企業并購重組績效研究

高雅 董利娜

【摘 要】 企業間并購重組追根究底仍然是一種市場行為，不同社會環境和產業背景都會對其產生巨大的影響。作為發展起步較晚、不夠成熟的我國企業并購市場來說，政府行為的介入、產業政策導向乃至并購重組會計處理的方法都會影響到企業并購重組的效果。本文著重介紹了企業并購重組的含義、動因理論、并購重組風險和并購重組績效的評價方法。

【關鍵詞】 并購重組 動因理論 事件研究法 財務指標法

一、企業并購重組的含義

在現實經濟活動中，并購和重組的概念往往沒有很大的區別，廣義上理解，并購重組指的是在企業生產經營的過程中，能夠引起企業控制權歸屬或資產結構和規模發生重大改變的事件。實際上，上市公司的資產重組概念是一個狹義的范疇，僅指上市公司通過對資產注入和剝離等來對企業現有的資產來進行重組。并購重組活動一般包括資產重組、兼并、收購、債務重組等。

二、企業并購重組動因理論

企業發生并購行為的動因比較復雜，大多數情況下會有多種動因，而且常常有較大的個體差異。目前有以下幾種主要的理論：

1、協同效應理論。如果并購活動后，企業的總體效應大于并購前兩企業的價值之和，說明產生了協同效應。簡單講，就是“1+1大于2”的效應。協同效應一般可分為經營協同效應、財務協同效應和管理協同效應三種。

經營協同效應是指并購企業整體生產經營活動效率提高所帶來的效益，以及并購雙方通過經營資源優勢互補所帶來的資源使用效率的提高。企業并購能夠形成規模經濟和范圍經濟。經濟學理論認為，在某一特定的技術水平條件下，從企業建立到發展成熟會出現規模經濟和規模不經濟兩個階段，市場經濟條件下大多數企業很難達到臨界點的最佳狀態，企業并購重組能夠迅速通過企業間的聯合經營來發展壯大，達到最佳的臨界點的經營狀態。

財務協同效應是指企業并購重組能在一定程度上給企業帶來財務上諸多效益，例如合理避稅、降低財務成本等。合理避稅是指在不違反國家稅法的前提下，企業間的并購可能帶來納稅方面的好處。例如通過縱向并購，企業生產經營的外部流轉環節減少，一些流轉稅如增值稅和營業稅也會因此而消失，進而降低企業稅負。

管理協同效應是指企業并購重組后，優勢企業的高效率管理模式傳入弱勢企業，帶來了整體管理水平、管理效率的提高所產生的收益。其主要體現在節省管理費用，通過并購后企業的管理費用在更多數量的產品中分攤，單位產品的管理費用可以大大減少，同時可以提高企業的運營效率。

2、價值低估理論。在我國證券市場發展不完善的前提下，部分企業的市場價值有可能被低估，即企業的真實價值未能完全體現出來，這部分企業就有可能作為目標企業被并購重組，這就是價值低估理論的主要思想。

3、規模經濟理論。傳統經濟學的經典理論指出，在生產投入增加的過程中，產出增加的比例超出投入增加的比例，這種由于生產規模擴大而增加收益稱為規模經濟。并購重組可以使得企業的生產規模擴大，生產力提高，單位成本降低，給并購企業帶來規模經濟。

三、企業并購重組風險

1、市場風險。企業的最終目的是以營利為目標，而市場的變化對企業的利潤會產生較大的影響，因此，市場需求的變化、要素市場的變化和競爭環境的變化等，都會對企業的利潤來源產生影響，有可能使得企業并購活動失敗。因此并購企業應事先對被并購企業產品需求的規模，生產要素可供狀況，目標企業所處的市場競爭地位，以及目標企業的前景等進行評估分析。

2、信息不對稱風險。由于各種各樣的原因，在并購重組中或多或少地存在一些信息不對稱的現象，導致企業在并購過程中，容易處在盲目狀態，不能對被并購企業的狀況進行真實有效的評價，從而導致錯誤的并購行為。

3、財務風險。影響企業并購活動是否成功的另一重要因素是財務風險。主要源于三個方面：首先由于支付方式不同，可能會給企業帶來不同程度的財務風險。其次是由于會計審計等方面的缺陷使得被并購企業的財務狀況不準確、不全面。最后是并購后企業的融資和財務狀況可能帶來的財務風險。

四、企業并購績效的評價方法

關于企業并購績效水平的研究，國內外學者使用了多種方法進行檢驗，最主要的是事件研究法和財務指標評價法。

1、事件研究法。基于有效市場假說，事件研究法主要探討某一事件的發生對股票價格或企業價值帶來的沖擊，其原理是將企業的并購重組看作一個時間點上的事件行為，以并購重組的宣告日為中心確定一個事件期，而宣布日在事件期內則被指定為第 0 天。將事件公布前后一段時間分成事前檢驗期和事后檢驗期，研究事件發生前后樣本股票收益率的變化，在樣本股票實際收益中剔除假定某個事件沒有發生而估計出來的正常收益，就可以得到異常收益，進而以異常收益為指標對企業的并購績效進行評價。

2、財務指標法。通常利用該方法對企業并購重組的長期效應進行考察，利用財務性指標構建企業并購重組績效評價體系，以此來衡量并購重組對企業績效影響程度的研究方法統稱為財務指標法。通常會從對并購前后企業的償債能力、盈利能力、營運能力、發展能力、現金流量等多個方面選取相關指標，對企業并購前后的業績及經營能力進行研究。

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作者簡介：第一作者：高雅（1993.02-），女，山西省長治市，碩士研究生在讀，山西財經大學，研究方向：公司金融。

第二作者：董利娜（1991.07-），女，山西省呂梁市，碩士研究生在讀，山西財經大學，金融風險管理。