經濟金融去杠桿的幾點建議

喬立群

經濟領域杠桿經營指的是通過債務融資，以較小的本金放大倍數撬動較大的經濟資源進行運營。在經濟上行、產業或企業整體收益率高于負債成本時，加杠桿可放大收益倍數；而在經濟下行或調整期，收益率低于融資成本，杠桿經營則會放大虧損和風險。目前，我國經濟處于中高速發展的結構調整期，以央企、國企為主的企業債務杠桿率過高，在經濟放緩、利差收窄、資產荒的背景下，通過杠桿套利追求發展規模和效益的粗放發展模式， 不僅增加了實體經濟的融資成本，也使得相當的金融資源脫實向虛，客觀上放大了整體經濟的杠桿風險。通過去杠桿降低經濟金融運行的系統性風險，進而使我國經濟整體杠桿水平與經濟轉型和中高速發展形勢相適應，是供給側改革“三去一降一補”的重要組成部分，也是本次金融監管新政調控的重點。

去杠桿的對象

2016年，我國經濟整體杠桿率為240%左右，雖處于國際中等水平，但部門分布不均勻。其中，政府部門杠桿率約為46%； 居民部門的杠桿率約為50%，遠低于發達國家的杠桿率；非金融企業部門杠桿率約為140%，處于全球較高水平，在經濟放緩和轉型的條件下債務負擔和風險較重。實體經濟領域去杠桿的重點是企業杠桿，而國企債務占比達75%，是去杠桿的重點對象；政府部門去杠桿的重點是整體債務率過高的地方政府部門；居民去杠桿重點是過度負債的房貸領域。

金融部門整體的杠桿率在130%左右，由剔除了居民企業負債和實收資本的7類債務組成。其中，我國銀行業整體杠桿率約為100%，中小銀行約為110%，銀行理財杠桿率在130%以內，證券公司杠桿率達250%，廣義基金杠桿率在115%以內。

金融領域去杠桿的對象主要包括以下幾點：一是銀行業違規出表造成的杠桿，主要是銀行將表內信貸、不良資產、票據、債券等資產通過資管通道違規出表，或使其流向限制領域造成的違規杠桿；二是銀行同業過度擴表造成的杠桿，即表內同業資產、負債及對應的理財資管產生的過度杠桿；三是銀行表外擴表造成的過度杠桿，即理財資管出表對接金融同業到債市、股市產生的過度杠桿；四是金融市場過度杠桿，涉及銀行間、交易所、股票、商品交易等各個金融市場和相關金融產品的過渡套利、期限錯配、多層嵌套。

上述各方面均涉及資產管理。截至2017年底，我國理財產品存續余額29.54萬億元；證券期貨經營機構資產管理業務總規模約53.57萬億元，其中，公募基金管理機構管理的公募基金規模11.60萬億元，基金管理公司及其子公司專戶業務規模13.74萬億元，證券公司資產管理業務規模16.88萬億元，期貨公司資產管理業務規模約2458億元，私募基金管理機構資產管理規模11.10 萬億元；信托資產余額26.25萬億元。非銀資管資金大多源自銀行體系，因此銀行業是去杠桿的關鍵，其重點是表內理財，委外、通道類業務對接的同業資管，債券業務和信貸違規出表等領域。

去杠桿的方式

我國經濟金融去杠桿的方式以改善杠桿的構成與質量為主線，著力去除無資本支撐、投向不當、脫離監管的杠桿。

監管和政府層面

從監管和政府層看，去杠桿的方式有以下幾種：一是在穩定貨幣供應和市場需求的前提下，適度調控基礎貨幣，通過控制貨幣投放靈活調控杠桿。二是將同業存款和存單納入準備金調控范圍來降杠桿。三是收窄利差，提高負債成本，引導金融企業降杠桿，如上調逆回購、SLF、MLF等流動性工具利率，拉長投放久期，倒逼市場去杠桿。四是規范資產端資產管理風險準備金和杠桿率以降杠桿。監管新規將資管分級產品的杠桿倍數由原有的最大10倍降為1～3倍，將公募資管及銀行理財杠桿率限定為140%，將私募資管杠桿率限定為200%，規定資管理財管理費計提風險準備。五是通過MPA體系在表內外直接控制杠桿擴張規模。

金融業自身層面

金融企業從內部規范自身高杠桿業務，主要包括以下幾種方式：

一是明確不同類型金融機構去杠桿的重點。大行重點調控同業融出，中小銀行特別是城商行、農商行重點調控同業融入。同時，各行與非銀同業重點調控違規和不當加杠桿的通道、委外等資管業務。本輪金融加杠桿資金源于大行資金同業融出、中小銀行融入，再委托給非銀機構下沉信用資質以擴大可投資產范圍， 通過加杠桿和期限錯配去獲得收益；此收益中的一部分又作為業績分成或者管理費用出讓給非銀機構。相較于將資金直接投資于實體，此套利鏈條中的成本層層提高，對實體經濟融資不利。

二是對應穿透，摸清底層資產和資金來源。各類金融機構要做到全部業務資金來源對應穿透底層資產，堅決去除以規避監管和套利為目的的通道，去除委外業務中的錯配、嵌套和不當杠桿，合規經營，便于和外部監管。糾正銀行和非銀金融機構規避信用風險和資本充足等監管杠桿指標的行為，維護金融資產質量的穩定。重點領域是違規進行的不良資產、違規貸款、票據和同業理財資產出表、騰挪轉移等行為。

三是完善流動性風險和相關監管杠桿治理體系，提升流動性風險管控能力。銀行業要按監管要求完善流動性風險治理架構， 將同業業務、投資業務、托管業務、理財業務等納入流動性風險監測范圍；按監管要求制定合理的流動性限額和管理方案，采取有效措施降低對同業存單等同業融資的依賴度；糾正利用票據、信貸、同業、理財資管等業務虛增存貸款、賺取不當收益等任意擴表和調節監管指標行為。

四是加強債券投資業務管理，防控債券市場風險。債券是本輪監管和去杠桿最重要的目標和底層資產之一，為切實做到去杠桿控風險，銀行業采取了如下措施：首先，健全債券交易內控制度，將債券投資納入統一授信管理范圍。其次，將直接債券投資以及通過特殊目的載體（SPV）、表外理財等方式開展的債券投資納入統一監測范圍，全面掌握資金真實投向和底層債券資產的真實情況。再次，嚴格控制債券投資杠桿，審慎開展委外投資業務，包括嚴格管理委外機構名單，明確委外投資限額、單一受托人受托資產比例等要求，規范開展債券回購和質押融資，嚴格控制交易杠桿比率等。最后，加強風險監測防控，包括制定嚴格的債券信用評級準入標準，做好債券投資久期管理，高度關注債券集中到期的企業和出現債券違約的企業，防控債券違約風險向信貸業務傳導。

金融協助實體經濟去杠桿

一是落實國家政策，防范房地產領域杠桿風險。主要包括禁止“首付貸”及個人住房貸款的違規杠桿行為；嚴禁信貸資金、理財資金、同業資金借資管通道違規流入房地產領域；嚴控房地產企業風險，加強房地產業務合規性管理，加強房地產押品管理。

二是嚴控地方債杠桿率，切實防范地方政府債務風險。不得違規新增地方政府融資平臺貸款，嚴禁接受地方政府擔保兜底。合規開展專項建設基金、產業基金、政府與社會資本合作（PPP）、政府購買服務等新型業務模式，不得通過明股實債等方式形成違規政府性債務。盯緊和化解高風險領域的政府債務。

三是幫助企業去杠桿，防范化解企業債務風險。一方面協助推動國企債轉股、債務重組、破產清算等工作；另一方面積極協調投貸聯動、債務融資工具、股權投資、政府引導基金和產業基金投入、混改和PPP等投融資模式，支持優質企業項目。

幾點建議

我國金融業杠桿的發展，既是金融支持我國經濟快速發展的客觀需要，也是金融監管環境和市場主體變化的必然結果。金融領域要去除的是增加實體經濟投融資成本的不良通道和違規杠桿，而對支持實體經濟的善意杠桿和正常通道業務應予以支持。同時，金融領域也不應因監管新政和去杠桿而畏縮不前，不敢合規創新，對合規業務猶豫觀望，影響正常的債券、理財、資管、同業、股權投資業務的發展，拖累實體經濟，影響到經濟增速。

一是建立涵蓋全部金融機構的一致性監管框架，在統一的標準下建立橫跨各個金融市場和實體經濟的監管機制，加強金融市場整體監管力度。首先，針對目前各類金融風險相互交織的情況，要加強對金融市場的監管。對不同類型機構開展的同樣業務，應該采取相同的監管標準和措施，防范化解不同機構合作繞開監管的套利行為。其次，加強對金融創新業務的監管，對新的機構審批和業務審批，需要研究其對市場的實質性影響，厘清其運作機理，評估其對實體經濟運行和金融市場發展的潛在影響。再次，杠桿管理要體現宏觀審慎原則。強化監管溝通與協調，確保杠桿監管與其他宏觀政策步調的一致。加快推進逆周期資本緩沖和銀行業附加資本緩沖政策，保障以銀行業為首的金融體系健康發展。最后，區別對待，保留善意通道和合理杠桿。對金融機構優質項目的善意通道，在風險可控前提下可存續保留；對需要突破杠桿率限制的優質項目需求，監管部門應協調各類金融機構，對其杠桿率適度放大。

二是以銀行業資本監管為核心，合理設置杠桿、控制風險。要全面提高資本監管覆蓋范圍，以銀行業資本對應風險資產為起點，對全部相關金融同業資產鏈條實施“穿透式”管理，將銀行具有清償義務的業務全部納入銀行資本監管的覆蓋范圍。加強金融機構持股銀行行為的監管，對通過持股放大杠桿的金融機構， 要加強并表監管，控制其杠桿水平。根據金融市場變化和業務創新情況，不斷完善銀行杠桿監管指標的計算，使其能客觀、全面地反映金融業風險。

三是積極拓寬銀行業資本補充渠道，保障銀行業合理擴張的資本需求。本輪源起銀行業的加杠桿，根本上是由銀行業發展超過資本補充速度，同時資本補充渠道不暢造成的。為此，“一行三會”應進一步豐富資本補充渠道，保障銀行業合理的資本擴張，打出包括中小銀行上市融資、定向增發、非公開發行、可轉債、永續債、海外融資、優先信托憑證、資產證券化等在內的資本補充組合拳。

四是支持銀行業加大不良資產處置力度，保障銀行業輕裝前進。銀行業應加強與地方政府協作，拓寬企業兼并重組融資渠道，積極運用重組、追償、核銷、轉讓等手段，加快不良資產處置。支持銀行業合規開展資產證券化、信貸資產流轉等業務盤活信貸資源，鼓勵金融資產管理公司、地方資產管理公司等積極參與不良資產處置。建議適當增加不良資產處置和撥備抵稅比例， 鼓勵稅前核銷和撥備的計提，減輕銀行業壓力。

五是通過政策引導，增加優質投融資項目供給。本輪過度杠桿與資產荒、缺乏優質項目關系緊密。因此，增加優質項目供給是治理杠桿違規和套利的根本方法。首先，在政府和消費部門領域杠桿率整體較低的前提下，應積極運用財政支持和產業政策， 引導相關領域的優質項目投融資供給增加，包括國省級新區及配套優質產業基礎設施項目、政府綠色債項下的優質項目、產業轉型升級類項目、康養類項目、新興戰略產業項目、消費升級類項目、循環經濟及環保類項目、“三農”及生態建設項目等。通過這些項目的發展，改善經濟金融的杠桿結構，形成良性循環。其次，幫助符合國家產業政策的優質企業增加債券融資、股票融資、產業基金融資，開展混改和PPP以吸收社會資本入股，降低負債，改善杠桿結構。

除此之外，還應大力發展與去杠桿配套的投融資工具，著重做好以下工作：

第一，大力發展各類債務融資工具。鼓勵期限長、額度大、投資范圍明確、回報穩定的各類綠色債券及債務融資工具；鼓勵降低債融資成本、改善債務結構的地方債置換類債務融資和適度杠桿的地方債類債務融資；鼓勵能夠有效降低企業融資成本的公司債、企業債、短期融資券、應收賬款融資、資產證券化及其他債務融資工具；支持中小微企業融資的集合債、中期票據、私募債等債務融資工具；支持“三農”的債務融資；發展海外債務融資等。

第二，大力發展符合國家產業政策的各類產業基金，并給予政策優惠傾斜，以股權投資降杠桿，并嚴防明股實債等違規操作。鼓勵發展各級政府的產業引導基金、專項資金、PPP基金等；鼓勵公募和私募產業基金、Pre-IPO基金、風投基金發展； 鼓勵公募基金子公司特定客戶資管公司及針對實體經濟的資產管理業務的開展；鼓勵基金中基金（FOF）和管理人中管理人（MOM）的發展，發揮組合優勢，分散投資風險。同時，在政策優惠上給予各類基金政府參股、風險抵補、稅收優惠、擔保、退出渠道等支持。

第三，合理發展PPP融資，鼓勵社會資本投資。一方面，對實際操作中的明股實債、短期過橋融資、地方政府變相加杠桿、社會資本套取國家資金、政府規避預算限制等實際存在的問題， 應加以妥善解決；另一方面，支持社會資本合理進入公共項目的參股、入股，并按投資進度在項目入庫、政府PPP專項基金支持、政府對PPP項目的付費、相關項目的債務融資、退出機制等方面給與傾斜和支持。

第四，大力支持底層資產為投資實體經濟優質項目的各類金融機構資產管理業務的發展。對規模、成本、期限、結構合理， 資產清晰、監管透明、杠桿適度的資管業務應大力支持。一方面，對于優質存續項目，在風險可控的前提下，應保持原有杠桿率，按項目進展需要逐步降杠桿；另一方面，對于新增優質資管項目的融資，如新規杠桿率不能滿足需要，可在新規允許的范圍內協調各方資源共同解決，或由監管部門給予適度杠桿優惠。

（作者單位：哈爾濱銀行）