我國玉米淀粉期貨價格發現功能的實證研究

【摘要】本文以2014年12月19日到2017年1月20日間的玉米淀粉期現貨價格為研究對象，主要運用了協整檢驗、向量誤差修正模型、格蘭杰因果檢驗、脈沖響應及方差分解的方法，研究了玉米淀粉期現貨價格之間的引導關系。研究結果表明：玉米淀粉期貨價格和現貨價格之間具有雙向引導的關系，且期貨沖擊對于現貨價格變動解釋程度較高。我國玉米淀粉期貨市場的運行是有效的，已經體現出價格發現功能。

【關鍵詞】玉米淀粉期貨 價格發現 格蘭杰因果檢驗 脈沖響應

2014年12月19日，玉米淀粉期貨在大連商品交易所正式掛牌交易，是玉米產業下游首個期貨品種。玉米淀粉期貨的推出，進一步拓寬期貨市場服務玉米產業和實體經濟的范圍和深度，為玉米產業鏈條企業提供了更加完備的避險工具。同時我國作為玉米淀粉的生產和消費大國，玉米淀粉期貨的上市有助于我國爭奪在國際市場上的玉米淀粉的定價權。本文通過研究我國玉米淀粉期貨與現貨市場價格的傳導關系，以期為玉米產業鏈條企業規避風險和完善玉米淀粉期現貨市場提供理論依據。同時，也希望為豐富我國農產品期貨價格發現的研究做出微薄的貢獻。

一、我國玉米淀粉期貨與現貨價格走勢及關聯性分析

中國是玉米淀粉生產大國，據中國淀粉工業協會統計，2014年中國玉米淀粉產能達3100萬噸，玉米淀粉產量達1700萬噸，產能增長率為1.64%，產量增長率為-7.10%，2004至2014年十年間我國淀粉產量年均復合增長率達7.18%，我國玉米淀粉產業已經由快速發展期進入穩定發展期。

中國也是玉米淀粉出口大國，2016年中國玉米淀粉出口總量13.28萬噸，較去年同期增長79.95%，總共出口至54個國家和地區，主要集中在東南亞和南亞國家。

玉米淀粉作為玉米的加工產品，是淀粉糖等眾多產業的基礎原料，與國民生活息息相關。而我國玉米淀粉的價格波動較大，2008年玉米淀粉現貨價格急劇下降，至2009年降至1600元/噸，之后逐漸拉升，2011年達到峰值3250元/噸，之后兩年處于下滑態勢，2014年再次開始劇烈震蕩。2014～2016年玉米淀粉現貨價格在2080～3550元/噸之間徘徊，波動幅度約為70%。這不僅對玉米淀粉加工企業造成嚴重沖擊，也影響到玉米產業鏈。因此，市場經營主體具有比較迫切的避險需求。

為減緩我國玉米淀粉價格的波動，保持玉米淀粉格的穩定，2014年12月19日，玉米淀粉期貨在大連商品交易所正式掛牌交易。上市首日玉米淀粉整體交投較為活躍，單邊交易量達17121手，成交額為4.82億元人民幣，持倉量為3620手。玉米淀粉期貨初上市即表現理性、流動性適中，符合市場預期。

縱觀2014年12月19日到2016年1月20日間的數據，可以看出，玉米淀粉期貨價格與玉米淀粉現貨價格走勢基本保持一致，同時玉米淀粉現貨的波動略滯后于期貨的波動。玉米淀粉期貨價格在2016年9月29日達到低位，現貨價格緊隨其后在10月10日觸底反彈，可見，玉米淀粉期貨已初步表現出對現貨價格的引導作用。

從理論上來說，由于期貨交易是公開進行的對遠期交割商品的一種合約交易，在這個市場中集中了大量的市場供求信息，幾乎包含了所有影響期貨產品供求變化的因素，期貨交易過程實際上能夠綜合反映供求雙方對未來某個時間供求關系變化和價格走勢的預期，因此期貨價格具有連續性、公開性和預期性的特點，期貨價格對于現貨價格具有引導作用，此即為期貨市場的價格發現功能。

我國玉米淀粉期貨推出的時間尚短，國內學者對于玉米淀粉期貨與現貨價格之間的相互關系的分析仍比較缺乏，本文希望運用實證研究的方法，為豐富這方面的研究做出一點貢獻。

二、我國玉米淀粉期貨與現貨價格關系的實證分析

（一）指標選取及數據來源

本文所選取的玉米淀粉期貨價格為大連商品交易所玉米淀粉主力合約日結算價，即當主力合約進入結算月后，選取下一個主力合約，由此得到一個連續的玉米淀粉期貨合約序列，再選取連續的合約序列的日結算價，即得到本文所需的玉米淀粉期貨價格。現貨價格為國家糧油信息中心發布的我國農業大省河北省的玉米淀粉出廠價格。本文選用2014年12月19日到2017年1月20日間的全部510組日度數據進行實證分析，希望通過對足夠多的樣本的分析，得到更為可靠的結果。文中玉米淀粉現貨價格用S表示，玉米淀粉期貨價格用F表示。

（二）描述性統計分析

本文對選取的2014年12月19日到2017年1月20日間的日度數據進行描述性統計分析。得到的描述性結果如表1所示。

由上表可以看出樣本內的玉米淀粉現貨平均價格為2515.941元/噸，在2080元/噸至3200元/噸間徘徊；期貨價格的平均值為2257.694元/噸，價格在1612元/噸至3078元/噸之間波動。我們可以發現玉米淀粉期貨價格在現貨價格之上，且期貨價格標準差大于現貨價格，即期貨價格波動情況更為劇烈，可見玉米淀粉期貨與現貨相比更易受到外界因素的影響。

（三）單位根檢驗

在做協整檢驗時，要求數據必須滿足序列同階平穩的條件，因此我們首先通過單位根檢驗來檢驗數據是否平穩。本文采用的是ADF單位根檢驗法，具體結果如表2所示。

由上表可知，變量S，F的原序列ADF檢驗值均大于10%臨界值，即玉米淀粉現貨價格和期貨價格的原序列都是不平穩的，因此對它們的一階差分序列再次進行單位根檢驗，由表中結果可知，差分后兩序列的ADF統計量均小于1%顯著性水平下的臨界值，也就是說差分之后的序列是平穩的，即玉米淀粉的現貨價格和期貨價格都是一階單整序列I（1）。

（四）協整檢驗

通過上述檢驗可知，差分后兩組變量是同階單整序列，因此可以進行協整檢驗，來檢驗兩者之間是否存在長期穩定的均衡關系。協整檢驗方法通常有E-G兩步法和Johanson最大似然估計法。本文采用的是后者，根據AIC和SC準則，確定其滯后階為2。

由表3可知，玉米淀粉現貨價格（S）和玉米淀粉期貨價格（F）在5%的顯著水平下，存在協整關系即存在長期均衡的關系，且期貨價格是現貨價格的無偏估計量。

（五）誤差修正模型

通過協整檢驗我們可以發現兩者之間存在長期的均衡關系，但無法確定兩者之間的短期關系，因此我們需要通過誤差修正模型對此進行補充。下面我們通過EVIEWS6.0軟件建立誤差修正模型，結果如表4。

由上表可知，我們建立模型如下：

通過上述方程，我們可以發現誤差修正項系數均為負數，即ECMt-1前面的系數為負數，說明玉米淀粉現貨價格和期貨價格在偏離均衡價格時，都需要進行反向調節使之回到均衡狀態。從短期來看，玉米淀粉現貨價格（S）和玉米淀粉期貨價格（F）之間均呈正相關。且現貨價格的誤差修正系數絕對值相對較大，這說明現貨價格從偏離狀態回復到均衡狀態的速度相對較快。

（六）格蘭杰因果檢驗

通過上述檢驗，我們判斷出了玉米淀粉現貨價格和期貨價格之間的長短期關系，但不能具體分析出兩者之間的一個因果構造，因此需要利用格蘭杰因果檢驗來進行判斷分析。在協整中我們已經抉擇出了最優滯后階期為2，下面通過EVIEWS 6.0得到結果如表5。

通過上表我們可以發現在顯著水平5%下，兩個原價設的F統計量均大于5%的臨界水平，因此均拒絕原假設，即玉米淀粉現貨價格（S）和玉米淀粉期貨（F）之間互為因果關系。說明玉米淀粉現貨價格的變動將引起期貨價格的變動，期貨價格的變動也將引起玉米淀粉現貨價格的變動。

三、結論與建議

本文通過對玉米淀粉期貨價格與現貨價格之間的關系進行實證研究，得到以下結論：玉米淀粉期貨與現貨價格之間存在著長期均衡關系，且兩者互為格蘭杰原因，即期貨價格與現貨價格具有雙向的引導作用，且期貨價格走勢對現貨價格走勢的引導作用更強。研究結果表明，我國玉米淀粉期貨市場的運行是有效的，已經體現出較好的價格發現功能。

玉米淀粉期貨自2014年12月19日在大連商品交易所上市以來，經過兩年多的發展，如今已實現了有效運行。為了進一步提高玉米淀粉期現貨市場效率，使期貨市場與產業聯系更為緊密，保證我國玉米加工產業的可持續發展，本文提出如下建議：

第一，充分發揮玉米淀粉期貨的定價功能。我國是玉米淀粉的生產和出口大國，但我國玉米淀粉缺乏科學合理的定價機制，價格波動過大，給玉米淀粉加工企業帶來經營風險。因此，應充分發揮期貨的定價功能，利用期貨市場的高頻交易，確定合理價格，引導玉米淀粉現貨的定價，使玉米淀粉現貨價格趨于科學、合理。玉米淀粉合理價格的確定也有利于我國在國際市場上爭奪玉米淀粉定價權。

第二，積極引導相關企業進行玉米淀粉套期保值。玉米淀粉期貨上市交易為玉米加工企業提供了重要的避險工具，有助于提高企業應對風險的能力。但我國期貨交易并不普及，多數玉米淀粉生產經營者對于期貨套機保值缺乏了解，故而參與度不高，因此玉米淀粉期貨對于相關企業的促進將是一個長期的過程。政府和行業協會等應加強玉米淀粉期貨的相關宣傳和培訓，積極引導玉米淀粉相關企業從自身情況出發，恰當利用工具進行套期保值規避風險，使期貨市場真正能夠為企業增收服務，促進玉米加工產業的可持續發展，同時增強玉米淀粉期貨市場的活力，實現期現貨市場的相互促進。

第三，完善期貨市場制度。我國的期貨市場經過三十年的探索，已經取得了較好的發展，期貨市場的功能也有所展現，但我國對于期貨市場的調節仍以行政手段為主。為進一步提高我國期貨市場運行效率，期貨市場的調節應由行政手段向市場手段轉移，強調市場的主動調節作用，從而增強期現貨市場間的信息傳遞，促進期貨市場自發發現合理價格，引導現貨產品的定價。同時，應借鑒國際市場及國內其他期貨品種經驗，根據玉米淀粉現貨市場的價格波動及時出臺契合期貨發展需求的風險管控措施，防止期貨價格操縱行為的發生，以利于國家穩定農產品價格。

參考文獻

[1]劉曉星.中國期貨市場與現貨市場之間的引導關系研究[J].南方經濟，2006.

[2]田彩云，郭心義.我國玉米期貨市場發現價格功能的實證分析[J].中國農村經濟，2006.

[3]祝合良.中國期貨市場價格發現功能的實證研究[J].首都經濟貿易大學學報，2007.

[4]龍永康.我國玉米期貨價格預測實證分析[D].華東交通大學，2011.

[5]李俊峰，肖妍，陳璐.我國焦炭期貨與現貨價格關聯研究[J].價格理論與實踐，2013.

作者簡介：陳佳（1993-），女，漢族，河北廊坊人，就讀于北京林業大學，研究方向：金融市場學。