康佳集團企業價值評估

郭超

【摘要】自由現金流模型法是目前企業價值評估領域最完善、實務中使用最廣泛的一種方法。本文以康佳集團為研究對象，用理論分析和實證分析相結合的方法，對基于自由現金流模型的企業價值評估進行研究分析，最后對評估結果進行了簡單的分析。

【關鍵詞】價值評估 自由現金流 康佳

康佳集團成立于1980年5月21日，1992年，康佳A、B股股票同時在深圳證券交易所上市?？导鸭瘓F主要從事彩色電視機、手機、白色家電、生活電器、LED、機頂盒及相關產品的研發、制造和銷售，是中國領先的電子信息企業。

一、預測期與后續期的劃分

康佳集團目前已經處于平穩增長的階段，因此，本文將5年作為自由現金流量的預測期，5年之后就是康佳集團的永續增長期。根據競爭均衡理論，一個企業不可能永遠高于宏觀經濟增長的速度發展下去。所以永續增長率會恢復到正常水平，即等于宏觀經濟的增長速度，即為5%。

二、預測期比率預測

（一）銷售收入增長率及銷售成本預測

受家電行業整體的影響，康佳集團2012～2013年增長較好，2014～2015年，受到互聯網電視的沖擊，家電行業銷售收入下滑，2015年家電行業受地產周期下行及空調行業渠道去庫存等因素影響，銷售收入增速表現低迷。所以，2014、2015年出現負增長。2016年，整個家電行業回暖，銷售收入增長。根據康佳集團的未來發展戰略，預測2017～2018年家電行業持續走好，2022年及以后按照5%的比例持續增長。

根據2012年～2016年的銷售成本占比可以看出，康佳集團的銷售成本占比平均值為85%，在整個家電行業中偏高。家電行業2011～2016年平均銷售成本占比為76.54%。考慮行業整體毛利率，再考慮2017年康佳集團的發展戰略，參照分析師預測，最后選取81%作為銷售成本占比。

（二）期間費用和營業稅金及附加預測

康佳集團期間費用和營業稅金及附加占比基本穩定，將平均值作為今后的占比。

（三）營運資本和資本支出預測

營運資本2012～2016年5年的平均值為30.81%，資本支出平均值為22.54%，將平均值作為未來預測的比率。

三、加權資本成本的估計

選擇2016年12月30日發行的十年年期國債收益率3.01%為無風險收益率。β系數來自Wind數據庫，選2012～2017年康佳集團每日的普通股票收益率對同期股票市場指數的收益率的相關數值1.0256作為康佳集團的β系數參考。根據國泰安數據庫中深市A股市場1992年～2016年的考慮現金紅利仔投資的市場回報率，計算出平均的市場回報率為23.58%。

根據資本資產定價模型，康佳集團股權資本成本=3.01%+ 1.0256*（23.58%-3.01%）=24.11%

康佳作為一家大規模的上市公司，貸款違約的可能性低，因此選取2016年12月31日央行調整的5年貸款利率4.75%作為債務資本成本。

預測期加權平均資本成本=3.56%*66.59%+24.11%*33.41%=10.43%

四、自由現金流的企業價值評估

在本次評估當中，2016年12月31日康佳集團評估的實體價值為200.23億元，凈債務價值為66.33億元，股權價值為133.90億元，每股價值為5.56元。2016年12月30日，康佳集團的收盤價為4.51元，評估結果比實際收盤價高1.05元。因此企業的內在價值略高于其當時的股價，表明企業的股價尚有進一步上升的空間。