè)計

3.1樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2007年至2016年的滬深兩市A股上市公司樣本為基礎(chǔ)搜集數(shù)據(jù)，分別按以下原則進行了數(shù)據(jù)篩選：（1）剔除了數(shù)據(jù)缺失的樣本；（2）剔除了屬于金融、保險等行業(yè)的樣本；（3）剔除了被ST、PT的樣本。進一步考慮極端值的影響，本文進行了1%分位上的winsorize處理，最終得到18398個樣本。本文數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)處理采用Stata軟件處理。

3.2變量定義

（1）公司績效（ROE）。本文借鑒苑德軍和郭春麗（2005）的做法，采用凈資產(chǎn)收益率作為衡量指標，該指標越大意味著公司績效越高。

（2）股權(quán)集中度（OWNER）。本文分別選取第一大股東持股比例（OWNER1）、第一位至第三位大股東持股比例之和（OWNER3）作為衡量股權(quán)集中度的指標，該指標越大意味著股權(quán)集中程度越高。

（3）產(chǎn)品市場競爭（PMC）。第一，本文選取赫芬德爾指數(shù)的負數(shù)（FHHI）作為度量行業(yè)間競爭的指標。公式如下：FHHI=-∑fXf/∑Xf2，其中Xf為公司f的主營業(yè)務(wù)收入。該指標越大，意味著行業(yè)集中度越低，行業(yè)間競爭程度越強。第二，本文選取經(jīng)過行業(yè)均值調(diào)整的勒納指數(shù)的負數(shù)（FEPCM）作為衡量行業(yè)內(nèi)競爭的指標。勒納指數(shù)使用營業(yè)利潤與主營業(yè)務(wù)收入間比值的負數(shù)予以計算，其中，營業(yè)利潤使用折舊及息稅前利潤代替；在此基礎(chǔ)上，經(jīng)過行業(yè)均值調(diào)整后得到最終數(shù)值。該指數(shù)越大，公司競爭能力越強。

（4）控制變量。綜合考慮到公司績效影響因素的多樣性，本文控制了以下變量：公司規(guī)模（SIZE）、現(xiàn)金流（CASH）、管理層持股（MS）、高管薪酬（EP）、資產(chǎn)負債率（LEV）、公司成長性（GROWTH）；此外，本文同時控制了行業(yè)與年度的影響。

4實證分析

4.1描述性分析

表1是描述性分析結(jié)果。公司績效的最大值為0217，最小值為-0.219，中值與均值數(shù)值相近。第一大股東持股比例均值為35.602%，最大值為76%，最小值為8.95%，結(jié)合前三大股東持股比例之和來看，均值為48.385%，最大值達到88.63%，最小值亦達到16.28%，這說明股權(quán)集中現(xiàn)象在我國證券市場上十分常見。

4.2回歸結(jié)果

表2是股權(quán)集中度、產(chǎn)品市場競爭與公司績效的回歸結(jié)果。模型1、2的回歸結(jié)果顯示，股權(quán)集中度均在1%水平上與公司績效呈顯著正相關(guān)關(guān)系，這表明股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中程度與績效成正比，驗證了假設(shè)1。

本文從行業(yè)間競爭和行業(yè)內(nèi)競爭兩大維度出發(fā)，考慮產(chǎn)品市場競爭的調(diào)節(jié)作用，主要關(guān)注股權(quán)集中度與產(chǎn)品市場競爭的交叉項的表現(xiàn)。模型3至6的結(jié)果顯示，所有交叉項均在1%上水平上與公司績效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。這意味著從行業(yè)間競爭與行業(yè)內(nèi)競爭兩大角度出發(fā)，外部市場環(huán)境競爭不斷加劇的情況下，股權(quán)越集中的公司，公司績效越高，這說明在激烈的市場競爭下，大股東的存在能夠?qū)究冃鸬秸蜃饔茫串a(chǎn)品市場競爭對兩者間關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用，從而驗證了假設(shè)2。

4.3穩(wěn)健性檢驗

考慮我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的復雜性，本文選用實際控制人股權(quán)比例作為股權(quán)集中度的代理變量重新進行回歸分析，回歸結(jié)果仍然與原有結(jié)果一致。

5結(jié)論與啟示

本文主要探討股權(quán)集中度、產(chǎn)品市場競爭與公司績效的關(guān)系，并基于2007年至2016年滬深兩市A股上市公司樣本為基礎(chǔ)樣本進行了實證研究，得出以下結(jié)論：第一，股權(quán)集中度與公司績效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。在我國證券市場上，股權(quán)集中現(xiàn)象普遍存在于上市公司中，之所以會存在這類現(xiàn)象，來源于股東力量的集中有助于削減代理成本，進一步提高經(jīng)營效率，這對于推動公司發(fā)展有良好助益。第二，從行業(yè)間競爭和行業(yè)內(nèi)競爭兩大維度出發(fā)，考慮產(chǎn)品市場競爭的調(diào)節(jié)作用，結(jié)果表現(xiàn)為產(chǎn)品市場競爭對股權(quán)集中度與公司績效間的關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。激烈的產(chǎn)品市場競爭能夠顯著體現(xiàn)股權(quán)集中對公司績效的顯著推動作用。因此，考慮產(chǎn)品市場競爭的基礎(chǔ)上，我國上市公司保持較高比例的股權(quán)集中有助于公司的長久發(fā)展。

參考文獻

[1]La Porta R， López de Silanes F， Shleifer A. Corporate Ownership around the World [J]. Journal of Finance， 1999， 54 （2）： 471517.

[2]Claessens S， Djankov S， Fan J P H， et al. Disentangling the Incentive and Entrenchment Effects of Large Shareholdings [J]. Journal of Finance， 2002， 57（6）： 27412771.

[3]Berle A A， Means G C， Weidenbaum M L， et al. The Modern Corporation and Private Property[J]. Economic Journal， 1932， 20（6）：119129.

[4]苑德軍，郭春麗.股權(quán)集中度與上市公司價值關(guān)系的實證研究[J].財貿(mào)經(jīng)濟，2005，（09）：6267+97.