長周期下存貨質押融資質押率決策研究

劉慧娟

一、引言

自2008年國際金融危機爆發以來，全球經濟走勢持續低迷，我國經濟增速也趨于穩定，銀行業都采取了緊縮的貨幣政策，這使原本就面臨融資困境的中小企業雪上加霜（李毅學等，2011；馬青波，2012）。而銀行等金融機構也面臨著同業競爭及金融創新雙重挑戰。隨著我國金融體制改革步伐的加速，金融市場的融資方式也逐漸呈現出多元化趨勢，最為明顯的表現是銀行信貸比例降低，互聯網金融等更具靈活性和便捷性融資方式迅速發展。因此，作為社會融資中介和支付中介的銀行也正在面臨前所未有的挑戰，急需要采用更為可靠和雙贏的融資方式拓展信貸業務，同時也為大量的中小企業提供了多樣化的融資渠道（張云豐、王勇，2014；盧旭等，2014）。

經濟和金融的全球化促成了供應鏈金融這種全新融資方式的產生，在一些經濟和金融欠發達地區，由于不具備完善的資金實力和財務管理體系，往往會受到資金缺乏的制約，進而提高供應鏈成本并降低了邊際效益。從金融機構的角度來看，供應鏈金融不僅能夠降低自身的業務風險，還能夠通過供應鏈金融獲取到更高的利潤（閆英等，2013；張欽紅、趙泉午，2010）。存貨質押作為供應鏈金融的一種有效融資方式，降低銀行貸款風險的同時，能夠給中小企業的融資帶來曙光。存貨質押業務中借款企業與金融機構協商，將其可以接受的商品或存貨進行質押進而實現融資。中小企業的存貨質押是一種動產質押，解決中小企業缺乏資金的難題，同時也給物流企業和金融機構帶來了一定的收益。存貨質押方式是金融服務與物流行業結合的產物，而在質押物的選擇方面，銀行等金融機構會選擇變現能力強的成品、半成品和原材料作為質押物（何娟、蔣祥林、王建,2012；易露霞等,2011）。

存貨質押融資方式為中小企業融資提供了一個新的途徑，并且降低了企業的融資成本，有效緩解了中小企業資金籌措困難的狀況。與此同時，存貨質押也盤活了整體供應鏈節點上的其他中小企業，提高供應鏈的效率，并推動企業的良性發展。存貨質押融資同樣拓展了第三方物流的業務模式，提高物流企業整體利潤和服務水平。存貨質押融資方式也是銀行等金融機構業務創新的結果，以有效應對來自互聯網金融的競爭。自2006年我國開放了金融市場以來，傳統商業銀行間的產品和服務競爭日益加劇，客戶也存在流失的情況，因此銀行的基本營業收入存貸利差正在縮小，銀行也需要開創新的業務模式增加收益，這就客觀上促進了存貨質押融資業務的發展（李景芳、張雪嬌、高鳴,2010）。

企業和金融機構間開展存貨質押融資業務，最重要的問題是要確定一個雙方都能接受的質押率。存貨質押率通常為企業所能夠獲取的融資額度與被質押存貨市場金額的比值。綜合考慮企業存貨質押融資模式的風險、收益及操作流程等方面的內容，專家和學者對存貨質押率展開了大量定性和定量的研究。本文的創新在于，在充分考慮存貨的周期性、季節性等因素的基礎上，并假定在長周期下對企業質押融資行為各種風險因素進行系統分析，描述了金融機構和物流企業的盈利模式。在此基礎上構建了長周期下存貨融資質押率決策模型，計算企業質押收益率及其他流動性指標、風險值，科學地確定出雙贏的質押率，實證分析結果驗證了模型的科學性和穩定性。

表1 產品收益率序列ADF單根檢測結果

表2 不同置信水平下的var測算結果

表3 質押率測算結果

二、存貨質押模式及其風險因素分析

存貨質押融資是適用于中小企業的供應鏈金融核心模式。銀行等金融機構在開展存貨質押業務時，通常難以憑借企業的財力狀況進行授信，因此，銀行等金融機構在貸款的風險控制及質押物的選擇方面需要極為謹慎（甘柳、楊招軍,2016）。對于質押存貨的選擇主要基于包括產品的變現能力、貯存時間和變現成本。所以一般來講，用于質押的產品要流動性好、價格穩定。本文以用于大宗商品交易的存貨為研究樣本，在長周期質押情況下，對存貨質押的風險進行分析，存貨質押的風險性主要表現在市場風險、信用風險和操作風險等三個方面。

1.市場風險

長周期下企業存貨質押融資的市場風險與質押物本身密切相關。在質押物種類的選擇方面就存在著較大的風險，由于存貨在交易過程中的市場局限性，主要表現為價格波動大、流動性差，導致許多銀行更傾向于固定資產質押。上世紀末，隨著我國物流行業的逐漸規范及大宗商品電子交易的興起，解決了存貨的流動性問題，也極大地促進了企業存貨質押融資業務的發展。

銀行在進行質押授信時，質押物的價格風險是一項核心風險因素。當企業大宗商品的市場價格處于上行階段時，銀行并不會開啟風險預警機制。但國際市場期貨和現貨的行情及國內供給需求會發生周期性的變化，個別存貨的價格也會出現頻繁價格波動，因此銀行會采取物流監控、保證金、融資匯款等方式對質押物的風險進行有效控制，減少價格下行時帶來的銀行授信損失。

2.信用風險

中小企業財務實力一般相對薄弱，企業主體的市場信用評級較低。存貨質押融資的模式將企業的授信等級與銀行的單筆授信風險割裂開來，超過了中小企業主體信用所能達到的標準，客觀上增加了銀行機構的授信風險。另一方面，由于中小企業主觀缺乏按期還款的意愿，這種道德方面的缺失也增加了信用風險，例如個別企業以質量較差的存貨代替了合同約定的存貨商品，并將取得的銀行款項用于風險投資領域。因此，對企業信用風險的評估不能僅僅對其主體的信用進行評估，還需要對其上下游的關聯企業進行綜合評估。企業存貨質押融資信用風險評估最為關注的是銀行授信是否能夠正常收回，這需要從資金投向、償還順序、外部擔保等多個角度進行考量。銀行需要加強對質押存貨及其產生現金流的監控力度，保持與授信主體的密切關系，以防止由于企業主體的資信度過低而加劇信用風險。

3.操作風險

在長周期背景下，存貨質押融資業務中的不當操作也會造成融資風險的增加，例如在質押存貨交易處理過程中或結算過程的貨物破損、測量失誤、數據丟失等。操作風險主要包括內部控制風險和外部環境風險，在質押活動中的內部操作風險有質押物的形態風險、權屬風險。質押物融資的倉單是監控質押物的原始憑證，由持有人和質押人共同簽字確認，為避免質押物由于產權問題而導致后期的糾紛，銀行等質押權人會要求倉單列示的質押物產權必須清晰。在質押物形態方面，其在質量和數量的度量上要符合行業內的標準，保護雙方的利益不受侵害。

三、長周期下存貨質押融資質押率決策模型的構建

存貨質押率是供應鏈金融業務中的基礎元件，也是存貨質押活動中度量市場行為風險的核心指標。當前存貨質押率的設定大都以價格風險的測度和質物價值的測量值為基礎，再結合對宏觀經濟環境的分析最終確定企業存貨質押融資的質押率。

質押率的確定過程是貸款銀行和融資企業的博弈過程，是銀行等金融機構在綜合考量質押融資行業的風險系數、授信企業關聯程度、企業的資信水平、倉儲物流企業資質能力以及銀行內部的風險控制與管理水平等因素后，計算出的用于衡量企業存貨質押融資風險的重要指標。合理確定質押率的關鍵準備工作，要綜合地考慮質押物的流動風險及市場價格的波動風險。

長周期下的企業存貨質押融資活動中，銀行等金融機構所承擔的風險主要來自于貨物的市場風險和融資企業的信用風險，因此銀行等金融機構的期望收益受質押物本身的價值及融資企業違約率的影響。首先研究金融機構的收益函數模型符號假設如下：融資企業產品的成本價格、批發價格及市場零售價格分別為、和 ，并且滿足。若 為產品的處置價格、 為商品的回購價格，且滿足：

存貨質押融資模式下的金融機構的收益函數 ，是存貨質押融資率的凹函數，基于市場需求的變化情況和融資企業的違約情況可以分三種情況，構建期望收益函數。當企業融資市場的需求量大于臨界值時，金融機構的收益函數可以表示為：

當企業融資的市場需求量不大于臨界值時，且融資企業的信用度良好時，金融機構的收益函數可以表示為：

當企業融資的市場需求量不大于臨界值時，且融資企業放棄了履行約定，此時金融機構的收益函數可以描述為：

由于融資企業的違約概率服從二項分布，在這種情況下銀行等金融機構的利潤 可以表示為：然而，在企業實際的存貨融資業務中，有時會存在放棄合約與產品市場需求不足并存的情況，為了減少這種情況帶來的損失，銀行會選用下列風險模型進行風險的控制與管理。即：

要保證融資企業的貸款損失率超過設定最高損失率的概率，小于金融機構能夠容忍的最高水平，最高損失率的概率 可以表示為：

金融機構對于長周期下企業存貨融資的風險表達式為：為了計算出長周期下企業質押融資質押率取值范圍，需要求出分布變量如下的的廣條義件逆：函數，使其滿足

流動性指標的求解及其風險的度量是在長周期下決策企業融資質押率的關鍵。質押產品價格的變化率，對于大部分存貨市場來說，數據量的流通速率要小于質押物價格變化率的絕對值。綜合考慮全部信息及平均價格變化情況，本文采用適用于較長期限的指標去度量融資質押的流動性風險。分析結果表明，大宗商品成交量波動幅度較大，連續交易的能力比較弱，無法有效實現質押商品流通性的有效度量。因此，本文采用價差率的方法替代商品的價格變化，并度量質押商品的流通性，令為商品的流通性指標， 為交易的平均價格、為成交的最高價格、 為成交的最低價格，求解出質押存貨的風險流動性指標：

圖1 產品正態分布圖

由此可以得出長周期下中小企業存貨質押融資業務的融資質押率決策模型，表示為：

（10）

此時，企業存貨的質押率滿足如下條件：

四、案例實證研究

1.樣本數據的選擇及產品特征描述

融資企業為大連市某汽車發電機制造企業，該企業為新成立的中小型科技企業，商品交易平臺選擇大連交易所。該產品的最小交易單位為10000臺，單價為350元/臺，每日漲幅控制在 8%。

2.產品收益情況波動分析

為了檢驗時間序列的均值和方差隨時間變化的規律，而且要證明具體的時間點與任意兩個時點的協方差無關，需要檢測時間序列的平穩性，ADF單根檢測結果如表1所示。

表1的統計結果顯示，t統計值為-18.47，小于各個不同顯著性水平值，那么可以認為收益序列是平穩的。對發電機產品的正態分布情況進行檢測，如圖1所示。

從正態分布圖能夠分析出，標準差為0.10、偏度為0.75、峰度為10.20大于正態分布的峰度3.5。

3.質押率測算結果

基于本文提出的質押率決策模型判定該企業隨時間變化的期限結構，計算出不同質押期的平均質押率測算結果，如表2和表3所示。

表2和表3顯示，在95%置信度下企業融資質押率的比例在5%-9%之間浮動，高于預期的5%；而在99%置信度下，企業融資質押率的有效性較高，同收益率自相關度良好，由此證明了長周期下模型對于融資估算的有效性。